散戶適不適合價值投資？

問：A股投機屬性非常強，價值投資有用嗎？

答：正因為A股投機屬性很強，所以經(jīng)常會出現(xiàn)定價錯誤，出現(xiàn)好公司被市場低估的現(xiàn)象，所以價值投資更有用武之地。

問：那么散戶能搞價值投資嗎？

答：當(dāng)然可以，但需要一定的前提。

很多人說，A股的特征是投機性強，價值投資沒有用武之地。尤其經(jīng)歷過2021年核心資產(chǎn)暴跌后，更是有人將其作為價值投資失效、過時的證據(jù)。那么究竟什么是“價值投資”？價值投資是否就是“長期投資”？下面我們就詳細地闡釋這些問題。

價值投資的本質(zhì)是獲得價值的增長，它既可以在短期完成，也可以在長期完成，時間長短不是它的充分必要條件。舉個例子，當(dāng)你投資一只股票，正好遇到大牛市，抑或趕上了莫名其妙的熱點和風(fēng)口，股價在幾個星期或者一兩個月內(nèi)就達到了3年、5年的預(yù)期收益率。這時，從價值投資的角度看，它的使命已經(jīng)完成了。

可能有投資者對此感到疑惑，感覺價值投資和高拋低吸沒啥區(qū)別，從股價的角度看都是低買高賣。其實不然，價值投資錨定的是上市公司自身的盈利和質(zhì)地，而高拋低吸則停留于股價表面。我們并沒有統(tǒng)一的標(biāo)尺去衡量股價的高低程度以及合理性，但股票背后的價值，即上市公司的盈利能力，是可以通過客觀的視角去研究和評估的。這也意味著價值投資并不等于單純地長期持有，我們需要不斷跟蹤基本面的變化，尤其是跟蹤內(nèi)在價值和股價之間的關(guān)系。例如2007年買入中石油時，覺得它的質(zhì)地不錯，但當(dāng)公司基本面不斷往下走后，就應(yīng)該及時賣出。不過，需要強調(diào)的是，這種操作并非對股價止損，而是對基本面止損，這才是買賣邏輯自洽。在日常交流中，我們經(jīng)常碰到一些現(xiàn)象：有投資者買了某只股票，因為行業(yè)很好，公司很有競爭力，但過了三五天卻因為股價跌停、技術(shù)形態(tài)破壞就賣出了。這就是典型的買賣邏輯不自洽，買的時候似乎是依照基本面，看好公司的價值；但股價一跌，先不去探究公司基本面有沒有出現(xiàn)變化，風(fēng)險信號一出現(xiàn)就馬上止損，這樣是做不好價值投資的。

那么，價值投資適不適合A股市場呢？在回答這個問題之前，先讓我們看兩個例子。中國石油在2007年上市那會兒大概是44元/股，如果你一路持有到現(xiàn)在，很遺憾，股價跌得只剩零頭，當(dāng)時投了100萬元一度最低跌到只剩下10萬元。而如果在相同的時間買了貴州茅臺，你會發(fā)現(xiàn)100萬元變成了2000萬元，收益頗豐。這兩筆收益率截然相反的投資背后，所體現(xiàn)的是選擇好公司的重要性，陪伴好公司成長，會創(chuàng)造巨大的價值，而對差公司不離不棄，最終只能接受價值毀滅的殘局。

因此，價值投資里的長期持有是有前提的，這個前提就是如何定義“好公司”。回到前面的例子，中國石油的產(chǎn)品，受國際大宗商品原油價格波動影響，但很多大宗商品，比如原油、外匯的可預(yù)測性非常差。在這種情況下，預(yù)測中國石油未來的盈利能力會很困難，風(fēng)險也會很大，超出了絕大多數(shù)投資者的能力圈范圍。

