我國私募基金的問題、出路與前景

我國私募基金是伴隨我國證券市場共同成長的機構投資者。雖然關于私募基金的作用、地位在學術界和政府主管部門并沒有得到共識，但是私募基金對于活躍市場、分散市場風險等方面的作用則不可否認。近期以來，我國金融市場局面發生的一些變化，將對我國私募基金產生重要的影響。

對于我國私募基金的研究，主要有李惠（2001）、夏斌（2002）、韓志國（2002）。剩余的是一些碩士研究生論文，如呂德忠（2000）、王彬（2000）、李春（2000）、何聲燾（2000）、李果（2000）、黃東明（2000）、郝磊（2000）、潘道義（2000）、馬曉峰（2000）、韓淑偉（2000）等。相比之下，我國研究對沖基金的學者較多，僅博士論文就有陳儒（2000）、孫建冬（1999）、程翼（2001）、陳肇強（2004）、陳高翔（2002），以及劉壯成（2005）等。由于國際金融市場基金業的法規發育相對成熟得多，國外學者對基金的研究一般分為共同基金與對沖基金。在此兩大類之下，又有許多研究其子項目的研究成果。私募基金在國外的研究文獻中幾乎沒有。我國通常所指的私募基金在很大程度上相當于國際資本市場所說的對沖基金。

一 我國私募基金生存環境發生了很大的改變

1．國際私募基金市場出現新動向

近年來，國際資本市場出現了的一個顯著現象首先是私募基金的發展速度很快，業績引人注目，其模式越來越受到一些大的機構投資者的認可，成為國際金融市場的焦點。根據歐洲私募股權與創業資本協會統計，2003年歐洲私募股權的總投資額達到291億歐元，總的融資量達到270億歐元。普華永道世界投資報告認為，2004年私募股權投資額占GDP的份額在北美、歐洲和亞洲分別為0.97%、0.28%、0.23%。近5年來，美國的私募股權基金總量增長了1倍，達到目前的約7000億美元的規模。此外，全球對沖基金增長迅速，1990年全球大約有390億美元對沖基金資產，到2003年，已達到6500億—7000億美元的資產規模，平均每年的增長速度超過25%。過去5年，美國退休基金總數約5萬億美元資產，在對沖基金、私募股權基金、房地產基金以及衍生金融工具中投資的比例從2%增長到5%。著名的加州退休基金、賓夕法尼亞州退休基金，以及通用電氣（GE）等，都放寬了對私募基金的投資限制比例，而歐洲的許多退休基金也提高了投資于私募基金的比例。根據世界銀行的統計，我國養老基金從2001年到2075年的收支缺口將達到9.15萬億元人民幣。以現行的投資體制，應付如此大的開支是不可能的，唯一的辦法是在充實賬戶的同時，提高投資收益率。提高投資收益率的辦法之一就是將部分資產委托給表現優秀、誠實信用的私募基金管理。根據美國市場1995—2000年對沖基金與共同基金的業績對比，表現最好的前10名的對沖基金的平均收益率達到53.6%，而表現最好的共同基金平均收益率為36%，同時表現最差的對沖基金的平均收益率為-7.7%，而表現最差的共同基金的平均收益率為-19.8%。對沖基金這種私募基金形式收益水平顯著高于共同基金這種公募基金。因此，不能將養老基金完全依賴于受政府制定管理費價格保護的證券投資基金管理公司。最后，在創業投資方面，2003年，僅歐洲管理的資產就有約1.8萬億美元，這些分布在36個歐洲國家，平均每個國家的風險投資資產約為500億美元，是我國的近40倍。可見，我國的創業投資發展有極大潛力。我國私募基金應當認識到上述這些國際私募基金界出現的新動向，并密切關注其對國內市場所產生的深遠影響。

