第三節(jié) FSAP的具體案例分析

IMF的FSAP評(píng)估報(bào)告有許多，比如2016年6月發(fā)布的英國《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)性分析：技術(shù)說明》，英國《監(jiān)管與金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理：技術(shù)說明》，以及德國的《監(jiān)管、監(jiān)督與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測的技術(shù)說明》，以及2015年9月關(guān)于瑞士的《技術(shù)說明：系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和傳染分析》，2015年7月關(guān)于美國的《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督與管理—技術(shù)說明》，2012年11月的《澳大利亞：通過更高的損失吸收能力應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)》，2011年9月《瑞典：FSAP更新——回顧系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理框架的技術(shù)說明》，等等。我們這里選擇英國、美國和阿根廷的相關(guān)報(bào)告進(jìn)行分析說明。

一、英國《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)性分析：技術(shù)說明》報(bào)告

IMF有關(guān)英國金融穩(wěn)定評(píng)估的2016年6月報(bào)告——《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和關(guān)聯(lián)性分析：技術(shù)說明》，報(bào)告并不長，僅20頁。報(bào)告屬于FSAP項(xiàng)目，由IMF以Dimitri Demekas為首的貨幣與資本市場部在2015年11月和2016年2月準(zhǔn)備。

該報(bào)告由三部分組成，重點(diǎn)在以下幾個(gè)方面：（1）監(jiān)測跨部門互聯(lián)作為金融系統(tǒng)的彈性評(píng)估的部分動(dòng)機(jī)；（2）選擇系統(tǒng)投資組合多元密度建模的實(shí)證方法用來分析性描述；（3）在實(shí)證分析的基礎(chǔ)上進(jìn)行跨部門聯(lián)系并給出英國金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的定義，包括銀行業(yè)和壽險(xiǎn)行業(yè)。

金融系統(tǒng)彈性的評(píng)估應(yīng)考慮企業(yè)和部門之間相互聯(lián)系的演變。在某一特定時(shí)間點(diǎn)上，我們常常按企業(yè)到企業(yè)或部門到部門的方法分析單個(gè)企業(yè)和部門在金融系統(tǒng)中的彈性。然而，市場結(jié)構(gòu)的變化不斷產(chǎn)生新的不同企業(yè)和部門的聯(lián)系渠道，可能將不利沖擊傳遞給整個(gè)金融體系。對(duì)不同級(jí)別單元的相互聯(lián)系和溢出效應(yīng)的分析，是對(duì)一個(gè)金融系統(tǒng)彈性進(jìn)行綜合評(píng)估必不可少的一部分。

英國金融體系中具體部門韌性的提升被初步采取的分析所證實(shí)，但也發(fā)現(xiàn)了顯著的跨部門漏洞的證據(jù)。利用市場基礎(chǔ)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析的主要結(jié)果概括如下：

第一，總的來說，英國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)下降到危機(jī)前的水平。這反映出，在FSAP中應(yīng)用的部門到部門的方法已經(jīng)顯著地改進(jìn)特定部門的彈性。

第二，銀行業(yè)彈性的改進(jìn)進(jìn)一步驗(yàn)證使用跨市場和資產(chǎn)負(fù)債表的信息進(jìn)行度量的價(jià)值。目前在單個(gè)銀行中壓力溢出的可能性被控制，這個(gè)測量對(duì)于跨銀行而言也基本相同。

第三，然而，近些年銀行業(yè)的關(guān)聯(lián)性已經(jīng)下降，銀行業(yè)和壽險(xiǎn)業(yè)部門之間的比較測量顯示出更大的變異性。雖然這個(gè)發(fā)現(xiàn)依賴于部門間相互聯(lián)系的量化分析，各部門之間的痛苦溢出的可能性，這些部門之間日益穩(wěn)定增加的聯(lián)系證據(jù)，也在使用替代性方法分析資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性溢出效應(yīng)時(shí)有所發(fā)現(xiàn)。

（一）多維變量密度分析模型

報(bào)告的第二部分當(dāng)中，介紹了金融系統(tǒng)組合的多維變量密度分析模型（參見圖1-4）。

圖1-4 英國：模型表示的執(zhí)行的分析框架

資料來源：IMF。

首先，F(xiàn)SAP在分析中將金融系統(tǒng)概念化為橫跨多部門實(shí)體的組合。組合風(fēng)險(xiǎn)建模的結(jié)構(gòu)方法（SA）是這里的一個(gè)關(guān)鍵因素。在SA下，借款人資產(chǎn)價(jià)值的變化與其信用風(fēng)險(xiǎn)質(zhì)量的變化有關(guān)。SA的基本前提是，借款單位的資產(chǎn)價(jià)值隨著時(shí)間的推移而隨機(jī)變化，當(dāng)公司資產(chǎn)價(jià)值低于閾值（壓力/默認(rèn)區(qū)域）時(shí)，壓力就出現(xiàn)了，后者被建模為金融實(shí)體金融結(jié)構(gòu)的函數(shù)。因此，實(shí)體的資產(chǎn)價(jià)值下降至低于壓力閾值時(shí)，就代表了金融實(shí)體處于困境的概率（POD）。

其次，一個(gè)投資組合的多元密度（PMD）對(duì)一個(gè)系統(tǒng)中所有的金融實(shí)體所有壓力一起爆發(fā)時(shí)恢復(fù)的可能性。與投資組合風(fēng)險(xiǎn)SA模型的基本前提一致，假設(shè)跨越多個(gè)部門系統(tǒng)的PMD，可以通過一致的信息多元密度優(yōu)化方法（CIMDO）獲得。CIMDO方法的一個(gè)重要方面是描述金融實(shí)體壓力依賴性的Copula函數(shù)。鑒于密度優(yōu)化是金融實(shí)體在每個(gè)時(shí)間點(diǎn)的所有部門展開，依賴結(jié)構(gòu)允許PoD動(dòng)態(tài)調(diào)整變化，隨著PoD的增加，潛在的非線性依賴也增加?？偟膩碚f，采用的框架允許通過將銀行和非銀行部門全面覆蓋金融體系，同時(shí)計(jì)量在不同行業(yè)間的直接和/或間接的聯(lián)系。

