前言

DEAR CHAIRMAN

看懂有史以來最精彩的資本運作實例，找到價值投資與公司治理之路

1966 年，比爾·斯倫斯基（Bill Shlensky）終于忍無可忍。作為一家知名上市公司的股東，在過去十多年里，他一直忍受著這家公司持續的虧損和疲軟的同業競爭力。這曾是一家受人尊敬的企業，歷史接近百年，一度是整個芝加哥的驕傲。然而在過去 30 年間，年輕的競爭對手通過技術革新改變了整個產業，這家公司卻仍固守著自己的象牙塔。公司董事長兼CEO是芝加哥的商界名流，卻也是頑固的保守主義者，他堅持認為“棒球是屬于白天的運動”。

斯倫斯基 14 歲時，父親送給了他一份殘酷的禮物——兩股芝加哥小熊隊的股份。自那以后，斯倫斯基不僅當了一輩子的失落球迷，還嘗盡了公司治理的苦澀。在他獲得股份后的 14 年里，在美國職業棒球大聯盟排名中，小熊隊從未進入積分榜的上半區。

事實上，14 年中有 7 年他們不是墊底就是倒數第二，只有一個賽季勝率超過五成。比戰績更糟糕的是，小熊隊多年未錄得經營利潤。

到20 世紀 60 年代中期，美國職業棒球大聯盟近 60%的比賽都在夜間舉行。燈光下看比賽已在球迷中蔚然成風，大部分球隊都會把幾乎所有非節假日比賽安排在傍晚之后。小熊隊是唯一的例外。

1965 年，城南的芝加哥白襪隊平日的晚場比賽每場大約能吸引19 809 名球迷，但小熊隊的平日比賽因為安排在白天，場均上座人數只有可憐的 4 770 人。兩隊周末的比賽倒是旗鼓相當，都能吸引接近 15 000名球迷。可和白襪隊平日的晚場比賽相比，這個數字依然略顯蒼白。

斯倫斯基認為小熊隊陷入了惡性循環：他們拒絕舉辦夜場比賽，導致上座量持續走低，球票收入慘淡，進而影響他們聘請和培養人才的能力，致使球隊戰績一路下滑，球迷更不愿意來看比賽，球票賣得更差……他決定必須做些什么。

股東積極主義運作方式，股東干預公司治理的 8 個經典案例

這是一部關于股東積極主義的作品。所謂股東積極主義，是說一家上市公司的股東不再滿足于只做一個愚蠢的看客。多數投資者認為，持有大型企業的股票只是一種被動跟隨的投資策略。如果對公司的管理不滿意，他們能做的只有迅速拋售。但有些投資者會選擇積極介入，以期提升自己所持股票的價值。本書的焦點，正是股東從被動觀察者轉為積極行動者，并拿起筆為自身權益積極抗辯的戲劇性時刻。

股東積極主義并不是最近才有的現象。從上市公司出現那天起，投資人、董事會和公司管理層之間的緊張關系就已經存在。400 年前，荷蘭東印度公司憤怒的股東，為了獲得更多權利，開展游說活動，同時強烈譴責董事會成員假公濟私的行為。19 世紀的美國，橋梁、隧道、碼頭、鐵路和銀行等上市公司股東密切關注著自家公司。特別是鐵路領域，公司的控制權爭奪戰更是層出不窮，最激烈的當屬 19 世紀 60年代末的“伊利鐵路大戰”（Erie War）。

過去一個世紀堪稱美國公司監督史上的“動蕩百年”，管理團隊和股東之間的權力斗爭頻發，股東權力也逐漸攀升至前所未有的高度。今天，沒有一家上市公司能大到股東無法與之抗衡。如果不能把握公司的投票權，每一位CEO和董事都是股東奪權的潛在對象。

這一切是如何發生的？股東們何以在公司控制權之爭中節節勝利？哪些關鍵人物開啟了這個被稱為“股東至上”的時期？要搞清楚股東崛起的原因，我建議追本溯源，看看那些有史以來最偉大的投資人當初為參與上市公司管理撰寫的信件。這些信件及其背后的故事是20 世紀股東積極主義發展史的最好注腳。