我國私募基金類似于國際金融市場的對沖基金（Hedge Fund）。比如紐約商品交易所對對沖基金的定義為：有可能投資與多樣化資產的私人機構投資者，他們的交易行為和投資行為是代表其客戶的利益，這些客戶多數是高凈值的私人。這里，除了高凈值的私人客戶之外，其他的內容完全與我國的私募基金相同。而我國的私募基金的資金來源其實也有許多是民營企業和私人投資者，當然也包括一些國有機構。而國外大部分的大型機構的資金一般投資與共同基金（Mutual Fund，例如類似于我國的證券投資基金）。對沖基金在50年前剛剛出現，自20世紀80年代末期以來，對沖基金發展迅速，每年的增長速度達到25%。根據Temont公司統計，1990年大約有390億美元投資在對沖基金中，到2003年，有6500億—7000億美元的資產由對沖基金管理，這些資產分布在約5000個基金中，平均每個基金的數額超過1億美元。同時，全世界的對沖基金數量有92%在美國，有7%在歐洲，只有1%左右的數量存在于亞洲和全世界其他剩余地區。可見，美國是對沖基金的主要控制地。而現代信息技術已經足以使巨額資金在數分鐘以內，從全球其他地區匯集到一處。相比較而言，我國私募基金規模很小。根據我國學者估計，我國A股市場的私募基金規模大約有5000億元人民幣，合600億美元。規模較大的單一基金數額估計為2億—3億元人民幣，合3000萬—4000萬美元。

2．私募基金在國內的投資面臨外國投資者的競爭

私募基金生存的重要條件是資金來源穩定。私募基金的資金來源不光受到國內儲蓄、證券、信托、保險、外匯等理財產品的競爭，也受到外資金融機構開發的互換產品的競爭，以及外資商業銀行和投資銀行對私人銀行業務的開拓的競爭（私人銀行業務的主要客戶是高凈值私人投資者）。據統計，目前在我國的外資銀行共有225家營業性機構和240家代表處，本外幣資產總額為796億美元。越來越多的外資銀行正在進入中國市場。外資銀行在金融產品開發和市場開發方面擁有豐富的經驗，對于開發我國市場也是有的放矢。例如渣打銀行和荷蘭銀行在2005年5月推出的理財金融產品是比較典型的互換業務。而私人銀行業務也受到外資銀行，尤其是有經驗的歐洲銀行的強烈關注。20世紀末期以來，東南亞經濟的快速發展，使得歐美私人銀行業務在東南亞各國儲備了開發亞洲市場的經驗。近20年來我國經濟的持續高速增長以及積累的巨額民間儲蓄，受到了這些銀行的密切關注。相比之下，我國私募基金的資金來源主要是靠基金經理與資金方的特殊私人關系維系。這對于發展一種可利用現代營銷技術開發客戶的業務是難以成功的。如果沒有客戶的資金，私募基金名存實亡。

隨著我國證券市場的逐步對外開放，許多合規投資者對我國A股進行了重點的、持續性的投資。由于這些外資機構資金來源穩定，操作經驗豐富，分析市場工具科學，其在A股市場的盈利將可能有持續性。以2006年上半年以來的QFII投資成績即是明證。此外，國外不少熟悉亞洲市場的對沖基金看好中國經濟的長期發展，以及近期以來人民幣升值預期的作用，許多對沖基金以變相的手段進入我國證券市場，使得證券市場存在有“神秘資金”的猜測。再者，雖然我國目前實行資本管制，但是國外資金要想進入國內市場，手段還是比較多的，甚至可以通過金融工具創新中的“互換”（Swap），與境內的私人機構合作，以境內身份投資，但實際控制人和操作人與對沖基金完全相同。與合規的QFII相比，這些以對沖基金為背景的資金操作手段可能更加兇悍。對沖基金進入市場的首要目的是盈利。對于我國目前A股市場規模較小，許多上市公司流通股本小的情況下，更加容易通過造市獲取超額利潤。我國證券市場開放是一個大的趨勢，為長遠計，我國的私募基金應當對當前的形勢予以警醒，認真研究、學習國際對沖基金的經驗和技術，發展穩定的資金來源和風險控制技術。