再次，PoD的實(shí)證方法要求作為PMD模型的輸入變量。它強(qiáng)調(diào)的是個(gè)體的金融實(shí)體的PoD是CIMDO框架的外生變量。因此，它可以用不同的方法來估計(jì)PoD，包括（1）基于Merton形式的模型，（2）信用違約互換（CDS），和（3）價(jià)外期權(quán)價(jià)格（out-of-the-money option prices，美式期權(quán)定價(jià)），或者基于監(jiān)管信息的PoD估計(jì)。這一分析依賴于這些部門的每個(gè)金融實(shí)體的五年期CDS利差對(duì)英國的銀行和保險(xiǎn)公司的PoD進(jìn)行了估計(jì)。這些數(shù)據(jù)可在每天的頻率提供。

又次，一旦PMD恢復(fù)，可以模擬系統(tǒng)的損失分布。從系統(tǒng)的損失分布出發(fā)，幾個(gè)系統(tǒng)性的尾部風(fēng)險(xiǎn)測量方式可以確定，其中兩個(gè)描述如下：一是風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VaR），即α-VaR的損失分布取決于最小的數(shù)量ξ，因此損失超過ξ的概率不會(huì)比它大（參見圖1-5）；二是期望損失（ES）：損失分布的α-ES是α-尾分布的期望值。

圖1-5 英國：系統(tǒng)損失的分布

資料來源：Basel Committee on Banking Supervision，July 2005.^[13]

最后，PMD和模擬系統(tǒng)損失分布允許對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的損失分布和聯(lián)系進(jìn)行幾種方法的計(jì)算：一是危機(jī)的聯(lián)合概率（JPoD）：這說明了在組合/系統(tǒng)中金融實(shí)體處于危機(jī)的可能性。二是危機(jī)跨部門溢出的條件概率：鑒于PMD可以分解成條件和邊緣概率，危機(jī)依賴矩陣結(jié)構(gòu)（DiDe）在每個(gè)時(shí)間點(diǎn)上是可能的。三是尾部風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（TRI）：使用系統(tǒng)的模擬損失分布，“系統(tǒng)”的期望損失（ES）可以在每個(gè)時(shí)間獲得。

（二）英國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)情況

根據(jù)以上分析模型，IMF對(duì)英國的跨部門聯(lián)系與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)分析，并得出了前面提到的系列結(jié)論。觀察該報(bào)告相關(guān)部分的分析，如果圍繞著圖來看，會(huì)有相關(guān)的借鑒價(jià)值：

第一，根據(jù)FSAP部門到部門的方法測量，整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（SRISK）已經(jīng)下降到危機(jī)前的水平，反映行業(yè)特有的彈性在很大程度上有所提高。如圖1-6顯示（左圖），由尾部風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（Tail Risk Index）衡量的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平，接近0.4左右的水平，接近全球金融危機(jī)前的水平。通過這一方法比較銀行和保險(xiǎn)行業(yè)的貢獻(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)，前者的貢獻(xiàn)是2008年第一季度以來的最低水平，歐元區(qū)危機(jī)期間該值達(dá)到峰值。這代表銀行業(yè)彈性的大幅改善，與FSAP對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行壓力測試獲得的結(jié)果一致。觀察到的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測量的下降，在與其他的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測量是一致的，比如，SRISK在采樣周期末時(shí)，大約是3000億美元，接近其全球水平的一半。比較英國和美國在全球金融危機(jī)時(shí)的峰值與2015年第四季度的變化，表明了類似幅度的下降（參見圖1-6，右圖）。

圖1-6 英國：系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平（左圖）和全球金融危機(jī)峰值以來的變化（右圖）

資料來源：Bloomberg，Bankscope，V-Lab（http：//vlab.stern.nyu.edu/en/），and IMF staff estimates.
注釋：尾部風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（TRI）測量的是從模擬的系統(tǒng)投資組合損失分布的預(yù)期差額，通常指全球金融危機(jī)期間達(dá)到的歷史最高值。這種測量方式被限制在0和1之間。SRISK測量的金融體系預(yù)期的資本缺口，即股權(quán)價(jià)值相對(duì)于危機(jī)水平時(shí)的下降幅度。RHS=右邊的軸。

第二，銀行業(yè)韌性的增加可能意味著銀行之間危機(jī)蔓延的可能性在下降。盡管個(gè)別銀行異質(zhì)性的，即任何一家銀行的危機(jī)蔓延到整個(gè)銀行業(yè)平均概率，目前是小于全球金融危機(jī)和歐元區(qū)危機(jī)期間達(dá)到峰值的四分之一（圖參見1-7）。在這一段時(shí)期，銀行的資產(chǎn)負(fù)債表之間的直接聯(lián)系下降了（參見圖1-8，左圖），而風(fēng)險(xiǎn)資本比率、杠桿比率和LCRs都改善了。場外衍生品向CCP的遷移降低了銀行間的雙邊頭寸，但同時(shí)增加了對(duì)CCP的依賴性。雖然不排除存在銀行和非銀行機(jī)構(gòu)之間仍有顯著的間接聯(lián)系，銀行依賴批發(fā)資金的減少，包含了銀行回購和證券借貸交易下降的趨勢(shì)（參見圖1-8，右圖）。這意味著現(xiàn)在銀行暴露在這些市場的風(fēng)險(xiǎn)保證金要求下降了。此外，危機(jī)期間英國、歐元區(qū)和歐元區(qū)銀行業(yè)之間的跨境溢出的可能性，目前也相對(duì)于危機(jī)時(shí)期有所減弱。

