專題三 博弈論視角下證券群體糾紛解決機制的內在邏輯

王琳

一、問題的提出

證券欺詐是證券市場發展的頑疾，主要包括虛假陳述、內幕交易和操縱市場等行為。由于證券交易的群體性特征，每一個證券欺詐案件都可能引發大規模證券群體糾紛。從劉中民訴渤海集團案開始，我國證券群體糾紛案件的審理經歷了二十多年的風雨歷程。在這二十多年中，證券群體糾紛解決機制經歷了從單個投資者到數千人提起證券侵權民事賠償訴訟，從以“行政處罰決定”為受理案件的前置程序到法院直接受理案件，從不予受理到積極推進證券期貨民事糾紛解決方式的多元化等全方位的改進。2016年7月，中證中小投資者服務中心有限責任公司開始代表利益受到侵害的投資者對侵權人發起訴訟，證券支持訴訟開啟了破冰之旅。至此我國證券群體糾紛的民事救濟進入新的發展階段。

目前我國證券群體性糾紛解決機制的架構分為兩個層次，即訴訟糾紛解決機制和非訴訟糾紛解決機制，包括法院判決、法院調解與行業調解等糾紛解決方式。根據中國證監會發布的行政處罰決定，我國證券欺詐案件數量呈現逐年增加的趨勢（見圖1）。證券市場投資者規模不斷擴大，對現有的證券群體糾紛解決機制造成了較大的壓力，也對證券群體糾紛解決方式的設置提出了更高的要求。目前域外國家與地區的集團訴訟、團體訴訟和非訴訟糾紛解決方式等為我國證券群體糾紛解決機制的發展提供了有意義的借鑒。但是，不同國家和地區的群體訴訟模式差異較大，其發展離不開相應的法律體系、國家政策及經濟發展狀況等客觀因素，不能拋開國外法律制度產生的特定歷史背景、文化基礎和制度環境來簡單地理解國外的群體訴訟制度。因此，有必要探索證券群體糾紛解決機制的內在邏輯。

證券群體糾紛解決機制的構建實質上體現了“司法資本”的分配原則與效率，必須站在整個社會的物質福利的角度看待“資本”用法。由于民事司法具有維持私法秩序、實現示范效應和法形成的功能，所以國家同樣是民事司法的獲益者，訴訟活動亦是國家和訴訟當事人之間的博弈。博弈論主要是尋求正確地預測行為人對激勵的反應策略，因此適合用于分析當事人的選擇、群體糾紛解決方式的設立與證券群體糾紛解決機制的構建之間的內在邏輯。本專題以博弈論視角，對證券群體糾紛解決機制中的參與人的偏好與行為策略予以剖析，探索證券群體糾紛解決機制的內在邏輯；目的在于研究如何構建合理的證券群體糾紛解決機制，以保護當事人的合法利益、降低社會成本并促進證券市場的健康發展。

二、證券群體糾紛解決機制中的利益博弈

（一）證券群體糾紛當事人的訴訟凈收益

結合證券群體訴訟的司法實踐，本專題擬選擇法院判決、法院調解與行業調解作為博弈參與人可選擇的證券群體糾紛解決方式。這三種方式在價值和功能上均有很大的差異：法院判決是司法救濟方式的典型代表；法院調解為法院的審判職能與當事人的處分意愿相結合的代表；行業調解為非訴訟糾紛解決機制中的代表性解決方式。當事人傾向于尋找能夠最大化其利益的糾紛解決方式，這種偏好由訴訟收益與訴訟成本之差刻畫。訴訟成本是當事人應支付或已支付的與訴訟相關的必要支出，主要包括訴訟費用與律師費用。法院以調解方式結案的，減半收取訴訟費用，所以相比較而言，法院以調解方式結案的訴訟成本要小于法院以審判方式結案的訴訟成本。而以中國證券業協會調解中心為主導的行業調解免收調解費用，因此，行業調解是當事人負擔的，訴訟成本最小的糾紛解決方式。根據行業調解、法院調解以及法院判決的位序，投資者與侵權人之間的博弈過程如圖2所示。

