第二章 金融市場上的特立獨行者

混沌世界中的理性者

有“金融大鱷”之稱的世界投資大師索羅斯，雖然以其所取得的經濟成就而聞名于世，但在他自己看來，能成為一名哲學研究者似乎更能讓他深刻感受到成功的滋味。雖然投身于金融領域，但他從來沒有忘記自己對哲學的癡迷與研究。金融投機家與哲學家的這種雙重疊加的特殊身份讓索羅斯充滿了自信。

作為投機家，他的言論中充滿哲學思辨；而作為哲學家，他又沉迷于金融市場上的投機實驗。他在投資中堅持不斷地學習，逐漸形成了自己獨樹一幟的證券市場理論。

1987年，索羅斯出版了自己的投資記錄：《金融煉金術》。美國瓊斯投資公司這樣評價道：“《金融煉金術》是有關金融市場的經典之作，它不僅為投資者人手必備，喬治·索羅斯傳奇式的投資經歷更被投資者仰慕和傳頌。”雖如此說，在索羅斯本人看來，他更愿意把它看做是自己的一種哲學修行的結果，是自己的哲學思考的結晶。“其實我既不是一個現實主義者，也不是一個理想主義者，我努力尋求這兩者之間的平衡點。”他十分樂于在金融市場的現實中驗證自己的金融投資理論。

很多人都表示無法很好地理解他的這種理論。其實，索羅斯的投資哲學理論是相當復雜的。在這種混沌的世界中，索羅斯有著自己的理性思考，他自由地行走于混沌的金融世界。

混沌是20世紀70年代發展起來的一門科學理論，到80年代至90年代則發展成為研究熱潮。混沌學隸屬于非線性動力學，是非線性科學的主題內容。混沌學中的混沌不同于通俗意義上的混沌，也不同于一般科學中的混沌，而是具有確切意義的科學概念。這里的混沌是指確定性系統的無規行為。對于三百多年牛頓力學中的確定性原則，這種理論無疑是一次重大的科學革命。

混沌的發現，在世界科學研究史上具有里程碑的意義，它是對牛頓力學中的確定性原則的一種顛覆性挑戰。也許正是基于這種突破性的意義，我們才愿意把索羅斯自己所創立的投資哲學理論也看成是混沌世界中的一次重大革命。

隨著世界經濟的迅速發展，金融市場的重要性和影響力越來越明顯。而索羅斯在其中的地位也自然具有不可忽視的重要性。雖然金融市場變化萬千，但是有一樣東西是不會變的，那就是只要證券交易存在，價格變動就一直令人們感到驚奇。每個時期都有不計其數的人在思考、研究著這些波動的原因。現在，絕大多數理論家都這樣說：“長期以來，股票價格反映其真實價值，在股票價格中必定存在某種邏輯。另外，短期波動反映供求關系的小幅變化，這種變化應該是不可預測和隨機的。”

人們普遍認為，投資者是完全理性的，而且其行為按照學術界的說法也是理性的。他們相信，投資者可以完全認識一個公司，所以，每一股的價值都可以有一個精確的價格。以這種認識為武器，每個投資者就會有理性地自覺行動，當一大批股票上市的時候，就可以選擇更好的。而且，股票的價格也可以通過估計公司贏利而保持在合理的范圍之內。這也就是通常被用來證明市場價值的上升是合理的“金融市場有效理論”，它是有關股市運行的最流行的一種理論。

喬治·吉布森（Edward George Gibson）也認為：“當股票在一個開放市場公開發行時，其價格可以被看做是市場最好的情報員。”

這也是傳統經濟學家們所一致認同的。他們都受到了牛頓物理學的影響，都致力于確立一些配備有效的規律來解釋和預測經濟行為，并希望借助于均衡概念來達到這一目的。所謂均衡，就是供求平衡的價格，均衡時市場上不存在不滿意的買者和賣者。經濟理論從需求和供給開始，它們都是有限的，可以是分別度量的數量。分別給定的需求曲線和供給曲線進行相反方向的變動，在運動中，它們的交點就是均衡點。當賣者明白自己在某一價格水平上愿意賣出多少，而買者知道他們在某一價格水平上愿意買進多少時，兩者的意愿相等的那個唯一的價格就是實現了均衡的價格。

