以此為開(kāi)端，一些具有遠(yuǎn)見(jiàn)的人也陸續(xù)把紙幣換成了硬通貨，并運(yùn)往英國(guó)和荷蘭。由此，泡沫就開(kāi)始崩潰了。為了恢復(fù)信用，勞和奧爾良大公從貧民窟征用流浪者，在巴黎街頭故意上演了要去路易斯安那州那采金的游行鬧劇。但是，沒(méi)過(guò)多久，謊言就被揭穿了。沒(méi)有采回金子的消息被迅速傳播開(kāi)來(lái)，“印度公司”的投資者和紙幣的擁有者開(kāi)始恐慌了。要求兌換硬通貨的人迅速聚集到巴黎皇家銀行，擠兌現(xiàn)象日趨嚴(yán)重。

這次的貨幣大投機(jī)，在當(dāng)時(shí)被稱(chēng)作“密西西比泡沫”。在約翰·勞離開(kāi)法國(guó)后，約翰·勞的“印度公司”公司以及皇家銀行的紙幣大勢(shì)已去，無(wú)力回天了。“印度公司”終于于1720年底倒閉，這也宣告密西西比泡沫最終以失敗而告終，它給法國(guó)帶來(lái)了一場(chǎng)繁榮幻覺(jué)和至少31億里弗爾的財(cái)政虧空。

在這場(chǎng)投機(jī)風(fēng)潮中，只有少數(shù)及時(shí)拋出股票的投機(jī)家大獲全勝，而法國(guó)中產(chǎn)階級(jí)及上層社會(huì)中數(shù)千人破產(chǎn)，法國(guó)貨幣體系也因此動(dòng)蕩不安。幾個(gè)月前，法國(guó)還像是歐洲最富裕、人口最密集、最有自信心的國(guó)家；幾個(gè)月后，它就徹底破產(chǎn)了。從國(guó)王到普通平民，法國(guó)上上下下都因?yàn)橛《裙镜墓善币皇略馐芰司薮蟮膿p失。更嚴(yán)重的是，這場(chǎng)通貨膨脹運(yùn)動(dòng)對(duì)當(dāng)時(shí)法國(guó)的生產(chǎn)生活也產(chǎn)生了很大的影響。在繁榮期，它讓人們誤入歧途，使生產(chǎn)的勞動(dòng)者不安所業(yè)，只想到股票投機(jī)中去碰運(yùn)氣。作坊、工廠和農(nóng)場(chǎng)都停工了，因?yàn)樗鼈兊闹魅硕紨D到“印度公司”的辦公處去了，他們期望著能把自己的名字列到“百萬(wàn)富翁”上去。勞氏“制度”的崩潰，社會(huì)從繁榮淪為蕭條后，這些小手工業(yè)者和資本家受影響巨大，他們把錢(qián)賭掉了，再也找不到生產(chǎn)資金。投機(jī)崩潰使得貿(mào)易和運(yùn)輸都陷入紊亂，這個(gè)可怕的危機(jī)帶來(lái)的“后遺癥”久久不能痊愈。

密西西比泡沫的破滅連累“銀行”這個(gè)詞在法國(guó)被詛咒了幾個(gè)世紀(jì)。時(shí)至今日，法國(guó)人仍對(duì)投資股票市場(chǎng)反應(yīng)冷淡。他們甚至?xí)M量回避“銀行”這個(gè)詞，而寧愿用“國(guó)民信貸”“里昂信貸”等名稱(chēng)來(lái)稱(chēng)呼他們的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)。

日本，失落的20年

1.升值蕭條

20世紀(jì)60年代末到20世紀(jì)80年代初，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在被“滯脹”困擾著。1980年，美國(guó)的通脹率為13.5%，失業(yè)率為7%，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為-0.2%，而與之對(duì)應(yīng)的財(cái)政赤字卻高達(dá)738億美元，貿(mào)易赤字也高達(dá)150億美元。為了克服“滯脹”，里根政府以減稅為核心，通過(guò)擴(kuò)張性的財(cái)政政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)則在沃爾克的帶領(lǐng)下，實(shí)施著緊縮性的貨幣政策，沃爾克通過(guò)提高利率的辦法來(lái)抑制通貨膨脹。

這一政策的結(jié)果是美國(guó)出現(xiàn)高達(dá)兩位數(shù)的官方利率和20%的市場(chǎng)利率，短期實(shí)際利率從1954~1978年接近零的水平，上升到1980~1984年的3%~5%。

