第1章 認識估值

1.1 這家公司值多少錢

公司內外部有很多人都要進行財務分析，他們進行財務分析的目的不盡相同。內部的管理者希望通過財務分析了解自己公司的運營情況，并基于此來判斷和決定公司未來的管理重點，以便制定更有效的戰略決策；公司外部人的目的則是了解這家公司。然而，只對公司進行定性的分析是遠遠不夠的，特別是對于股權投資者來說，他們需要把定性的判斷轉換成定量的結果，獲得定量結果的過程就是估值。

估值與資產評估的差異

估值與資產評估有什么不同呢？資產評估是對公司的資產進行價值評估。一家公司除了顯而易見的有形資產，如設備、廠房、現金、存貨等，還有其他各種各樣看不見的資產，如應收賬款、無形資產等。此外，公司還有一項特別重要的“資產”不體現在資產負債表中，那就是人！人會創造價值。^[1]因此，公司的價值不限于報表上的資產，對公司的估值也絕不能局限于資產評估。估值和資產評估是兩個不同的概念。

眾所周知，做股票投資時要對股票進行估值，對股票的估值以公司估值為基礎，是對公司估值的延續?，F實中，在很多情況下人們都需要進行估值。如：基金公司在決定買什么樣的股票時，要對股票進行估值；證券公司在做自營業務進行股票的買賣時，也要對目標公司的股票進行估值；金融分析師或行業研究員也要對股票進行估值，把估值結果提供給證券公司或基金公司，以幫助它們做買賣股票的決策；有專業能力的投資者同樣要對公司的股價進行評估，以決定自己的投資策略。一家公司收購另一家公司時，要對被收購的公司進行估值，估值的結果是雙方談判成交價格的依據。風險投資和不同階段的私募股權投資等，在被投資公司上市前入股成為股東，上市后再通過賣出股票獲利，它們在進行股權投資時同樣需要對被投資的公司進行估值。

估值結果如何應用于具體的投資行為呢？原理很簡單，比如：股票的估值結果是每股10元，而現在市場上的交易價格是每股8元，顯然8元買進這只股票是合適的。反之，如果估值結果是每股5元，而現在的股價是每股8元，就應該賣出股票。

估值的基本框架

對公司的估值不同于資產評估，它是對公司整體或股權進行估值的過程。這個過程可用圖1-1來簡單解釋。

圖1-1的左邊表示的是公司價值的創造：

公司價值=經營活動創造的價值+非經營性凈資產（金融資產）的價值

公司價值由兩部分組成：一部分是經營活動創造的價值，另一部分是公司持有的金融資產的價值。由于金融資產的價值與公司經營活動沒有任何關系，所以經營活動創造的價值加上金融資產的價值才是公司的整體價值。

圖1-1的右邊表示的是公司價值的分配：

公司價值=負債的價值+其他資本索取權的價值+普通股權益的價值

公司價值又分為三個部分：第一部分是負債的價值；第二部分是其他資本索取權的價值，比如公司的優先股等；第三部分是普通股權益的價值，即股東所享有的價值。

估值的基本思路

估值到底“估”的是什么呢？對于股權投資者，估值就是估計普通股權益的價值。要估計普通股權益的價值，有兩種思路：一種思路是直接估計普通股權益的價值；另一種思路是先估計公司的整體價值，再減去負債和其他資本索取權的價值，剩余部分就是普通股權益的價值。

估值的方法通常有兩種。第一種是現金流貼現法，它根據公司權益投資人或普通股權益投資人應該如何享有公司價值來進行估值。例如，將公司在從創立起的整個生命周期內可能給股東創造的收益加總，^[2]就是股東權益的價值。如果估計的是公司的價值，就應該把公司未來可能創造的所有收益加總。^[3]具體的操作過程我們將會在后面的章節詳細討論。

第二種是乘數法，它是通過參照同類型公司的價值來評估目標公司的價值。例如，參照谷歌的股價來估計百度的股價，就是典型的乘數法的應用。

在這兩種估值方法中，現金流貼現法相對復雜一些。它需要把公司未來可能創造的所有收益先估計出來，再通過專門的加總方法來進行估值。乘數法看起來比較簡單，但在實際應用中也有很多約束。接下來，我們將從最基本的概念開始，先介紹現金流貼現法，再介紹乘數法。