推薦序

《成長股獲利之道》是先父的第二本著作，可以說是他1958年經典著作《怎樣選擇成長股》的續篇。幾十年來，《怎樣選擇成長股》一直是斯坦福大學商學院的基本教材，改變了無數讀者的投資理念，包括沃倫·巴菲特，他曾說過該書讓他脫離了單純的本杰明·格雷厄姆的投資方式，并建立了自己的投資策略。盡管本書的銷量、影響力和熱度都不如第一本書，但對于所有希望認真研究市場的學生來說，它仍然具有重要意義和用處，原因有兩個方面。

第一，這本書完善了第一本書中的概念，內容更加豐富且更有深度，其中很多是他后來覺得應該收錄在第一本書中的內容。喜歡第一本書的人（數量頗多），都能在本書中發現更多精彩內容。這本書是在《怎樣選擇成長股》出版后不到兩年內撰寫的，也是先父在斯坦福大學商學院教授投資課程之前出版的。在這本書里，他詳細闡述了自己的理念，即普通股票與偉大股票，以及普通企業與一流企業之間的差異。

第二，對于了解20世紀60年代投資行業狀況，以及當時嚴謹專業人士的投資擔憂，本書或許提供了最佳寫照。從某些方面來看，它是一本史書。盡管家父寫這本書的時候并沒有這樣的意圖，但它實現了這樣的效果。現如今，年紀大到足以對20世紀60年代有深刻記憶的專業人士已經寥寥無幾，至少我就沒有。我對那個時期的記憶，是透過一個男孩蒙眬的眼睛，看著父親在餐桌上的談論而來的，而我如今已經56歲了。[1]如果你比我大10歲，即將退休，你的雙眼應該會看到更多，但很可能當時你只是個沒有太多經驗的年輕初學者，正在摸索這個領域。20世紀60年代是投資史上一個非常重要的時期，當時的股市達到一個高位，在后來20年內都未能超越這個位置。從一位頂級從業者的視角，了解投資者如何看待這個年代，這本書的重要性不亞于你能找到的任何一本歷史著作。

2007年，我出版了過去13年來的第一本書——《投資最重要的三個問題》，并被《紐約時報》評選為商業暢銷書。這本書基于這樣一個理念，即有很大一部分，或許超過一半我們信奉的投資智慧，其實都是虛假的神話。通過努力找到并判斷神話真假，你就可以了解別人不知道的事，然后對它下注。因此，我喜歡《成長股獲利之道》中的獻詞：

“大家都信，所以它是對的”，如果你不認同這種說法，這本書就是獻給你的，無論你是大戶還是散戶。

這句話用一種簡化的方式，表達出了相同的意思。別忘了，這是現代投資組合理論被廣泛采用之前的年代（距離馬科維茨提出現代投資組合理論的基礎，僅僅過了不到9年）。

先父首先提出一個問題：“有沒有必要再寫一本關于投資的書？”47年后的今天，面對超出普通人理解范疇的眾多無用投資書籍，這始終是一個好問題。每年，我們創作出的真正有用且經久不衰的投資書籍少之又少，甚至很多時候連一本都沒有。

在第1章，先父從通貨膨脹這個今天的頭號問題開始。你會發現，他的分析既有缺陷，也有先見之明。存在缺陷的原因在于，他并沒有機會接觸米爾頓·弗里德曼即將提出并普及的全套貨幣理論。畢竟，他寫這本書的時候，距離弗里德曼出版其開創性的、改變世界的著作《美國貨幣史：1867—1960》（A Monetary History of the United States，1867—1960）還有3年時間。（此外，幾年后，弗里德曼這本860頁的著作才完全傳播并被世人所接受。）

盡管如此，本書的分析仍然具有先見之明，作者引導你進行了一個極其正確的分析：央行加息和降息，為什么未必與控制通脹的貨幣政策一致。他向你展示了，為何在某些情況下，美聯儲加息實際上是增加而不是抑制通脹。他認為，美聯儲不應該將加息和降息作為對抗通脹的基礎，即使是弗里德曼也會完全認同這些觀點。然而直到今天，現實世界仍然會令先父和弗里德曼鄙視，因為央行用來應對通脹的主要機制依然是加息和降息。