沃爾克的貨幣政策吸引了大量的國(guó)外投資者，大量的資金開(kāi)始流入美國(guó)市場(chǎng)，從而導(dǎo)致了美元升值。1979年至1985年2月，美元對(duì)其他10個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣的多邊匯率上升了73%。

美元升值進(jìn)一步擴(kuò)大了美國(guó)的貿(mào)易赤字。1980~1984年，美國(guó)對(duì)日本的貿(mào)易赤字從150億美元增加到1，130億美元，與此同時(shí)，日本對(duì)美的貿(mào)易順差從，76.6億美元增加到461.5億美元。巨大的貿(mào)易差額在使美國(guó)成為世界最大債務(wù)國(guó)的同時(shí)，也使日本成為了世界最大的債權(quán)國(guó)。1985年，日本對(duì)外凈資產(chǎn)為，1，298億美元；美國(guó)對(duì)外債務(wù)為1，114億美元。

為了增加產(chǎn)品的出口競(jìng)爭(zhēng)力，美國(guó)認(rèn)為最好的辦法就是讓本幣貶值，以此來(lái)改善美國(guó)當(dāng)時(shí)糟糕的國(guó)際收支狀況。1985年9月22日，美國(guó)政府召集日本、聯(lián)邦德國(guó)、法國(guó)以及英國(guó)的財(cái)政部長(zhǎng)和中央銀行行長(zhǎng)到紐約廣場(chǎng)飯店開(kāi)會(huì)，討論五國(guó)政府應(yīng)如何聯(lián)手干預(yù)外匯市場(chǎng)、誘導(dǎo)美元對(duì)主要貨幣的匯率有秩序地貶值，以解決美國(guó)巨額貿(mào)易赤字問(wèn)題。

在美國(guó)政府的強(qiáng)硬態(tài)度下，協(xié)議最終獲得簽訂。其后，上述五國(guó)開(kāi)始聯(lián)手干預(yù)外匯市場(chǎng)，在國(guó)際外匯市場(chǎng)大量拋售美元，繼而形成市場(chǎng)投資者的拋售狂潮，導(dǎo)致美元持續(xù)大幅度貶值。

1985年9月，美元兌日元在1美元兌250日元上下波動(dòng)，協(xié)議簽訂后不到3個(gè)月，美元迅速下跌到1美元兌200日元左右，跌幅達(dá)20%。在這之后，在美國(guó)政府強(qiáng)硬態(tài)度的暗示下，美元對(duì)日元繼續(xù)大幅度下跌，最低曾跌到1美元兌120日元。同時(shí)由于匯率的劇烈變動(dòng)，由美國(guó)國(guó)債組成的資產(chǎn)發(fā)生了賬面虧損，因此大量資金為了躲避匯率風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)入日本市場(chǎng)。在不到3年的時(shí)間里，美元對(duì)日元貶值了50%，也就是說(shuō)，日元對(duì)美元升值了一倍。

隨著日元的急劇升值，日本商品出口開(kāi)始放緩，日本經(jīng)濟(jì)形勢(shì)開(kāi)始惡化。1986~1987年，正是西方發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)從復(fù)蘇走向高漲階段，但日本經(jīng)濟(jì)卻出現(xiàn)了蕭條，歷史上稱(chēng)為“日元升值蕭條”。就當(dāng)時(shí)而言，日本是二戰(zhàn)后唯一因貨幣升值而出現(xiàn)蕭條的國(guó)家。從二戰(zhàn)后到20世紀(jì)80年代初，日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率大大高于美國(guó)和歐洲主要國(guó)家。但是，此后日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度大大放慢。

2.日本對(duì)策

為了擺脫日元升值造成的經(jīng)濟(jì)困境，補(bǔ)貼因?yàn)槿赵刀艿酱驌舻某隹诋a(chǎn)業(yè)，刺激經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，日本政府采取了積極地財(cái)政政策和寬松的貨幣政策，作為反蕭條的對(duì)策。

1987年5月，日本政府決定減稅1萬(wàn)億日元，同時(shí)追加5萬(wàn)億日元的公共事業(yè)投資，同年7月又補(bǔ)增2萬(wàn)億日元財(cái)政開(kāi)支。同時(shí)，從1986年1月起，日本銀行連續(xù)5次降低利率，將中央銀行再貼現(xiàn)率從5%降到1987年的2.5%，不僅為日本歷史之最低，也為當(dāng)時(shí)世界主要國(guó)家之最低。而過(guò)度擴(kuò)張的貨幣政策，造成了大量過(guò)剩資金。