從20 世紀 20 年代本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）與北方管道公司的抗爭，到 20 世紀 80 年代羅斯·佩羅（Ross Perot）和美國通用汽車公司的對決，再到今天廣受媒體贊譽的年輕對沖基金的“英勇鼓動行為”。我們會看到代理權勸誘人、集團企業首腦以及企業狙擊手，還會看到大型上市公司如何對付這些人。我從歷史中選擇了股東干預公司管理的 8 個重要案例，并附上了股東當時寫給公司管理層的信件：

本杰明·格雷厄姆和北方管道公司

本杰明·格雷厄姆寫給小約翰·戴維森·洛克菲勒（John D.Rockefeller Jr.）的信

1927 年 6 月 28 日

這是首批由職業基金經理主導的、早期股東積極主義案例之一，本杰明·格雷厄姆試圖說服北方管道公司向股東發放過剩的賬面現金。

羅伯特·揚（Robert R.Young）和紐約中央鐵路羅伯特·揚寫給紐約中央鐵路股東們的信

1954 年 4 月 8 日

代理權勸誘人羅伯特·揚在 1954 年向威廉·懷特（William White）的紐約中央鐵路公司宣戰，《巴倫周刊》（Barron’s）將這一年稱為“代理權爭奪大戰之年”（The year of battle by proxy）。

沃倫·巴菲特（Warren E. Buffett）和美國運通公司

沃倫·巴菲特寫給運通公司董事長兼CEO霍華德·克拉克（Howard Clark）的信

1964 年 6 月 16 日

“色拉油大騙局”（The Great Salad Oil Swindle）險些拖垮美國運通公司，同時也在公司股東內部引發內訌。沃倫·巴菲特在美國運通公司的投資是其職業生涯的轉折點。

卡爾·伊坎（Carl Icahn）和菲利普斯石油公司

卡爾·伊坎寫給菲利普斯石油公司董事長兼CEO威廉·杜斯（William Douce）的信

1985 年 2 月 4 日

在經歷了吉姆·林恩（Jim Ling）、哈羅德·西蒙斯（Harold Simmons）和索爾·斯坦伯格（Saul Steinberg）的短暫插曲之后，我們進入了以惡意收購為目的的企業狙擊手時代，且看接受邁克爾·米爾肯（Michael Milken）資助的伊坎如何向菲利普斯石油公司發起正面進攻。

羅斯·佩羅和美國通用汽車公司

羅斯·佩羅寫給通用汽車公司董事長兼CEO羅杰·史密斯（Roger Smith）的信

1985 年 10 月 23 日

當通用汽車公司拋出巨款試圖將其最大股東，同時也是全世界最偉大的商人之一趕出董事會時，被毒丸計劃（Poison Pills）和綠票訛詐（Green Mail）擠壓到極限的機構投資者再也坐不住了。

卡拉·謝勒（Karla Scherer）和謝勒公司卡拉·謝勒寫給謝勒公司股東們的信

1988 年 8 月 4 日

謝勒公司的最大股東受到根基深厚的CEO和對CEO唯命是從的董事會聯合掣肘，而該股東恰巧是CEO的太太和公司創始人的女兒。

丹尼爾·洛布（Daniel Loeb）和美國星辰公司

丹尼爾·洛布寫給星辰公司董事長兼CEO埃里克·西文（Irik Sevin）的信

2005 年 2 月 14 日

面對績效平平的CEO，丹尼爾·洛布主導并發起了一場正大光明的攻擊。隨著對沖基金業的逐漸成熟，洛布和他的支持者們從令人討厭的牛虻搖身一變成了叢林之王。

卡洛·坎奈爾（J.Carlo Cannell）、約翰·列文（John A.Levin）和BKF資本集團

卡洛·坎奈爾寫給BKF資本集團董事會的信

2005 年 6 月 1 日

董事長兼CEO約翰·列文寫給BKF資本集團股東們的信2005 年 6 月 16 日

幾位眼光獨到、拿著高薪的對沖基金經理對BKF資本集團發起了攻擊，指責集團為自己的對沖基金經理支付了過高的薪水。對抗的結果是留下了一片焦土，股東價值幾乎被破壞殆盡。