接著，與弗里德曼相反，作者描繪的通脹圖景，基本上是美聯儲在很大程度上會服從于社會的大趨勢。我相信他是對的。如果你把美聯儲視為一個強大的受害者，受到長期緩慢變化的社會價值觀所定義的龐大體系的拖累，就可以理解為什么在某些環境中，美聯儲的日子會相對輕松，而在另一些環境中，則會很艱難。他非常準確地預測到，通脹將持續下去，甚至會惡化。20世紀60年代，社會趨向于政府化，嬰兒潮一代老齡化后支出增加，消費觀念的轉變導致了人們喜歡高價商品而不是低價商品，所有這些都造成了一波通脹加劇的浪潮。這一切已經為事實所驗證。

但作者隨后指出，我們還是有機會的。盡管普通股票可能無法抵抗通脹，但偉大股票可以。利用股市的波動，雖然機會很少，但如果做得好，一次股市的下跌便可以提供足夠的反彈，抵消多年的通脹影響，這是他最接近支持市場擇時的時候。

先父一再證明，科學技術是通脹的敵人、投資者的朋友。這本書可能是第一本預測科學技術對生產力、經濟增長和通脹影響的書。毫無疑問，先父在這一點上一生都做得很出色。他認為，助推通脹的社會影響永不停息，而科學技術帶來的效率提升和成本下降才是解決之道。

我就不再重復他對此的描述了，但他的觀點在今天仍然是成立的。在我們現在生活的世界，看空通脹是錯誤的，因為過去十年的生產率飆升，超出了大多數預測者的預測能力。是什么導致了這種情況？正是先父50年前，在本書里預見到的事情。他堅定地認為，新工廠可以降低成本，并有助于抗擊通脹，而政府幾乎所有的做法，包括提高短期利率，都往往會延緩采用新技術（可降低成本）的新工廠的發展，并造成通脹。

在他看來，工會和科學幾乎是勢均力敵的死對頭，工會加劇通脹，而科學降低通脹。只是他未能預料到實際發生的情況，那就是后來大多數工會都消亡了（發展迅速的政府工會除外）。他從未想到政府工作人員需要、想要或者被獲準才能得到工會保護，不止如此，正如他指出的那樣，他也從未想到確保婚姻幸福竟然成為政府的責任。

他關于稅收如何影響股市的分析，也走在他所處時代的前沿——超前于供給學派。更有趣的是，當我們認為沒有人考慮外國競爭和外國投資的時候，他卻已經開始專注于此了。當然，后來大家都關注到了這些，但你必須把本書當作史書來讀，才能知道這一點。

他有一句所有心懷抱負的富人都應該銘記在心的名言。在本書中，他寫道：“幾乎所有家庭中的富有成員都會被其他家族成員嫉妒和討厭。”多么真實，但請注意，很多人渴望成為被討厭的人，真有趣！當然，他提到這句話是有別的用意，不過有一點是千真萬確的：讓你的兄弟姐妹、侄子和其他人嫉妒和討厭你的方法，就是變得比他們富有。奇怪的是，有這么多人都如此渴望變富。

在第2章中，他對先鋒金屬公司的描述，又是一個我們都知道但從未仔細思考過的完美例子。一個人、一個想法可以讓一家負債累累的公司和它不值錢的股票，在短短幾年內就轉變為一個創新的強者。先父表示，這個假想的案例并不是任何一家公司，而是許多公司的集合。然而，在重讀第2章時，我驚訝地發現，12年后的紐柯（Nucor）公司，恰如這個案例的翻版。

肯·艾弗森將紐柯公司這家瀕臨破產的金屬公司，轉變為全球低成本鋼鐵生產商，并最終發展成為美國最大的鋼鐵公司。我自己小小參與了那段令人興奮的歷史，我在1976年發現了紐柯公司，并帶領一群投資者投資了該公司，其中包括我的父親，他一直持有這家公司的股票，直到他去世，并獲得了超過100倍的利潤。紐柯公司的故事和它幾十年來的演變，幾乎與先父虛構的先鋒金屬公司完全相同。如果你不熟悉紐柯公司，那么就錯過了一個偉大的美國故事，建議你讀讀我的朋友理查德·普雷斯頓關于該公司的傳記《美國鋼鐵》。

但這本書里還有更多的故事。先父寫的那些改變自己領域的人物故事同樣引人入勝。他寫到威廉·R.休利特和戴維·帕卡德在創建惠普公司時，也發生了類似的事，這讓人難以置信，因為在先父撰寫本書的時候，惠普的市值只有1.5億美元。如果當時有人買進惠普股票，并持有幾十年，他們就發財了。德州儀器公司是他寫過的另一家這樣的公司，當時人們只要購買本書，然后買進這些股票，他們便能在未來幾十年里擊敗幾乎所有人，這本身就是一個了不起的故事。

