2.4 公司治理尤其是混合所有制企業的公司治理方面的文獻研究

2.4.1 公司治理概述

公司治理作為經濟學和法學的一個重要研究領域，在全球范圍內出現了大量的文獻。不過關于公司治理的概念，卻有各種各樣的表述。經濟學家們普遍認為，公司治理主要由委托代理問題所引起。

企業的委托代理關系起源于企業的所有權與控制權分離。A.Berle和G.Means（1932）在他們1932年的論文中就描述了美國大企業中存在的一種普遍現象，即所有權和控制權的分離，以及這種分離對所有者權益的保障所帶來的影響。M.Jensen和W.Meckling（1976）將這兩種權力分離后的所有者與控制者之間的關系概括為企業的委托代理關系，并將委托代理關系定義為一種契約，在這種契約下，所有者作為委托人聘用企業的管理者，即代理人來履行某些服務，并把若干決策權托付給代理人行使。他們指出，代理人并不總是以委托人的最大利益而行使托付給自己的決策權的，因此委托人要通過對代理人的監督和激勵來限制代理人過分偏離委托人的最大利益，這就產生了代理成本。他們還分析了所有權結構，即外部股權、內部股權、債權之間的不同匹配關系與代理成本之間的關系，并精辟地指出，代理成本的大小取決于訂立契約時的成文法、習慣法等。可以看到，在這樣一篇奠定公司治理理論基礎的文獻中，作者已經洞察到了代理成本及公司治理與法律之間的深刻關聯。

但是，M.Jensen和W.Meckling至少并沒有使用公司治理這個概念。最早使用治理這個概念的學者之一是經濟學家O.Williamson（1975），他在一篇文章中使用了治理結構（Governance Structure）這一術語。在使用這一術語時，他指的正是公司管理者與所有者之間的利益關系和權力結構。P.Cochran和S.Wartick（1988）則是比較明確界定公司治理含義的經濟學家。他們認為，公司治理其實就是要解決管理者與股東及董事會和利益相關者之間的責權利關系，核心問題包括：誰實際上從公司決策和交易中獲得了利益？誰應該從公司決策和交易中得到利益？當這兩者之間存在不一致的時候，應該如何解決？A.Shleifer和R.Vishny（1997），以及M.Beche等人（M.Bechet et al.,2002）則從投資者利益保護的角度研究了公司治理，他們發現，所謂良好的公司治理，其實是一套更有利于投資者利益保護的制度，這些制度有利于投資者保證自己得到應有的回報，如股東如何選擇和制約內部人侵蝕他們的利益以及如何調動內部人的積極性以為他們創造更多的利益。他們的這些研究，顯然融合了經濟學和法學理論，使得公司治理研究具有更加廣闊的視野。

從投資者利益保護的角度來考查公司治理，可以發現哪些群體更容易侵占投資者的利益。一些關于公司治理方面的文獻發現，內部人通常傾向于增進自己的利益而非股東的利益。B.Hall和K.Murphy（2002）的研究表明，美國一些企業的首席執行官的平均薪酬僅在1994年至2001年六年間就增長了2倍，遠遠高于公司業績增長速度和股東回報的增長速度，也就是說，管理層對增進自己的利益比增進股東的利益更有興趣。他們的研究還發現，一些公司的高管人員甚至還會使用財務操縱的方法來誤導甚至欺騙投資者并為自己牟利。D.Bergstresser和T.Philippon（2005）也發現，一些大公司的高層管理人員可以通過操縱會計報表、虛構公司收入等辦法來引導公司股價，從而通過行使股票期權的手段來增進自己的利益。這些行為都嚴重損害了投資者的長遠利益，并構成了公司治理的負面材料。