這些案例詮釋了股東積極主義的運作方式，也闡明了維權股東與公司管理層針鋒相對的歷史淵源。其中幾個案例是股東積極行動的典型，比如惡意收購或者代理權勸誘。其他幾個案例聚焦于格雷厄姆和洛布這樣的創新者，他們找到了與公司管理層交戰的新技巧和新方法。當然，還有巴菲特和佩羅這樣的人，他們憑個人魅力改變周圍的市場。

通過研究股東積極主義的發展史，我們將看到如今的投資人對上市公司的影響力有多么大，也會看到這種情況在未來會引發哪些問題。我們也會了解董事會的運作模式、管理團隊的績效驅動要素，以及企業監督為何如此可怕。大家此前可能無法想象，當今這個公司化的世界把多么大的責任壓到了公司管理層以及股東們的肩上。

在過去幾個世紀里，有限責任型公司改變了這個世界。而世界在未來會是什么樣子，則取決于我們如何管理這些大型機構。正如羅斯·佩羅在一次演講中對通用汽車公司的董事們所說的那樣：

我們必須正視美國商界的一個特殊發展過程：在企業主沒有絕對控股權的成熟企業里，管理層實際上已別無選擇，只能讓股東利益的代表人進入董事會。

就在發表那次演講后不久，羅斯·佩羅選擇離開通用汽車公司，把他心愛的電子數據系統公司留給通用汽車公司全權掌管。在這個世界上，不只有佩羅一人因上市公司管理問題備受困擾。

在《滾雪球》（The Snowball）一書中，艾麗絲·施羅德（Alice Schroeder）寫道：

巴菲特認為，在董事會任職是他職業生涯中最大的錯誤。

當全世界最樂觀、精力最充沛的兩位商業領袖巴菲特和佩羅在董事會拿到足夠多的票數時，他們想的竟然是“讓這一切見鬼去吧”。

如果說巴菲特和佩羅都需要經過一番抗爭才能對董事會施加積極影響，我們這些普通大眾如何才能對大型上市公司進行有效監督呢？

佩羅離開通用汽車看起來是上市公司治理的至暗時刻，但后來的事實證明，那其實是一個救贖時刻。當眼見通用汽車豪擲 7.5 億美元，只為擺脫董事會中最積極且投入的維權者時，畏縮數十年的股東們終于不再逃避，開始著眼于他們原本就該做的事。

注： 1866 年，華爾街上演了一場股東與董事會的大戰，很多外媒將其稱之為“19 世紀最大的一次交易所戰役”，雙方爭奪的焦點是伊利鐵路公司的控制權。

注：由美國著名并購律師馬丁·利普頓（Martin Lipton）于 1982 年發明，又稱股權攤薄反收購措施，是指當公司遭遇了惡意收購（一般收購方收購了公司 10% ～ 20%股份）時，公司為了保住自己的控制權大量增發新股，以稀釋收購者的股權，加大收購成本，讓收購方無法達到收購目的的行為。

注：又稱溢價回購，由green（美元的俚稱）和blackmail（訛詐函）兩個詞演繹而來，指單個或一組投資者大量購買目標公司的股票，以迫使目標公司溢價回購上述股票，并對其進行訛詐的行為。

在維護股東權利的表象下，代理權發起者更多謀求私利

從許多方面來看，股東積極主義的歷史都圍繞著被動投資人展開，也就是那些握有美國大公司大部分投票權的幕后群體。1914 年，本杰明·格雷厄姆開始在華爾街打拼時，除了大型鐵路公司，典型的上市公司都被持有公司大部分股票的少數內部人士控制。到 20 世紀 50 年代，這些上市公司的股票開始被新一代投資人蠶食，這些投資人非常分散，但他們都熱切地希望參與美國的經濟增長大潮。代理權勸誘人從這種變化中嗅到了機會，開始在市場上大肆收購待售股票，然后通過精心設計的行動說服股東們把他們選進公司董事會。