均衡是公理性體系的產物，它的最大優點就是能夠用數學方程式表示出來。人們使用很多模型來描述金融現象，如基本面派、購買力平價原則（PPP）等。但有一個很嚴重的問題是，這些模型在數學上都很完美，卻并不適用于現實的金融市場。

諾貝爾獎得主瓦西里·里昂惕夫這樣評價經濟模型：“沒有哪一個實證研究領域使用如此眾多精細的統計模型，卻得到如此眾多彼此迥異的結果。”事實也確實如此。當古典經濟學家們還在大學課堂里講授均衡觀念、假設做出完美的競爭和達到完美的認識時，1980年，16家世界頂尖的金融分析研究機構對12個月后的美元，聯邦德國馬克匯率做出了自己的預測值。

那些假定經濟生活有理性和邏輯性的人常常論證說，金融市場總是對的，事件的真實過程是公司的經濟基礎，投資者可以先扣除市場將來的利息，也就是用貼現市場價格方式，來考慮將來的發展趨勢。

然而，身經百戰的索羅斯有著自己的理性思考，在他看來：“如果有人聲稱能夠對經濟市場做出科學解釋，那么他肯定是錯誤的。”在長期的投資經歷中，他得出了自己的結論，而這個結論與那些傳統理論是完全相反的。但，這就是索羅斯在混沌世界中理性思考的結果。

挑戰傳統

在索羅斯在倫敦經濟學院求學之時，他就對經濟學教授們關于經濟學的定義產生了懷疑。這些教授試圖使學生相信，經濟學是一門可以從中提出理論的科學，還可以借此發現統治經濟世界的規律。也許，其他學生對此毫不懷疑，索羅斯卻并不認同。在他看來，經濟學不同于科學。科學的首要特征是客觀，人們可以在不影響它的活動范圍的前提下來觀察它。但經濟學并非如此。因為人類是所有經濟活動的中心，人包含在經濟生活中，不可能不影響經濟生活。

索羅斯為了證明自己的觀點，用了一個非常有趣的故事：

克里特島人艾比曼尼迪斯說，克里特島人總在撒謊。如何判斷這句話的真實？因為艾比曼尼迪斯本人就是一個克里特島人，如果他說的這句話的含義是對的，那么，他的陳述就肯定是錯誤的；反之，如果他的陳述是對的，那么，他話中的含義就肯定是錯的。

這就是那個流傳很久的智力游戲——“說謊者悖論”。雖然這只是個游戲，但它證明了一個事實：一個陳述可能會影響到它所指的主體。即思想和現實是緊密相關、相互影響的。

幾個世紀以來，人們對于規律是永恒的這一規律深信不疑。但到了近代，這一事實卻受到了越來越多的科學家的懷疑。在傳統經濟學家們的眼中，反映是一個被動的過程，而參與是主動的過程，兩者互不相干。而索羅斯卻提出了完全相反的觀點，即這兩個過程是同時進行的。人們的認識和客觀世界之間是互相影響的，這是他的觀念框架的基石。索羅斯把它稱作反射性。

索羅斯并不認同傳統市場經濟有關于平衡理論的論述。他認為，市場總是錯的，投資者與市場之間存在著相互影響的關系，因此，在不斷發生反射性關系的金融世界里，根本不可能有人掌握完全的信息。

索羅斯說：“我的確承認自己的理論不配稱為科學，但我認為使用反射性概念要比使用均衡概念能夠更好地理解金融市場。”

其實，索羅斯的理論并非單純的反射性概念這樣簡單，還可以看到很多其他著名理論的影子。比如，著名物理學家沃納·海森堡的提出的“測不準原理”，這從索羅斯的“量子基金”的名字中就可以看出。20世紀偉大的哲學家卡爾·波普的“經驗證偽原則”，這是索羅斯大學中最喜歡的老師。索羅斯批判性的繼承了老師的這一理論，他說，自然科學和社會科學的研究對象存在根本的區別。自然現象可以充當獨立的客觀標準，科學則依此來判斷陳述的真理性或有效性。但在社會科學中，不存在這樣的客觀標準。“說謊者悖論”就是一個很好的例子。但，他對人們對于世界的認識和理解是不完整的這一理論卻深信不疑。