1992年發布的Cadbury報告使公司治理引起了更加廣泛的全球關注。由于當時在英國倫敦交易所上市的企業出現了一系列的倒閉事件，倫敦交易所等機構組織了一個獨立委員會進行相關調查，該委員會的主席是A.Cadbury。該調查委員會發布的Cadbury報告認為，倒閉企業的公司治理出現了嚴重問題。該報告認為，為了改善英國企業的公司治理，應該強化董事會的作用，特別要建立董事會的審計委員會，擴充外部董事。英國在1995年還發布了Greenbury報告，對公司的薪酬政策及其透明度要求提出了推薦性意見，這也是一篇十分重要的公司治理文獻。在這些文獻的基礎上，公司董事會的功能及其對高層管理人員的制約作用得到了廣泛的研究。L.Bebchuk和J.Fried（2004）對公司董事會進行了深入研究，他們發現，許多公司的董事會都與高層管理人員串通一氣甚至相互勾結，他們更傾向于相互輸送利益而不是盡力增進股東利益，董事會對管理層的監督作用在很多時候得不到發揮，許多董事并不愿意花太多時間去關注公司的長期發展，他們更關心的是如何得到管理層的喜歡從而得到連任機會，他們甚至對自己的董事收入以及由董事位置所帶來的商業機會趨之若鶩。董事們在得到利益輸送的情況下，會想辦法幫助高層管理人員盡量保住崗位，甚至不惜采用強硬手段阻止可能導致管理人員更替的并購活動。因此，董事會本身也需要改革。同時，提高公司透明度，包括提高管理層的薪酬和其他待遇方面的透明度、重要人員聘任程序的透明度，財務和經營狀況的透明度，應該得到廣泛重視。D.Yermak（2004）就尖銳地指出，管理層薪酬與業績不掛鉤、享有不透明的隱形待遇以及任人唯親等現象，以及經營狀況和財務狀況不透明等現象，對于良好的公司治理是很大的傷害，因此，強化信息披露、增強公司在各方面的透明度，對于保護投資者的利益和獲得客戶信任以及公眾信任都非常重要，只有具有良好透明度的公司才具有持續發展能力。因此，透明度成為公司治理當中一個非常重要的標準，特別是對于那些在證券市場上上市的公司而言，如何確定信息披露標準，如何在保護公司商業秘密的前提下提高公司透明度，是改進公司治理、增加投資者信心、保護投資者利益的一個非常重要的方向。

不過，盡管公司治理這一概念被人們廣泛理解為股東和董事會及管理者之間的責權利關系，但也有一些學者認為這不能概括公司責權利關系的實際情況。美國學者M.Blair（1995）就認為，應該拓寬公司治理這個概念的范疇。她認為，應該將公司治理理解為一個完整的有機體，它決定了企業的控制權配置和風險配置以及企業各類組成人員的利益保障機制。當然，在公司治理理論當中，股東利益仍然被認為是至高無上的，需要得到最強有力的保護。

2.4.2 股權結構與公司治理

不可否認的是，股權結構是公司治理研究的重點內容之一。許多人都認為，股權結構與公司價值和公司治理的有效性有直接關系。R.Morck和A.Shleifer及R.Vishny（1988）就認為，管理者的決策與外部投資者的利益不一致是一個常態，當管理者持有企業的股份達到一定程度后，管理者利益與外部股東利益的一致性就會逐步提高。M.H.Cho（1998）也做了一系列的實證分析，他發現公司價值與內部人持有股份的比例的確具有很強的相關性。可以看出，這些文獻所研究的股權結構，是指公司內部人，主要是公司的管理層，是否持有本公司的股份以及持股比例。

一些文獻還直截了當地表示，公司治理的內部人主導有利于企業長遠競爭力的提高。M.Blair（1995）在其著作中論述了企業員工，特別是在重要崗位從事重要工作的員工作為利益相關者對于企業發展的重要性。她認為，員工的人力資本與股東投入的貨幣資本一樣也承擔了企業的剩余風險，所以也應該一樣地分享剩余收益，這樣才能促進內部員工與企業結成命運共同體，促使員工在有利于企業長遠發展的方面做出更多的投入和更多的努力。比M.Blair走得更遠的是威廉·拉讓尼克和瑪麗·奧蘇麗文（2005），他們在其創新企業與公司治理方面的著作中指出，企業的持續發展取決于其創新能力，具有創新能力的企業可以稱為創新企業。創新企業的資源配置具有開發性、組織性、戰略性這三個特點。能夠支持創新的公司治理體系是由下面三個條件構成的：第一，資金投入；第二，組織整合；第三，內部人控制。這三個條件能夠支持企業將資源投入到收益不確定且不能中途放棄的項目，能夠支持企業將人力資本和物質資源整合到開發和利用技術的組織過程，能夠支持企業將戰略控制權賦予那些有動力和有能力將資源配置于創新的人員。他們認為，內部人控制可以保證企業的資源配置權和收益控制權掌握在那些與創新和學習密切相關的決策者手中。

