二、貨幣金融

（一）人民幣貸款

2022年，全國新增人民幣貸款213096億元，同比多增13634億元。其中，短期貸款41100億元，同比多增13232億元；中長期貸款138100億元，同比少增15000億元；票據融資29600億元，同比多增14600億元。分部門看，2022年，居民戶新增人民幣貸款38300億元，同比少增40900億元，其中短期貸款10800億元，中長期貸款27500億元，分別同比少增7600億元和33300億元；企事業單位新增人民幣貸款170900億元，同比多增50700億元，其中短期貸款30300億元，中長期貸款110600億元，分別同比多增20832億元和18300億元。如圖1-31所示。

1．人民幣貸款總量多增，但結構有待進一步改善

2022年以來，央行進一步加強和完善貨幣政策調控，一方面通過降準或降利率的方式加大穩健的貨幣政策實施力度，合理增加流動性，推動企業綜合融資成本穩中有降；另一方面發揮結構性貨幣政策工具作用，如精準設計并用好支農支小再貸款、普惠小微貸款支持工具、碳減排支持工具、煤炭清潔高效利用專項再貸款等結構性工具，創設科技創新、普惠養老、交通物流、設備更新改造四項專項再貸款等，同時用好央行結存利潤支持經濟的穩增長，共同維持全年信貸規模穩步擴大。

然而，盡管2022年信貸規?？偭烤S持正增長，但內部結構并未得到進一步改善。從短期和中長期貸款結構來看，2022年短期貸款同比多增13232億元，而中長期貸款卻同比少增15000億元，意味著中長期貸款對全年信貸規模總量形成拖累，表明經濟長期發展的預期偏弱，內生增長動力不足，如圖1-32、圖1-33所示。這主要是因為2022年第二季度以來國內疫情出現了較大面積的擴散，疫情防控形勢進一步升溫，相關防控措施導致經濟運行減緩，投資需求減弱，同時疫情的發生具有較強的不確定性，導致市場對未來的預期不穩，減少了對長期信貸的需求，轉而增加對短期信貸的替代。

2．部門結構差異顯著，居民戶和企事業單位形成鮮明反差

如圖1-34、圖1-35所示，2022年，居民戶新增人民幣貸款38300億元，同比少增40900億元。企事業單位新增人民幣貸款170900億元，同比多增50700億元，表明企事業單位對本年度信貸規模形成支撐，而居民戶造成拖累，兩者形成鮮明反差。進一步從兩者的分項來看，居民戶不管是短期貸款還是中長期貸款，均出現了少增，尤其是中長期貸款大幅少增333000億元，超過了上年水平的一半，而企事業單位正好相反，由此顯示出居民戶信貸在2022年全面偏弱，企事業單位仍有支撐。

這一現象的背后主要是疫情反復引致不確定性增強，導致居民戶擴大預防性儲蓄，同時疫情引起經濟增速波動，人均收入同樣受到了不利沖擊，在收入不穩定的前提下，貸款性支出相應受到抑制。此外，2022年7月國內出現了期房爛尾停貸潮，該事件導致居民戶的購房計劃推遲或是持觀望態度，住房貸款是居民戶中長期貸款的主要部分，所以直接導致居民戶中長期貸款大幅少增。企業貸款能夠實現同比多增，主要是穩增長政策的持續發力。2022年以來各類穩增長政策層出不窮，例如大規模的留抵退稅、上半年的3.45萬億元政府專項債、6000億元的政策性開放性金融工具、2000億元設備更新改造專項再貸款、5000多億元專項債限額等，共同支撐企事業單位的信貸。

3．新增人民幣貸款季節性波動顯著加劇，超過往年同期水平

2022年以來，由于整體市場預期偏弱，信貸需求較往年普遍不足，在各類穩增長政策的作用下，季末信貸沖量效應顯著，大幅高于往年同期水平，如3月、6月和9月，但季初又因上月的透支效應大幅低于往年同期水平，如4月、7月、10月，如圖1-36所示。通過計算近5年新增人民幣貸款的標準差，可以發現新增人民幣貸款的標準差呈現逐年擴大的趨勢，2022年是2018年的2倍多，接近2019年的2倍，且較2021年大幅擴大49.73%，表明新增人民幣貸款月度波動幅度明顯逐漸擴大，2022年已達到近5年最高值。這種現象也正好印證了中長期貸款需求的持續偏弱、短期貸款和票據融資成為支撐整體信貸主要分項的情況，如圖1-37所示。

在《中國經濟安全展望報告（2022）》中，我們預測了新增人民幣貸款的季度情況，2022年的實際表現基本符合我們的預期，盡管每個季度的誤差基本均在3000億元至4000億元，但整體趨勢變化預測一致，這主要是因為2022年遭遇了較嚴峻的疫情沖擊，加之市場預期轉弱，新增信貸規模受到較大沖擊，尤其是房地產市場萎靡，信貸需求偏弱，導致預測值高于實際值。