3．法律地位尚待確認

過去，由于私募基金身份不能得到確認，加上我國對私人及其機構籌集資金有嚴格的限制，使得私募基金在證券市場投資的手段主要以短期、投機為主。一般是做完一個波段后，將客戶資金歸還，并將剩余利潤按照事先約定進行分割。其實，這種政府管制的方案既不利于金融市場的正常發育，也不利于我國機構投資者能力的培育。對于私募基金不予承認的態度，其背后的原因，可能是擔心對市場的破壞作用，此外可能擔心與國有機構合作導致國有資產流失的問題。上述兩個擔心，在現代交易技術的監管方面都可以獲取到有效的證據。對市場的破壞，不光自身承擔著巨大的投資風險，而且承擔著司法風險。在這些風險面前，私募基金一定會仔細考慮的。此外，如果私募基金與國有機構合作，并且存在國有機構資產流失的話，應當從國有機構經營監管的源頭尋找解決方案。比如不能因為銀行的信貸腐敗，就把商業銀行關張了事。市場，尤其是金融市場，其趨利性是非常強的。如果市場不開放，私募基金發展就會出現畸形。對于私募基金的身份地位不予確認，并沒有導致私募基金不與國有機構合作并形成的國有機構資產流失的可能性。同時，在其他資產市場上，典當、抵押、私人機構之間借款甚至吸儲等各種私人籌集資金的形式已經完全開放了。近期，我國主管部門高層多次在不同場合表示對私募基金身份予以確認的信息，但有些表態還是有強烈的金融控制的影子。主管機構應當深入研究國際對沖基金市場發展的態勢，以及恰當地把握我國金融市場發展的階段特點，給私募基金以平等的國民待遇。

二 不同種類私募基金的出路

私募基金是資本市場的重要組成部分，國際市場對其內涵一般分為對沖基金、私募股權基金和創業投資基金（也可稱為風險投資基金）。我國私募基金通常專指從事與證券市場投資的、非公募形成的機構投資者。據統計，我國A股市場的私募基金規模大約有5000億元人民幣。規模較大的單一基金數額估計為2億—3億元人民幣。市場結構面臨變遷，其發展方向將出現顯著變化。當前證券市場的深入發展以及外資背景的投資機構的競爭，要求我國私募基金機構業務分工將更加細密。這個私募基金業面臨結構性變動。私募基金應當積極調整，主動適應，選擇自己擅長的領域，摸索適合自己的盈利模式。

1．出路之一——并購型基金

股票市場的全流通改革是政府的既定目標。改革結束后，股票市場的流通股數量將比改革之前增加3—4倍。上市公司之間的收購也將比全流通之前簡單得多，敵意收購（hostile acquisition）的壓力也將迫使現有上市公司的管理層更加密切地與股東合作，以避免被收購的被動局面出現。此外，股票全流通后，為達到產業擴張的目的，上市公司之間的相互收購也將變得容易且更有經濟效率改善的意義。通常上市公司不論何種形式的收購，都會給其財務結構帶來較大的影響，并導致股票價格有所變化。這種變化必然對私募基金的投資模式帶來變化。其中有些私募基金可能專注于這樣的業務，由目前的普遍投機性私募基金轉變為專業化從事上市公司并購甚至產業并購的合作伙伴性基金（M&A Fund）。這種收購基金正是發達國家金融市場為數龐大的私募股權基金（private equity fund）中的一種。以近年來在我國多有斬獲的美國凱雷集團為例，該公司自有資金約為80億美元，而投資帶動的資金可達800億美元，比我國A股市場全部私募基金的總數還要多。強大的資金優勢、政治優勢和全球資本上諳熟的人脈關系，對一些并購項目基本上可以進行一些“外科手術”式的操作，即整體收購，不用十分費力地拿到海外資本市場上市，獲取超過30%的年收益率。此外，近年來在內地非常活躍的房地產投資商凱德置地（capitaland），其母公司則是新加坡交易所上市的大型房地產商嘉德置地集團在中國的全資子公司。這些國際投資機構，以全球化的金融眼光來看待機會，巧妙地組合資產，進行跨國金融市場套利。因此，在國際私募股權基金迅速發展的狀況下，我國的私募基金行業的政策限制，將逐漸變得寬松。以當前國內證券市場規模，定位為收購基金的私募基金機構，一般需要有3億元左右人民幣自有資產的機構可以向這個方向摸索，通過3倍的杠桿比例，帶動10億元左右的投資。此外，還要深入研究國際并購基金的商業模式，爭取尋找跨國金融市場套利的機會。