索羅斯深有感觸地說：“社會科學家的失敗與煉金術士的失敗之間有一個極其重要的區別，那就是雖然煉金術士徹底失敗了，而那些篡奪自然科學威信的社會科學家卻可以成功地制造重大的社會影響。人們的行為之所以容易受到理論的影響，恰恰是因為它們不完全為現實所支配。在自然現象中，只有當理論成立時，科學方法才是有效的。但在社會、政治和經濟問題中，不成立的理論也可以成為有效的理論。雖然煉金術作為科學失敗了，但社會科學作為煉金術成功了。”

索羅斯自己在金融領域中長期征戰，已經深刻地體會到了這一點。他在自己的反射理論中說：由于不能完備理解的問題，事件的參與者會形成固有偏見，他們根據這個固有偏見做出的決策會影響事件本身的發展進程。事件的參與者與事件本身構成一種反射關系。在這里，不會有均衡的結果，只有一個永無止期的變化過程。

在索羅斯看來，人類的智力還沒法充分的認識這個混亂的現實世界。“在一定程度上說，我們對于世界的所有觀點都是有缺陷或被扭曲的。”“我們對世界的認識也許只是真實世界的近似，我們的認識永遠也不會是真實世界的準確反映。我的基本觀點是，我們對生活于其中的世界的理解從來就是不全面的，因此，我不愿意去爭論現實的本質或終極真理。我們試圖理解世界，而我們自己便是這個世界的組成部分，但我們對世界不完全的理解在我們所參與的事件的形成中起著十分重要的作用。我們的思想與這些事件之間相互影響，這為兩者都引入了不確定因素。這就決定了我們不能把我們的決策建立在已有知識的基礎之上，因為我們的行動很容易產生預料之外的結果。”

在這種不完整和不確定性中，索羅斯沒有放棄對世界的了解和認識。相反，他對世界和人生的運行有著非常濃厚的興趣。讓自己的人生活得更有意義，以一種“救世主”的身份和意識去更好地認識乃至改造這個世界是索羅斯一直致力研究的。

在索羅斯的理論中，均衡理論和“有效股市假說”是很難成立的。他相信，自己對事物的看法是不完全理解在發生作用，這是一種不均衡現象，并不是傳統的經濟學家的均衡理論在發生影響。

其實，索羅斯也就像是那個游戲中的說謊者一樣，在外人看來，似乎很難理解，但他自己卻十分的清醒。索羅斯從來不懷疑自己的判斷和對世界的理解。在金融市場中，市場總是有缺陷的，而買賣的決定依據往往是人們的期望。

“當事件中有能夠思考的參與者時，主觀事物就不再局限于事實，而且包括了參與者的感覺，因果鏈不是直接從事實到事實，而是從事實到感覺和從感覺到事實。”投資者根據掌握的信息和對市場的了解，來預期市場走勢并據此行動。同樣，行動也反過來影響和改變了市場原來可能出現的走勢。

“我們對所處世界的理解注定天生就不完全，我們對于做出決定所需要了解的狀況，其實受著這些決定的影響。在參與者的期望和事件的實際結果之間，天生就有一種差異。有時候差異小到可以不理會。但有時候差異太大，就會成為決定事件過程的重要因素。”在如此混亂的金融世界中，沒有人能夠完全掌握市場。

在索羅斯看來，市場往往受到群體情緒的沖擊而時上時下。一只股票的價格并不僅僅是通過對獲得信息并敏銳地做出反應來決定的，而且還是混合著市場參與者情感的一種結果。在現實世界里，買賣的決定取決于人們抱有怎樣的預期。因而，投資者所付出的價格不是對于價值的簡單的消極反應而是考慮了股票價值的積極組合。