再來看茅臺。茅臺的產(chǎn)品長期處在一種供不應(yīng)求的狀態(tài)，而且公司的護城河非常深。何為護城河呢？其實很好理解：設(shè)想一下，假如你的生意很賺錢，別人能不能輕易模仿，搶你的份額？如果不能，那你就具備較深的護城河。茅臺所在的赤水河和茅臺鎮(zhèn)是得天獨厚的，土壤及氣候條件不可復(fù)制，所以護城河極深。

此外，對于消費品行業(yè)而言，品牌一旦形成，壟斷消費者心智的能力就會不斷自我強化。2001年，茅臺的出廠價不到200元，但這些年零售價最高漲到3000多元，逐年提價使茅臺的盈利能力持續(xù)上升。雖說我們很難精準(zhǔn)預(yù)測出茅臺未來的出廠價具體是多少，但我們知道茅臺具備某種定價的能力，在大趨勢下它是能夠保持價格穩(wěn)中有升的，那么在合理的價格下長期持有茅臺的股票，就能為我們創(chuàng)造豐厚的回報。

對比中石油和茅臺，我們發(fā)現(xiàn)，只有當(dāng)你能夠看懂一家公司和價值投資相關(guān)的要素時，你才能對公司未來的價值增長建立預(yù)判和信心，才能做到理性不盲從地“長期持有”。

當(dāng)然，好公司還要加上估值，才是好股票，估值水平也是重要的考量因素。中國石油2007年的凈利潤是1400億元，但當(dāng)時市值已經(jīng)接近8萬億元了，對應(yīng)60倍市盈率。從價值投資角度看，這完全沒有安全邊際。安全邊際決定了當(dāng)公司發(fā)展不及預(yù)期時我們的投資會遭受多少損失。如果你選擇介入時公司的估值非常高，那么一旦業(yè)績不及預(yù)期，就會出現(xiàn)戴維斯雙殺。而安全邊際能夠幫助我們降低風(fēng)險。正如巴菲特所說：一座橋梁正常能夠通行100噸的重量，如果只在上面運行50噸的重量，安全性就非常高。這一點，對于閱歷尚淺的初級投資者尤為重要，因為這些投資者選股票的眼光和能力還不夠，但只要他買得足夠便宜，即便最后沒有賺大錢，也不會造成太大的損失。

同樣的道理，2021年那些被貼上“價值投資”標(biāo)簽的核心資產(chǎn)大跌，并不能說明價值投資失效。恰恰相反，這些“好公司”的股價大幅回撤證明了價值規(guī)律的回歸。因為這些公司在2021年初估值嚴重泡沫化，所以此后遭遇殺估值也是必然的。

解釋完這兩個案例，我們回到“價值投資適不適合A股市場”這個問題。這個問題在A股市場尚處萌芽階段時，的確很有爭議，但現(xiàn)在其實沒有太多疑慮了，因為已經(jīng)有很多從事價值投資的個人或者機構(gòu)在A股市場做得非常成功。再者，監(jiān)管層經(jīng)常提醒市場要堅持價值投資，倡導(dǎo)價值投資。如果價值投資不適合A股市場，監(jiān)管層怎么會如此苦口婆心呢？最后，從價值投資的發(fā)展歷史來看，它也是適合A股市場的。價值投資最早誕生于《證券分析》這本格雷厄姆的經(jīng)典之作，它代表美股市場從純投機時代進入理性的價值投資時代。格雷厄姆定義的價值投資是：當(dāng)一家公司股票的市值低于賬面價值時，就是買入的機會。舉個例子，我要買一輛二手車，我不知道整車價值是多少，有人說值5萬元，有人說值8萬元。但我可以把這輛車每個零部件的市場價都找到，如果總價值超過我收購二手車的價格，那這筆買賣肯定是賺錢的。總之，價值就應(yīng)該是可以被客觀衡量的，這是價值投資的基本原理。