2．出路之二——對沖型基金

隨著上市公司股票全流通的實現，上市公司的股票數量將增加數倍，這為參與股票投資的資金的流動性增加了方便。加上證券監管嚴格程度的增加，單個的機構投資者很難像以前一樣利用“坐莊”的資金和信息優勢，獲取超額的利潤。此外，由于價值投資理念的逐步被人們認識，通過合謀鎖定股票數量，從而推高股價的操作方式變得越來越高風險。由于股票數量的增加，以及單一機構持有股票引起的要約收購披露義務，使得單一股票中的投資者呈現一種類似于壟斷競爭或充分競爭的市場格局，單一的機構很難具有先行優勢。最后，隨著股票市場做空機制的形成，股票買賣的任何一方對股票價格的預期走向比單一走勢時變得更具有易變性（Volatile）。因此，單純地鎖定價格并且推動價格上漲的操作模式全部需要改寫。即便沒有最后這一點，由于上述三個原因，對于單純從事股票買賣的投資機構，只能遵循有效市場理論（EMH）的指導，對價格的瞬時偏離進行適當的投機。然而，在一個逐漸成熟的二級市場上，價格非理性波動所出現的套利機會時間十分短暫，并且股票數量的增加和持倉品種的增加，私募基金經理通過個人盯盤的方式也將變得不適用。因為基金經理受個人體能和智力的影響，在瞬時的價格波動中，難以很快判斷投資機會。因此，通過編制計算機模型和程序，并且將交易指令嵌入到這種程序中，成為私募基金管理資產的最佳方式。所不同的是，在交易指令嵌入程序時，基金經理必須清楚地知道自己的預期收益率和與其風險承擔系數。當基金管理人對自己所管理的資金的風險偏好有完全的認識，并以此為基礎制定投資策略時，市場機制的最佳配置資源的功能才能得以體現。這種方法是西方大型金融市場投資中最常見的手段之一，而隨著我國證券市場的開放和發展，其用途逐漸成熟。比如最近上市的寶鋼權證，就完全可以用計算機設定的模型進行交易，其控制交易風險的能力遠遠高于交易員（操盤手）的瞬時決策。這種私募基金實際上最后將演變成為比較典型的對沖基金（hedge fund）。目前，國內已經有聲稱為對沖基金的投資機構，但是其網站顯示，其設計的產品還顯得過于狹窄，難以與當前的市場狀況相匹配。從事對沖投資的機構，對資產的規模不受限制，最主要的是開發有效的風險控制和轉移技術。

3．出路之三——創業投資基金

20世紀末，我國在科教興國戰略的指引下，各地成立了不少風險投資機構。由于當時純粹意義的風險投資環境并不十分成熟，而股票市場火爆，不少風險投資公司的投資組合中持有二級市場股票。這部分機構有的演變成為主要在二級市場投資的機構投資者。但是隨著我國證券主板市場改革逐步完善，以及外資風險投資公司在風險投資領域的成功的示范效應。上述這些機構還將會有參與風險投資這種直接投資的興趣。同時，由于其有參與二級市場的經驗，其投資的二級市場的上市公司的主業很有可能是其風險投資選擇直接投資項目的重要依據，也是其風險投資項目退出的重要出口。而股票全流通的改革和證券主管部門對上市公司經營業績的要求的增加，上市公司必須實實在在考慮其并購的項目能夠為其經營業績加分。而不同于過去市場中單純為制造題材的收購。在這種條件下，上市公司、風險投資公司、被投資項目的創業者，以及該上市公司的股票投資者，可能得到多贏局面。雖然這種模式對于風險投資公司有內幕交易（inside trader）的嫌疑，但是以現行國內的法律體系和執法空間，這種模式具有一定的可操作性。此外，發達市場一直持續關注的內幕交易實際上也是在法律和法規限度內獲取合法的、相對可靠的利潤的重要手段之一。上述這種投資模式，可以成為一部分有創業投資經驗和背景的私募基金探討的發展方向。

