2.6 公司債務(wù)

公司與政府和政府相關(guān)實(shí)體有很大的不同，它們的首要目標(biāo)是賺錢，必須保持盈利才能生存下去。因此在公司決策過程中是否有利于提高盈利能力是一個(gè)重要的考慮因素，做融資決策的時(shí)候當(dāng)然也是如此。公司經(jīng)常將舉債作為調(diào)整整體資本結(jié)構(gòu)的手段，可能是為了滿足短期的支出需求（如營(yíng)運(yùn)資本），也可能是為了獲取長(zhǎng)期的資本投資資金。本章到目前為止介紹的都是公開發(fā)行的債券，但對(duì)于公司來說，來自銀行和其他金融機(jī)構(gòu)的貸款是其債務(wù)的重要組成部分。以歐洲的公司為例，據(jù)估計(jì)它們75%的借款需求由銀行滿足，只有25%是利用金融市場(chǎng)完成的。在日本，這兩個(gè)比例分別是80%和20%。但在美國(guó)，債券市場(chǎng)位于更加重要的位置，美國(guó)公司的借款80%來自金融市場(chǎng)，只有20%來自銀行貸款。[3]

2.6.1 銀行貸款和辛迪加貸款

雙邊貸款是指單一貸款人向單一借款人發(fā)放的貸款。公司經(jīng)常使用銀行的雙邊貸款，這種貸款必須符合銀行貸款文件的要求。在債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的國(guó)家，大部分債券發(fā)行來自政府、政府相關(guān)實(shí)體和金融機(jī)構(gòu)，中小型公司甚至大型公司都只能依靠銀行貸款作為債務(wù)融資的主要來源。能否順利獲得銀行貸款取決于公司特征和財(cái)務(wù)狀況，還取決于市場(chǎng)條件和銀行資金的可得性。

辛迪加貸款是指多個(gè)貸款機(jī)構(gòu)組團(tuán)（也稱辛迪加）向單一借款人發(fā)放的貸款。辛迪加貸款相當(dāng)于關(guān)聯(lián)貸款和公開發(fā)行債務(wù)的混合體。辛迪加貸款主要由銀行發(fā)起，不僅面向公司，也面向政府和政府相關(guān)實(shí)體。由一家銀行充當(dāng)協(xié)調(diào)銀行或牽頭銀行，負(fù)責(zé)發(fā)起貸款、組織辛迪加并處理資金劃撥。除銀行外，參與辛迪加的貸款機(jī)構(gòu)還有養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司和對(duì)沖基金等。辛迪加貸款是上述機(jī)構(gòu)投資者參與公司債務(wù)的一種形式，可以讓多個(gè)貸款人分擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)。

近年來，辛迪加貸款的二級(jí)市場(chǎng)也逐漸發(fā)展起來了。這些貸款被打包重組或證券化，然后在二級(jí)市場(chǎng)上出售給投資者。

大多數(shù)雙邊貸款和辛迪加貸款是浮動(dòng)利率貸款，票面利率等于某個(gè)參考利率加上一定的利差。參考利率可以是Libor或某個(gè)國(guó)家主權(quán)債券的利率（如美國(guó)國(guó)庫券），也可以使用銀行的最優(yōu)惠貸款利率。最優(yōu)惠貸款利率以前是指銀行貸款給最高信用等級(jí)客戶的利率，但現(xiàn)在往往指銀行相互之間進(jìn)行隔夜拆借的利率。銀行貸款可以根據(jù)借款人的需要進(jìn)行定制化調(diào)整，可以設(shè)定不同的期限、不同的息票支付方式和本金償還結(jié)構(gòu)。銀行貸款的息票支付頻率各不相同。有些貸款采用子彈貸款的形式，在到期日一次性償還本金；有些貸款采用攤銷貸款的形式，在到期前就要分期償付本金。

對(duì)于信用評(píng)級(jí)較高的公司來說，雙邊貸款和辛迪加貸款的成本可能都高于它們?cè)诮鹑谑袌?chǎng)上發(fā)行債券，因此公司往往希望能轉(zhuǎn)到貨幣市場(chǎng)或資本市場(chǎng)籌集資金，以實(shí)現(xiàn)融資來源的多元化。