不過，如果沒有那么多便宜的股票，我們應(yīng)該如何做投資呢？

這個時候，我們需要對我們的投資方法進行升級迭代。事實上，格雷厄姆提出的“撿煙蒂投資法”只適用于1929—1933年全球經(jīng)濟大蕭條時期，當(dāng)時市場非常恐慌，出現(xiàn)了大量公司被“錯殺”的情況。但是，在20世紀四五十年代之后，這種價值洼地就慢慢被填平了，這種情況下，價值投資就迭代到2.0版本了。

價值投資2.0的核心就在于查理·芒格對巴菲特說的那句話：以合理價格去購買偉大的公司，要好過以便宜價格購買平庸的公司。從這個角度上看，價值投資2.0的本質(zhì)是看未來，你要去評估公司未來的利潤能有多少成長空間。當(dāng)然也不排除有一天，市場再度陷入極度恐慌，比如金融海嘯發(fā)生了，價值投資1.0的機會又會重新出現(xiàn)。

前面我們回答了A股市場適不適合價值投資，那問題又來了，A股的散戶適不適合做價值投資呢？實際上，這個答案是因人而異的。因為價值投資非常考驗投資者的能力，作為合格的價值投資者，至少需要具備以下4種能力。

第一，系統(tǒng)的知識儲備。要做成功的價值投資，不是靠智商，也不是靠小道消息，而是靠系統(tǒng)的知識儲備。因為價值投資需要你對公司未來的盈利能力做預(yù)測，那么企業(yè)的情況、行業(yè)的情況，你需要了解；基本的財務(wù)知識和估值技巧，你也得有。

第二，一些必備的個人素質(zhì)。彼得·林奇曾表示：股票投資成功所必需的個人素質(zhì)包括耐心、自立、常識、對于痛苦的忍耐力、心胸開闊、超然、堅持不懈、謙虛、靈活、愿意獨立研究、能夠主動承認錯誤，以及能夠在市場普遍性恐慌中不受影響，保持冷靜的能力。不過這些品質(zhì)都是逆人性的。

第三，在不全面的信息狀況下進行決策的能力。要預(yù)測未來沒有發(fā)生的事情，你掌握的信息肯定是有限的，因為我們畢竟是局外人，這就要求你具有在有限的信息狀況下決策的能力。

第四，控制情緒。這是包括巴菲特在內(nèi)所有價值投資大師都強調(diào)的一個能力。大家以前覺得控制情緒好像不怎么重要，這是因為我們在思考問題時肯定都是理性的。但關(guān)鍵在于，當(dāng)你遇到股價長期不漲甚至長期下跌的情況，還能不能繼續(xù)保持理性，這是非常關(guān)鍵的。

總體來說，做價值投資是需要具備一些基本條件的。這個條件大概分成兩類：一類是硬件層面的條件，比如對財報的分析能力、邏輯推演的能力，這些都屬于可以通過后天學(xué)習(xí)獲得的；另一類是軟件層面的條件，比如定力、魄力、果敢、冷靜等，這些也可以通過后天慢慢地修煉所獲得。軟件和硬件加起來，就具備了做價值投資的基本素養(yǎng)和條件，可以做價值投資了。

當(dāng)然，還是鼓勵大家大膽去嘗試，勇敢地邁出第一步。價值投資適不適合散戶這個問題就好像“創(chuàng)業(yè)適不適合普通人”一樣。創(chuàng)業(yè)當(dāng)然會有人成功，也會有人失敗，但你不能在一開始就對創(chuàng)業(yè)的人說“創(chuàng)業(yè)不適合你”，他得去試了才知道是否適合。而且價值投資并不由任何先天條件決定投資者是否適合，因為價值投資的能力是可以通過后天學(xué)習(xí)和努力獲得的。大家不妨大膽去嘗試，如果這條路走通了，那就繼續(xù)走下去。如果發(fā)現(xiàn)自己有不可逾越、不可克服的障礙，也可以去選擇并嘗試別的投資方法，畢竟A股市場也是一個非常多元的市場。