第三，自金融危機(jī)以來，源自保險(xiǎn)業(yè)的危機(jī)溢出效應(yīng)對(duì)銀行業(yè)的脆弱性產(chǎn)生了相當(dāng)大的困擾。銀行業(yè)陷入困境的可能性取決于保險(xiǎn)業(yè)的困境，保險(xiǎn)業(yè)的困境在歐元區(qū)危機(jī)中達(dá)到頂峰（參見圖1-9，右圖）。同時(shí)觀察到的下降趨勢(shì)可能意味著銀行業(yè)面對(duì)其他行業(yè)的沖擊反映出來的彈性增加，值得注意的是，壓力對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的依賴能繼續(xù)顯示變異前進(jìn)。這可能是暫時(shí)的，部分原因是保險(xiǎn)公司與銀行的業(yè)務(wù)模式逐漸趨同。英國保險(xiǎn)公司越來越多地從事家庭和企業(yè)的直接貸款的活動(dòng)。這可能使信貸周期對(duì)保險(xiǎn)公司的活動(dòng)更加敏感。這方面的一個(gè)例子是對(duì)商業(yè)房地產(chǎn)的直接借貸的增長。另外使兩個(gè)部門日益增加的共同壓力，由于在長期低利率環(huán)境下商業(yè)模式的一致性，銀行和保險(xiǎn)公司捆綁在一起的首要的結(jié)構(gòu)性因素是為應(yīng)對(duì)共同的危機(jī)壓力。這將壓縮凈息差，如果利率上升，將使這兩個(gè)行業(yè)容易受到資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整的影響。

圖1-7 英國銀行業(yè)危機(jī)溢出的可能性

資料來源：Bloomberg，Bankscope，and IMF staff estimates.
注：該區(qū)域代表的是銀行業(yè)危機(jī)給困境中的任何一家銀行壓力的條件概率中的銀行之間的異質(zhì)性。紅線代表的是銀行間這一指標(biāo)的平均值。

圖1-8 英國銀行資產(chǎn)負(fù)債表的關(guān)聯(lián)（左圖）；證券融資交易（右圖）

資料來源：英國央行。

圖1-9 英國：危機(jī)從銀行溢出到保險(xiǎn)公司的可能性（左圖）與保險(xiǎn)公司溢出給銀行（右圖）

資料來源：Bloomberg，Bankscope，and IMF staff estimates.

第四，銀行和保險(xiǎn)行業(yè)間日益增加的波動(dòng)性溢出效應(yīng)，為跨部門聯(lián)系日益上升的趨勢(shì)提供了證據(jù)。使用Diebold和Yilmaz（2015）基于網(wǎng)絡(luò)聯(lián)系方法開發(fā)的框架，可進(jìn)行部門之間壓力動(dòng)力學(xué)的波動(dòng)性溢出效應(yīng)分析。簡要地說，在這個(gè)框架內(nèi)，關(guān)聯(lián)性的評(píng)估依賴于近似的高維向量自回歸模型（VAR），通過“收縮”的估計(jì)方法，便于自由度的恢復(fù)。VAR是一個(gè)基于滾動(dòng)窗口的評(píng)估，預(yù)測誤差的變化分解，為每個(gè)運(yùn)行進(jìn)行隨時(shí)的定向溢出效應(yīng)的量化分析。在這個(gè)特殊的例子中，壓力動(dòng)力學(xué)通過銀行和保險(xiǎn)公司的CDS利差的時(shí)間序列描述。使用的輸入方法與壓力動(dòng)力學(xué)的波動(dòng)性相關(guān)，以這些利差的日常變化為代表。如圖1-10所示，隨著時(shí)間的推移，這種波動(dòng)（代理）方法預(yù)測銀行（保險(xiǎn)）部門誤差百分比變化，解釋了保險(xiǎn)（銀行）部門動(dòng)態(tài)壓力一直呈上升趨勢(shì)的原因。類似的上升趨勢(shì)在使用每日股權(quán)價(jià)格回報(bào)作為這個(gè)框架的輸入變量，也被發(fā)現(xiàn)了。

圖1-10 英國銀行和保險(xiǎn)部門：用CDS利差（%）做的波動(dòng)性溢出分析

資料來源：Bloomberg，Bankscope，and IMF staff estimates.

二、英國《監(jiān)管與金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理：技術(shù)說明》報(bào)告

IMF對(duì)英國的FSAP評(píng)定區(qū)分為兩個(gè)報(bào)告。仔細(xì)對(duì)照IMF對(duì)其他國家的FSAP評(píng)估報(bào)告，發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)報(bào)告內(nèi)容之和，其實(shí)與其他國家的一個(gè)報(bào)告的內(nèi)容基本是一致的。

本報(bào)告除了摘要外，還包括了前言、英國金融基礎(chǔ)設(shè)施（FMI）的描述和選擇問題的評(píng)估等內(nèi)容。其中，選擇問題的評(píng)估包括FMI的監(jiān)管、系統(tǒng)范圍內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)與相關(guān)性、恢復(fù)與解散計(jì)劃。