為了使分析更加清晰，假設：（1）P表示投資者，D表示侵權人;（2）T表示法院審判，C表示法院調解，M表示行業調解；（3）RT表示判決金額，RC表示法院調解結案下的調解金額，RM表示行業調解結案下的調解金額；（4）CP、CD分別表示投資者、侵權人為訴訟支出的其他訴訟成本（不含律師費）;（5）LP代表投資者負擔的律師費，LD代表侵權人負擔的律師費；（6）uik表示參與人i在k糾紛解決方式下的收益函數，也被表述為博弈支付，其結構主要為相關收益與相關成本之差。基于上述假設，投資者與侵權人在法院判決、法院調解和行業調解下的凈收益如表1所示。

（二）法院判決與行業調解的博弈分析

根據所設定的博弈規則，證券欺詐行為發生后投資者首先在行業調解與法院審判之間進行抉擇。如果行業調解失敗或者不愿意通過行業調解方式解決糾紛，則投資者可通過訴諸法院尋求司法救濟。在法院判決方式下，投資者的博弈支付為預期判決金額與訴訟成本的差額（uPT＝RT－CP－LP），侵權人的博弈支付為賠償金額與訴訟成本的合計（uDT＝－RT－CD－LD）。通常在選擇行業調解或者提起訴訟之前，當事人會對彼此的博弈支付（預期凈收益，下同）予以計量和權衡，從而選擇較有利的糾紛解決方式。

一方面，當行業調解下的訴訟凈收益不低于法院判決下的訴訟凈收益時，投資者的占優策略為行業調解。與此同時，侵權人也要權衡由此而增加的訴訟成本與減少的賠償金額。此外，侵權人的商譽對于其在資本市場上再融資尤為重要，并且負面商譽無法估量，因此對侵權人而言理性的策略是接受調解，但賠償金額不會高于投資者的損失與訴訟費用的合計（即RT+CP）。另一方面，當行業調解下的訴訟凈收益小于法院判決下的訴訟凈收益時，投資者的占優策略為法院判決。對于投資者而言，除了負值訴訟以外，其訴訟意愿與訴訟凈收益正相關：當訴訟凈收益大于零時，訴訟意愿隨著訴訟凈收益的增加而逐漸增強。此外，除了訴訟凈收益，從提起訴訟到法院判決所耗費的時間成本也是投資者必須考慮的因素。

（三）法院判決與法院調解的博弈分析

博弈過程不僅是參與人選擇行動的過程，而且是參與人不斷修正信念的過程。投資者和侵權人進入訴訟程序后，可以在法院判決和法院調解這兩種結案方式之間進行選擇。因為法院調解貫穿于法院審判的全過程，所以從時間維度，難以評價這兩種方式的效率孰高孰低。而從訴訟成本的角度衡量，法院調解更具有優勢。但是，投資者更關注的是糾紛解決后所獲得的凈收益及其確定性。一方當事人常常不僅考慮法院的反應，而且也要考慮其他訴訟當事人的反應。

對投資者而言，當法院調解下的訴訟凈收益不低于法院判決下的訴訟凈收益時，投資者通常易于接受法院調解；反之，當法院調解下的訴訟凈收益低于法院判決下的訴訟凈收益時，投資者通常易于接受法院判決。同理，對于侵權人而言，當法院調解下的訴訟凈收益不低于法院判決下的訴訟凈收益時，侵權人易于接受法院調解；當法院調解下的博弈支付低于法院判決下的博弈支付時，侵權人意愿選擇法院判決。

