第二節(jié)??上市那些事兒（二）：群星閃耀香江時
隨著房地產行業(yè)逐步壯大，一大批房地產企業(yè)茁壯成長，由此帶來的“資金饑渴癥”，不斷催動著房企上市融資的欲望。在A股IPO上市融資路徑并不暢通的同時，一大批房企走上了境外上市的道路，而臨近內地而又匯聚國際資金的香港，成為他們上市的集中地。
特別是2005年之后，內地房企掀起了大規(guī)模前往香港上市的風潮，并借助國際資本市場的資源，從中成長出一大批璀璨的明星企業(yè)。不過，國際資本市場瞬息萬變，中國房企出境上市，也面臨與資本巨浪的大斗法，有的沖破重圍，一往無前，有的折戟沉沙，黯然離場。他們的經驗和教訓，成了后來者的燈塔。
國企率先走出境外
1992年8月和12月，中國海外發(fā)展有限公司（0688.HK，簡稱“中海外”）和越秀投資有限公司（0123.HK，后更名為越秀地產股份有限公司，為方便表述，簡稱“越秀地產”）兩家國有企業(yè)先后在香港上市，開啟了內地房地產企業(yè)在香港上市的大門。
上市后，央企中海外充分利用境外資金低成本優(yōu)勢，一路領跑眾房企，在盈利能力和產品質量上成為行業(yè)標桿，并在2015年和2016年，分別通過上市平臺發(fā)行股份收購母公司中建股份和另一家央企中信集團的土地儲備，實現(xiàn)了快速發(fā)展壯大。
而廣州國企越秀地產在2002年通過發(fā)行股份和支付現(xiàn)金，收購母公司越秀集團土地資產，逐步轉變?yōu)橐苑康禺a為主業(yè)，并在2005年創(chuàng)造性地分拆首只投資內地物業(yè)的REIT越秀房地產投資信托基金在香港上市，創(chuàng)造一段傳奇。
1996年，華潤置地有限公司（1109.HK，簡稱“華潤置地”）的前身華潤北京置地在香港上市。特別的是，華潤置地上市時的資產來自當時的華遠地產，而且華遠地產的資產并沒有全部在香港上市，僅僅是持有華遠地產52%股權的外資公司在香港上市。因此時任華潤北京置地董事總經理的任志強，將此次上市稱為“借橋上市”。此后，華潤集團向華遠集團收購了華遠地產股份，并對華潤置地進行了多次的資產注入，其中多次通過股份支付。借助資金優(yōu)勢和母公司的實力，華潤置地得以在行業(yè)內一路高歌猛進，成為全國最具實力的綜合型地產發(fā)展商之一。
2003年，首創(chuàng)置業(yè)股份有限公司（2868.HK，簡稱“首創(chuàng)”）在香港上市。首創(chuàng)引入新加坡政府投資公司（GIC）作為戰(zhàn)略股東，不斷嘗試多元化融資路徑，并于2013年在香港收購一家殼公司，將其打造成首創(chuàng)鉅大，作為發(fā)展奧特萊斯項目的平臺。
除前述的四家國資背景的房企外，一些民企如合生創(chuàng)展集團有限公司（0754. HK）于1998年在香港上市，復地（集團）股份有限公司（2337.HK）于2004年在香港上市，但一直未形成大規(guī)模的風潮。
事情的變化出現(xiàn)在2005年。這一年，中國房地產迎來了歷史上首個大舉宏觀調控的年份，同時A股由于股權分置改革試點工作導致IPO發(fā)行暫停。房企在內地上市受阻的情況下，紛紛將目光轉向香港，并由此開啟了民營企業(yè)在境外上市的熱潮，成為2007年和2009年兩場資本盛宴的先聲。
民企H股小試牛刀
2005年率先在香港上市的是廣州富力地產股份有限公司（2777.HK，簡稱“富力”）和雅居樂集團控股有限公司（3383.HK，簡稱“雅居樂”）。與房企A股上市主要受上市政策和國家對房地產行業(yè)的調控不同，房企赴香港上市，更多的是受到國際資本市場及其對內地房地產行業(yè)的信心的影響。
富力原本計劃在2005年5月上市，但2005年上半年調控政策頻出，在港上市的內房股表現(xiàn)一直不佳，如華潤置地從2月28日的2.05港元的高位，跌至5月26日的低位1.12港元，跌幅達到45%，直到7月份才有回升的趨勢，富力也延期至7月14日才上市。由于投資者的觀望，富力面向普通投資者的公開發(fā)售部分僅獲得約38%的認購，只能將未獲認購的公開發(fā)售股份轉至國際配售部分。招股價也以接近招股區(qū)間下限的10.8港元定價，加上超額配售[2]合共集資22.8億港元。