20 世紀 50 年代，代理權勸誘人運動達到頂峰，股票所有權的分散化程度也不斷加劇。隨后，經過一個漫長的過程，投票權再次集中起來。但這一次，投票權并非聚集到了企業家手里，而是被大型的專業投資機構所掌握，比如管理著大量投資人資金的養老基金和共同基金。到20 世紀 60 年代，機構投資人堪稱市場的主宰；70 年代，他們仍有相當的控制權；但到了 80 年代，在企業狙擊手和根基深厚的經理人之間的斗爭中，機構投資人成了被收割的韭菜。目前，他們正悄悄地跟激進的對沖基金經理合作，以期牢牢把控上市公司的管理團隊。

股東積極主義的實踐者們履歷各異，其中很多人的職業生涯起點并不是華爾街。但他們都懷抱著遠大理想，而且都找到了以上市公司為目標的獨特營利方式。從本質上說，卡爾·伊坎、羅伯特·揚、哈羅德·西蒙斯、路易斯·沃爾森（Louis Wolfson）和丹尼爾·洛布都是一類人。在“維護股東權利”的表象和個人的傳奇光環下，他們都是謀求私人利益的市場參與者。

除了巴菲特之外，本書中出現的這些投資者都沒有帶來太多根本性改變。他們的手段或許有所不同，但也僅是因為他們面臨的諸如融資渠道、企業的法律抗辯、政府的監管規定、所有者結構等動態環境不同而已。當然，最重要的動態環境還是其他股東的響應。

誰能把公司經營好：管理團隊、董事會還是投資者？

寫作本書的目的之一就是想幫助讀者評估每一次股東積極行為是否明智，區分干預是否有效。每一章都有非常深入的探究，這讓我們能夠透過現象和口號看到問題的本質，合情合理地評估關鍵參與者，清晰地了解他們的意圖和動機。我們也會探討上市公司的組織架構，以及類似毒丸計劃這樣的防御機制。本書旨在引導讀者做出合理、實用的商業判斷，而不是探討公司治理的最佳實操方式。

從本書中我們會了解到，股東積極主義可能被善用，也可能被濫用。它可鞭策浪費寶貴資產的低效企業，也可能帶來具有破壞性的短期戰略決策。其關鍵點在于：

誰能把公司經營得更好——是職業管理團隊還是位高責輕的董事會，抑或追求個人利益的投資者？

20 世紀 50 年代，紐約證券交易所發起了鼓勵廣大群眾購買股票的行動——“人民資本主義”，這帶來了大量的平民股東，由一批先行者領導的社會化導向權益運動也隨之出現。吉爾伯特兄弟（Gilbert Brothers）、維爾瑪·索斯（Wilma Soss）、拉爾夫·納德（Ralph Nader）等都是其中著名的斗士，而詹姆斯·佩克（James Peck）更是斗士中的斗士。佩克為了促使灰狗巴士公司（Greyhound Bus）整合美國南部的巴士線路，購買了該公司一股的股票。我對佩克深懷敬意，但在本書中我幾乎沒有提到及類似壯舉。雖然為了讓公司更負責任地經營，這些積極主義者付出了艱辛努力，但要想給公司的管理團隊真正施加壓力，就必須以利益為驅動，吸引其他股東的參與。

在過去一百多年里，公司管理層最大的變革是由大股東驅動，這些大股東希望從自己的投資中獲得可觀的經濟利益，他們是本書的焦點。

那些追求投資回報的股東和工人、社區等利益相關者之間的矛盾也不在本書的探討之列。對于那些從根本上不認可資本主義的人來說，卡爾·伊坎要求蘋果公司將現金回饋股東的呼聲聽起來肯定令人沮喪，他們可能會想：為什么不能用這些錢造福社會呢，那樣不是更高尚嗎？我在這里并不想探討資本主義的優缺點。

本書有一個關鍵的前提：上市公司的目的就是在法律允許的框架內為股東創造利潤。從法律意義上來說，這可能不是一家公司成立的目的，它可能也不是你從哲學層面能夠認可的觀點，但這是由股東選舉產生董事會，進而實施公司治理所帶來的實際結果。

當太平洋木材公司被人惡意收購后，公司將數千英畝（1 英畝≈ 6.07畝）古老的紅杉林夷為平地，我將它看作是資本主義未受到有效遏制導致的令人遺憾的結果，而不是惡意收購或股東積極主義帶來的悲劇。