實際上，我國快速成長的中小型企業一直是風險投資機構掘金的領域。據安永公司的統計，2004年，我國完成的風險投資金額已經達到12.7億美元，而在2002年，這個數據只有4.18億美元。其中外資已經成為我國風險投資事業發展的重要力量。比較而言，外資在項目選擇和退出機制上更具有優勢。比如高盛對蒙牛的投資（Pre-IPO），以及凱雷集團對攜程網（Ctrip）的投資。這樣的盈利模式是我國具有風險投資經驗和背景的私募基金所必須關注的。一般從事該類業務的投資者，應當具有5000萬元以上人民幣資產。通過制定合理的資產組合，從事跨市場套利。

三 向身邊的QFII學習

2005年以來，QFII在我國證券市場的投資表現十分顯著。從大量增倉封閉式基金，到持續增倉A股，再到青睞股改股，其投資思路明晰，手法獨特。QFII投資的主要方式是“運動戰”，并且板塊效應顯著。據統計，2004年年底，滬深A股上市公司十大流通股中QFII持股家數僅有47家，到2005年上半年，QFII持股家數已達到93家，持股家數和持股數均翻倍。此時正好市場連續下跌，國內部分基金公司有恐慌性拋盤跡象。在股改試點初期，境內投資者一度紛紛拋棄試點股，而其時QFII卻開始積極吸納。上半年，G申能及G韶鋼等8家個股十大流通股股東中均有QFII身影。進入10月后，以基金為代表的內資機構，大幅度減持周期類股票，鋼鐵、石化等大市值行業股票，而在第三季度，瑞士銀行、高盛、摩根士丹利等知名的國際投行大手筆增持G寶鋼。其中，瑞士銀行躍居寶鋼第一大流通股東，高盛公司環比增持70%，摩根士丹利的持股數增加到6608萬股。截至2005年11月，約有50億美元的QFII投資額度被獲準投資，未來一段時間，外匯管理局將QFII的投資額度增加到100億美元，約相當于800億元人民幣。QFII已經逐漸成為我國證券市場投資的一支重要力量。前期QFII的大手筆增倉與內地機構的先后減持所形成鮮明對比，值得關注。根據國際經驗，上述現象的背后原因和啟示主要有以下幾點。