金融市場基礎(chǔ)設(shè)施（FMIs）的監(jiān)管在英國近年來明顯加強(qiáng)；英國央行（BOE）在這一領(lǐng)域是一個(gè)全球改革趨勢(shì)形成的領(lǐng)導(dǎo)者。BOE成為所有FMIs領(lǐng)先的監(jiān)管者這一決定，從FMIs的系統(tǒng)重要性來看，針對(duì)所有類型的FMIs一致地貫徹CPSS-IOSCO的金融市場設(shè)施原則（PFMI）是合適的。監(jiān)管實(shí)踐變得更加正規(guī)化、規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化。此外，監(jiān)管人員數(shù)量也有所增加。結(jié)合FMI監(jiān)管在一個(gè)屋檐下的原則，隨著對(duì)FMI參與者PRA的審慎監(jiān)管和中央銀行服務(wù)在更廣闊的背景下提供一種集中在FMIs彈性上的方法。

因此，英國財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的發(fā)展與國際接軌，這有助于他們的更高的安全性和可靠性。英國央行要求提高各類治理結(jié)構(gòu)?！昂诵慕灰讓?duì)手”（CCPs）的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)模型已經(jīng)升級(jí)，模型驗(yàn)證程序也得到了加強(qiáng)。最大的零售支付系統(tǒng)已經(jīng)引入準(zhǔn)備方式作為一種工具來降低結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，英國央行也增加了對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，已經(jīng)將高網(wǎng)絡(luò)彈性列入FMIs的議程。進(jìn)一步的工作正在進(jìn)行中，包括保證金模型領(lǐng)域、恢復(fù)計(jì)劃、操作風(fēng)險(xiǎn)管理和違約處理。

鑒于英國CCP具有的系統(tǒng)重要性，無論是對(duì)英國金融體系還是對(duì)全球而言，至關(guān)重要的是，英國央行保證現(xiàn)在的要求與風(fēng)險(xiǎn)是相稱的。近年來，為增強(qiáng)CCP的彈性已經(jīng)做了大量工作，特別是采納和實(shí)施了PFMI和立法的發(fā)展，如歐洲市場基礎(chǔ)設(shè)施監(jiān)管（EMIR）。然而，鑒于PFMI并沒有明確所有風(fēng)險(xiǎn)的詳細(xì)要求，進(jìn)一步的工作是必要的，需要在一個(gè)國際水平上來保證相關(guān)要求是足夠強(qiáng)大的。比如，在金融資源的壓力測試領(lǐng)域，保證金要求、流動(dòng)性要求和CCP損失吸收能力的充足性。英國當(dāng)局鼓勵(lì)繼續(xù)推動(dòng)增加CCP的彈性，甚至最終采用超越PFMI的標(biāo)準(zhǔn)。

盡管取得了進(jìn)展，英國央行可以做更多來監(jiān)控廣泛的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，特別是在CCP、金融機(jī)構(gòu)和市場的關(guān)聯(lián)性上。近來，英國央行進(jìn)行了一項(xiàng)最大CCP的保證金要求的順周期性影響的研究。對(duì)商業(yè)銀行為CCPs提供服務(wù)的定期監(jiān)測也已邁出了重要的一步。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以進(jìn)行進(jìn)一步分析，例如，第一，在多個(gè)CCP中的會(huì)員資格對(duì)其他結(jié)算會(huì)員會(huì)產(chǎn)生什么樣的連鎖反應(yīng)；第二，如果多個(gè)CCP試圖同時(shí)出售抵押品會(huì)導(dǎo)致什么樣的廉價(jià)銷售影響；第三，F(xiàn)MI對(duì)于少數(shù)幾家美國全球系統(tǒng)重要性銀行服務(wù)的依賴性問題。如有必要，這種分析將為減少系統(tǒng)范圍內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)提供必要的措施。英國央行需要額外的資源與正確的技能以進(jìn)行定量和定性分析，并進(jìn)一步改進(jìn)監(jiān)管方法。

FMI對(duì)結(jié)算銀行的依賴性應(yīng)該通過分層，最好是通過增加中央銀行的貨幣結(jié)算的CCP嵌入式支付系統(tǒng)進(jìn)一步降低。最近幾年，CHAP和EUI的最大型間接參與者已經(jīng)成功地轉(zhuǎn)化為直接參與者。以減少信貸和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的范圍，以及操作的依賴性，進(jìn)一步瞄準(zhǔn)目前仍然是間接參與者的其他大型銀行。關(guān)于CCP，通過英鎊貨幣框架和預(yù)置的集中銀行賬戶，英國央行提供訪問它的資產(chǎn)負(fù)債表和在央行的貨幣結(jié)算。盡管如此，CCP嵌入式支付系統(tǒng)的操作仍然依賴于商業(yè)銀行。盡管CCP應(yīng)用各種風(fēng)險(xiǎn)防范措施減少它們對(duì)這些銀行的頭寸，但仍然不能排除結(jié)算銀行可能違約，給CCP和客戶結(jié)算銀行帶來經(jīng)營和金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，CCP應(yīng)該增加利用英國大額支付系統(tǒng)（HVPS）在整個(gè)央行貨幣交易結(jié)算中的規(guī)模。英國央行已經(jīng)發(fā)起了一個(gè)針對(duì)即時(shí)支付結(jié)算系統(tǒng)（RTGS）的戰(zhàn)略審查。這種發(fā)展可以明確地考慮采取CCP交易的分層和直接結(jié)算。