還有一些學者從另外的角度研究了公司股權結構與公司治理有效性之間的關系。股權集中度對公司治理的影響是學術界關心的一個重大問題。在國際上，股權集中度呈現著國別上的重大區別，一些國家的大企業的股權集中度很高而有些國家卻非常低。J.Franks等人（J.Franks, et al, 1996）發現，在歐洲大陸的許多國家，包括西歐的法國和德國，南歐的意大利，北歐的瑞典，大公司的股權集中度非常高，特別在意大利，大部分上市公司的50%以上的股權都集中在一個大股東手里，小股東在公司治理中的地位非常薄弱。M.Faccio和L.Lang（2002）對多個國家的公司股權集中度進行了樣本統計分析，他們以西歐13個國家的5232家上市公司作樣本，考查這些企業的股權集中度，結果發現，股權分散的企業只占37%，而54%的企業只有一個大股東，這個股東對企業具有很大的控制力，而且家族性企業占到全部樣本的44%。S.Claessens等人（S.Claessens et al,2000）對東亞的企業做了類似的統計分析，他們以9個東亞經濟體的2980家上市公司作樣本，分析它們的股權集中度，結果發現，這9個經濟體的上市公司也具有很高的股權集中度，超過2/3的企業具有單一大股東，并且控制權牢牢掌握在控制性股東手里。但是在英國和美國，情況則大不相同。R.La Porta和F Lopez-de-Silanes以及A.Shleifer等人（1998）的研究表明，英國和美國上市公司的股權集中度要低得多，通常找不到占優勢地位的大股東，相反，管理層在企業中占有控制性地位，股東的制約能力偏弱。股權集中度高低與公司績效和公司價值是否相關呢？對于這個問題有許多爭論甚至截然相反的答案。C.Holderness和D.Sheehan（1988）對擁有控制性股東的上市公司和股權非常分散、沒有控制性股東的上市公司進行了比較研究，發現公司績效與股權結構沒有直接關系。他們認為，很難確切地認為公司股份的分散程度或者集中程度對公司績效和公司價值有明顯影響。而J.Mc Connel和H.Servaes（1990）的實證研究表明，公司績效和公司價值與股權結構密切相關，不但內部人持股會影響公司績效和公司價值，股權集中度高低也會影響公司績效和公司價值。他們認為，所謂股權結構與公司績效和公司價值無關的說法是站不住腳的。

從上述的一些典型文獻可以看出，至少從統計的角度來看，公司治理的有效性與股權結構是否存在強相關性，至今為止還有不少爭論，但是相當多的研究認為股權結構對公司治理有很大影響。不過，這些文獻所研究的股權結構，主要是指內部人與外部人的各自持股比例，以及股份在同一股東手里的集中程度，與混合所有制基本沒有關系，與所要研究的股權結構，即國有股東與非國有股東各自的持股比例，是截然不同的。從這個角度而言，本書從事的研究是帶有開創性的工作。

