推薦序二

回顧過往20年的從業(yè)經(jīng)歷，我會形容自己是一名“非典型賣方分析師”。我學(xué)過工科，學(xué)過經(jīng)管；做過賣方，做過買方；做過二級市場，做過一級市場；做過投資，做過融資；做過股權(quán)，做過債權(quán)；從事過金融業(yè)，也從事過實業(yè)；曾就職于大型央企，也就職過大型民企；做過翻班工程師，也做過企業(yè)高管；研究過周期，也研究過消費(fèi)；研究過科技，也研究過金融。

在復(fù)合背景所帶來的多行業(yè)視角經(jīng)驗下，我更為深刻地感受到周期的力量，也對本書“大勢投資”“把握時代行業(yè)收益的重要性”極為贊同。A股過去30年的行情輪動可謂是中國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的縮影。

2000～2010年，在城鎮(zhèn)化率的快速提高以及人口紅利下，中國經(jīng)濟(jì)處于快速發(fā)展的“黃金時代”。彼時中國屬于典型的投資驅(qū)動型經(jīng)濟(jì)體，房地產(chǎn)和基建投資格外火熱。當(dāng)時的周期行業(yè)，例如煤炭、鋼鐵、有色、房地產(chǎn)、銀行在A股市場上被戲稱為“五朵金花”。恰好我是在2005年進(jìn)入寶鋼工作的，雖然沒有趕上那輪史無前例的大牛市，但也可以說在實業(yè)親身體驗了一把時代的繁華。當(dāng)時的寶鋼正處在它的事業(yè)巔峰期，是產(chǎn)能極度擴(kuò)張的一個階段。

直到2007年，我當(dāng)時寫了一篇全球鋼鐵行業(yè)研究報告，第一次接觸到了“產(chǎn)業(yè)周期”這個概念。實際上從海外經(jīng)驗來看，鋼鐵行業(yè)在基礎(chǔ)建設(shè)快速發(fā)展到一定狀態(tài)后會拐頭向下，最終成為一個“夕陽紅”行業(yè)。我意識到寶鋼最終可能也無法逃脫產(chǎn)業(yè)周期的“宿命”，因此我選擇回到復(fù)旦讀書，現(xiàn)在來看也十分慶幸自己當(dāng)時的選擇。畢業(yè)后，我機(jī)緣巧合進(jìn)入了證券分析這個行業(yè)，從事鋼鐵領(lǐng)域的研究，也見證了曾經(jīng)“成長賽道領(lǐng)域”周期行業(yè)的沒落。宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型帶來的傳統(tǒng)行業(yè)供給出清，周期股也從成長股變?yōu)樗{(lán)籌價值股。

但周期的巨輪仍在向前，舊經(jīng)濟(jì)的沒落帶來的是新經(jīng)濟(jì)的崛起。2011年開始，“戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)”這一名詞開始頻繁出現(xiàn)在大眾視野。國家級政策的密集出臺，中國從投資驅(qū)動型經(jīng)濟(jì)體向創(chuàng)新驅(qū)動型經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)變。伴隨著“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”“互聯(lián)網(wǎng)+”，4G、移動互聯(lián)替代傳統(tǒng)周期行業(yè)成為新一代基礎(chǔ)建設(shè)的代表。與傳統(tǒng)基建類似，以4G、消費(fèi)電子為代表的新基建的完善，給下游需求帶來了廣泛的可能，也成就了2013～2015年的電信、媒體和科技（TMT）牛市行情。

我曾對海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在不同階段的產(chǎn)業(yè)特征進(jìn)行過深入研究，發(fā)現(xiàn)從工業(yè)化后期到后工業(yè)化時期，經(jīng)濟(jì)體發(fā)展都依賴兩個方向孕育“時代行業(yè)收益”，其一是科技制造業(yè)的崛起，其二是現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的快速發(fā)展，比如美國、英國、法國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，這個階段的服務(wù)業(yè)占GDP的比重都是快速增加的，達(dá)到80%，甚至超過90%。2013年年底，我有一次轉(zhuǎn)換研究方向的機(jī)會，基于對未來的思考，我堅定地選擇轉(zhuǎn)換賽道，從零開始研究現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。那時的中國服務(wù)業(yè)還處于啟蒙階段，從中長期的角度講，是有很大空間和很長時間讓我施展才華的。在那之后，我對服務(wù)業(yè)的研究也逐步從最初的餐飲旅游，陸續(xù)加入醫(yī)美化妝品、養(yǎng)老、博彩、泛娛樂、社交、教育、輕工、食品飲料等細(xì)分領(lǐng)域。

也正如我所預(yù)料，2017～2019年受到一系列政策的影響，消費(fèi)高端化的趨勢愈加明顯。同時資本市場也在經(jīng)歷新一輪價值重估，境外資本通過陸股通、MSCI等對A股產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，以“喝酒吃藥+中國中免”為代表的高端消費(fèi)行情持續(xù)演繹。2019年，我加盟復(fù)星國際集團(tuán)，從“股票投資”到“股權(quán)產(chǎn)業(yè)投資”，讓我更深刻地感受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期、中觀產(chǎn)業(yè)周期以及微觀行業(yè)周期疊加下的時代行業(yè)收益是如何重要。

2021年的最后一天，我重回二級市場賣方研究，擔(dān)任財通證券研究所所長一職。更換角色也讓我得以重新思考市場。過往幾年宏觀環(huán)境的波動，部分投資者逐步呈現(xiàn)出“輕宏觀策略，重個股超額收益”的投資思維。大家經(jīng)常笑稱A股投資者最累，上至國家大事，下至下雨打雷都要事無巨細(xì)地加以關(guān)注。但其實看看海外投資大師，巴菲特、彼得·林奇更多是自上而下視角的行業(yè)收益投資，而非市場認(rèn)知的“選股專家”。比如在20世紀(jì)70年代“大滯脹”下，巴菲特大舉買入凱撒鋁業(yè)，受益于通脹上行，獲利670%；80年代美聯(lián)儲試圖抬升利率結(jié)束“大滯脹”，巴菲特持有大量受益于利率上行的金融企業(yè)的股票。美股在20世紀(jì)70年代10年未漲，但巴菲特沒有一年虧損，總收益近10倍，這就是行業(yè)收益投資的魅力所在。

作為這篇推薦序的結(jié)語，我誠摯地向投資者推薦本書。本書的開篇是財通證券策略團(tuán)隊對證券研究思路、投資策略框架體系的理解，也是過去幾年在市場研判、行業(yè)配置等研究過程中一些體系性、框架性的思考分享。后續(xù)從大消費(fèi)、周期品、科技制造和大金融四個行業(yè)大類出發(fā)，對23個細(xì)分行業(yè)的歷史表現(xiàn)、超額收益驅(qū)動進(jìn)行剖析，為投資者提供了行業(yè)配置、周期輪動的“顯微鏡”。我相信，穿越A股20年，在宏觀策略框架下形成投資思維，把握市場大勢、產(chǎn)業(yè)趨勢、行業(yè)態(tài)勢，對獲取超額收益大有裨益。我祝愿各位讀者和投資者能夠有所收獲、凈值節(jié)節(jié)高、幸福安康。

李躍博

財通證券研究所所長

2023年7月