1970 年，經濟學家米爾頓·弗里德曼（Milton Friedman）在《紐約時報》發表了一篇文章，名為“企業的社會責任就是增加利潤”，很多專家認為這篇文章的發表意味著股東至上的時代的到來。但如果現在重讀那篇文章你會發現，他對企業宗旨的解析也只是時代的產物。在本書中，我們將看到股東是如何贏得美國上市公司控制權的，以及他們為什么能夠做到。一個明顯的例子是，拉爾夫·納德在 2014 年撰文批評美國自由媒體集團在收購美國天狼星XM衛星廣播公司時“低估天狼星的股東價值”。

在當今世界，盡管拉爾夫·納德的積極之舉提升了股東價值，但上市公司的其他利益相關者顯然已被邊緣化。當比爾·斯倫斯基對拒絕舉辦夜場比賽的芝加哥小熊隊發起攻擊時，小熊隊老板菲爾·瑞格利（Phill Wrigley）爭辯說，晚上比賽會對瑞格利維爾周圍居民造成不利影響。法院裁定，公司基于社區居民的健康做出的商業決定合理合法。這一次，表面上是利益相關者戰勝了股東，只不過，前者最終也未能守住勝利果實。斯倫斯基雖然未能把夜場比賽帶進箭牌球場，但不管瑞格利如何折騰，最終也難以抵擋經濟發展大潮。當 11 萬瓦的燈光最終照亮箭牌球場時，斯倫斯基就坐在球場的看臺上。

作為價值投資者，評估基本面和管理層同樣重要

我必須事先說明，作為一名管理著小型對沖基金的價值投資者，我的經歷影響著我對股東積極主義的看法，甚至會造成一些偏差。我的對沖基金堅持長線投資，而且投資組合非常集中。我們投資了大約15 家公司，是其中不少公司的最大外部股東。

這意味著我們為了追求更高的回報，犧牲了部分流動性。我們的投資人之所以能夠貫徹這樣的投資策略，是因為他們都是長期導向的。但這也意味著即便有時我們對所投資公司的董事會或管理層不滿，也不太可能“用腳投票”，馬上撤出。如果我們因為誤判一家公司的價值而不得不迅速逃離時，等待我們的必然是非常嚴重的虧損。

因此，我們的基金投資策略能否奏效，取決于被投公司的管理層能否妥善經營業務，并十分明智地控制現金流。我會拿出大量時間仔細評估這些公司的CEO和董事會成員。在我看來，這跟了解公司業務和評估公司價值同樣重要。我必須承認，評估過程可能會讓人非常沮喪。在正常的市場環境下，如果我找到一家價值被低估的好公司，那么它通常都會存在著管理方面的問題。如果運氣足夠好，碰到一家運營良好同時價值又被低估的公司，我會毫不猶豫地出手，避免錯失良機。

在做了大約 9 年基金經理后，我愈發不信任上市公司的運作方式。我經常在低市值公司中尋找“遺珠”，希望能找到一些不錯的投資機會。但我很快發現，這些公司的管理簡直糟糕透頂；我也曾在幾家上市公司身上下過重注，到頭來卻發現這些公司無一不在壓榨股東；此外，我也以局外人的身份，冷眼旁觀到更多類似情況。這讓我不由越來越佩服卡爾·伊坎等依靠短線交易謀利的投資者。

伊坎對上市公司發動殘酷攻擊的做法惹惱了很多人。我也曾因他的行為義憤填膺，但我慢慢發現，做職業投資人的時間越長，我就越認可伊坎的觀點。畢竟他已經有 50 多年的投資經歷，而我充其量不過是個憤世嫉俗的偽善者。事實情況就是，如果賣掉公司就能迅速為自己和其他股東帶來回報，那為什么還要給管理團隊時間好讓他們把事情搞砸呢？