在我看來，第3章不算是先父寫得最好的一章。至少在我看來，從各個方面看都沒有太多先見之明。自本書出版以來，關于如何挑選理財經理的書已經太多了。這一章最重要的貢獻，或許是他在1960年便開始討論這個流程。

但是，第4章是令人驚嘆的。如果當時的首席執行官們，聽從了他關于并購的建議，那么20世紀60年代企業集團混亂的場景，或許就可以完全避免了。他對愚蠢的并購，提出了鞭辟入里的批評。他準確地定義和預測了哪些并購往往能成功，哪些很少成功。簡單地說，先父讓你了解到，為何那些在自己核心能力領域垂直整合的收購者通常會取得成功，而那些追求橫向多元化的收購卻很少成功。當然，20世紀60年代的企業并購熱潮，幾乎都在純粹追求橫向多元化，事后看來，對社會效率提升毫無益處。凡是打算并購，或是持有并購公司股票的人，都應該熟讀他關于并購的9項規則。這些內容在本書再版的2007年尤為重要，因為以現金為基礎的并購達到歷史最高水平。

第4章關于投票權的部分表明，我們目前對公司治理和股東投票權的強調是多么愚蠢。在這方面，他領先時代50年。幾十年前，我們的社會在這個問題上（由政治家、社會科學家和律師領導）走錯了方向，而且再也沒有回來，給我們造成了很大的傷害。

他的另一個觀點也很貼合2007年的潮流，因為他表明政客和政治并不是我們通常認為的那樣，我們完全沒有理由因為兩個政黨之間的權力轉移而拋售股票，甚至改變持股類型。他在本書中更關注國會兩黨間的權力轉移，而不是總統，這在2007年特別實用，這些內容雖然寫于近半個世紀前，但好像是為2007年寫的一樣。

第5章的內容很有趣，一方面可作為歷史研究，另一方面可作為商業分析的標準工具，他的重點放在了當時的行業分析上。表面上看，本章的大部分內容，都與今天希望獲得股票購買建議的眾多讀者無關。大多數讀者會對他花費如此大篇幅分析化工業感到驚訝，也很難理解他為什么這么做。但在當時，化工業是主要的成長行業，正如他所說，其增速大約是美國經濟增速的3倍。如今，任何增速是美國經濟增速3倍的產業，都會受到大家的關注，因此當時化工業受重視并不奇怪。

當時的化工行業很像今天的科技行業，是一個高速成長幾十年的大行業，既有規模龐大、地位穩固的老牌企業，也有試圖打入市場的小型初創企業。先父很清楚，如果你找到了合適的大型化工公司，因為其成長的安全性，你可以長時間依賴它。他特別提到了兩家公司——陶氏化學和杜邦。如今，它們是美國最大的兩家化工公司，如果你在當時買入它們中的任何一家，并持有到20世紀70年代、80年代甚至90年代末，就能夠在此期間跑贏市場。杜邦是當時美國最大的化學公司，陶氏化學則排名第五。

先父從來沒有提過聯合碳化物、孟山都和格雷斯等當時的其他大型公司，但它們都沒有保持原來的獨立公司形式，而是被分拆并出售給了其他公司，部分出售給了陶氏化學和杜邦。其他一些規模相對較小但在當時頗具規模的化工公司，如斯托弗和羅門哈斯，都已在幾十年前被吞并及私有化。因此，先父專注于陶氏化學和杜邦的事實，證明他具有長遠的洞察力，可以看出哪些公司有深厚底蘊，而哪些公司沒有。

先父在20世紀50年代持有杜邦公司的股票，但在本書完成后，他在20世紀60年代初賣掉了該股，而他一直持有陶氏化學的股票，直到20世紀70年代末才最終賣掉。在他出售陶氏化學股票時，該公司已成為這個大幅整合行業中的第三大公司，如今則是美國最大的化工公司。如今，化工行業已經變得與大宗商品行業類似了，增長速度也比較低，很大程度上，已經成為一個典型的周期性行業。

或許在不遠的將來，科技行業也會變成這樣。先父在第5章沒有談到科技行業，而是談到了“電子行業”。當時，電子行業是一個令人興奮的新領域，小公司正在急速打敗大公司，成長為巨頭。他專門討論了兩家公司——德州儀器和Ampex。德州儀器一直以來都是電子業巨頭，而Ampex則已經消失不見了，成為硅谷早期歷史上曾經閃耀過的亮點。