索羅斯基于自己對市場的種種認識，提出：“關于將來會是什么樣子的任何觀點，肯定都帶有偏見，是片面的……”認識與現實之間總會有差距，因而，索羅斯更相信，與傳統平衡理論相比，用反射性概念能更好地幫助自己理解市場，把握市場，贏得市場。

對“偏見”情有獨鐘

偏見，通常當人們提到這個詞語的時候，似乎更多的是帶有著一種負面的含義。人們主張要全面的分析問題，這也是一個理性的人通常的做法。

但是，金融投資界的殺手索羅斯卻對“偏見”情有獨鐘。

在索羅斯的眼中，“……參與者的價值判斷通常是帶有偏見的，并且這種盛行的偏見會影響市場價格”。

索羅斯認為，人的認識和世界之間總是存在著一定的差距，這造成了認識過程中偏見的存在。而這種偏見，在索羅斯看來是能夠影響市場價格的。金融市場幾乎總是錯誤的，只是在一定的期限內有自我驗證的能力而已。因為市場總是忽略了將來變化的可能和即將帶來的影響，所體現的并不是對將來事情負責的當前期望，而是由當前期望所產生的將來。按照索羅斯的回饋理論，市場提供的不是關于將來的理性的觀點，而是帶有偏見的觀點。

不僅如此，這種偏見的存在也會對股票的基礎造成影響。他說，“我的觀點是，在有些情況下，這些偏見不僅僅影響市場價格，而且影響所謂的股票的基礎，也就是當反饋變得很重要時。這不會經常地發生，但是，一旦發生，市場價格就成為另一種不同的模式。市場價格也起了不同的作用，它不僅反映所謂的基礎，它自身也成為基礎，形成新價格。”這是索羅斯在闡釋自己的理論中反復強調的。對他來說，偏見是一個很難把握的概念，他是金融市場參與者的思想與事情的真實狀態之間的差異，是經常存在的，而且這種偏見正是金融市場動力的關鍵所在。索羅斯認為：所謂偏見，不管是正面的還是負面的，都會引起股票價格的上升或下降。“這種歪曲會沿兩個方向發生作用，不僅僅市場參與者們是帶著偏見參與交易，而且他們的這種偏見也會影響事情的發展進程。”

索羅斯關于偏見的觀點，在美國人杰拉爾德·勒伯在《投資生存戰爭》一書的論述中也得到了驗證。杰拉爾德說：“根本就不存在所謂證券價值的最終答案這樣一種東西，12個專家可能有12種不同的結論。如果過了一會兒，條件稍有變化，再給他們一次機會的話，他們立刻就會改變自己的預測。市場價值與資產負債表和收入損益表僅有部分聯系，市場價值主要由以下因素決定：人性的希望與恐懼，貪婪，野心，上帝的行動，金融應力與應變，天氣，新的發現，時尚和其他無數的難以毫無遺漏地羅列出來的因素。”

在索羅斯的理論中，主宰金融市場的是大眾投資者的心理面，即群眾本能。人的感覺是有著內在缺陷的，它和事件的真實過程之間又存在著相互影響的關系，這種關系是缺乏對應性的。

因此，找出群眾何時以及如何投資某種股票、貨幣或商品背后，也就是找出這個偏見，把握偏見在形成某一事件中所起的作用，投資人就能搶到先機，“把壞東西讓給別人”。索羅斯坦言：“如果我們能夠識別一種流行的趨勢和現實與預期之間的偏離，那么，我們就可以形成一個關于事件未來進程的假設。這是一件不容易做到的事情，更不可能科學地預測到，但它是做出正確的投資決策的必要基礎。”在大多數情況下，結果與預期的不相符合可以被看做是偏見發揮作用留下的痕跡。

既然金融市場上的偏見能夠發揮巨大的作用，那對身處于股票市場的眾多投資者來說，如何識別偏見呢？索羅斯認為，識別偏見的一個方法，就是將公司的基本面作為一個變量來判斷。索羅斯并不認同傳統股票理論中股票價格反映公司的基本面這一現象。在他來說，市場價格預測的是未來市場的價格，但不得不承認的是，對公司基本面，偏見也起著十分重要的作用，可稱之為“基礎性傾向”。