與此同時，我也見識過很多缺乏遠見的投資人，他們對是否要信任那些精力充沛的基金經理矛盾不已，因為基金經理通常并不了解他們所投資的公司的微妙經營狀況。幾年前，我給一家上市公司寫過一封信，這家公司的創始人正試圖把公司私有化。而當時我所管理的基金持有該公司較大比例的股份，所以我代表基金發表了意見，認為公司應該爭取更高的估值。寫這封信時，我一直在回想前一年在該公司參加的一次會議，當時公司的CEO和幾個大股東都在場。

CEO剛上任 3 個多月，他的任務是盡快給公司注入新的活力。事實上，他要面對很多問題。從市場調查報告來看，消費者對公司的品牌認可度很高，甚至超過了同行業規模更大、贏利能力更強的競爭對手。公司業務主要在美國，但這顯然是一個全球化品牌更受歡迎的世界。CEO很清楚自己有一個不錯的機會，他可以通過擴大投資為品牌創造更多價值。遺憾的是，幾乎沒有人認真聆聽他的想法。

當時我們圍坐在曼哈頓一家酒店的會議室里，股東們對CEO打算如何處置公司的賬面現金存有疑問。顯然，他們所期望的肯定不是在原本的業務上加大投資。幾個月后，公司宣布了私有化計劃，我覺得自己的確也沒有什么理由指責那群股東。

久而久之，我發現自己更適合尋找投資機會，而不是管理激進股東對公司的干預行為或者在董事會任職。我不是一個積極推動所投資公司變革的權益運動者。即便在董事會任職，我采取的也是防御措施。我想保護自己的投資，所以才幫助公司管理一下資本支出。由于我的基金在一些小型上市公司占較多股份，所以偶爾出現沖突也在所難免。

起初，我覺得自己能成為一個建設性的權益運動者，我可以和公司的管理團隊通力協作，但很快我就意識到，這種想法實在太天真了。沒錯，在 90%的情況下，大家都持有建設性的、通力協作的態度，但在最關鍵的 10%上，管理層和股東的利益通常都是背離的。一旦要做出影響公司未來的關鍵決策，“建設性”股東的聲音就沒有人聽了。

我在對沖基金熱潮來臨的 21 世紀之初，正式走上投資之路。這也是股東積極主義發展如火如荼的一段時期。2004 年一期《紐約》（New York）雜志的封面故事是那個時代最好的詮釋，文章的題目是《以最快的方式獲得最多財富》，作者是史蒂夫·費舍曼（Steve Fishman）。文章的開篇寫的是一個二十幾歲的分析師（他所就職的對沖基金現在已經不存在）對一家上市公司 55 歲的CEO說：“明年我們還會在這里，但你不會。”我記得自己當時還把文章拿給辦公室的同事們看，感嘆于那個分析師多么令人討厭。

可是，現在再讀這篇文章，我才意識到，其實我們當時跟他沒有什么不同。我們當時也是二十多歲的分析師，也是在一個現在已經不存在的對沖基金工作，而且也是信心十足地認為很多公司管理不善。

就在那一年年初，我寫了自己作為股東積極主義者的第一封信，寫給火腿上的月亮（Moons Over My Hammy）和大滿貫（Grand Slam）的供應商丹尼斯連鎖餐廳。我在信中寫道：“梅隆HBV基金管理公司認為，一家值得信賴的連鎖餐廳的成功之道，在于對煎蛋和煎培根的合理定價。”這家公司的股價已經是我們最初購買價的二十多倍。

這封信現在讀起來也很有意思，令人啼笑皆非的是，我當時怎么會那么自信，要知道那時我對投資也只是略懂皮毛。如果從寫那封信往前倒推 3 年，我都沒聽說過資產負債表和現金流量表，甚至不知道沃倫·巴菲特是何許人也。我不知道對沖基金是干什么的，也不知道投資銀行是什么。但這一切都不重要。我們當時的確沒有經驗，也沒有雄厚的資本，但就在那些愚蠢的想法之中，偶爾也會冒出幾個真正富有創意的好點子。對于有意進行基本面投資的年輕對沖基金經理來說，除了從錯誤中學習——花錢買教訓外，還真沒有太多辦法掌握這門技藝。