1．公募基金普遍表現要弱于私募基金

我國證券市場投資基金市值至2005年第三季度約為1600億元，均為公募基金，相當于國外市場的共同基金（mutual fund）。根據國際學者Ackermann、McEnally和Ravenscraft（1999），以及Liang（1999）的研究，由于對沖基金這種私募基金在決策機制、費率結構、激勵機制、規模以及投資策略等方面與公募基金有所不同，對沖基金普遍的表現要超過公募基金。根據VAN對沖基金顧問公司的統計，美國市場1995—2000年對沖基金與共同基金的業績對比，表現最好的前10名的對沖基金的平均收益率達到53.6%，而表現最好的共同基金平均收益率為36%，同時表現最差的對沖基金的平均收益率為-7.7%，而表現最差的共同基金的平均收益率為-19.8%。而QFII的內部投資體制，與私募基金的管理機制相似，或者說QFII機構完全具有這種能力。因此僅從基金結構而言，QFII具有這方面的基礎優勢。私募基金業績表現出色主要原因是私募基金管理人與出資人之間的特殊交易結構。第一，基金管理人作為一般合伙人（general partner）要部分出資，作為其全部管理資金的一部分。基金管理人這種雙重代理身份，使其更具有努力提高業績的動力。第二，對沖基金經理的收入必須達到事先約定的基準（或最低收益率，hurdle rate）回報率之后，才能得到管理費用（incentive fee），否則只能拿薪金。在業績標準設定方面，對沖基金基金經理必須接受高標尺條款（watermark provision），即管理分紅必須達到要求的標尺條款。如果因當年盈利任務未完成，次年管理費的收繳要回補上年未完成任務部分，彌補結束后才可以收取管理費。第三，對沖基金一般具有最低投資規模和資金的最短鎖定期，出資人在鎖定期內資金不能撤離，保證了資金的穩定性。第四，國外的私募基金通常規模較大，大規模的資金其規模效應顯著，能夠支付最優秀的研究費用的信息資料費用，有助于其隨時掌握全球金融市場的動態，形成跨市套利的快速決策。為鼓勵對沖基金的發展，1997年6月，美國證監會（SEC）放寬了對沖基金的投資者上限為100個的人數限制。最后，對沖基金的投資策略靈活，可以使用杠桿、賣空、互換、套利以及其他衍生產品投資技術。其投資策略一般不同于共同基金的買進—持有策略，而是采用動態投資策略，使得其資產表現往往與大盤指數幾乎沒有相關性。雖然美國本土注冊的對沖基金要求投資者人數不得超過500家，但如果私募基金來源于離岸市場的話，其稅率和投資者人數以及信息披露更加自由，為基金管理人提供了更加寬泛的投資策略選擇和心理優勢。

對于共同基金，國際上通行的管理費收取標準最少由基金規模和表現兩項指標決定，我國目前證券投資基金管理人的收入一般只與規模有關。我國證券投資基金的收費方式在面臨市場競爭方面需要改進。此外，我國證券市場的私募基金數量已經達到約5000億元人民幣的規模，是市場的重要投資力量。對于我國私募基金的發展應當采取鼓勵的態度，使其有合法的身份積極參與市場，提高實戰水平，完善整個股票市場機構投資者之間的均衡博弈結構。

2．資金成本低，有耐心的、長期的心理優勢

QFII在設立時，并未要求其明確資金來源，同時批準額度對于這些大的國際性機構來說，所占其自有資金比例極小，這些機構的國際市場籌資能力又特別強，因此推測QFII的資金成本接近于國際資本市場價格。美聯儲自2004年6月30日從40年來的低點1.0%開始，連續升息12次，到2005年11月1日將美元基準利率上調至4.0%，即便按照高盛公司的樂觀估計，人民幣兌美元匯率繼續升值20%計，QFII投資到A股的資金成本約為4.8%。如果按照世界銀行2005年6月1日公布的倫敦同業拆借美元利率，則更低至3.53%，加上20%的升值預期，其成本為4.24%。然而，根據我國學者（謝平等，2004）的研究，我國銀行貸款的資金成本盡管在全國按照區域性市場劃分有一定的差別，但平均成本為10%左右，大部分的貸款機構不能按照人民銀行公布的信貸利率價格從銀行籌集到資金，而需要申請信貸過程中增加許多交易費用。按照金融市場結構理論和IS-LM模型，如果按照銀行資金成本的實際價格，折算證券市場投資回報率的話，我國證券市場的平均市盈率（P/E）應達到10倍，并且每股收益全部用于分紅計算，才具有證券市場與信貸市場相等的資金回報率。這個前提條件在目前的市場狀況是很難達到的，這誘發了國內基金經理對我國證券市場整體估值不看好的判斷。由于美國的金融市場以證券化資產為主，其聯邦利率基本上可以作為一個真實價格用于計算對應的證券資產融資的價格。我國金融資產以儲蓄性信貸資產為主，資金的價格更應當主要地以信貸資產價格計算。可以看出，由于國內和國際金融兩個市場存在著比較大的結構性差異，以及摩擦成本（或稱交易成本，摩擦成本直接影響交易效率，一個有摩擦的市場可以看作相對低效的市場）的存在，直接影響了不同國別背景的機構投資者對同樣的人民幣資產價格計算的證券價格產生了巨大的分歧。QFII對我國證券市場的投資，使得A股市場成了國際金融市場和國內金融市場金融資產價格傳導的樞紐。我國金融市場結構失衡，各子市場之間分割嚴重，多層次市場建立滯后，在這個問題上得到了直接的表現。