與此同時(shí)，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入了高漲階段，資本市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的投機(jī)行為。日本政府在此時(shí)采取積極地財(cái)政和寬松的貨幣政策，無(wú)異于火上澆油。整個(gè)日本，一方面是出現(xiàn)了大量的剩余資金，另一方面是投資渠道有限，市場(chǎng)缺乏有利的投資機(jī)會(huì)，這些資金找不到合適的投資項(xiàng)目。結(jié)果，這些錢(qián)一股腦兒地流向了以房地產(chǎn)和股票為代表的資本市場(chǎng)。

到1987年秋，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了明顯的繁榮景象，為了應(yīng)付可能出現(xiàn)的通貨膨脹問(wèn)題，美、英、法、聯(lián)邦德國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體都相繼提高了利率，在這樣的背景下，日本銀行也應(yīng)予以加息。可恰在此時(shí)——1987年10月，19日，美國(guó)發(fā)生了大股災(zāi)。雖然在政府以降息等手段的干預(yù)下，市場(chǎng)很快恢復(fù)了上漲勢(shì)頭，但美國(guó)政府卻認(rèn)為日本在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上不應(yīng)加息。因?yàn)闅W美政府擔(dān)心，市場(chǎng)還很脆弱，如果日本在這時(shí)加息，必然會(huì)導(dǎo)致那些套息資金再次從歐美流入日本，從而引起國(guó)際資本市場(chǎng)的波動(dòng)。

同時(shí)，日本政府也不愿意加息。因?yàn)橐坏┘酉ⅲ赡軙?huì)使更多的國(guó)際資本流入日本，進(jìn)而推高日元從而減少其商品的出口，再次出現(xiàn)因?yàn)樯刀l(fā)1986年式的經(jīng)濟(jì)衰退。而且，當(dāng)時(shí)日本正在搞經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的戰(zhàn)略，想由出口導(dǎo)向型逐步轉(zhuǎn)變?yōu)閮?nèi)需型經(jīng)濟(jì)體。在當(dāng)時(shí)日本財(cái)經(jīng)官員甚至學(xué)術(shù)界看來(lái)，要想擴(kuò)大內(nèi)需，其關(guān)鍵就在于用低利率來(lái)刺激國(guó)內(nèi)的投資和消費(fèi)，進(jìn)而減少儲(chǔ)蓄。

正是基于這兩個(gè)原因，日本銀行決定繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性的貨幣政策，維持再貼現(xiàn)率在2.5%的超低水平上不變。

而正是這種極度擴(kuò)張的貨幣政策，導(dǎo)致了日本經(jīng)濟(jì)體系，到處充斥著廉價(jià)的資金，長(zhǎng)期的超低利率又將這些資金推入股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)。以日經(jīng)指數(shù)衡量的股價(jià)，從1986，年1月的約13，000日元上漲到1989，年末的約39，000日元，上漲了大約3，倍。同期的地價(jià)也上漲了約3倍。

當(dāng)初，日本金融機(jī)構(gòu)對(duì)資本市場(chǎng)泡沫的危害認(rèn)識(shí)不足，不僅未能及時(shí)地對(duì)當(dāng)時(shí)的資本市場(chǎng)現(xiàn)狀做出一個(gè)正確的評(píng)估，還爭(zhēng)先恐后地給各大企業(yè)特別是房地產(chǎn)公司和建筑公司發(fā)放貸款，助推了股票和房地產(chǎn)不斷升值、信貸規(guī)模不斷擴(kuò)大的惡性循環(huán)，其泡沫被越吹越大。

20世紀(jì)80，年代中期，日本無(wú)論是股票資產(chǎn)額還是土地資產(chǎn)額，都還僅僅只有GDP，的一半左右。但是，到20世紀(jì)80年代后期，由于股價(jià)與地價(jià)的暴漲該比率迅速升高。以東京都住宅用地的市價(jià)為例，1986年末，該數(shù)額尚未超過(guò)GDP，但到了1987年底，已迅速增加到GDP的1.5倍。在股市方面也是如此，1988年末，股票總資產(chǎn)額還沒(méi)超過(guò)GDP，但一年后，也就是1989年底，該數(shù)額也達(dá)到了GDP的1.5倍。對(duì)此，日本著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家野口悠紀(jì)雄感慨道：“無(wú)論如何，我們很難認(rèn)為這還是正常的增長(zhǎng)。”他認(rèn)為當(dāng)時(shí)的日本經(jīng)濟(jì)是典型的泡沫經(jīng)濟(jì)。

3.繁榮終結(jié)