2.4.3 所有制與公司治理

盡管現有的文獻很少從國有股東和非國有股東各自持股比例的角度來研究公司治理，但是，所有制與公司治理之間的關系，卻是經濟學家們的重要研究內容之一。遺憾的是，對各種類型的公有制以及它們低效率的原因進行透徹的學術化分析的文獻并不多。A.Alchian和H.Demsetz（1972）比較早地研究了社會主義企業與資本主義企業之間的區別。他們認為，社會主義企業的監督成本比較高，更容易發生偷懶和激勵不足等問題。但其研究缺陷在于，他們主要以南斯拉夫的企業為例證，而南斯拉夫的企業制度又具有相當的獨特性。M.Boycko和A.Shleifer及R.Vishny（1996）等人對民營化進行了比較系統的理論闡述和模型分析，他們認為，只有民營化才可以根本解決長期以來存在的國有企業管理人員的偷懶和腐敗問題，以及政府對國有企業的不負責任的干預問題，從而可以促進企業行為的商業化。A.Shleifer（1998）還闡述了民營對于企業的市場存活性和經營創新性的重要意義，并指出，國家以企業要實現社會目標為理由而固守國有制是站不住腳的。他認為，一些社會目標需要政府本身而不是政府興辦國有企業來承擔，而另一些社會目標可以通過政府對私有企業的管制和引導來實現。他甚至認為，只要政府管制和引導到位，醫療和教育等許多領域都可以實行民營化，這并不會妨礙社會目標的實現，而且可以通過民營化大大提高效率和減輕財政包袱。還有一些文獻（F.Allen, D.Gale,1999）研究了競爭與公司治理的關系，雖然這方面的研究并沒有觸及所有制，但一般認為，國有制并不利于構建競爭性市場體系，所以不利于改善公司治理。

西方國家的經濟學家從所有制和公司治理的角度對于中國國有企業改革進行研究的情況并不多，而中國本土經濟學家在這方面則有不少的文獻。比較有代表性的文獻是張維迎（1994）的學術論文。他系統地分析了中國公有制經濟中委托人與代理人之間的關系及其監督和激勵機制。他將公有制的委托代理關系的特征歸納為兩大等級體系：第一等級體系是從初始委托人到“中央”委托人的授權鏈，它的委托人—代理人方向是由下到上的；第二等級體系是從“中央”委托人到企業內部人員（最終代理人）的授權鏈，它的委托人—代理人方向是由上到下的。除了初始委托人和企業內部人以外，這兩個鏈條中的每個人均具有雙重身份，既是委托人的代理人，又是代理人的委托人。他的研究表明，初始委托人的監督積極性和最終代理人的工作努力水平隨著公有化程度的提高和公有制經濟規模的擴大而遞減，所有權共同體的分解將使初始委托人的監督積極性和最終代理人的工作努力水平增加，代理人事實上的剩余索取權是對正宗公有制（初始委托人索取剩余的公有制）的帕累托改進。他認為，這個結論解釋了中國國有企業放權讓利式改革為什么能夠促進國有企業效率的提高。當然，張維迎的這項研究并沒有對這種改革所出現的公司治理問題做出足夠說明，即國有企業效率提高了（他引用了國外學者關于全要素生產率提高的文獻），而所有者甚至上一層級的委托人卻不能得到足夠的經濟剩余。他可能覺得，國有企業效率的提高實際上通過稅收增加而從另一個渠道增加了政府的收入、國有企業虧損下降會減少政府的補貼支出，所以他認為國家向代理人的讓利其實是國家與代理人之間“互利”。但這畢竟不是關于公司治理的一種嚴格的解釋。

西方國家的一些學者對轉軌經濟國家國有企業民營化中的公司治理問題進行了研究，但總地來說這方面的文獻是有限的。M.Boycko等人（M.Boycko, et al,1994）對俄羅斯的民營化進行了實證研究。他們的研究表明，與俄羅斯的證券民營化相比，民主德國和匈牙利將國有企業直接出售的方法在公司治理效率提高方面要成功得多。S.Estin和M.Wright（1999）將烏克蘭等國的民營化與俄羅斯的民營化進行了比較，也認為采取大眾民營化導致的股權過度分散不利于建立有效的公司治理。他們認為，將國有企業直接出售給外部投資者是值得推薦的方式，這不但可以引進外部資本和管理、技術，而且可以避免內部人普遍持股帶來的搭便車所導致的公司治理問題和內部人股權流動方面的問題。