索羅斯說，股價反映了對將來的收益、股息和資產價值的猜測，“猜測是信息和偏見的混合物”。因此猜測會在股票價格中表現出來，而股票價格則會以多種方式影響基本面。股票價格將會影響每股的收益，對公司的貸款條件，對管理層的激勵，公司形象以及對客戶的吸引力等都會有影響。因此，聰明的公司管理者非常善于利用股市的這種杠桿現象。當公司的價值被高估時，就發行股票，用發行股票的實收款項來驗證夸大的預期。20世紀五六十年代美國大型聯合企業集團的繁榮景象就是這樣炮制出來的。而當快速成長的公司價值被低估時，該公司就可能失去進一步發展的機會，非常不幸地驗證了低估。

除此之外，“自我加強”也是影響投資者期望的一個不可忽視的因素。這種自我加強可以看做是投資者對某一種股票的偏見。這種偏見往往會引起股票價格的上升或下降，并可能導致經營者去購買更多股份或進行吞并、獲取或購空存貨，這些舉動也是影響股票的基礎。

弗里德里希·席勒有一句名言：“任何一個人，作為個體來說，都是足夠理智和通情達理的，但是，如果他作為群體的一員，立刻就成為白癡一個。”金融市場就是一個群體行為的典范。索羅斯認為，偏見在最初只是在小范圍內流傳，其影響力并不大。當不同投資者的偏見在互動中產生群體影響力，進而演變為主導性的觀點時，那種羊群效應就被驗證了。這意味著想象與現實、預期與結果之間的背離很大，但能夠不斷地自我修正。

在索羅斯看來，從眾行為并非總是不理智的，“就像一些動物有理由采取‘從眾行為’一樣，投資者也是如此。在趨勢發生逆轉的時刻，只有沒頭腦的跟隨者才會遭受損失”。的確，當不均衡現象發生時，穩定和不穩定的形勢就會發生。當然，就索羅斯自身而言，那種不穩定的混亂形勢更具有吸引力。在這個時候，捕捉到市場大起大落間的時機，搶先一步帶動投資者行為，就能為自己創造賺錢的機會。

的確，“偏見”對索羅斯來說是一種力量。這種力量正是金融市場動力的關鍵。索羅斯運用這種關于“偏見”的理論為自己在投資領域贏得了巨大成功。

在盛衰序列中把握商機

歷史從來都不會重演，這是不爭的事實。但是，在投資領域，索羅斯卻得出了一種神奇的興衰模式，而這種模式，用他自己的話來說就是“在外匯市場上，我看到了惡性周期和良性周期的流行。”

所謂的惡性周期和良性周期，就是一種循環。幾十年的金融投資中，索羅斯構筑了自己關于市場的“繁榮——蕭條”的理論，并在現實中，尤其是里根總統執政期間，得到了真實的驗證。

從1929～1933年的大崩潰，到20世紀50年代末期戰后經濟的繁榮，人們對于股票投資的態度也開始有所改變，不再恐懼害怕，個人購買普通股票也開始成了潮流。

此時，不再有人去關注股息、財務報表等基本面，也沒有人在乎公司的收益增長是如何實現的，投資者的注意力全部集中在收益增長率上。企業的繁榮景象，讓投資者愿意付出市盈率極高的價格來購買每股收益增長較快的股票。現代經濟的發展，投資者的心理因素、“高買高賣、順勢而為”的空中樓閣理論受到越來越多的關注。發現這種心態的公司經營者非常樂意利用投資者的偏見來牟利。他們開始用被高估的本公司股票來收購市盈率低的公司，從而帶來更高市盈率。通過大規模跨部門和跨行業的混合并購，一批多元化經營的大型聯合企業集團誕生了。

兼并后的企業股票雖然出現了短暫的繁榮，但同時也出現了更多的問題：擴張太快、負債過多、管理失控等。此外，公司的經營管理風險正在增長，成長的不確定性也不斷擴大。因此，一類被索羅斯稱之為“買空賣空基金經理人”應運而生了。

