推薦序

DEAR CHAIRMAN

公平、理性、負責任的股東積極主義，將促進資本市場的健康發展

王磊

拼圖資本創始合伙人《無邊界：互聯網+教育》《浪淘沙：教育+金融》作者

杰夫·格拉姆先生撰寫的《巴菲特致管理者的信》，是一本探討當代資本市場變革的佳作。

格拉姆生動記錄了股東與公司管理層之間激烈博弈的種種案例，深刻剖析了股東積極主義（Shareholder Activism）興起的原因及其對企業格局產生的深遠影響。

本書內容豐富，視角獨特，具有很高的研究價值。

股東積極主義的 3 個標志階段及其帶來的影響

股東積極主義的發展在美國經歷了 3 個標志性的階段：

1.代理權勸誘人的興起

20 世紀 50 年代，隨著美國經濟的繁榮發展，股票的所有權開始分散化。原本由公司創始人和家族把控的股票，逐漸流轉到普通投資者手中。這導致公司的代理問題和代理費用大幅增加。為了維護自己的利益，一些積極的投資者開始介入公司管理，以影響公司決策。其中最著名的就是“代理權勸誘人”（Proxytee）。

代理權勸誘人通過在公司積累股權和影響力，挾制股東大會，推動董事會改組。例如，羅伯特·揚就是一位成功的代理權勸誘人。他在20世紀50年代購買了紐約中央鐵路的股票后，積極介入該公司管理，最終控制了董事會。揚的成功啟發了更多投資者效仿，代理權勸誘人數量不斷增加。雖然他們往往被認為是“公司蛀蟲”，但不可否認的是，代理權勸誘人確實推動了公司治理的進步，強化了管理層對股東的負責制。

2.機構投資者的崛起

20 世紀 60 年代—70 年代，養老基金、共同基金等機構投資者快速崛起，代理權也開始從個人投資者向機構聚集。其投票權的集中度大大提高，股東大會的決策逐漸被機構所主導。同時，銀行托管人也成為重要的代理行使者。以加利福尼亞州公務員退休基金（CalPERS）為例，它在 1984 年開始積極介入被投資的公司管理。CalPERS先后更換了眾多公司的董事會成員，并推動公司采取股東利益最大化的經營方針。這標志著股東權力的重大提升。

3.對沖基金的興起

20 世紀 80 年代，以對沖基金為代表的新股東力量加入積極主義運動，他們采取更具攻擊性的做法。其中最典型的企業狙擊手（The Corporate Raiders）就是卡爾·伊坎。通過惡意收購、累積股權、法律訴訟等方式，他們向公司施壓以獲取利益。例如，伊坎就曾通過惡意收購手段強行分拆諸如聯合技術公司等大型企業，迫使管理層接受自己的條件。這無疑破壞了公司經營的穩定性。但是，這波積極主義浪潮也確實震懾了許多管理不善的公司，縮小了代理問題。

本書還選取了 8 個具有代表性的股東積極主義案例，比如羅伯特·揚通過惡意收購取得股權后介入紐約中央鐵路，獲得董事會控制權；還有 1983 年美國鋁業公司案，對沖基金人士通過累積股份和惡意收購，迫使該公司兼并被投資公司；以及安然公司案，機構投資者沒有充分監督安然公司的經營和財務狀況，導致其 2001 年破產。這些案例均促使股東關注公司治理和風險控制。這幾個案例也代表了股東積極主義發展的不同階段，都對股東權力的提升起到了重要作用，非常值得我們深入研究和借鑒。

本書的核心內容就是探討股東積極主義的方式和作用。具體來說，股東積極主義包括以下 5 個方面：

◎股東直接參與公司治理，爭取進入董事會或提議股東大會議案，影響公司決策。

◎股東對公司財務和經營情況進行調查，對存在問題進行質詢。

◎股東與公司管理層就股東回報等問題進行積極溝通。

◎在必要時，股東進行代理權爭奪，更換公司董事會。

◎股東對公司采取法律措施，維護股東權益。

股東積極主義對資本市場產生了多重正面影響：有效約束了管理層權力，防止管理層與股東利益相悖的行為；促進了公司信息披露透明度，降低了信息不對稱；提高了公司經營效率和股東回報；推動了證券市場法規建設，保護了廣大中小投資者權益；優化了公司治理結構，形成了股東、董事會、管理層的權力平衡。