3．客觀看待信息引導

要看到QFII投資機構為獲取有利的投資機會對市場進行有誘導性分析的信息傳遞和擴散背后的利益動機。最為典型的是，自QFII被批準進入中國A股市場以來，這些機構有的研究人員在不同場合、媒體和時間里，多次發布認為A股估值過高的信息，直至演變成我國本土證券投資人士與其針鋒相對的PK。討論的結果姑且不論，但我們至少應當看到，證券市場作為一個資本流動和趨利性極強的場所，每個交易方都有自己的利益立場，研究人員“各為其主”。此外，假設按照QFII的投資理念和價值判斷的標準看，從QFII大幅增倉的結果看，至少有一點可以明確，A股不是沒有投資價值。實際上，我國流通股資產價格大幅下跌的最主要原因，與我國證券市場發展制度變遷有關。由于我國證券市場在全流通改革之前政府行為不能規范，通過控制上市資源造成流通股價格高企（李茂生，1996; 2002），而此次全流通改革的力度大、速度快，過去二級市場的A股投資者普遍具有虧損心理陰影，一定程度上造成了國內投資者對A股市場缺乏信心的后果。

4．我國證券投資專業人士應當扎扎實實研究市場，用全球化的眼光來判斷市場

通過自己獨立的、客觀的判斷，爭取話語權，不人云亦云，比如QFII機構研究人員所舉的印度基金經理的案例，恰恰由于國內機構投資者很少關注而顯得被動。同時必須承認，我國證券投資行業雖然人才濟濟，但要追趕QFII這些在發達市場脫穎而出的杰出機構，尚有不小的差距，其中最突出的差距是投資的國際化眼光。以G寶鋼與紐約交易所上市的浦項和米塔爾為例，11月17日，G寶鋼報收于3.85元，市盈率4.8倍，未來3年的年分紅回報率接近8%；同天，世界鋼鐵巨頭米塔爾在紐約證券交易所報價為26.51美元，分紅回報率為0.75%。另一個巨頭韓國浦項鋼鐵的報價為50.66美元，分紅回報率為3.08%，均大大低于寶鋼水平，但這兩個外資鋼鐵企業近兩年的股價走勢要穩健許多。最近5年，浦項和米塔爾最大漲幅接近5倍，面對近期鋼價整體下調的局面，米塔爾的下跌幅度不足16%，浦項的下跌幅度為6.5%。若以目前A股市場的估值水平，理論上外資只需用1100億元人民幣就能全面收購中國最大的三個鋼鐵上市企業：寶鋼、武鋼和鞍鋼新軋。而根據我國研究人員的估計，這樣的總估值遠遠未達重建一個寶鋼的資金需求。僅由此判斷，國內投資機構與國際投資機構在鋼鐵行業全球的投資價值的認識是非常不同的。在金融市場全球跨市套利的背景下，我國投資機構如果不能用國際化的眼光來判斷國內資產，則很可能會將A股市場中堅資產和影響力讓與他人，在對我國金融資產定價權爭奪中失利。隨著我國金融服務貿易領域的開放，我國金融市場與全球金融市場的融合和互動將變得更加深入，我國金融市場資產價格的變化將更多地受國際金融市場變動的影響。我國機構投資者應當正視差距，刻苦修煉；要直接跟蹤和把握國際資本市場的幾大中心作為動態發源地的狀況。取法其上、得乎其中，以國際化的眼光判斷資產價格的變動趨勢，迅速提高自己管理資產的能力和水平，真正負得其資產管理人的責任，不辱使命。

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