對(duì)HVPS監(jiān)管的現(xiàn)有安排有明顯的不足。英國央行監(jiān)管CHAPS系統(tǒng)，該系統(tǒng)由CHAPS清算有限公司（CHAPS公司）運(yùn)營，它通過RTGS系統(tǒng)將其基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)外包給英國央行。但是，CHAPS公司對(duì)于RTGS系統(tǒng)是否滿足要求和引導(dǎo)變化僅有有限的評(píng)估權(quán)。如果需要的話，英國央行應(yīng)該成為基礎(chǔ)設(shè)施的唯一提供者。由英國央行進(jìn)行的對(duì)RTGS基礎(chǔ)設(shè)施的自我評(píng)估正在進(jìn)行，這將補(bǔ)充CHAPS公司對(duì)自我進(jìn)行的完整評(píng)估，以及英國央行對(duì)CHAPS的監(jiān)管評(píng)估。然而，由于缺乏對(duì)RTGS系統(tǒng)的正式監(jiān)督，對(duì)于要求增加服從的壓力也許不足。英國央行已經(jīng)認(rèn)識(shí)到了這些問題，正在積極地考慮解決方案。

英國央行是發(fā)展FMI危機(jī)管理安排的全球領(lǐng)導(dǎo)者，包括了恢復(fù)和解決計(jì)劃。管理危機(jī)環(huán)境的完整的國內(nèi)結(jié)構(gòu)在英國已經(jīng)建立起來了。英國央行正領(lǐng)導(dǎo)著國際高校一起為英國CCP工作。管理這些大學(xué)的備忘錄包含了升級(jí)程序，但更多的是當(dāng)面臨危機(jī)時(shí)需要成功的合作與協(xié)調(diào)。比如，為不同危機(jī)情景設(shè)計(jì)應(yīng)對(duì)程序，比如在多重CCP中結(jié)算會(huì)員違約。作為CCP解決方案的部分內(nèi)容，為當(dāng)局監(jiān)督LCH清算網(wǎng)絡(luò)公司，英國央行已經(jīng)成立了一個(gè)危機(jī)管理集團(tuán)（CMG）。盡管CMG現(xiàn)在的會(huì)員資格對(duì)于保持靈活性是合適的，額外的信息共享安排應(yīng)該由不代表CMG的當(dāng)局建立起來，但是該機(jī)構(gòu)的權(quán)力潛在地可以對(duì)CPP的違約產(chǎn)生系統(tǒng)性的影響，因?yàn)镃CP清算他們的貨幣或地方銀行會(huì)員作為清算成員參與清算。

三、對(duì)于美國的《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督與管理—技術(shù)說明》

2015年7月，IMF發(fā)布了關(guān)于美國的《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督與管理—技術(shù)說明》，對(duì)美國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管與管理情況進(jìn)行了評(píng)估。該報(bào)告77頁，除摘要外，一共由五部分組成，分別是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管與管理概述、系統(tǒng)流動(dòng)性和流動(dòng)性支持、投資基金和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、金融市場基金設(shè)施的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管和房地產(chǎn)金融等。

其中，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管與管理概述部分包括了金融穩(wěn)定性監(jiān)管委員會(huì)（FSOC）的組織與責(zé)任、美國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特征、對(duì)金融穩(wěn)定性的威脅、一些關(guān)鍵點(diǎn)的關(guān)注，系統(tǒng)流動(dòng)性和流動(dòng)性支持部分包括了前言、三方回購的基礎(chǔ)設(shè)施、回購的安全港、經(jīng)紀(jì)交易商、貨幣市場基金、退出和金融穩(wěn)定性、差距、流動(dòng)性支持，投資基金和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)部分包括資產(chǎn)管理和市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)管理者與市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、共同基金的證券借貸等，金融市場基金設(shè)施的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管部分包括美國的FMI、FMI的監(jiān)管、特性與管理、安排等。根據(jù)摘要，將該報(bào)告的主要內(nèi)容概述如下：

（一）增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，建立有效的宏觀審慎方法獲得廣泛認(rèn)可

在美國，金融市場比其他國家顯示了更大程度的異質(zhì)性，監(jiān)管分散在一系列的專業(yè)機(jī)構(gòu)之中，很明顯，需要建立一個(gè)結(jié)構(gòu)，以確保跨部門的信息共享，避免出現(xiàn)監(jiān)管真空，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有良好的評(píng)估，并建立有效的、合作的框架來確定對(duì)金融穩(wěn)定性的威脅。本報(bào)告回顧了在美國這些過程，同時(shí)明確了已經(jīng)確定的幾個(gè)重要領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)的檢驗(yàn)進(jìn)度，尤其是在非銀行部門。

（二）FSOC的成立有著重要的意義但仍然存在著問題

2010年美國金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)的成立（FSOC）填補(bǔ)了美國金融穩(wěn)定框架的主要差距，并且它是對(duì)2007—2009年金融危機(jī)沖擊金融部門在監(jiān)管方面的集中反應(yīng)。多德-弗蘭克法案（DFA）授予該委員會(huì)廣泛的權(quán)限，使它能夠應(yīng)對(duì)金融穩(wěn)定的新威脅。在實(shí)踐中，委員會(huì)的工作主要是通過加強(qiáng)美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)工作的溝通、協(xié)商和協(xié)調(diào)；FSOC的效力廣泛地依賴于委員會(huì)建立和提供給美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)一個(gè)集體的、共同的目標(biāo)，以識(shí)別和解決系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，共同促進(jìn)金融穩(wěn)定，F(xiàn)SOC已經(jīng)開展的工作是受歡迎的。

然而仍然存在著如下問題：

第一，F(xiàn)SOC的集體目標(biāo)和責(zé)任應(yīng)該通過給每個(gè)成員機(jī)構(gòu)提供清晰的命令來促進(jìn)金融穩(wěn)定而加強(qiáng)，從而支持FSOC的工作（根據(jù)成員機(jī)構(gòu)和成員的任務(wù)和目標(biāo)）。