泡沫總是要崩潰的。20世紀(jì)90年代，被認(rèn)為會(huì)持續(xù)不斷上漲的股價(jià)和地價(jià)出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)。1989年，日本泡沫經(jīng)濟(jì)迎來(lái)了最高峰。當(dāng)時(shí)日本各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)到了空前的高水平，但是由于資產(chǎn)價(jià)格上升無(wú)法得到實(shí)業(yè)的支撐，泡沫經(jīng)濟(jì)開(kāi)始走下坡路。

首先是1989年末創(chuàng)下最高紀(jì)錄的股價(jià)，進(jìn)入20世紀(jì)90年代后開(kāi)始大幅下跌。1990年12月，平均股價(jià)回落到24，000日元左右，創(chuàng)下了一年中下跌40％的記錄。1991，年股價(jià)相對(duì)穩(wěn)定，但是到了1992年股價(jià)再次暴跌，8月中旬，日經(jīng)指數(shù)平均降到了14，000日元附近。與年初相比，下跌幅度超出了30％。其后，隨著綜合經(jīng)濟(jì)對(duì)策的實(shí)施，雖然股價(jià)稍有回升，但在1992，年的10，月，依然低于17，000日元的水平。

由于外國(guó)投資者對(duì)日本企業(yè)的產(chǎn)品品質(zhì)和全球市場(chǎng)占有率依然保持著高度信心，盡管出現(xiàn)大跌，外國(guó)投資者仍不斷參與，事實(shí)上這也遏制了日本股價(jià)的進(jìn)一步下滑。但是在那些沒(méi)有外國(guó)投資者參與，或者至少到目前為止還沒(méi)有被參與的市場(chǎng)，情況則大為不妙。直到1990年，仍處于高價(jià)穩(wěn)定狀態(tài)的東京圈地價(jià)，從1991年也開(kāi)始迅猛下跌。根據(jù)1992，年都道府縣的地價(jià)調(diào)查，從1991年7月到l992年7月的一年間，住宅用地的價(jià)格，東京都下跌15.1％，大阪府下跌23.8%，而東京市下跌27.5％。日本高爾夫俱樂(lè)部會(huì)員權(quán)和六大主要城市商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格從泡沫高峰期到位于谷底，分別暴跌了95%和87%，這使得它們的現(xiàn)值只有當(dāng)初的1/10。

根據(jù)辜朝明匡算的結(jié)果顯示，1990年僅地產(chǎn)與股票價(jià)格的下跌，就造成了令人難以置信的1，500萬(wàn)億日元的損失，這個(gè)數(shù)相當(dāng)于日本全部個(gè)人金融資產(chǎn)的總和。最終損失還不止于此，從1990~2003年，由于企業(yè)需求下降造成的損失相當(dāng)于日本國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的20%，也就是說(shuō)，由于資產(chǎn)價(jià)格暴跌，約占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值20%的企業(yè)需求煙消云散了。

回顧這些歷史，我們所能夠感觸到的是，歷史總是在我們的生活里無(wú)數(shù)次地重演著，雖然主演、舞臺(tái)背景或人物造型有所不同，但故事內(nèi)容乃至劇情都并沒(méi)有太大的改變。正如我們前面所說(shuō)的，那就是無(wú)論是18世紀(jì)的歐洲也好，20世紀(jì)的日本也好，抑或是21世紀(jì)的美國(guó)也罷，雖然每個(gè)時(shí)代的人們總認(rèn)為自己解決了經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的問(wèn)題，他們已經(jīng)將經(jīng)濟(jì)周期熨平——近期中國(guó)的一位財(cái)經(jīng)官員就發(fā)表過(guò)這樣的言論：“什么是宏觀調(diào)控？就是拿熨斗熨衣服，把衣服熨平了，把經(jīng)濟(jì)給熨平穩(wěn)了。調(diào)控最終目的是熨平經(jīng)濟(jì)周期。”——他們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)從繁榮向衰退發(fā)展是低度文明社會(huì)才會(huì)存在的現(xiàn)象。

但實(shí)際上卻是，經(jīng)濟(jì)周期并沒(méi)有因此而在18世紀(jì)終結(jié)，沒(méi)有在20世紀(jì)終結(jié)，也沒(méi)有在21世紀(jì)的這個(gè)頭10年終結(jié)，我們甚至堅(jiān)信它也不會(huì)在22世紀(jì)、23世紀(jì)、100世紀(jì)終結(jié)，除非人類(lèi)終結(jié)。我們可以肯定的是，我們今天所發(fā)生的一切，將會(huì)像18世紀(jì)初法國(guó)密西西比泡沫、20世紀(jì)30年代美國(guó)的大蕭條、20世紀(jì)90年代的日本大衰退一樣，成為未來(lái)的經(jīng)濟(jì)史學(xué)家、財(cái)經(jīng)作家和評(píng)論家們所津津樂(lè)道的“典型案例”。

