在中國場景中的應用

以上研究針對美國股市展開，我國的資本市場起步較晚，目前尚處于不斷完善發展的轉型階段，那么上述發現在中國的場景中是否同樣適用呢？

胡勇、李意和喬元波（2016）參考我們的文章，對中國股票市場中，流動性對上市公司創新活動的影響做了實證檢驗。他們采用了我國2010年至2015年的計算機、通信等創新性較高的行業的上市公司作為研究樣本，用發明專利度量上市公司的創新質量，用發明專利和實用新型專利的和度量上市公司創新活動的數量，而在流動性指標上，也采用了相對有效價差。

同樣基于雙重差分法[37]，他們的研究發現，與我們的基本一致，流動性提高同樣會抑制我國上市公司的創新活動。而在傳導渠道上，他們發現股票流動性增加會吸引更多的基金公司持有上市公司股票，而我國的基金公司也大多更關注短期的業績，給公司高管帶來更多短期壓力，進而減少創新投資，這與我們的研究也是一致的。

除此之外，馮根福等（2017）以我國2006年至2013年的滬深A股上市公司作為樣本，也對股票流動性對我國上市公司的創新活動的影響進行了研究。他們的文章更進一步結合中國的實際，分別對民營和國有兩種性質的企業進行了研究。在流動性的度量上，他們也采用了相對有效價差，在創新的度量上，他們采用專利授權數量以及企業的創新效率兩個指標。其中，創新效率主要借鑒Desyllas和Hughes（2010）以及Hirshleifer等（2012）的研究，采用公司的專利授權數與研發投入絕對額自然對數的比值。

在文中，他們采用了我國的股權分置改革和印花稅改革作為流動性的外生沖擊，來解決內生性問題。研究發現，對民營企業而言，由于其市值一般較小，而且股權相對分散，得出結論與我們的研究發現一致：流動性高會增加它被并購的可能性。同時如果其業績下滑，高的流動性會使得短期投資者更方便退出，給管理者帶來壓力。因此流動性水平的提高會抑制我國民營企業的創新水平。

與民營企業不同，他們的研究認為，在我國，國有企業的并購活動更多由政府主導，被市場非國有企業并購的可能性較小。而且，國有企業無其他大股東監督，加之代理鏈條長，管理者出于升遷考慮，本身會對短期利益更加看重，長期投資不足。在股改前，由于流通股占比少，流動性對國企影響較小。股改后，國企考核方法和股權結構日趨多元化。此時，如果國企經營業績不佳，流動性的提高會使投資者用腳投票，導致股價下跌。為了國有資產的保值增值，管理者會更加注重研發投入，增加企業的長期盈利能力。同時，股改后，外部投資者可以成為國企大股東，這部分大股東追求利潤最大化，更看重企業的短期和長期盈利能力，迫使國企加大研發創新投入，否則股價下跌，將導致國有資產貶值。因此，他們的研究發現，在國有企業樣本中，技術創新水平則與股票流動性顯著正相關。

本章小結

本章分析了股票流動性這一重要的市場特征對上市公司的創新活動的影響，并對流動性影響創新的傳導渠道做了探究和分析。本章要點總結如下：

·股票流動性不僅會影響投資者的投資決策，對上市公司也會產生真實的影響，具體表現為會抑制上市公司的創新活動；

·公司股票流動性提高，使敵意收購者更容易偽裝自己，增加上市公司面臨的被收購壓力，進而會抑制上市公司的創新活動；

·流動性提高會對不同類型的機構投資者的投資決策產生影響，投機型以及指數型投資者的持股比例會大幅上升，而其中短期的投資者會給管理者帶來更多的短期業績壓力，進而抑制公司的創新活動；

·政府及證監會等相關監管單位可以考慮對我國的交易制度等進行完善，抑制投機性的短期、高頻交易行為，培養長期投資者，降低單純帶來更多“噪音”的部分流動性，以促進公司的創新。

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