發行過程情況分析

一、中介機構

2023年全年，共有36家保薦機構承擔了110家創業板上市企業的保薦業務。從IPO項目數量來看，排前三的是中信建投（12家）、中信證券（11家）和民生證券（9家），此中包含聯合承銷，它們所承擔項目數量占比29%（見圖2-10）。共有18家會計師事務所承擔了110家創業板上市企業的審計工作，項目承擔數量排前三的分別是天健會計師事務所（23家）、立信會計師事務所（17家）和容誠會計師事務所（13家），它們所承擔項目數量占比48%（見圖2-11）。共有29家律師事務所承擔了法律服務工作，項目承擔數量排前三的分別是國浩律師事務所（15家）、中倫律師事務所（12家）、德恒律師事務所（9家），它們所承擔項目數量占比33%（見圖2-12）。

二、審核流程

由于創業板的獨特定位以及法律法規對創業板公司的屬性要求，在創業板全面注冊制下，深交所通過受理、問詢、回復等對發行人進行嚴格的審核，認為發行人符合發行條件、上市條件和信息披露要求的，將審核意見、發行上市申請文件及相關審核資料報中國證監會注冊；認為發行人不符合發行條件、上市條件或信息披露要求的，做出終止發行上市審核的決定。最后，證監會對發行人的注冊申請做出同意注冊或者不予注冊的決定。創業板注冊制下上市具體審核流程如下：（1）發行人提交申請。（2）深交所受理申請：深交所收到發行上市申請文件后5個工作日內，做出是否受理的決定。申請文件不符合深交所要求的，發行人應當在30個工作日內補正。（3）審核問詢：深交所受理之日起20個工作日內，提出首輪審核問詢；需要再次問詢的，在收到回復后10個工作日內發出。（4）上市委審議：參會委員通過合議形成審議意見。深交所結合上市委的審議意見，出具發行人符合發行條件、上市條件和信息披露要求的審核意見或做出終止發行上市審核的決定。（5）證監會注冊：審核通過的，深交所向證監會報送審核意見及相關申請文件。證監會在20個工作日內對發行人的注冊申請做出予以注冊或不予注冊的決定。（6）發行上市：證監會予以注冊的決定自做出之日起1年內有效，發行人可在決定有效期內自主選擇發行時點。

受益于注冊制改革，2020年為創業板IPO受理大年，隨著板塊定位要求趨嚴和執業質量要求的提高，2021年注冊制板塊受理企業數量大幅減少，減少211家，同比減少44%。2022年創業板受理企業數量進一步下降至229家。2023年，受下半年證監會階段性收緊IPO及再融資影響，創業板受理企業數量繼續下降至113家。

二、戰略配售及跟投

創業板戰略配售及相關規則要求基本與科創板一致，不過在對象數量要求上更為簡單（見表2-2、表2-3）。相較于其他板塊，創業板對戰略投資者的界定較為簡單，沒有有關“與發行人經營業務具有戰略合作關系或長期合作愿景、具有長期投資意愿的大型保險公司或國家級大型投資基金、公募封閉戰配基金、高管與核心員工專項資管計劃”的硬性要求，僅要求“具有較強資金實力，認可發行人長期投資價值，愿意持有發行人首次公開發行證券12個月以上”。參與發行人戰略配售的投資者主要包括：（1）與發行人經營業務具有戰略合作關系或長期合作愿景的大型企業或其下屬企業；（2）具有長期投資意愿的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業；（3）以公開募集方式設立，主要投資策略包括投資戰略配售證券，且以封閉方式運作的證券投資基金；（4）按照細則規定實施跟投的，保薦機構依法設立的另類投資子公司或者實際控制該保薦機構的證券公司依法設立的另類投資子公司（以下簡稱“保薦機構相關子公司”）；（5）發行人的高級管理人員與核心員工參與本次戰略配售設立的專項資產管理計劃；（6）符合法律法規、業務規則規定的其他戰略投資者。

表2-2　創業板戰略配售相關規則

表2-3　創業板戰略配售要求

創業板施行注冊制后，試行保薦機構相關子公司跟投制度，如表2-4所示，不再要求券商對其保薦的所有項目進行強制跟投。發行人如屬于以下情形，其保薦機構依法設立的相關子公司或者實際控制該保薦機構的證券公司依法設立的其他相關子公司應當參與本次公開發行戰略配售，并對獲配證券設定限售期。具體情形如下：（1）“發行定價高于四值孰低”的企業，即發行定價超過網下投資者有效報價的中位數和加權平均數，以及5類中長線資金（公募基金、社保基金、養老基金、企業年金基金和保險資金）有效報價的中位數和加權平均數“四值”孰低的企業。（2）未盈利、存在表決權差異安排、紅籌3種類型的企業，因這3類企業屬于創業板改革后新增上市類型，其商業模式、管理模式、股權結構及風險因素等與以往存在差異，所以創業板要求對這3類企業實施強制跟投。不要求全面跟投，而是要求券商對風險更高或者特殊類型的企業進行強制跟投，既保證了跟投制度的約束力，也可以不讓券商一刀切式地在所有項目上都耗費資本金，從而使監管層、市場和中介機構都更易于接受跟投規則。