2.6.2 商業(yè)票據(jù)

商業(yè)票據(jù)是公開發(fā)行或私募發(fā)行的短期無擔(dān)保本票，代表發(fā)行人憑票給付的義務(wù)承諾。商業(yè)票據(jù)是一個(gè)多世紀(jì)前在美國(guó)首次發(fā)行的。后來英國(guó)和其他歐洲國(guó)家也開始采用商業(yè)票據(jù)，隨后又?jǐn)U展到了世界其他地方。

2.6.2.1 商業(yè)票據(jù)的特點(diǎn)

商業(yè)票據(jù)是一種靈活、方便且成本相對(duì)較低的短期資金寶貴來源，經(jīng)常被用于籌措流動(dòng)資金和滿足季節(jié)性現(xiàn)金需求。它也是過橋融資的重要來源，所謂過橋融資是指在獲得長(zhǎng)期性融資之前用于過渡的臨時(shí)性融資。假設(shè)一家公司想在中國(guó)東南部建立一個(gè)新的配送中心，并打算通過發(fā)行長(zhǎng)期債券來為這筆投資融資。但目前長(zhǎng)期債券市場(chǎng)可能正經(jīng)歷波動(dòng)，導(dǎo)致短暫的借貸成本高企。所以該公司決定放棄立即發(fā)行長(zhǎng)期債券，改用商業(yè)票據(jù)籌集一筆短期資金，等到市場(chǎng)環(huán)境更有利時(shí)再發(fā)行長(zhǎng)期債券。

商業(yè)票據(jù)最大的發(fā)行者是金融機(jī)構(gòu)，但一些非金融機(jī)構(gòu)也會(huì)定期發(fā)行商業(yè)票據(jù)。雖然本節(jié)重點(diǎn)介紹的是公司借款人，但一些主權(quán)政府和超國(guó)家機(jī)構(gòu)也會(huì)定期發(fā)行商業(yè)票據(jù)。

商業(yè)票據(jù)的到期期限從隔夜到1年不等，大部分不會(huì)超過3個(gè)月。

2.6.2.2 商業(yè)票據(jù)的信用等級(jí)

傳統(tǒng)上，只有規(guī)模最大、最穩(wěn)定的公司才發(fā)行商業(yè)票據(jù)。而現(xiàn)在，雖然仍然只有實(shí)力最強(qiáng)、評(píng)級(jí)最高的公司才能發(fā)行低成本的商業(yè)票據(jù)，但其他風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的公司也可以發(fā)行收益率更高的商業(yè)票據(jù)。因此商業(yè)票據(jù)的投資者會(huì)因發(fā)行人的信用等級(jí)不同而面臨不同程度的信用風(fēng)險(xiǎn)。雖然一些投資者也會(huì)進(jìn)行信用分析，但大部分投資者會(huì)利用信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的信用等級(jí)來評(píng)價(jià)商業(yè)票據(jù)的信用風(fēng)險(xiǎn)。表2-4展示了主要信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)商業(yè)票據(jù)的信用等級(jí)劃分。評(píng)級(jí)為“足夠安全”或以上（見表2-4陰影部分）的商業(yè)票據(jù)稱為“優(yōu)質(zhì)票據(jù)”，它們也常常被投資者視為投資級(jí)證券。