注： 指那些未經目標公司董事會允許，即對其進行惡意收購的人。這一稱呼出現于 1951年，美國聯合煙草—惠蘭連鎖店集團（United Cigar-Whelan Stores Corporation）的管理層首次將惡意收購者查爾斯·格林稱為“代理權勸誘人”。——譯者注。如無特殊說明，后文均為譯者注。

注： 指惡意收購股價被嚴重低估的公司，進入董事會推進公司管理或策略改革，讓公司股價在短期內快速上升，從而套現獲利的人。

股東積極主義真實案例：格力電器董事之爭

在中國的公司治理實踐當中不乏股東積極主義的正面案例，比如格力電器董事之爭就是一例。

2012 年 5 月 3 日，格力電器召開了第八屆董事會，提名了 9 位第九屆董事會換屆選舉候選人。在這次董事會換屆選舉中，一場關于公司權力交接的較量隨即展開。作為格力電器的創始人，朱江洪原本是公司的絕對領導核心。但這次他未被列入董事會候選人名單，取而代之的是來自格力集團的新人周少強。周少強雖然在國資委系統任職多年，但毫無企業管理經驗。

格力集團力推周少強頂替朱江洪，意在隨著創始人漸漸淡出，培養新的接班人掌舵格力電器。這一人事安排立即遭到公司外部股東的強烈反對。朱江洪是格力電器的靈魂人物，外部股東希望他能繼續留任。于是，在股東大會上，機構投資者代表紛紛發言，公開表達對朱江洪的挽留和支持，并質疑周少強的能力。

在投票中，周少強的得票率遠未達到當選標準，被股東否決；而外部機構投資者聯合提名的馮繼勇則高票當選。這標志著公司權力結構發生微妙變化，外部股東的作用日益凸顯。這次董事會換屆選舉成為外部股東介入公司治理的一個縮影。面對創始人逐步淡出，股東們需要警惕權力的非理性繼承，并通過制衡的力量維護公司的延續發展。同時，創始人也要注意權力有序交接，與股東保持良性互動，共同推動企業成長。這對中國民營企業的代際更替具有一定借鑒意義。

股東與公司良性互動，推動股東積極主義進步

當然，股東積極主義也存在一些負面效果：過度追求短期股東回報，損害公司長遠利益；代理權爭奪浪費公司資源，影響經營效率；股東干預日常經營，超出專業范圍。針對這些問題，可以通過完善監管規則，建立股東與公司之間的良性互動模式來加以改進。股東積極主義需要在公司長遠利益和股東權益之間找到平衡。

展望股東積極主義的發展趨勢，隨著全球化的推進，股東積極主義必將持續影響公司治理。其重點也將轉向股東與公司的良性互動。此外，股東結構的進一步多元化、社會責任投資理念的推廣等因素，都將推動股東積極主義的發展。總之，公平、理性、負責任的股東積極主義，將促進資本市場的健康發展。

我本人有超過 20 年的管理投資實戰經驗，在這個過程中輔導過近千家企業的發展，也通過投資參與了數十家企業的成長。我本人作為投資人和企業股東，同樣是以積極主義的身份參與到企業管理中去，對于股權在公司治理中至關重要的作用，股東與管理層微妙的關系有著深刻的體會。因此我在閱讀本書的時候，頗有共鳴。如果想了解我對股權的更多精彩講解，請微信掃一掃封底二維碼，添加“中資書院”，回復關鍵詞“股權”，即可解鎖相關課程內容。

杰夫·格拉姆以豐富的事實為基礎，結合管理學理論，對股東積極主義做出了深刻的研判。這場規模巨大的變革正重塑著企業的力量結構，而本書提供了一個寶貴的分析視角。

我強烈推薦這本優秀的商業實戰寶典，相信它會啟發讀者對企業變革的思考。無論是商界人士、投資人士還是管理研究者，都會受益匪淺。這是一本具有洞察力與啟發性的佳作。