M.Boycko等人（M.Boycko, et al,1996）尖銳地指出，國有企業實現成功的所有制改造絕非僅僅將所有權從政府轉移給非政府機構或個人那么簡單。他們認為，這個過程必須包括兩個方面的變革，第一是經營決策權從政府轉移給專業的管理層，使得專業的管理層能夠從商業的角度而不是政治的角度對企業的經營進行決策并對企業業績承擔責任；第二是現金流量控制權從政府轉移到專業的管理層和社會股東，以形成合理的對管理層的激勵機制和約束機制。很顯然，他們已經高度地意識到了公司治理問題在國有企業所有權改革中的重要性。J.Sachs等人（J.Sachs, et al,2000）通過對二十多個國家的實證研究得出結論，認為在對國有企業進行改革時，除了必須要進行所有權轉移之外，還應該有基本的市場競爭制度和市場規制體系，以及解決企業委托代理問題的公司治理框架。這些都是決定民營化能否促進企業效率和競爭力持續改善、促進宏觀經濟發展的至關重要的因素。J.D'Souza等人（J.D'Souza, et al,2001）也對民營化的企業做了一些實證研究，其結論是，在所有權轉移的同時，對企業進行實質性的重組并建立良好的公司治理，是保證民營化之后實現業務改善的關鍵。他們還進一步研究了內部人持股與企業業績改善之間的關聯關系，發現較低的內部人持股比例和較高的外部人持股比例更有利于業績提高。

這些文獻的難能可貴之處在于，它們強調了單純的所有權轉移，或者說單純的民營化本身，絕不是國有企業改革的全部，公司治理問題同樣至關重要，盡管所有權轉移可能是公司治理改造的基礎。但是，對于我們的研究而言，這些文獻仍然是不夠的，因為這些文獻對混合所有制企業，也即同時存在國有股和非國有股的企業，其公司治理的獨特定缺乏足夠研究。

2.4.4 混合所有制企業的公司治理

隨著中國企業逐漸實行商業化，越來越多的學者開始關心中國企業的公司治理問題。D.Clarke（2003）試圖對中國企業的公司治理進行分析，他只是對中國企業的公司治理狀況作了一個簡單描述，不過他意味深長地指出，政治體系對企業的影響會破壞良好的公司治理。M.Shirley和L.Xu（2001）研究了中國企業的業績合同問題，盡管他們并沒有專門討論中國企業的公司治理，但他們對中國企業與政府之間的關系進行了剖析，對于了解中國企業的公司治理也具有價值。C.E.Bai等人（C.E.Bai, et al,2004）以及K.Pistor和C.Xu（2005），也研究了中國企業的公司治理問題，不過他們的研究主要集中在中國的上市公司及其市場價值方面。OECD（2006）在其一項針對新興國家的公司治理的研究當中，也涉及了中國企業，而且非常獨到地研究了非上市企業，不過并沒有觸及混合所有制。Q.Liu（2006）著重從法律和政治的角度研究了中國企業的公司治理問題，她指出，中國企業普遍缺乏透明度，而且政商關系不清晰，法治程度也比較低。J.P.H.Fan和T.J.Wong（2007）研究了中國實行部分民營化的國有企業的公司治理問題，他們發現這些企業的管理層仍然在很大程度上受到政府控制，而且著重指出控制具有明顯的政治導向，而董事會在這方面所能發揮的作用、所能行使的權力非常有限。V.A.Aivazian等人（V.A.Aivazian, et al,2005）專門研究了中國國有企業在回避所有權改革情況下的公司化及公司化所導致的公司治理困境，認為大膽的所有權改革才是公司治理改善的基礎。以上研究都具有一定的啟發意義，但這些研究仍然沒有觸及混合所有制。