在大多數(shù)情況下，到期商業(yè)票據(jù)的償付是通過發(fā)行新的商業(yè)票據(jù)完成的，這種做法被稱為“票據(jù)展期”。這種做法讓發(fā)行人在到期時(shí)面臨無法發(fā)行新票據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)被稱為展期風(fēng)險(xiǎn)。為了防范展期風(fēng)險(xiǎn)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)常要求商業(yè)票據(jù)發(fā)行者從銀行獲得備用信貸額度。設(shè)置備用信貸額度的目的是在無法展期的情況下，確保發(fā)行人有足夠的流動(dòng)性償還即將到期的商業(yè)票據(jù)。因此，備用信貸額度有時(shí)被稱為流動(dòng)性增強(qiáng)額度或備用流動(dòng)性額度。商業(yè)票據(jù)發(fā)行人可能會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)整體原因或公司自身的特定事件而無法展期。例如，市場(chǎng)可能正處于一場(chǎng)金融危機(jī)之中，讓發(fā)行新的票據(jù)變得十分困難。發(fā)行公司也可能正陷入財(cái)務(wù)困境，以至于它只能以比平時(shí)高得多的利率發(fā)行新的商業(yè)票據(jù)。在這種情況下，公司就可以動(dòng)用其備用信貸額度，而無須將其票據(jù)展期。大多數(shù)商業(yè)票據(jù)發(fā)行者會(huì)保持100%的支持額度，也有一些大型、信用質(zhì)量高的債券支持額度不足100%。備用信貸額度通常會(huì)包含一項(xiàng)“重大不利變化條款”，允許銀行在發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況大幅惡化時(shí)取消備用信貸額度。

從歷史上看，商業(yè)票據(jù)違約的情況相對(duì)較少，主要是因?yàn)樯虡I(yè)票據(jù)的到期期限較短。每次現(xiàn)有票據(jù)到期時(shí)，投資者都有機(jī)會(huì)再次評(píng)估發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況，如果他們認(rèn)為發(fā)行人的信用風(fēng)險(xiǎn)太高，可以拒絕購(gòu)買新發(fā)行的票據(jù)。在美國(guó)，商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)能比長(zhǎng)期證券市場(chǎng)更迅速地反映發(fā)行人信用質(zhì)量的變化。這種靈活性降低了商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的違約風(fēng)險(xiǎn)。此外，發(fā)行公司的管理層非常清楚，商業(yè)票據(jù)違約可能會(huì)讓自己的公司在未來失去這種寶貴的融資渠道。

商業(yè)票據(jù)的期限較短，信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，發(fā)行人數(shù)量眾多，吸引了各種各樣的投資者，包括貨幣市場(chǎng)共同基金、銀行流動(dòng)性管理部門、公司財(cái)務(wù)部門和其他有流動(dòng)性約束的機(jī)構(gòu)投資者。大多數(shù)商業(yè)票據(jù)投資者會(huì)持有頭寸直至到期。所以除了一些發(fā)行規(guī)模特別大的商業(yè)票據(jù)，幾乎沒有商業(yè)票據(jù)在二級(jí)市場(chǎng)交易。希望在商業(yè)票據(jù)到期前出售的投資者也可以將票據(jù)賣回給券商或其他投資者，或者在某些情況下直接賣回給發(fā)行人。

商業(yè)票據(jù)的收益率通常高于相同期限的短期主權(quán)債券，主要有兩方面原因。第一，與大多數(shù)高評(píng)級(jí)的主權(quán)債券不同，商業(yè)票據(jù)面臨一定的信用風(fēng)險(xiǎn)。第二，商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的流動(dòng)性通常不如短期主權(quán)債券市場(chǎng)。所以商業(yè)票據(jù)的投資者會(huì)要求更高的收益率，以彌補(bǔ)流動(dòng)性的不足。由于稅收方面的原因，商業(yè)票據(jù)的收益率通常也高于短期市政債券。投資商業(yè)票據(jù)產(chǎn)生的收入通常要繳納所得稅，而許多市政債券的收入是免稅的。為了吸引投資者，繳納所得稅的債券必須比免稅債券提供更高的收益率。

2.6.2.3 美國(guó)商業(yè)票據(jù)與歐洲商業(yè)票據(jù)

美國(guó)商業(yè)票據(jù)（USCP）市場(chǎng)是世界上最大的商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)，其他國(guó)家也有一些活躍的商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)。在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)行的商業(yè)票據(jù)被稱為歐洲商業(yè)票據(jù)（ECP）。雖然ECP與USCP相當(dāng)類似，但兩者之間也存在一些區(qū)別。這些差異如表2-5所示。

