前言

很多人都認為估值是個“技術活兒”，確實，估值的過程涉及復雜的計算和各種模型的應用，稍不留神就有可能出錯。實際上，估值更是一門“藝術”。無論使用多少模型，進行多么復雜的計算，估值都是一件非常主觀的事情，沒有人敢說自己的估值結果準確無誤。這不是因為其中的計算可能出錯，而是因為這些計算賴以存在的基礎都是主觀估計。而能不能做出更“準確”的估計，則取決于個人對經濟、社會、行業和企業戰略的理解，因此帶有很強的“藝術”色彩。

舉個例子，假設我們對兩家科技公司進行估值。從技術層面來看，我們可以使用DCF模型，將公司未來現金流的預測值折現為當前價值。但問題在于，對現金流的預測本身充滿了不確定性。市場是否會接受這兩家公司的產品？競爭對手是否會快速跟進？技術是否會迅速迭代？這些問題的答案往往取決于個人的認知和判斷。因此，即使當前這兩家公司具有基本相同的盈利數據，未來的發展也可能大相徑庭，不同的人對這兩家公司就可能會得出截然不同的估值結果。

不可否認，估值具有很強的技術性。估值涉及大量的計算和模型，而這些計算和模型的背后，往往有較深的學術理論。確定貼現率時如何考慮無風險收益率？如何計算貝塔系數？……這些復雜的技術問題往往讓很多初學者望而生畏，在多年的教學過程中，我也看到了學生們面對這些問題時的困惑。因此，本書試圖以一種通俗易懂的方式把估值的邏輯、步驟和方法講清楚。本書不會過多涉及模型和方法背后的學術理論，而是聚焦于各類模型的實際應用，并通過實際案例幫助讀者理解其計算過程和應用場景。

以現金流貼現法為例。它是最常用的估值方法之一，它通過預測公司未來的自由現金流，并將其折現為當前價值，得到公司的內在價值。這種方法的難點在于，沒有人能準確預測一家企業在未來數十年甚至更長時間內的現金流。因此，就需要對現實世界進行簡化，如何讓這個簡化的過程更接近實際，就是估值中典型的“技術處理”。同時，不同的現金流貼現法適用于什么樣的場景，也是估值中重要的技術問題。

由于現金流貼現法的復雜和煩瑣，人們在實際操作中往往更喜歡使用乘數法估值，這類方法只需要做一個簡單的乘法運算就能完成估值，看起來非常友好。然而，乘數法實際上是對現金流貼現法的極度簡化，這個簡化過程依賴很多理想化的假設，如果不了解這些假設，就很容易錯誤地使用乘數法。在現實中，我們往往看到各種乘數被廣泛使用，除了最熟悉的市盈率、市凈率之外，還有市銷率、EV/EBITDA等。如何在不同的場景下正確使用這些乘數，同樣是一個“技術活兒”。

然而，我絕不希望把本書寫成一本操作手冊，而是希望通過本書，能夠讓讀者對價值的概念有更深刻的認識。比如，我們常說的價值究竟指什么價值？企業的價值是如何創造出來的？經常被追捧的“增長”是什么的增長？什么樣的增長才創造價值？企業在不同生命周期的估值有什么特征？等等。

我在教學過程中經常遇到學生對估值現象的困惑。比如，為什么一些虧損的科技公司能夠獲得極高的估值？從技術層面來看，這似乎違背了傳統的估值邏輯，因為虧損的公司通常被認為不具備投資價值。然而，如果我們從“藝術”層面去理解，就會發現這些公司的高估值背后，是它們所具有的某種競爭優勢或護城河，因而高估值來源于對未來增長潛力的預期。例如，特斯拉在早期虧損嚴重，但市場對其顛覆性技術和未來市場份額的預期，使其獲得了極高的估值。這種現象反映了市場對創新的包容，也提醒我們，估值不僅僅是對過去的總結，更是對未來的押注。

再比如，為什么一些傳統行業的公司估值長期低迷？這可能是因為這些公司雖然有眼前的盈利，但缺少在未來的市場環境下保持競爭優勢的能力，因而市場對其增長潛力缺乏信心。當然，如果我們深入分析，可能會發現這些傳統行業中的某家公司正在通過業務模式的創新或成本結構的優化創造新的價值。此時，就是發現估值偏離的好時機。

本書將帶領讀者探討這些看似矛盾的現象背后的原因，幫助讀者建立更全面的估值思維。通過這些思考，我們不僅能更好地理解估值的本質，而且能培養出獨特的認知能力，從而在復雜的商業世界中做出更明智的決策。

本書的目標讀者分為兩類：一類是投資者和專業分析人士，以及相關專業的學生；另一類是企業家和管理者。

對于投資者和專業分析人士來說，估值是他們日常工作的重要工具。無論是選股、并購還是投資決策，估值都是不可或缺的環節。通過本書，他們不僅能掌握各種估值方法的原理和如何應用，還能提升對價值創造的理解，從而做出更精準的投資判斷。

對于企業家和管理者來說，理解估值的本質同樣重要。通過這本書，他們可以更好地理解市場對企業價值的認知邏輯，從而調整經營策略，提升企業的價值創造能力。例如，一家傳統制造企業如果能通過數字化轉型或業務模式創新，提升市場對其未來增長潛力的認可，其估值可能會大幅上升。這種認知不僅有助于企業的融資，還能幫助企業在競爭中占據更有利的位置。

對于那些不想過多涉足估值細節的讀者來說，本書在布局上也進行了考慮，可以讓他們比較容易地跳過相關章節，不破壞閱讀的連續性。

估值是一門需要不斷學習和實踐的學問。它不僅是技術的運用，更是藝術的體現。通過這本書，我希望讀者能夠掌握估值的技術要領，同時對價值創造有更深刻的理解。讓我們一起用理性的思維和感性的洞察去發現并創造價值。