第二，進(jìn)一步行動(dòng)的需要：一是解決數(shù)據(jù)差距問題；二是解決數(shù)據(jù)共享的剩余障礙；三是支持審慎標(biāo)準(zhǔn)和法規(guī)的協(xié)調(diào)和磋商；四是加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控框架；五是對(duì)新系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)和規(guī)模提供更加清晰的說明；六是通過澄清和發(fā)布更具體的跟進(jìn)行動(dòng)，概述存在交付責(zé)任的地方，包括執(zhí)行和匯報(bào)結(jié)果的預(yù)期時(shí)間表，以加強(qiáng)行動(dòng)的透明度和整體責(zé)任。

第三，宏觀審慎工具的發(fā)展仍然是一個(gè)在改進(jìn)中的工作；FSOC的成員機(jī)構(gòu)和成員應(yīng)該繼續(xù)把重點(diǎn)放在表明周期性和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)影響的方法上，以加強(qiáng)金融市場面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的彈性；以及明確宏觀審慎政策的實(shí)施框架。

（三）增加了銀行業(yè)應(yīng)對(duì)危機(jī)的彈性但其他領(lǐng)域少有進(jìn)展

美國當(dāng)局已采取了一些重要措施，以減少一些領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)，但最大的進(jìn)步是在增加銀行業(yè)應(yīng)對(duì)危機(jī)的彈性方面，而在金融體系中扮演重要角色的其他領(lǐng)域則少有進(jìn)展。

一方面，在“大而不能倒”的領(lǐng)域，隨著FSOC的成立，以及更嚴(yán)格的審慎標(biāo)準(zhǔn)，不斷強(qiáng)化的監(jiān)督，取得了一些進(jìn)展。這些與共同發(fā)展的“生存遺囑”和解決立法與程序一起，減少了個(gè)體公司面臨重大困境或活動(dòng)時(shí)可能對(duì)美國金融穩(wěn)定性構(gòu)成威脅的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，DFA限制當(dāng)局（尤其是美聯(lián)儲(chǔ)）向個(gè)別機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持的能力。這清楚地提出了在加強(qiáng)審慎監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、恢復(fù)和解決規(guī)劃的有效性時(shí)的舉證責(zé)任。在轉(zhuǎn)型期，直到它們完全嵌入，美國財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)和其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要確保有足夠到位的計(jì)劃和足夠清晰的法律部門，以便及時(shí)充分地應(yīng)對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（SIFIs）和系統(tǒng)重要性的重要市場可能出現(xiàn)的任何問題。

另一方面，假定增加了金融市場基礎(chǔ)設(shè)施（FMIs）的系統(tǒng)重要性，需要認(rèn)真解決相關(guān)的所有風(fēng)險(xiǎn)，特別是核心交易對(duì)手（CCP）的風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)領(lǐng)域的進(jìn)步在繼續(xù)：機(jī)構(gòu)大幅增加人員，加強(qiáng)了對(duì)指定金融市場設(shè)施（FMUs）的監(jiān)管，提供了透明度、治理和強(qiáng)大的風(fēng)險(xiǎn)管理。通過FMI的規(guī)則和系統(tǒng)實(shí)施完成，并進(jìn)一步明確系統(tǒng)重要性銀行（G-SIBs）提供的服務(wù)對(duì)FMI造成的潛在威脅，及時(shí)完成國際認(rèn)同的PFMI的最終實(shí)施非常重要。為FMU提供在聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的指定賬戶，將是它的一個(gè)重要要素。在美國FMI體系中存在的廣泛的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的相互依賴和互連關(guān)系，可以進(jìn)一步識(shí)別和管理。對(duì)FMI的恢復(fù)和解散計(jì)劃還處于初期階段，應(yīng)鼓勵(lì)相關(guān)政府部門繼續(xù)努力，進(jìn)一步按國際標(biāo)準(zhǔn)發(fā)展相關(guān)計(jì)劃。

（四）非銀行機(jī)構(gòu)的初級(jí)監(jiān)管者在設(shè)計(jì)中仍然缺失

原則上，如果一家實(shí)體的失敗、危機(jī)或過激行為或活動(dòng)的性質(zhì)可能導(dǎo)致金融市場的嚴(yán)重破壞，判斷任何實(shí)體或識(shí)別一個(gè)活動(dòng)具有系統(tǒng)重要性不應(yīng)該有障礙，從而使其受到以更高的審慎標(biāo)準(zhǔn)開展的更高監(jiān)管或解散方案。

如果在實(shí)踐中，面臨的挑戰(zhàn)在于將這一原則應(yīng)用于非銀行，如投資基金和一些活動(dòng)，如資產(chǎn)管理。它往往是通過機(jī)構(gòu)管理的，監(jiān)管的重點(diǎn)主要集中在行為上。FSOC一直考慮這個(gè)問題，正如FSB在國際水平做的工作一樣。因?yàn)槟壳按嬖谥鴮?duì)非銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積聚危機(jī)的擔(dān)憂，說清楚這些領(lǐng)域的潛在風(fēng)險(xiǎn)問題是很重要的。應(yīng)該指出的是，在DFA的第112節(jié)中，由于初級(jí)監(jiān)管者在設(shè)計(jì)中的缺失，F(xiàn)SOC可以在這方面提出建議，并應(yīng)準(zhǔn)備使用監(jiān)管權(quán)力。

（五）一些特殊領(lǐng)域存在著重大不足

特別在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、金融市場和住房金融領(lǐng)域，重大的不足包括：^[14]

第一，對(duì)三方回購基礎(chǔ)設(shè)施的改革已經(jīng)減少大量的風(fēng)險(xiǎn)，盡管未能完全消除；并應(yīng)考慮給核心交易對(duì)手（CCP）使用中央銀行賬戶，以進(jìn)一步降低風(fēng)險(xiǎn)。