USCP和ECP之間的一個(gè)差異與息票支付方式有關(guān)。USCP通常是貼現(xiàn)發(fā)行的，也就是說USCP是按票面價(jià)值折價(jià)發(fā)行的，并在到期時(shí)按票面價(jià)值全額支付本金。票面價(jià)值與發(fā)行價(jià)格之間的差額相當(dāng)于為借款所支付的利息。相比之下，ECP在發(fā)行和交易時(shí)既可以付息也可以貼現(xiàn)。專欄2-2展示了付息和貼現(xiàn)的區(qū)別。專欄中用到的一些概念，如日期計(jì)算規(guī)則，將在第3章中進(jìn)行討論。

專欄2-2

息票支付方式：貼現(xiàn)vs付息

一家美國(guó)銀行和一家德國(guó)工業(yè)公司都發(fā)行了商業(yè)票據(jù)，規(guī)模均為5000萬美元，到期期限均為180天，利率均為5%。美國(guó)銀行在美國(guó)國(guó)內(nèi)發(fā)行，而德國(guó)工業(yè)公司則選擇發(fā)行面向國(guó)際市場(chǎng)的歐洲商業(yè)票據(jù)。

美國(guó)銀行：

發(fā)行5000萬美元180天USCP。

利息為125（=5000×0.05×（180/360））萬美元。

USCP的息票支付方式是貼現(xiàn)。發(fā)行票據(jù)所得收入為4875（=5000-125）萬美元。

到期時(shí)，美國(guó)銀行按票面價(jià)值5000萬美元償還本金。

德國(guó)工業(yè)公司：

發(fā)行5000萬美元180天ECP。

利息為125（=5000×0.05×（180/360））萬美元。

ECP的息票支付方式是付息。發(fā)行票據(jù)所得收入即為票面價(jià)值5000萬美元。

到期時(shí)，公司需償還5125（=5000+125）萬美元。

可以看到，雖然兩個(gè)投資者支付的利息是一樣的，但USCP的投資者通過折價(jià)購(gòu)買債券獲得利息，而ECP的投資者通過獲得票面價(jià)值以外的額外支付來獲得利息。注意投資者的回報(bào)率是不一樣的。投資180天USCP的回報(bào)率為2.56%（125萬美元除以4875萬美元），而投資180天ECP的回報(bào)率為2.50%（125萬美元除以5000萬美元）。

一般來說，ECP的典型交易規(guī)模比USCP小得多，而且很難將長(zhǎng)期的ECP推銷給投資者。ECP市場(chǎng)的流動(dòng)性也低于USCP市場(chǎng)。

2.6.3 公司票據(jù)及公司債券

很多公司也是全球資本市場(chǎng)的積極參與者，會(huì)定期發(fā)行公司票據(jù)和公司債券。這些證券可以通過私募發(fā)行方式直接向特定投資者配售，也可以在公開證券市場(chǎng)上出售。本節(jié)將討論公司票據(jù)和公司債券的各種特征。

2.6.3.1 到期期限

對(duì)于哪些到期期限能被稱為短期、中期和長(zhǎng)期沒有普遍接受的分類方法。就我們的目的而言，短期指的是初始到期期限為5年或5年以下，中期指的是初始到期期限為5年以上至12年，而長(zhǎng)期指的是初始到期期限超過12年。期限在1年到12年之間的證券通常被稱為票據(jù)，而期限大于12年的證券被稱為債券。但不管最初的到期期限是多少年，將所有證券統(tǒng)稱為債券的命名方式也是很常見的。

在實(shí)踐中，大多數(shù)公司債券的期限從1年到30年不等。但在歐洲，也有期限為40年甚至50年的債券。也有一些公司和國(guó)家發(fā)行了100年期的債券，它們被稱為“世紀(jì)債券”。例如2017年奧地利發(fā)行了總額35億歐元的債券，要到2117年才到期。