市面上幾乎沒有真正有用的相關圖書，真正教授證券分析的商學院也屈指可數。為了學習如何成為更優秀的投資者，我們會閱讀沃倫·巴菲特每年寫給伯克希爾·哈撒韋公司股東的信，也會閱讀喬爾·格林布拉特（Joel Greenblatt）的《股市天才》（You Can Be a Stock Market Genius）。此外我們也會收集股東積極主義者寫過的信件。在本書附錄中，你會看到基金經理羅伯特·查普曼（Robert Chapman）“憤怒的13D”信件，這些信件無疑是先行者留給我們的一筆財富。

注：世界六大傳媒集團之一，它是時代華納公司的最大股東，也是僅次于默多克的美國新聞集團的第二大股東。

附錄中的信件是本書最大的特色，也是不容忽視的價值

在我看來，這本書最重要的特色就是附錄中的信件，這些信件也是促使我撰寫本書的主要動力。價值投資者在內心深處都是新聞工作者，他們會強迫自己收集事實證據，并給出自己的分析意見。我在寫作本書時，已經盡最大努力引用書中人物的語言或文字，讓這些內容引導本書的敘事脈絡。所以，每一章中的原始信件就是該章節的核心內容。這些信件不僅向我們講述了股東積極主義的發展歷程，還蘊含著寶貴的商業和投資見解。對投資者而言，這些見解都是無形的財富。

沃倫·巴菲特曾經說過，如果讓他講授一門有關投資的課程，“課程的內容就是價值研究，一個案例接著一個案例，就是那么簡單”。巴菲特在哥倫比亞商學院就讀時，修習的價值投資課程就是基于這種理念設計的。我也在這所商學院開設了一門價值投資課程，我要求自己的學生每周都要調研一家新公司。沒有課本，也沒有額外的閱讀任務。可是，學生們提出最多的要求還是讓我給他們推薦圖書。

對于那些胸懷抱負的選股者來說，長期投資的理論概念并不豐富，因此很難萃取出一本經典教科書。每當有學生問，他們應該讀什么書時，我告訴他們，讀股東們寫給上市公司董事會和管理團隊的信！一封信件足以讓我們發現投資者與公司董事以及管理層如何互動，了解他們對自己的目標公司如何思考，以及他們打算如何從投資中獲利。

令人難以置信的是，如此重要的信息卻無人收集。我能夠輕易查到幾十年前一場大學橄欖球比賽的比分，卻很難找到一家中型公司 1975年的年報。事實上，華爾街和上市公司的檔案數據常常被認為太過瑣碎或毫無價值。人們只會在一段放縱的時期結束后，才會關注一些有關商業倫理的書籍，諸如《華爾街：泡沫歲月》（The Go-Go Years）、《說謊者的撲克牌》（Liar’s Poker）、《拯救華爾街》（When Genius Failed）、《大而不倒》（Too Big to Fail）。但不久后，人們又變得放縱。

我們辦公樓的拐角處是美國金融歷史博物館，這家館藏豐富的大型博物館收藏有古老的股票票證、債券、銀行券和貨幣，以及用于股票交易的機器和計算機。可是誰真的會關注這些東西呢？這些只不過是金融體系的歷史殘留物、被丟棄的工具以及退出市場的貨幣。真正有用的是那些商業領袖們的思想和觀點。遺憾的是，我們沒能把這些思想和觀點很好地保存下來。

上市公司內部總是充滿了各種矛盾和利益沖突。要研究這類獨特機構，最好的出發點就是股東和管理層交鋒的橫切面。在本書中，我們會跟羅斯·佩羅、卡爾·伊坎、沃倫·巴菲特、本杰明·格雷厄姆等人漫步在這個橫切面上。雖然這些偉大投資人的經驗無法解決上市公司面臨的所有治理問題，但也足以為我們指點迷津。

我的辦公桌上始終放著維權股東寫給董事會的一套信件集。每一封信都是一個精彩的資本運作實例，它記述了一名股東決定介入公司管理的關鍵時刻。商業世界錯綜復雜，要了解這個世界，最好的辦法莫過于研究其中的諸多沖突。“寫給管理者的信”能夠讓我們聽到美國商界中最具代表性的參與者的心聲，也將向我們揭示美國商界的運作模式。