混合所有制企業是一類比較特殊的企業，它同時存在國有股份和非國有股份。獨特的股權結構往往意味著公司治理具有獨特性（C.Lin, 2000）。遺憾的是，在現有的文獻中，關于中國混合所有制企業公司治理的文獻鳳毛麟角。西方國家的學者很少研究混合所有制企業的公司治理，這很好理解，因為混合所有制企業畢竟只是在中國大量和長期存在。但是，即使在中國學術界，專門研究混合所有制企業公司治理的文獻也不多。經濟學家童大林（1986）可能是最早論及混合所有制企業公司治理的經濟學家。他在1986年發表的文章提出，國有企業應該實行股份化，從而促進不同所有制之間相互參股，這樣的企業一般都設立董事會，有利于建立起決策權和經營管理職能分開的現代企業的管理體制。董事會成員大多數是股東的代表，但可以不是股東。董事會成員也可以聘請某些經濟技術專家和社會知名人士擔任，經理人員由董事會聘任。董事會是這些企業的最高經營決策機構，經理人員是企業管理的實際負責人。在后來的許多關于股份制、混合所有制的文獻中，基本上都提到了設立股東會和董事會并聘用經理人員，讓他們各自發揮作用。1993年，主管國有企業改革的國家經貿委課題組（1993）發表文章，提出公司企業是現代企業組織中的一種重要組織形式，公司組織結構一般可考慮設立股東會、董事會、監事會，股東會是公司最高權力機構，董事會是公司經營決策機構，監事會是公司的監督機構，董事會聘請總經理負責公司的日常經營管理活動。該文章還特意強調了建立有中國特色的現代企業制度要發揮企業黨組織的政治核心作用，實行公司制的企業，黨組織負責人可以通過法定程序進入董事會、監事會；同時，要實行職工民主管理，增強職工的主人翁責任感，在公司制企業中，工會代表職工向董事會、監事會反映職工的意見和要求，維護職工的合法權益，組織推薦職工代表進入監事會。中國國內較早涉及混合所有制企業公司治理的文獻，基本上都不是專門探討這一問題的文獻，而是其內容大體限于對董事會、監事會、股東會的討論，另外還加上對黨組織作用的討論。1993年，中國第一部公司法頒布實施，全面引入了西方公司法律體系中的股東會、董事會構架。由于混合所有制企業肯定是公司制企業，而且股東肯定不止一個，所以在混合所有制企業中設立股東會、董事會已經毫無法律障礙。但是，在實際當中，混合所有制企業的公司治理問題遠遠超出了股東會、董事會的設立以及如何運作的范圍。

稍晚一些的時候，中國國內出現了少量的專門探討混合所有制公司治理的文獻，不過在這少量文獻中尋找有價值的研究非常困難。李正圖（2005）的文章是其中之一。總體而言，這篇文章缺乏應有的學術規范。他應用利益相關者理論作基礎，認為混合所有制企業的利益相關者包括廠房和土地所有者、貨幣資本所有者、人力資本所有者、市場資源所有者等，并認為混合所有制企業利益相關者可分為三個層次：一是所有權層次的利益相關者，如股東等；二是所有權與經營權分離層面的利益相關者，如董事、經理等；三是稅收、資源、環境、就業等層面的利益相關者。他的結論是，混合所有制公司制企業的制度選擇和制度安排與一般企業的公司治理機制不同，這些不同主要體現在所有者和公司交易兩個方面。傳統的公司治理強調股東至上，而混合所有制企業的經理、科技人員、技工等應該參加股東會和董事會，債權人、供應商、供銷商等也是如此。不管其結論如何，這篇文章的論證是不清楚的，而且提出要把經理、科技人員、技工等加入股東會當中，這在邏輯上是有問題的，至少，并沒有在邏輯上充分論證這樣做的法理基礎。

姚圣娟、馬健（2008）也專門研究了混合所有制企業的公司治理問題。他們進行了一些實證研究，但是其所謂的混合所有制企業是指上市公司，因為上市公司既有非國有的個人股，又有國有股和法人股。這篇文章的樣本是2005年236家深滬高科技上市公司。他們談到了內部控制、大股東侵占小股東利益等普遍性問題，并沒有突出混合所有制所特有的問題。

總體而言，無論國外還是國內，專門研究混合所有制企業公司治理的文獻少之又少。中國國內有少數這樣的文獻，但是缺乏應該有的學術規范，也沒有太大的學術價值。