首單世紀(jì)債券是由迪士尼公司于1993年發(fā)行的，作為其“中期票據(jù)計(jì)劃”的一部分。可以看到在這個(gè)例子中，“中期票據(jù)”（MTN）這個(gè)詞嚴(yán)重偏離了其字面意思。迪士尼的例子表明，被稱為MTN的債券可能實(shí)際上有很長(zhǎng)的到期期限。MTN最初是發(fā)行人為了填補(bǔ)期限介于商業(yè)票據(jù)與長(zhǎng)期債券之間的資金缺口而使用的融資手段，這也是它們名稱里“中期”的含義。MTN市場(chǎng)可分為三個(gè)部分：采用浮動(dòng)或固定利率的短期證券、主要采用固定利率的中長(zhǎng)期證券和結(jié)構(gòu)性票據(jù)。MTN有一個(gè)獨(dú)有的特征，發(fā)行人可以通過代理機(jī)構(gòu)連續(xù)向投資者出售證券。因?yàn)榭梢赃B續(xù)發(fā)行，借款人在發(fā)行過程中具有非常高的靈活性。金融機(jī)構(gòu)是MTN（尤其是短期）的主要發(fā)行人。人壽保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金和銀行是MTN最大的買家，它們可以根據(jù)自己的需求要求發(fā)行人進(jìn)行定制化調(diào)整，使發(fā)行證券的數(shù)量和特征能滿足它們的需求。這類投資者通常愿意接受較低的流動(dòng)性以換取更高的收益率。更低的注冊(cè)和承銷成本也是MTN受到眾多發(fā)行人青睞的一個(gè)原因。

2.6.3.2 息票支付方式

公司票據(jù)和公司債券可以采用不同的息票支付方式。金融公司和非金融公司經(jīng)常發(fā)行在存續(xù)期內(nèi)定期支付固定息票的常規(guī)付息債券。它們也會(huì)發(fā)行息票支付隨著市場(chǎng)狀況的變化和發(fā)行人信用質(zhì)量的變化而調(diào)整的債券，這類債券讓投資者有機(jī)會(huì)減少某些風(fēng)險(xiǎn)的敞口。例如，可以讓票面利率根據(jù)市場(chǎng)利率水平的變化而調(diào)整，這是減少利率風(fēng)險(xiǎn)的一種方法；也可以與通貨膨脹掛鉤，讓息票支付隨著消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)水平的變化而調(diào)整，從而降低通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)；還有能根據(jù)發(fā)行人信用等級(jí)變化而調(diào)整息票支付金額的信用聯(lián)結(jié)息票債券，可以降低投資者面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)。無論是固定息票還是浮動(dòng)息票，支付頻率都可以按每季度、每半年或每年支付一次，不同類型、發(fā)行地和交易地的債券有不同的慣例。

還存在其他類型的息票支付方式。零息票債券不支付息票。遞延息票債券在最初的一段時(shí)間不支付息票，但之后會(huì)支付更高的息票。實(shí)物支付息票債券可能定期支付息票，但不一定是以現(xiàn)金的形式，其發(fā)行人可以用債券、普通股等有價(jià)證券來支付利息。這些類型的息票支付結(jié)構(gòu)讓發(fā)行人在償還債務(wù)的過程中具有了更大的靈活性。

2.6.3.3 本金支付結(jié)構(gòu)

公司票據(jù)或公司債券的到期日結(jié)構(gòu)可以采用序貫?zāi)Ｊ交蚪K期模式。在序貫到期日結(jié)構(gòu)下，債券擁有多個(gè)到期日，分散在債券存續(xù)期內(nèi)的不同年份，因此在到達(dá)最后一個(gè)到期日之前，每年都會(huì)有一定數(shù)量的債券到期并得到償付。在終期到期日結(jié)構(gòu)下，債券只有一個(gè)到期日，在該到期日一次性償還本金。由于終期到期日結(jié)構(gòu)沒有在債券的整個(gè)存續(xù)期內(nèi)定期償還本金的安排，其信用風(fēng)險(xiǎn)比序貫到期日結(jié)構(gòu)更大。