他們和大型聯合企業集團的管理者相互勾結，共同操縱股價和欺騙普通投資者。股價不斷攀高，脫離基本面越來越遠，直至最終無法支持投資者的預期。為了掩蓋這點，公司經營者又繼續擴大并購規模，但規模總是有極限的。斯坦恩伯格收購美華銀行就是一例。逐漸地，并購集團開始顯露出來，損益表的數字讓投資者又吃驚又失望，投資者的幻想破滅了。股價開始下跌，跌勢一波緊跟著一波。企業并購浪潮開始急劇降溫。當1969～1971年的熊市來臨時，并購股的跌幅比漲幅還要更大、更快。由于經濟衰退，這一局勢進一步惡化。一些大型聯合企業集團開始解體。而幸存下來的公司更換了管理層，慢慢從廢墟中復蘇過來。

索羅斯的投資哲學認為，市場經常處于波動和不穩定狀態中，“繁榮——蕭條”序列非常容易產生。索羅斯以大型聯合企業集團的繁榮期為模板，設計了如下一個興衰過程的模型。

1．起始階段：趨勢還沒被辨別出來；

2．加速期間：趨勢被辨明，并且被流行的偏見加強，是自我加強過程的開始；

3．考驗期間：當價格上升受阻時，可能出現的市場趨勢和市場人士的偏見通過各種外界的沖擊而一遍又一遍地受到測試；

4．維持期間：當偏見和趨勢在經受各種沖擊之后都維持不變時，兩者會進一步加強。人們的自信心越來越強，用索羅斯的話來說就是不可動搖的；

5．真實期間：現實與感覺之間的差距越來越大，市場參與者的偏見已經顯而易見了。當現實無法支撐被夸大的預期時，現實與感覺開始決裂；

6．黃昏期間：擊鼓傳花的游戲還在繼續進行著，盡管人們已經不再相信它，但仍然希望有更大的傻瓜會把他們拯救出來，高潮即將來臨了；

7．放棄期間：此時人們對市場的看法不再起推動作用，原有的趨勢停滯不前，另一種聲音開始影響市場，原有的市場信心開始喪失，這時市場開始向相反方向轉換，放棄點終于出現了，形勢急轉直下，即使最大的傻瓜也放棄了希望；

8．崩盤期間：最終，相反方向的自我強化序列開始到來，并且是災難性地自我推進加速，股市終于崩潰了。

索羅斯說，只有當人們以一種自我加強的方式行動時，價格上升就去購買，價格下降就拋售，“繁榮——蕭條”序列才會發生。如果，最終價格攀升到令人不可思議的高度，超過票面價值，可價格還在不斷地往上漲，市場越來越不穩定。根據索羅斯的回饋理論，崩潰也就不可避免了。

金融市場中這種“繁榮——蕭條”序列現象時有發生，然而當它確實存在時，就會極具破壞性，甚至嚴重影響經濟的基礎。

然而這并不意味著就是一種不好的事情。對于索羅斯這樣的投資者，賺錢的方式就在于從混亂中尋找到黃金，把不穩定作為資本，在意料之外求得發展。

正如索羅斯的朋友，紐約摩根士丹利投資戰略家柏榮·文這樣說道：“他（索羅斯）的觀點是，事情進展良好，然后，就會變得糟糕。你應該知道，當事情進展很順利的時候，它將會變得糟糕。把他的理論簡單化，最重要的就是要意識到這種趨勢的變化是不可避免的，關鍵點就是要識別轉折點。”

要識別轉折點，就是找到市場對自身的發展勢頭產生了推動力的一刻。一旦這個關鍵時刻得到確認，投資者就能洞察一次“繁榮——蕭條”序列是正在開始還是已然進行之中。在此期間，投資可能會表現出短暫的逆勢操作，因此，設好止損點、及時調整策略是非常必要的。

索羅斯相信，沒有任何事情是確定的，在不同階段都存在不同的振奮和持續期間。即使鑒別一個“繁榮——蕭條”序列并不是一件非常容易的事情，但投資者只要能夠做到及時了解其他投資者們的想法，深刻把握經濟的根本特性，并且在任何給定的時間里都能及時了解市場，判斷走向，就能在變幻不定的投資領域里如魚得水了。