他將這些領域描述為高增長和高風險，可能更像今天的生物科技行業，而不是科技行業。在我看來，今天突破性的科技領導者，取得領先的真正原因并不在于技術本身（但生物科技公司是這樣的），而是在于其激進與創新的營銷和產品設計。無論是亞馬遜、蘋果、RIM（黑莓手機制造商）、eBay還是谷歌，這些公司的成功根源都不是技術，也不是因為技術創新而實現增長的。相反，它們通過創新的市場研究、產品設計和分銷來滿足消費者需求。

具有諷刺意味的是，先父指出，最有可能成功的，是那些通過跨學科方式對銷售、市場營銷和市場研究進行整合的公司。今天，真正基于先進技術的公司，比如領先的半導體公司，增速基本上都放緩了許多，更像先父筆下的化工公司。我希望你們這樣看待今天的電子行業，它們更像20世紀50年代的化工行業，而生物科技行業，則更像當時的電子行業。在第5章中，你會看到許多關于如何挑選公司，以及如何運營公司的竅門。先父一直強調卓越的管理，你可以在本章學到與一些普通領域公司相比，很多顛覆性公司是如何進行自我管理的。

在討論完制藥業之后，他在第5章“其他值得關注的行業”一節中，分享了或許是他最有先見之明的建議。1960年，他觀察了許多新興公司，這些公司處于行業邊緣地帶，它們之間的差異多過相似之處，而正是這些差異使得它們極具吸引力。這些公司可能不屬于任何特定行業。他還發現一些公司，在當時新穎的“服務”領域內，開拓出了自己的市場。今天，美國服務業在經濟中的比重已經超過制造業了，但在1960年，服務業在投資圈基本上屬于很新且微不足道的領域。

在1960年，幾乎所有的投資都集中在我們今天所說的制造業。本書中提到了A.C.尼爾森和萬寶盛華這兩家具有巨大潛力的新近IPO公司。此外，先父還談到了一家在當時相當新的公司——鄧白氏公司。盡管這些名字在今天聽起來毫無新意，但它們在20世紀60年代都是非常熱門的股票。

如果有人按照先父在本書中提及的股票，簡單地建立一個投資組合的話，他在20世紀60年代的投資業績應該會很好，大幅超越市場。20世紀60年代，這些股票驗證了先父的投資策略，即《怎樣選擇成長股》一書提出，并在《成長股獲利之道》里進一步發展的策略。他的基本思想是，從擁有優秀管理層的優秀公司中，尋找那些通過開發新產品，在未來許多年領先競爭對手的公司，其股票尚未被機構投資界充分了解與接受，因此未來股價漲幅有望超過企業的增長率，這一方法在47年后的今天仍然奏效。

后來，在他完成本書之后，他想出了一句經常問管理層的話。這是他寫過的內容里，我最喜歡的一句話：“你在做哪些競爭對手尚未做的事？”重點是“尚未”二字，這意味著只要做了這些事，他們將領先于競爭對手，獲得優勢，或是迫使競爭對手跟隨。在我的人生中，我有很多次妥善運用了這句話，所以我強烈推薦你使用它，它一直是我商業奮斗路上的指路明燈。你在做哪些競爭對手尚未做的事？這是一個值得被反復使用的好想法，并且在本書中得到了很好的說明，盡管書中的原句并不完全一樣。

然而，當你閱讀本書時，你也會發現先父投資策略中固有的風險：如果沒有正確地辨別管理層，你可能會挑選到錯誤的股票。本書提出的投資策略是穩健的，但在我看來，它最大的風險，不僅在于可能會誤以為公司管理層很優秀，還有可能在你買入時，對管理層的判斷是正確的，卻忽略了后續繼任的管理層并不優秀。這是一個很難克服的困難。在我的職業生涯中，我犯過很多次這種錯誤。現在，我采用了很多當時不存在的風險控制措施，以避免陷入此類麻煩。這些措施不在本書中，我建議你積極采納這些1960年不存在的現代風險控制措施。

先父提出的投資策略，仍然是選股的最基本策略，而這正是他的第一本書經久不衰、持續暢銷多年的原因，也是我很高興和自豪地為他的第二本書再版撰寫推薦序的原因。祝你閱讀愉快！

肯尼斯·費雪

費雪投資公司創始人兼首席執行官

《投資最重要的三個問題》以及Wiley費雪投資系列作者

《福布斯》“投資組合策略”專欄作家

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[1]肯尼斯·費雪出生于1950年，本推薦序是他于2007年撰寫的。——譯者注