償債基金安排是一種通過要求發(fā)行人提留資金來逐步贖回所發(fā)行的債券以降低信用風(fēng)險(xiǎn)的方法。例如，某公司在發(fā)行公司債券時(shí)被要求每年按照固定比例贖回一定的未償付本金。債券發(fā)行人可以通過兩種方式來滿足這一要求。最常見的方式是隨機(jī)抽取一定比例的債券，然后從這些債券的持有人手中贖回債券，強(qiáng)制贖回的價(jià)格被稱為償債基金價(jià)格，通常等于債券的面值。另一種方式是由發(fā)行人定期向某個(gè)信托交付債券，數(shù)量等于被要求贖回的債券數(shù)量。要做到這一點(diǎn)，發(fā)行人可能需要在公開市場(chǎng)購(gòu)買這些債券。終期到期日結(jié)構(gòu)的償債基金安排能夠?qū)崿F(xiàn)與序貫到期日結(jié)構(gòu)相同的效果，即每年都有一部分債券得到償還。但在序貫到期日結(jié)構(gòu)中債券持有人知道哪些債券會(huì)提前到期并被贖回，而償債基金安排中每年被贖回的債券是隨機(jī)抽取的。

2.6.3.4 資產(chǎn)擔(dān)保或抵押品支持

與大多數(shù)評(píng)級(jí)較高的主權(quán)債券不同，公司債券都面臨著不同程度的信用風(fēng)險(xiǎn)。因此公司債務(wù)在結(jié)構(gòu)安排上要考慮這一風(fēng)險(xiǎn)。投資者需要考慮的一個(gè)重要問題是償付優(yōu)先級(jí)，也就是在發(fā)行人違約時(shí)，不同債權(quán)人得到償付的系統(tǒng)性安排。如果是有擔(dān)保債務(wù)，則存在某種形式的抵押品來保證債務(wù)的償付。如果是無擔(dān)保債務(wù)，就要根據(jù)債券契約中約定的償付優(yōu)先級(jí)，依照法律或合同依次用公司的一般資產(chǎn)進(jìn)行清償。無論是有擔(dān)保債務(wù)還是無擔(dān)保債務(wù)，都能劃分為不同的信用等級(jí)，我們將在第6章中討論相關(guān)細(xì)節(jié)。

很多債券都有某種形式的抵押品作為擔(dān)保。要購(gòu)買大型設(shè)備或投資實(shí)物資產(chǎn)的公司經(jīng)常發(fā)行以這些設(shè)備或?qū)嵨镔Y產(chǎn)作為擔(dān)保的設(shè)備信托憑證。也有公司選擇發(fā)行用普通股、債券或其他金融資產(chǎn)等有價(jià)證券作為擔(dān)保的抵押信托債券。銀行，尤其是歐洲的銀行，可能會(huì)發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保債券，這是一種由某個(gè)單獨(dú)的資產(chǎn)池作為擔(dān)保的債券。資產(chǎn)支持證券也是一種有擔(dān)保的債務(wù)形式。

公司的確有違約的可能，歷史上的相關(guān)案例數(shù)不勝數(shù)。雖然在有抵押品作為擔(dān)保的情況下，債權(quán)人仍然有可能遭受損失，但在違約發(fā)生時(shí)，有擔(dān)保債務(wù)的投資者通常比無擔(dān)保債務(wù)的投資者情況好得多。跟承擔(dān)較低風(fēng)險(xiǎn)的投資者相比，面臨較高信用風(fēng)險(xiǎn)的投資者通常會(huì)要求更高的收益率。

2.6.3.5 或有條款

或有條款是債券契約中賦予發(fā)行人或債券持有人期權(quán)，允許他們處分或贖回債券的條款。有三種常見的或有條款，分別是可贖回條款、可回售條款和可轉(zhuǎn)換條款。

可贖回債券允許發(fā)行人在債券到期前就將債券贖回。他們這么做最可能的理由是利用借款利率降低的機(jī)會(huì)。通過在債券到期日之前贖回債券，發(fā)行人可以用一只新的、成本更低的債券來替代那只舊的、成本更高的債券。發(fā)行人贖回債券的其他可能原因還包括擺脫限制性條款的約束，或調(diào)整資本結(jié)構(gòu)以提高融資的靈活性。由于可贖回條款提供的期權(quán)對(duì)于發(fā)行人來說是有價(jià)值的，投資者會(huì)要求預(yù)先（在投資債券時(shí)）獲得補(bǔ)償。在其他條件相同的情況下，投資者對(duì)可贖回債券的收益率要求比類似的不可贖回債券更高（因而只愿意支付更低的價(jià)格）。