2005年下半年，在港上市的內房股走出一波股價高潮，新上市的富力一路攀升，至2006年5月9日達到50.2港元的高位，較招股價足足漲了3.6倍！受到富力股價的鼓舞，中國房企紛紛跟進，同樣來自廣東的雅居樂在2005年12月上市，其香港公開發(fā)售部分獲得241倍超額認購，國際配售也獲得24倍超額認購，并以招股價區(qū)間上限3.3港元定價，加上超額配售合共集資36.2億港元。
進入2006年，內地的宏觀調控依舊沒有放松，而且貨幣政策收緊，2006年4月至2007年9月，央行連續(xù)7次加息合計1.71個百分點，并且多次升高銀行存款準備金率，目的是抑制信貸的過快增長。
銀行資金收緊的壓力，迫使內地的房企繼續(xù)尋找在香港地區(qū)上市的機會。2006年，來自上海的世茂房地產控股有限公司（0813.HK，簡稱“世茂房地產”）和來自杭州的綠城中國控股有限公司（3900.HK，簡稱“綠城”）都在香港實現(xiàn)上市，但由于香港市場對內地房地產業(yè)前景心存疑慮，世茂房地產、綠城的上市之路并不平坦。
2006年5月初到6月中，受全球股市下跌影響，香港恒生指數(shù)下跌了一成多。此后市場略有回升，世茂房地產抓住時機在7月5日上市，但公開發(fā)售認購不足，僅獲得約54%的認購，最終依靠國際配售部分的輕微超額認購，世茂房地產得以成功上市，但只能以招股價區(qū)間的下限6.25港元定價，加上超額配售的集資額為42.8億港元。
在7月13日上市的綠城情況則有所好轉，香港公開認購部分獲得10倍超額認購，加上超額配售的總集資額為30.7億港元。上市前綠城的負債水平極高，2005年年底的凈借貸比率高達466%。上市后同一年的11月，綠城就迫不及待地發(fā)行了4億美元7年期公司債。第二年的5月，綠城又通過配股集資約23億港元，并發(fā)行5年期可轉換債券約23億港元，不僅緩解了綠城的債務危機，也為大幅擴張?zhí)峁┝速Y金來源。
眾星云集的2007年
進入2007年，國際資本市場正處在金融危機爆發(fā)之前最樂觀的時候，流動性充斥市場。行業(yè)方面，之前一輪嚴厲調控之下，房地產行業(yè)卻繼續(xù)強力增長，也給予了國際資本市場極大信心。這一年，香港股市迎來了一大批房地產企業(yè)上市，其中既有民企碧桂園控股有限公司（2007.HK，簡稱“碧桂園”）、合景泰富地產控股有限公司（1813.HK，簡稱“合景泰富”）、中國奧園地產集團股份有限公司（3883.HK，簡稱“奧園”）、SOHO中國有限公司（0410.HK，簡稱“SOHO中國”），也有國企背景的方興地產（中國）有限公司（0817.HK，簡稱“方興”）、遠洋地產控股有限公司（3377.HK，簡稱“遠洋地產”）等。
其中，碧桂園上市創(chuàng)造的“首富”傳奇，至今仍為資本市場津津樂道。碧桂園在2007年4月3日開始正式招股，得到了眾多投資者的力捧，香港公開發(fā)售獲得255倍的超額認購，凍結資金約為3300億港元，金額在香港股票發(fā)行歷史上，僅次于中國工商銀行于2006年10月招股時凍結的約4100億港元。最終碧桂園以發(fā)行價格區(qū)間的上限5.38港元定價，加上超額配售合共融資148億港元。
2007年4月20日，碧桂園上市首日收盤價為7.27港元，較發(fā)行價上漲了約35%。按該收盤價計算碧桂園的總市值達到1163億港元，而當日香港內房股龍頭中海外的收市市值僅約710億港元，而A股地產股龍頭萬科的收市市值換算成港元也僅為790億港元，碧桂園因而一躍成為中國市值最大的上市房地產公司。碧桂園的創(chuàng)始人楊國強之女、年僅25歲的楊惠妍持有碧桂園59.5%的股權，價值達到692億港元。
碧桂園的“造富”效應，吸引其他房地產公司加速了上市的步伐。特別是7月開始，幾乎每個月都有新的房地產公司登陸香港。
7月3日，來自廣州、主打高端住宅物業(yè)的合景泰富在香港上市，香港公開發(fā)售超額認購倍數(shù)達到226倍，以招股價區(qū)間上限7.28港元定價，加上超額配售合共融資52.3億港元。