第二，貨幣市場共同基金（MMMFs）已經(jīng)取得了更大的彈性，但使用靜止的資產(chǎn)凈值（NAV）的方式仍在持續(xù)，這種方式甚至在2016年后由MMMFs管理的基金仍然可申請(qǐng)使用三個(gè)季度，還允許機(jī)構(gòu)和散戶投資者以現(xiàn)金等價(jià)物的方式對(duì)待這些投資，盡管它包含的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比現(xiàn)金要大。

第三，需要做更多的工作：加強(qiáng)券商（經(jīng)紀(jì)商，BD）的監(jiān)管[特別是因?yàn)椴荒芗俣ù笮偷腂D永遠(yuǎn)保持在銀行控股公司（BHCs）管理之下]；審查風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐中相關(guān)的證券借貸和現(xiàn)金抵押再投資（改善數(shù)據(jù)是加強(qiáng)監(jiān)管的必要的一部分）；審管理查回購交易的安全港規(guī)定的覆蓋影響。

第四，開放式共同基金（MF）和交易所交易基金（ETF）在某些產(chǎn)品中的擴(kuò)大增加了市場的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。自2008年以來，即使在這些產(chǎn)品的交易流動(dòng)性顯著下降之時(shí)，這些基金持有的高收益公司債、新興市場債和銀行貸款也在大幅增加。

第五，重要數(shù)據(jù)的差距仍然在一些重要的領(lǐng)域：不足不僅在數(shù)據(jù)收集上，還在FSOC成員和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)數(shù)據(jù)的可用性和方便操作上。盡管在雙邊回購、證券借貸和資產(chǎn)管理等數(shù)據(jù)收集中仍處于非常初級(jí)階段，但這些措施都值得歡迎。

第六，全面評(píng)估MF的證券借貸和嵌入式杠桿對(duì)金融穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)是必要的。FSAP的討論表明，共同基金（MF）通過證券借貸抵押獲得的現(xiàn)金投資日益增加，主要直接來源于MMMFs的命令。雖然這避免了風(fēng)險(xiǎn)在長期回購中的久期風(fēng)險(xiǎn)，但仍然為交易商所偏愛。如果從MMMFs手里回購，不但沒有消除流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而且也不能有效地降低不時(shí)出現(xiàn)的危機(jī)壓力。

第七，在金融危機(jī)期間發(fā)現(xiàn)的抵押貸款市場的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)，目前還沒有足夠的措施來解決。針對(duì)房利美和房地美的立法改革陷入僵局，根據(jù)最近的建議，重新進(jìn)行綜合性的住房金融改革的立法至關(guān)重要。

四、FSSA報(bào)告：以阿根廷為例

自2015年以來，IMF針對(duì)大的國家的FSSP測評(píng)報(bào)告僅有阿根廷、俄羅斯、瑞典和墨西哥等國。分別是2016年2月的阿根廷、2016年7月俄羅斯、2016年11月的瑞典和墨西哥的FSSA報(bào)告。這里以阿根廷的報(bào)告為例。阿根廷報(bào)告是2013年6月26日完成的，正如IMF如強(qiáng)調(diào)，該報(bào)告只代表在此之前的阿根廷情況。根據(jù)該報(bào)告在2013年6月發(fā)布時(shí)的說明，該報(bào)告在IMF金融部門評(píng)估計(jì)劃（FSAP）工作基礎(chǔ)上完成的，當(dāng)時(shí)FSAP項(xiàng)目組在2011年5月至2013年3月訪問了阿根廷。該報(bào)告將作為一個(gè)獨(dú)立的金融體系穩(wěn)定性評(píng)估提交給相關(guān)委員會(huì)討論。根據(jù)報(bào)告摘要，我們簡要羅列其主要內(nèi)容：

（一）FSSA的主要內(nèi)容

相比在類似的發(fā)展階段的國家，阿根廷的金融體系非常小，主要是交易性的。銀行和可持續(xù)性的擔(dān)保基金（FGS）主導(dǎo)著整個(gè)金融格局，而保險(xiǎn)公司、共同基金和其他非銀行金融機(jī)構(gòu)（NBFI）發(fā)揮的作用相對(duì)較小。

深化金融市場對(duì)于建設(shè)宏觀經(jīng)濟(jì)前景的更大信心至關(guān)重要。高通貨膨脹預(yù)期的持續(xù)，平行匯率和官方匯率之間的價(jià)差在過去幾個(gè)月大幅擴(kuò)大，意味著許多私營部門對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景的不確定性持續(xù)存在，這使得市場為金融風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)極為困難。此外，最近政府?dāng)U大在信貸分配方面的作用，可能會(huì)導(dǎo)致市場的進(jìn)一步扭曲，也不太可能提升信心。

銀行體系似乎對(duì)各種各樣的沖擊顯出彈性，反映出銀行的巨額資本和流動(dòng)性緩沖能力，以及它們強(qiáng)大的資產(chǎn)質(zhì)量。這種情況反映了在過去幾年中，銀行盈利能力的恢復(fù)，得益于可觀的財(cái)務(wù)利潤率和更大規(guī)模的服務(wù)收入。壓力測試結(jié)果表明，銀行系統(tǒng)將能夠承受廣泛的沖擊，但最容易受到信貸和單一客戶的集中度風(fēng)險(xiǎn)沖擊。