基于上述分析，當滿足條件RT－0.5CP≤RC≤RT+0.5CD，即當法院調解金額大于法院判決金額與減半后的訴訟費用的差額，而小于法院判決金額與減半后的訴訟費用的合計額時，當事人之間易于通過法院調解解決糾紛（見圖3）。而且其他條件下（即RC＞RT+0.5CD或者RC＜RT－0.5CP），雙方不易于達成和解，而只能通過法院判決解決糾紛。值得注意的是，上述分析是在法院判決金額可預期的條件下進行的。如果不滿足這個條件，也就是法院判決金額具有不確定性的，則部分投資者將會放棄法院調解而選擇法院判決。因此若要引導滿足條件的當事人選擇法院調解，就需要明確民事賠償的相關規定，降低當事人對法院判決金額不確定的預期。

三、證券群體糾紛解決機制的內在邏輯

波斯納在《法律的經濟分析》中指出，從經濟學的角度看訴訟制度的目的就是使兩類成本即錯誤的司法裁判成本和訴訟制度的運行成本之和最小。民事糾紛解決機制體現了司法權力解決民事糾紛的整體布局，也體現了司法權力在民事訴訟中的配置形態。一個完整民事糾紛解決機制由訴訟程序和若干非訴訟程序構成。如果民事訴訟程序與非訴訟程序能夠與當事人的訴訟利益相契合，將能降低司法成本和提高糾紛解決機制的運行效率。

（一）群體訴訟有助于促進非訴訟糾紛解決機制的適用

我國目前證券群體訴訟主要采用單獨訴訟和共同訴訟方式，其在訴訟成本以及舉證責任方面均提高了中小投資者獲得民事賠償的難度，增加了負擔。與之不同的是，群體訴訟具有提高訴訟效率、保護弱勢群體的合法權益與追求公益等方面的價值和功能。目前國際上比較成熟的群體訴訟形式主要有集團訴訟、團體訴訟、示范訴訟和選定當事人制度等，相關立法以及司法方面的經驗和研究值得借鑒。群體訴訟將若干中小投資者組成一個訴訟群體，可以在形成較大的規模，從而減少了被告對原告的歧視、塑造訴訟雙方之間的平等方面優于其他訴訟方式。Guido Calabresi和Kevin S. Schwartz（2011年）認為，雖然集團訴訟制度與懲罰性賠償制度均不屬于傳統法律制度，但是作為對侵權方的懲罰方式，二者均有助于節約社會成本，并且，群體訴訟對解決共同爭點有重要意義，也能夠避免眾多受害者重復訴訟。

Marta Cenini、Barbara Luppi和Francesco Parisi（2011年）分別比較了依美國和英國的訴訟費用規則集團訴訟的實際效果，認為集團訴訟可以對侵權人產生最大威懾力。群體訴訟通過對侵權人產生威懾力，促使雙方和解的達成。這一點從美國集團訴訟的發展現狀中可以略見一斑。從1995年《私人證券訴訟改革法案》頒布以來，美國共發生5000件左右的證券集團訴訟案件，其中有2551個案件以和解方式結案，真正進入訴訟程序的有21件。在進入訴訟程序的證券集團訴訟案件中，最終僅有16件以法院判決結案，而其中只有5個案件的被告獲得完全勝訴。可見，群體訴訟在促使投資者形成可以同侵權人抗衡的龐大群體的同時，也能促使侵權人在巨額的訴訟成本、時間成本與損失賠償面前對原告作出讓步。

（二）訴訟利益的可預期有助于當事人理性選擇糾紛解決方式

無論是訴訟糾紛解決機制還是非訴訟糾紛解決機制，合理地利用公共資源并恰當地解決證券群體糾紛是其基本價值與功能。我國現階段只有針對證券虛假陳述案件審理的相關司法解釋，而尚未出臺有關內幕交易和操縱市場等案件審理的司法解釋。法律、法規的不完善使當事人對未來訴訟凈收益產生不確定性預期，從而不利于投資者尋求恰當的救濟方式。Robert D. Cooter和Thomas S. Ulen（2002年）的研究表明，如果預期的損失賠償金比審判費用小或比預防費用大，那么訴訟數目將變小；當預期判決價值提高到平常數額時，訴訟數量會增加。根據投資者對糾紛解決方式的需求而提供公共資源的供給，基于激勵相容理念設計證券群體糾紛解決機制，才能夠充分地合理利用不同的糾紛解決方式，從而降低社會成本并提高公共福利。因此，只有積極地完善證券欺詐中一系列行為的相關司法解釋，明確、減少當事人對案件收益的不確定預期，當事人才能理性地選擇糾紛解決方式。這也是經濟效率原則的體現。