8月17日，央企中化集團旗下的方興在香港上市，香港公開發(fā)售部分錄得169倍的超額認購，最終以2.35港元的招股價區(qū)間上限定價，加上超額配售合共融資38.1億港元。
當年9月底至10月初，更是出現(xiàn)了遠洋地產、SOHO中國和奧園三股連發(fā)的情形。
9月28日，央企中遠集團旗下遠洋地產在香港上市，上市當日股價大漲43%。
遠洋地產是北京市場最大的房地產公司之一，公開發(fā)售獲得205倍的超額認購，發(fā)行價也以7.70港元的招股價區(qū)間上限定價，加上超額配售的總集資額為137億港元。
10月8日SOHO中國上市，將這波上市熱浪推向了高潮。SOHO中國主打商業(yè)地產，且大部分項目位于北京CBD的核心區(qū)域，因而在眾多房地產新貴中脫穎而出。SOHO中國在香港的公開認購獲得168倍超額認購，發(fā)行價以招股價區(qū)間上限8.3港元定價，加上超額配售合共融資148億港元，集資額比肩碧桂園。
緊隨SOHO中國上市的第二日，來自廣州的奧園也登陸港交所，超額認購203倍，加上超額配售合共集資41.9億港元。
在這一年10月10日公布的胡潤百富榜，楊惠妍登頂中國首富位置，在前10名的位置中，還有多位房地產公司的老板，包括排名第3的許榮茂（世茂房地產）、排名第5的張力（富力）、排名第6的許家?。ê愦螅?/p>
金融危機后的資本盛宴
但2007年的這場轟轟烈烈的“造富”運動，很快被席卷全球的金融海嘯打斷，香港資本市場動蕩不安，恒生指數(shù)大幅跳水，從2008年5月至10月跌幅高達六成。同時，2008年中國房地產市場在連續(xù)幾年的嚴厲調控之下，商品房銷售面積同比下跌接近兩成，這是自1998年住房改革以來，商品房銷售面積首次出現(xiàn)下降，市場甚至傳出中國房地產行業(yè)出現(xiàn)“拐點”的聲音。
在這樣的形勢下，投資者對中國經濟和房地產行業(yè)的未來信心不足，對準備上市的房地產股也持保守態(tài)度。原本計劃在2008年上市的眾多房企紛紛選擇延緩上市，其中就包括恒大、龍湖、寶龍和佳兆業(yè)等。
而來自河南的建業(yè)地產股份有限公司（0832.HK，簡稱“建業(yè)地產”）則堅持在當年上市，但市場對其招股反應冷淡，香港公開市場認購率只有75%，最終只能以招股價區(qū)間的下限2.75港元定價，總集資額僅約13.75億港元，6月6日上市首日更跌破了發(fā)行價。
進入2009年，隨著“四萬億”經濟刺激計劃的推出，房地產市場開始復蘇。同時，香港股市也觸底反彈，資本市場春暖花開，這一年香港共有69只新股上市，集資合共2429億港元，位居全球首位，其中40只集中在第4季度上市。
2009年在香港上市的房地產公司約10家。不過牛市之下，房企的上市之路也并非完全順風順水。由于新股集中在當年第4季度大量上市，市場資金被嚴重分流，投資者面對數(shù)十只新股應接不暇。面對競爭，不少準備上市的公司只好忍痛割愛，調低招股價格，或者干脆推遲上市。
寶龍地產控股有限公司（1238.HK，簡稱“寶龍”）在2008年沖擊上市未能成功，這次卷土重來，志在必得，不惜以較低的價格參與市場競爭。寶龍于9月25日發(fā)布招股章程，招股價區(qū)間為3.30港元至4.90港元，預計最高集資49億港元。但是市場反應冷淡，寶龍不得不在10月6日將招股價下調至2.75港元，遠低于此前設定的招股價區(qū)間下限。但是即便如此，寶龍最終在香港公開發(fā)售部分錄得的認購率也只有約29%，只得將未獲認購的公開發(fā)售股份分配到國際發(fā)售，最終加上超額配售的集資總額為29.9億港元，較最初計劃的最多融資額縮水了約40%。
值得注意的是，寶龍上市的聯(lián)席保薦人工銀國際，日后還因在寶龍上市過程中的不當操作，遭香港證監(jiān)會譴責及罰款1250萬港元。香港證監(jiān)會在2014年5月發(fā)布的調查結果顯示，工銀國際未對寶龍介紹的若干承配人進行客戶盡職審查，盡管懷疑承配人缺乏獨立性，仍然確保承配人會獲提供保證金融資，令寶龍得以順利上市。寶龍上市時面臨的危機程度，從中可見一斑。
