第二章　金融危機時期保險投資案例分析

本章概要

本章通過研究美國2008年金融危機期間巴菲特管理的機構所采取的“逆周期”投資策略的案例，分析了金融危機期間伯克希爾公司對現金、股票、固定收益證券的投資組合選擇行為的變化，以及對債券保險、信用違約互換、期權等金融衍生品的運用。在此基礎上，本章對保險機構在金融危機時期開展“逆周期”投資的經驗進行了總結，并給出相關建議。

盡管經典的投資學教科書（如國內外商學院投資學課程首選博迪等著的《投資學》教材）缺乏章節專門研究金融危機時期的投資策略，甚至選擇忽略金融危機，而通篇討論均衡狀態下的資產定價與配置規律，然而，金融危機卻頻繁出現在歷史上各個經濟體的幾乎所有經濟發展階段，甚至表現出令人吃驚的規律性（Brunnermeier and Oehmke, 2013）。2015年，中國股票市場爆發自1990年建立以來最嚴重的危機，對機構投資者的資產管理形成了巨大的挑戰。因此，研究金融危機時期的投資策略對于保險機構這類現代金融市場極為重要的機構投資者而言就顯得尤其重要而迫切。

另外，機構投資者的順周期投資行為容易產生“羊群效應”，從而在金融危機時期形成資產價格下跌和增加賣出的正反饋，對金融系統的穩定性產生嚴重負面影響。而機構投資者的逆周期投資行為相對而言有助于抑制金融資產價格的過度波動，從而有利于金融系統的穩定性。因此，從金融監管的視角出發，研究機構投資者如何合理選擇逆周期投資策略也具有重要的研究意義。

已有研究文獻中存在關于金融危機時期保險資金投資存在理論上逆周期的投資理論建議（Cochrane, 2009）和實踐中順周期的實證數據觀察（IFM, 2013；英格蘭銀行，2014）之間的矛盾。系統梳理保險機構在金融危機時期是增加投資（逆周期）還是規避風險（順周期）的利弊比較，需要更多的理論與實證研究，本章僅從案例分析的視角研究巴菲特管理的伯克希爾保險集團在美國股災期間的投資實踐，以期為中國保險資金的投資管理提供啟示。

巴菲特管理的伯克希爾·哈撒韋保險集團是一家以“保險＋投資”模式卓著于世的企業。2008年美國金融危機期間，巴菲特管理的保險機構采取增持優先股及低估值股票、擴大固定收益證券業務、開展大量金融衍生品交易等措施，實施了非常成功的“逆周期”投資策略。