（三）懲罰性賠償有助于提高群體訴訟的威懾力

在大陸法系中，懲罰性賠償制度被認為存在著道德風險，因此補償性賠償制度被普遍采用。《若干規定》第30條要求虛假陳述行為人在證券交易市場承擔民事賠償責任的范圍，以投資人因虛假陳述而實際發生的損失為限，因而在證券欺詐糾紛民事賠償機制中不存在懲罰性賠償。對于內幕交易、操縱市場和欺詐客戶等證券欺詐糾紛案件，均參照《若干規定》審理，故可以推定在證券欺詐類民事糾紛案件中，無論是采法院判決、法院調解方式還是采行業調解方式，對投資者的賠償均以實際損失額為限。由于系統風險所致損失的判定和計算不存在統一標準，所以投資者獲得民事賠償的比例降低且訴訟費用負擔增加。此外，由于證券欺詐糾紛案件的專業性和復雜性，投資者往往要聘請律師代理案件，所以，投資者個人所負擔的訴訟成本比例較高，然而目前的民事賠償制度無法使投資者的損失得到填補，從而降低了侵權人的違法成本預期。

從執法經濟學來看，懲罰的威懾效果（即懲罰的預期損失）相當于懲罰額度與懲罰概率的乘積。在證券欺詐糾紛案件中引入懲罰性賠償，將提高投資者的獲得賠償預期，在釋放投資者的訴訟意愿的同時促進以調解方式結案。由此可見，以懲罰性賠償遏制侵權人的證券欺詐違法行為尤為必要。Jonathan M. Karpoff, John R. Lott, JR（1999年）通過對1985年到1996年的1979件原告訴求對被告的懲罰性賠償案例進行實證分析，得出結論：平均而言企業向社會發布面臨懲罰性賠償訴訟的信息后，其企業市場價值的下降值要多于實際付出的補償性賠償與懲罰性賠償。懲罰性賠償金尋求的是，對于侵權人來說，實施不法行為比起避免不法行為更為昂貴，并且產生了預防致害行為的動機。基于現實的情況，引入懲罰性賠償，致使侵權人的訴訟成本預期增加，反而有利于促使侵權人提高調解金額并積極選擇在法院判決前以和解方式結案。總之，引入懲罰性賠償一方面將提高侵權人的違法成本，另一方面可以促使更多的案件被分流至非訴訟糾紛解決機制。

結語

每一種糾紛解決方式都有其各自的價值和功能，當事人通常根據自身利益最大化原則選擇相應的糾紛解決方式。從糾紛當事人的角度來看，其訴訟意愿不但決定于尋求權利救濟的決心，也受制于既有救濟機制下的預期收益和預期成本。糾紛解決是涉及多方利益的博弈行為，侵權人和受害人應當考慮對方的利益預期和行為策略，以此修正自己的利益預期和行為策略，以有效地維護自身的合法權益。從國家角度來看，相關成本也構成了鼓勵或限制訴訟的司法政策工具，可以通過調節訴訟成本來維持一定的訴訟案件數量，并向社會提供必要的司法產品，將訴訟案件引流至不同的糾紛解決機制，最大化節約司法資源。法律實際上是一種起間接作用的激勵機制：它不直接限制人們的行動集合，而是通過改變一個社會博弈的支付函數方式來改變人們的行為選擇，使立法者的目標通過人們的行為選擇實現。