表2-4　創業板保薦機構相關子公司跟投規則

2023年創業板IPO項目中有員工跟投的項目數占比29%（見圖2-13），同比減少4個百分點，員工跟投獲配股份數占發行股份總數的比例為5.2%。2023年創業板券商跟投項目數為零，項目數占比和平均獲配份額均大幅下滑；2023年創業板實施外部戰投項目數量占比16%，同比上漲6個百分點，外部戰投的獲配股份數占發行股份總數的比例提升至14.8%，較2022年提升4.5個百分點（見圖2-14）。

四、發行

2021年A股整體投資收益良好，引發了資金在年底的認購熱潮。雖然2022年A股整體投資收益出現下滑，誘發資金撤離，估值水平有所下降，但A股整體發行估值相對2021年仍有所抬升，其中，創業板發行市盈率提升明顯。2023年受市場行情走低影響，創業板發行估值有所回落。

2023年創業板新股發行市盈率平均值為43.75倍，同比下降10%，但仍然處于較高水平（見圖2-15）。其中，發行市盈率在50倍以下的企業共有81家，占比74%，27家企業市盈率在50倍至100倍之間，占比25%，共2家企業市盈率在100倍以上（見圖2-16）。首發市盈率最高的企業為固高科技，其首發市盈率為111倍。該公司專注于運動控制及智能制造的核心技術研發，形成了運動控制、伺服驅動、多維感知、工業現場網絡、工業軟件等自主可控的技術體系，構建了“裝備制造核心技術平臺”，為我國裝備制造業提供數字化、網絡化、智能化轉型升級所需的底層、基礎、核心技術，助力高端裝備產業的國產化突破。2022年首發市盈率最高的企業華大九天（333.39倍），創造了2009年創業板開板以來發行市盈率的最高紀錄，根據華大九天的發行公告，其可比上市公司的市盈率平均值為207.8倍。在華大九天之前，發行市盈率最高的是2022年1月上市的銅冠銅箔，為249.03倍。根據招股書，銅冠銅箔預計其2021年扣非歸母凈利潤為3.398 5億元，依此計算，2021年其每股收益=扣非歸母凈利潤（3.398 5億元）/發行后總股本（8.29億股）≈0.41元，據此計算出其市盈率為42.12倍，接近于同行嘉元科技（37.41倍）、超華科技（34.57倍）的發行市盈率均值（35.99倍）。

募資總額有所下滑，超過九成企業募資5億元以上。2023年創業板上市公司IPO募資總額1 223.11億元，較2022年募資總額1 796.36億元下降32%。其中，湖南裕能、格力博2家企業募資額超過35億元，66家企業募資額在5億元至10億元之間，募資5億元以下的企業數量較少，僅4家，占比不足4%。

隨著注冊制落地，上市制度進一步完善，創業板不僅吸引了一批高質量創新型企業涌入，還掀起了一輪新的募資熱潮，多家公司IPO募集資金出現超過原計劃募資的現象。2023年創業板共有87家IPO公司募集資金出現超過原計劃募資的情況，合計超募資金624.86億元。

五、上市表現

2023年創業板首日破發企業有20家，首日破發率18%，同比下降2個百分點。相較于2020年全年無創業板新上市企業首日破發的歷史，繼2021年9月“詢價新規”落地之后，首日破發的發生頻次明顯上升（見圖2-17），這一方面與2023年A股市場行情不佳有關，另一方面也與自注冊制施行以來新股定價進一步市場化有關。隨著新股首發定價更加市場化，打新穩賺不賠已成歷史，投資者對新股的申購也更加理智。2023年創業板破發的企業中，10家企業股價首日跌幅超過10%，其中濤濤車業上市首日股價跌幅最大，為20.14%。濤濤車業是一家專注于戶外休閑娛樂兼具短途交通代步功能的汽動車、電動車，以及它們的配件、用品的研發、生產和銷售的高新技術企業，上市發行價73.45元/股，發行市盈率為35.78倍。

我國創業板IPO抑價程度與股票市場整體走勢之間存在一定的相關性，在市場低迷時期，如2008年以后，受全球性金融危機影響，我國股市經歷了較為漫長的低迷時期，同時，創業板市場的IPO抑價程度也處于低位，直到2014年股市復蘇，伴隨著股市行情的走高，創業板IPO抑價程度也同步開始上升，2015年股市劇烈波動后，股市重歸理性，IPO抑價程度開始持續回落。2019年，股市回暖，創業板IPO抑價程度又出現小幅上升。2020—2023年創業板IPO平均抑價率（首日收盤均價/平均發行價格-1）分別為117%、131%、31%、47%，2022年及2023年在創業板上市的企業IPO抑價率大幅回落。其中，2023年創業板IPO抑價率在5%～50%的公司有41家，占比37%，抑價率在50%～100%的公司有24家，占比22%，抑價率超過100%的企業有23家，占比21%（見圖2-18）。7家企業抑價率超過200%，分別是達利凱普（226%）、中遠通（316%）、民生健康（228%）、固高科技（467%）、藍箭電子（207%）、盟固利（1 742%）、威力傳動（261%）。