有些公司還會(huì)發(fā)行可回售債券，該類債券的持有人有權(quán)在到期前的特定日期以預(yù)定價(jià)格將債券賣回給發(fā)行人。大多數(shù)可回售債券的利率是固定的，也有一些債券采用在特定日期按特定比率增加息票的遞增息票形式。由于可回售條款提供的期權(quán)對(duì)債券持有人來說是有價(jià)值的，可回售債券比類似的不可回售債券的收益率更低（因此價(jià)格更高）。發(fā)行可回售債券的公司以投資級(jí)公司為主，它們使用可回售債券融資的成本更低。當(dāng)公司認(rèn)為較低的票面利率帶來的好處超過了可回售條款帶來的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，就可能會(huì)選擇發(fā)行可回售債券。

可轉(zhuǎn)換債券是一種介于債權(quán)和股權(quán)之間的混合證券，可以將它看成是一份不含期權(quán)的普通債券多頭和一份轉(zhuǎn)股期權(quán)的組合。轉(zhuǎn)股期權(quán)賦予債券持有人將債券轉(zhuǎn)換成指定數(shù)量的發(fā)行方普通股的權(quán)利。可轉(zhuǎn)換債券讓一些發(fā)債困難的公司也有機(jī)會(huì)利用債券融資，如果沒有轉(zhuǎn)股期權(quán)帶來的激勵(lì)，它們的債券很可能會(huì)滯銷。最常見的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行人是尚未在債務(wù)資本市場(chǎng)建立業(yè)務(wù)的新公司，可轉(zhuǎn)換債券通過分享股價(jià)上漲帶來的好處，向機(jī)構(gòu)投資者提供了更有吸引力的投資組合選擇。老道的債券發(fā)行人也可能會(huì)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換條款對(duì)投資者有吸引力，可轉(zhuǎn)換債券的票面利率通常比類似的不可轉(zhuǎn)換債券低。但如果債券被轉(zhuǎn)換成股票，就存在潛在的股權(quán)稀釋效應(yīng)。從投資者的角度來看，可轉(zhuǎn)換債券可以作為一種挖掘發(fā)行人股票上漲潛力的手段，但風(fēng)險(xiǎn)更低，因?yàn)樗瑫r(shí)提供了固定的息票支付作為保底。

2.6.3.6 發(fā)行、交易和結(jié)算

在電子結(jié)算之前的時(shí)代，公司債券的發(fā)行和結(jié)算過程因證券登記地點(diǎn)的不同而有所不同。現(xiàn)在情況不再如此，在全球范圍內(nèi)，債券發(fā)行和結(jié)算的過程基本上是相同的。新發(fā)行的公司債券通常以投資銀行包銷的方式出售給投資者，或由經(jīng)紀(jì)商以代銷的方式出售給投資者，然后通過當(dāng)?shù)氐慕Y(jié)算系統(tǒng)進(jìn)行結(jié)算。這些地方結(jié)算系統(tǒng)通常擁有通往兩個(gè)歐洲債券系統(tǒng)——?dú)W洲清算系統(tǒng)和明訊清算系統(tǒng)的電子入口。各類公司發(fā)行的歐洲債券都是以同樣的方式發(fā)行、交易和結(jié)算的，無論其發(fā)行人是誰或所在國(guó)是哪里。

大多數(shù)債券以基點(diǎn)的形式報(bào)價(jià)。絕大多數(shù)公司債券都是通過一群做市商在場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行交易的，它們會(huì)用自己的債券庫存進(jìn)行買賣。做市商通常不會(huì)收取傭金或交易費(fèi)用，而是從買賣價(jià)差中賺取利潤(rùn)。

就公司債券而言，結(jié)算差異主要存在于新發(fā)行的債券和債券的二手交易之間。以包銷方式發(fā)行的新債券通常需要幾天時(shí)間才能完成交易。因此新發(fā)行債券的結(jié)算時(shí)間比二手交易的債券要長(zhǎng)，后者的結(jié)算時(shí)間通常為T+2或T+3。