進入10月，市場形勢更加危急。10月29日，來自深圳的卓越集團在公司網站宣布：由于國際投資市場徘徊觀望氣氛濃厚，考慮到認可卓越的投資者的利益和意愿，公司決定延遲全球發(fā)售計劃。而來自廈門的禹洲地產股份有限公司（1628.HK，簡稱“禹洲”）則最終以招股價區(qū)間的下限2.7港元定價，香港公開發(fā)售部分獲得2倍超額認購，在11月2日成功上市，融資16.2億港元。
好戲還在后頭。進入11月，恒大地產集團有限公司（3333.HK，簡稱“恒大”）和龍湖地產有限公司（0960.HK，簡稱“龍湖”）的上市，成為2009年房地產公司赴港上市的高潮。
11月5日，經歷了2008年上市失敗的恒大在香港成功掛牌上市。恒大以招股價區(qū)間的中段3.5港元定價，香港公開發(fā)售部分獲得45倍超額認購，刷新了9月以來多家房企削價上市的頹勢，合共融資65億港元。恒大上市當日收盤價為4.7港元，較發(fā)行價溢價34%。
以4.7港元收盤價計算，恒大的市值達到了705億港元，超過碧桂園成為當時在香港上市的內地民營房企中市值最大者。而恒大主席許家印持股約68%，其價值高達479億港元（約422億元人民幣）。就在2009年10月，最新一期公布的胡潤百富榜，比亞迪汽車的王傳福以350億元人民幣榮膺中國首富。許家印因此一舉超過王傳福，成為中國內地的新首富。
11月19日，同樣經過2008年上市折戟的龍湖，跟隨恒大的步伐登陸港交所。與2008年的慘淡認購情況不同，卷土重來的龍湖受到了資本市場的熱烈歡迎，公開發(fā)售部分獲得57倍超額認購，發(fā)售價也以接近招股價區(qū)間上限的7.07港元定價，加上超額配售合計融資約81.3億港元。上市當日，龍湖股價上漲13.3%達到8.01港元，總市值達到401億港元。龍湖董事長吳亞軍及其丈夫兩人合共擁有龍湖約78%的股份，夫婦總資產達到約313億港元。
2009年是中國房企沖擊港股上市的大年，不僅數(shù)量龐大，其中還不乏恒大、龍湖等日后在行業(yè)舉足輕重的重要企業(yè)。然而，這一年開始，國際投資者對不同規(guī)模的房企的態(tài)度也出現(xiàn)了分化，由于經歷了2008年經濟危機和行業(yè)下滑的洗禮，恒大、龍湖等規(guī)模較大、風險承受能力較強的房企，越來越受到資本市場的青睞。而對于一些中小型房企，投資者的心態(tài)則越來越謹慎。來自資本市場的支持，反過來又進一步推動了中國房企中“強者更強”局面的出現(xiàn)。
中小型股的集體沖刺
恒大和龍湖上市之后，當時主要的大型房地產商基本都已經上市了。中小型房地產企業(yè)要突圍而出，一定要抓住接下來的一波上市機會。同時，由2010年開始， A股出現(xiàn)了長達數(shù)年的房企上市空窗期，促使大量的房地產開發(fā)商奔向香港資本市場。
2010年至2012年，融創(chuàng)中國控股有限公司（1918.HK，簡稱“融創(chuàng)”）、旭輝控股（集團）有限公司（0884.HK，簡稱“旭輝”）和新城發(fā)展控股有限公司（1030. HK，簡稱“新城發(fā)展”）先后成功上市，也推動其成為此后數(shù)年房地產行業(yè)中快速發(fā)展的幾匹黑馬。
2010年10月7日，融創(chuàng)在香港聯(lián)交所正式掛牌上市。融創(chuàng)的上市籌備工作始于2007年，并引入雷曼兄弟作為戰(zhàn)略投資者，但因為趕上了2008年的國際金融危機而擱淺。2009年，融創(chuàng)已經確定在12月18日上市，并開始路演，但市場狀況并不理想，融創(chuàng)不想折價發(fā)售，因而在上市前4天發(fā)布公告稱，鑒于當時的市場狀況以及為投資者爭取最佳利益，公司決定暫緩上市。
這一次融創(chuàng)再次沖擊港股，公開發(fā)售部分的超額認購倍數(shù)約3倍，合共融資約26億港元。上市之后，融創(chuàng)充分利用資本市場的融資和并購功能，參與對綠城、萬達商業(yè)的資產收購，迅速躋身中國房地產行業(yè)的一線梯隊。