盡管如此，銀行確實(shí)面臨一些挑戰(zhàn)。過渡到新的監(jiān)管框架，特別是開發(fā)全面的前瞻性風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的能力，由于關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)變量測量的不確定性導(dǎo)致這一進(jìn)程較為復(fù)雜（困難）。阿根廷中央銀行（BCRA）可以利用巴塞爾框架對(duì)銀行資本的計(jì)劃達(dá)成一致，這將允許它對(duì)股息支付方式采取風(fēng)險(xiǎn)集中的方法。此外，最近BCRA要求的貸款計(jì)劃，如果持續(xù)下去，特別是如果擴(kuò)展，會(huì)對(duì)銀行體系帶來較大的壓力。為此，建議有關(guān)的貸款計(jì)劃規(guī)模被限制在存款的10%以內(nèi)，并且迅速償還這些貸款。FGS是金融系統(tǒng)關(guān)聯(lián)關(guān)系，它具有產(chǎn)生意想不到流動(dòng)性壓力的可能。此外，對(duì)一些私人銀行的FGS的大筆股權(quán)提出了治理問題。

保險(xiǎn)業(yè)出現(xiàn)了財(cái)務(wù)脆弱性跡象。對(duì)于償付能力的可用資金的很大一部分流動(dòng)性較差，不能完全保護(hù)公司免受不良事件的沖擊。非壽險(xiǎn)部門的財(cái)務(wù)狀況低于壽險(xiǎn)或退休金部門，并面臨信貸和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。推出最近引入的強(qiáng)制性的投資要求的建議，可能會(huì)加重這些脆弱性。

金融安全網(wǎng)可進(jìn)一步加強(qiáng)。雖然對(duì)于銀行的急救流動(dòng)性救助（ELA）工具是全面的，BCRA應(yīng)與其他主管監(jiān)控潛在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)合作加強(qiáng)監(jiān)管范圍以外的工作。BCRA能夠以幾種方法加強(qiáng)危機(jī)管理的準(zhǔn)備工作，包括通過為系統(tǒng)危機(jī)制訂應(yīng)急計(jì)劃，增強(qiáng)即時(shí)矯正不良行為的機(jī)制。一個(gè)包括所有相關(guān)機(jī)構(gòu)在內(nèi)的高層次系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測委員會(huì)，將有助于確保協(xié)調(diào)和有效的政策反應(yīng)。

2011年5月對(duì)銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)和證券市場的監(jiān)管和監(jiān)管框架進(jìn)行了評(píng)估，強(qiáng)調(diào)了一些改進(jìn)的領(lǐng)域。銀行監(jiān)管通過了徹底的監(jiān)督和檢查過程。在過去幾年里，中央銀行（BCRA）在提升監(jiān)管滿足巴塞爾Ⅱ標(biāo)準(zhǔn)的要求，取得了重要的跨越，并已制定了一個(gè)全面實(shí)施巴塞爾Ⅲ的路徑圖。然而，這仍然需要采取措施加強(qiáng)獨(dú)立性和對(duì)監(jiān)管人員的法律保護(hù)、貸款撥備規(guī)則和統(tǒng)一監(jiān)管。保險(xiǎn)業(yè)需要采取一種基于風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管方法，加強(qiáng)國家保險(xiǎn)監(jiān)管局（SSN）的資源和獨(dú)立性。新的資本市場法律解決了證券市場監(jiān)管評(píng)估中的許多缺陷，但也仍然存在阻礙資本市場發(fā)展的障礙。特別是，去除新的法律的這些規(guī)定非常重要，即根據(jù)對(duì)少數(shù)股東或投資者保護(hù)理由，給國家證券委員會(huì)（CNV）否決上市公司董事會(huì)多數(shù)批準(zhǔn)決定的權(quán)力。

2012年至2013年期間，阿根廷政府已推出多項(xiàng)計(jì)劃，旨在加強(qiáng)房屋、基建及中小企業(yè)融資。設(shè)計(jì)這些方案的方式時(shí)，至關(guān)重要的是避免道德風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)造一個(gè)公平的競爭環(huán)境，提供一個(gè)充分的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)框架，包括足夠的監(jiān)督和評(píng)估，只有在必要時(shí)才依賴于良好的目標(biāo)和具體的補(bǔ)貼。

FGS的目標(biāo)應(yīng)該再度聚焦在其養(yǎng)老金責(zé)任，并依靠市場化的投資策略。FGS支持生產(chǎn)性投資不斷增加的作用，會(huì)從額外的保障獲益。最好是分配活動(dòng)給不同的實(shí)體，以支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

繼續(xù)改善金融基礎(chǔ)設(shè)施也將有助于增加金融體系的健康。這方面的進(jìn)展將有助于減少信息不對(duì)稱，降低金融機(jī)構(gòu)的成本和風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有的碎片化的制度框架下，隨著金融市場滲透的迅速增加，加強(qiáng)消費(fèi)者保護(hù)的持續(xù)努力是廣受歡迎的。

2013年7月12日，國際貨幣基金組織執(zhí)行委員會(huì)（IMF）與阿根廷討論了2013年上半年進(jìn)行的金融體系穩(wěn)定性評(píng)估。委員們指出，有進(jìn)一步加強(qiáng)金融業(yè)安全網(wǎng)的空間。他們支持建立一個(gè)由所有相關(guān)機(jī)構(gòu)組成的高層次系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測委員會(huì)，以確保協(xié)調(diào)和有效的政策反應(yīng)。

（二）IMF的FSAP評(píng)估對(duì)阿根廷的關(guān)鍵建議表

IMF的FSAP評(píng)估對(duì)阿根廷的關(guān)鍵建議，主要包括四個(gè)方面的內(nèi)容：銀行業(yè)監(jiān)督、公共養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)監(jiān)管、證券市場監(jiān)管和金融基礎(chǔ)設(shè)施（FMI）完善（參見表1-6）。

表1-6 阿根廷FSAP的關(guān)鍵建議

續(xù)表