繁榮就這樣步入蕭條

信用擴(kuò)張下的“繁榮”，其實(shí)充滿了浪費(fèi)而錯(cuò)誤的投資。隨著通脹加劇，人們重新回到固有的“投資/消費(fèi)”比率上去時(shí)，銀行信貸的擴(kuò)張也將隨之停止，如此一來(lái)，必然的結(jié)果是，“繁榮”也會(huì)隨之停止，“危機(jī)”也就不期而至。

現(xiàn)在的問(wèn)題是，為什么人為刺激雖然能夠產(chǎn)生繁榮，但最后的結(jié)果必然是衰退和蕭條呢？

人們比較喜歡這樣來(lái)解釋危機(jī)，即危機(jī)是源于消費(fèi)不足，也就是消費(fèi)者不能以一個(gè)可以讓生產(chǎn)者獲利的價(jià)格進(jìn)行消費(fèi)。但正如羅斯巴德所指出的：“這種解釋對(duì)于資本商品和非消費(fèi)品來(lái)說(shuō)并不適用，這些行業(yè)在蕭條時(shí)受到的危害往往又是最嚴(yán)重的。”對(duì)于羅斯巴德的說(shuō)法我們認(rèn)為還是值得信服的，正如密西西比泡沫、日本泡沫和格林斯潘泡沫所昭示著我們的，危機(jī)是政府“對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行貨幣干預(yù)而造成了‘繁榮——衰退’的周期模式”。政府在貨幣上采取一種寬松的政策，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行貨幣干預(yù)，這將直接導(dǎo)致銀行對(duì)商業(yè)信貸的擴(kuò)張。

那么，當(dāng)中央銀行印制新的貨幣從而提高了貨幣的發(fā)行量——現(xiàn)在通過(guò)降息與下調(diào)準(zhǔn)備金率都可以實(shí)現(xiàn)——并把它投向商業(yè)領(lǐng)域時(shí)，會(huì)發(fā)生什么情況呢·正如密西西比泡沫的總導(dǎo)演約翰·勞在其1705年出版的《論貨幣和貿(mào)易》一書(shū)里所供認(rèn)的——首先，擴(kuò)大貨幣供給量能夠降低利率。

接下來(lái)的情況是，商人被銀行的通貨膨脹誤導(dǎo)了，他們誤以為銀行體系的儲(chǔ)蓄資金要高于它實(shí)際的數(shù)量。于是他們開(kāi)始大量地借入這些便宜的資金。但人們對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展的不確定，強(qiáng)化了他們的儲(chǔ)蓄訴求，同時(shí)貨幣傳導(dǎo)也存在著明顯的時(shí)滯影響。這也就決定了貨幣供給的增長(zhǎng)，很難在短時(shí)間內(nèi)傳遞總需求，特別是日常的消費(fèi)需求。也正因如此，貨幣主要流通于人們?nèi)粘５纳唐方灰祝枰钟薪灰讋?dòng)機(jī)的貨幣需求很難在短時(shí)間內(nèi)上升。這時(shí)要想讓貨幣市場(chǎng)重新恢復(fù)均衡，只有通過(guò)包括股票和房地產(chǎn)行業(yè)在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的上升。

在這樣的環(huán)境下，當(dāng)銀行供給的資金增加時(shí)，商人便拿著他們新得來(lái)的便宜的資金從日常的消費(fèi)品行業(yè)向資本商品行業(yè)轉(zhuǎn)移，去對(duì)需要“更為長(zhǎng)期的生產(chǎn)過(guò)程”領(lǐng)域進(jìn)行投資，特別是像股票、房地產(chǎn)這樣的“高級(jí)生產(chǎn)領(lǐng)域”。

但這些貨幣卻帶有某種粘性，就如周其仁教授所做的論述“新增的貨幣投放到經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)后，像具有黏性的蜂蜜一般，在流淌的過(guò)程中可能在某一位置鼓起一個(gè)包來(lái)，然后再慢慢變平。這意味著，那些被釋放出來(lái)的貨幣，會(huì)以不同的速度，在不同種類(lèi)的資產(chǎn)或商品之間漫游，結(jié)果就在一定時(shí)間內(nèi)，改變了不同種類(lèi)的資產(chǎn)或商品之間的相對(duì)價(jià)格”。