2012年11月23日，旭輝正式登陸香港聯(lián)交所，集資約17億港元。上市后，旭輝充分利用資本市場的融資渠道，股債并舉，接連發(fā)行境外美元債和永續(xù)債、境內公司債和私募債等，并于2013年、2015年和2017年分別進行定向增發(fā)，引入戰(zhàn)略性股東如亞洲知名投資公司RRJ和平安人壽，助力其迅速擴大規(guī)模。
2012年11月29日，新城發(fā)展在香港上市。特別之處在于，新城集團此前已經擁有國內的B股上市平臺，但長期無法通過資本市場直接融資。為了滿足對資本的需求，這次由B股上市公司的母公司新城發(fā)展實現(xiàn)了整體上市。此后，新城B股在2015年成功轉為A股，新城集團旗下?lián)碛蠥股和H股兩個上市平臺，打通了境內外融資的雙渠道。
2013年和2014年，港股市場更是刮起了一股中小型房企上市的熱潮。2013年，朗詩綠色地產有限公司（0106.HK）、當代置業(yè)（中國）有限公司（1107.HK）、龍光地產控股有限公司（3380.HK）、時代地產控股有限公司（1233.HK）等相繼登陸港股。2014年，則有力高地產集團有限公司（1622.HK）、中電光谷聯(lián)合控股有限公司（0798. HK）、陽光100中國控股有限公司（2608.HK）等在香港上市。
2014年12月23日，還有一只超級大盤股大連萬達商業(yè)地產股份有限公司（3699. HK，簡稱“萬達商業(yè)”）在H股上市。以萬達廣場為拳頭產品的萬達商業(yè)，自2005年以來，多次爭取在內地和香港上市，長達10年時間，終于夢圓港股。
萬達商業(yè)以接近招股區(qū)間上限的48港元定價，公開發(fā)售部分獲得4倍的超額認購，加上超額配售合共融資313億港元。以發(fā)行價計算，萬達商業(yè)上市時的總市值達到2148億港元。按照萬達商業(yè)董事長王健林擁有上市后的萬達商業(yè)54.3%的股份計算，其持股價值高達1166億港元。此后在2015年和2016年，王健林連續(xù)兩年成為胡潤百富榜上的中國首富。
在2014年的上市小高潮之后，在2015年至2018年，港股上市已經屬于“拾漏補缺”的階段，房地產公司上市數(shù)量明顯減少，但因為內地資本市場的大門對大部分房地產企業(yè)依舊緊鎖，港股依然成為部分房企突破上市的路徑。
2015年10月，來自福州的福晟集團宣布將位于長沙的6項物業(yè)注入香港上市公司佑威國際，開始運作地產資產通過港股借殼上市。由于收購觸發(fā)了香港交易所的“新上市申請人”的要求，佑威國際向港交所提出了新上市申請。經過兩年多的努力，交易最終在2017年12月1日成功完成，公司名稱隨后也更改為福晟國際控股集團有限公司（0627.HK，簡稱“福晟”）。
2016年1月13日，來自福建的融信中國控股有限公司（3301.HK，簡稱“融信”）在香港上市，融資約18億港元。融信在上市前的2012年、2013年、2014年以及2015年6月，凈借貸比率分別達到170%、500%、1540%及640%，其高杠桿快擴張的做法，與10年前的綠城相比有過之而無不及。上市之后，融信迅速做出了調整，采取多元化的融資方式，凈借貸比率于2016年年底下降至98%。
2018年1月16日，同樣從福建起家的正榮地產集團有限公司（6158.HK，簡稱“正榮”）成功上市，融資約45億港元。上市之后，正榮的凈借貸比率從2016年年底的206%下降至120%。值得注意的是，正榮的實際控制人為歐宗榮，其弟歐宗洪正是上述融信的主席。以融信、正榮為代表的閩系房企，以高杠桿、高周轉的經營方式聞名，上市之后，隨著股本的增加和融資渠道的打開，發(fā)展的道路變得更加穩(wěn)健。
有人漏夜趕科場，有人辭官歸故里。就在一些房企還在努力爭取在香港上市的時候，一批已經在港上市的房企，卻冒出了回A股上市的念頭，其中包括首創(chuàng)、富力等，而萬達商業(yè)和恒大更是積極付諸行動，前者在香港私有化并退市，后者積極參與A股上市公司深深房的重組工作。究竟是什么因由在鼓動這波回歸A股的暗涌？下一節(jié)將詳細講述。