（二）M2

2022年，廣義貨幣（M2）余額266.43萬億元，同比增長11.8%，較上期提高2.8個百分點；狹義貨幣（M1）余額67.17萬億元，同比增長3.7%，較上期提高0.2個百分點；流通中的貨幣（M0）余額10.47萬億元，同比增長15.3%，較上期提高7.6個百分點，如圖1-38所示。

1．存款活期化平穩波動，M2-M1增速差顯著高于往年

如圖1-39所示，2022年，M2同比增速與M1同比增速的差為8.1%，增速剪刀差較2021年提高2.6個百分點，表明2022年貨幣存款活期化較2021年下降。從2022年的整體情況來看，M2同比增速高位運行的同時M1同比增速相對較低，兩者之差基本維持在6%左右的水平，表明2022年以來M2的高位增長并沒有大幅帶來存款的活期化，由此反映出不確定性對需求端的影響依然較大。此外，從全年的走勢來看，2021年增速差呈現明顯的上升態勢，而2022年增速差在基數效應下走出了平穩波動態勢，表明2022年的貨幣政策較為寬松。例如2022年4月25日央行下調金融機構存款準備金率0.25個百分點；1月20日、5月20日、8月20日央行分別對一年期LPR和五年期LPR進行了不同程度的降息，而且降息步伐明顯加快；9月30日央行降低公積金貸款利率，共同推動房貸利率下降，推動實體經濟融資成本下行。

2．流動性持續充裕，社融-M2增速差近五年來首次轉負

如圖1-40所示，2022年，社融存量同比增速與M2同比增速的差為-2.2%，增速剪刀差較2021年下降3.5個百分點，顯示社融擴張速度弱于貨幣擴張速度，資金流動性充?，F象仍在持續，預示著信貸需求和貨幣寬松的錯配現象仍然存在，金融市場的資金空轉現象并未好轉，利率有望繼續維持低位。從2022年整體情況來看，在進入第二季度后，M2同比增速超過了社融增速，增速差由正轉負，從此進入負值區域并持續到現在，這是兩者增速差近5年來首次轉負。從增速差轉負的時間點來看，正好是2022年上海大規模暴發疫情的時候。相較于2021年，2022年疫情的影響出現了一定程度的加劇，長期以來的不確定性導致市場預期普遍偏弱，市場融資需求由此下行，在寬松的貨幣政策背景下，增速差出現了負值。

在《中國經濟安全展望報告（2022）》中，我們預測的M2同比增速基本符合預期，但略低于實際值。這主要是因為2022年宏觀經濟受到國內疫情大面積反復、美元加息等國內外不利因素影響，穩增長政策持續加碼，超出了上年的預期，導致預測值略低于實際值。

（三）人民幣匯率

2022年人民幣匯率的整體走勢主要受美元持續走強的影響，呈現整體回落態勢，國內疫情擾動、美聯儲持續加息和國內堅持穩健貨幣政策，形成對人民幣匯率的壓制，中國人民銀行陸續出臺相關政策，穩定匯率市場信心，防止人民幣暴漲暴跌，整體來看在美元持續強勢、主要貨幣持續走弱的情況下，人民幣仍能維持相對穩定，但后續人民幣的下行壓力將繼續存在。

2022年1月和2月，中國出口數據超市場預期，貿易順差以及年底和春節假期帶來較高結匯需求，同時中國經濟發展韌性持續，在經濟基本面上為人民幣提供支撐。國內貨幣政策穩中趨松；中美關系延續緊張狀態，美國宣布對北京冬奧會“外交抵制”，美國商務部將33家中國實體列入出口管制“未經驗證清單”；美聯儲年內首次議息會議釋放“鷹派”信號，表示加息空間很大，2月美國通脹指標再度超出市場預期，美聯儲啟動加息變得刻不容緩，疊加俄烏地緣沖突升級，市場避險情緒提升，美元指數震蕩走強，對人民幣產生一定壓制。在這些因素的共同作用下，人民幣匯率整體呈現震蕩走勢，波動幅度不大。

2022年3月，受到中概股普跌、外資對人民幣資產信心衰退、美聯儲加息靴子落地、1—2月經濟數據超預期、奧密克戎變種病毒蔓延等主要因素的接連影響，人民幣匯率月初一度險些跌破6.40關口，月中小幅上漲，月末下跌，振幅進一步擴大。

2022年4月，奧密克戎變種病毒持續蔓延，上海、北京、廣州等經濟中心疫情防控承受不同程度的壓力，出口和匯率下行壓力較大，人民幣總體呈現下跌趨勢，離岸人民幣匯率和在岸人民幣中間價跌破6.6關口。為防止匯率進一步大跌，4月25日，中國人民銀行發布消息，為提升金融機構外匯資金運用能力，決定自2022年5月15日起，下調金融機構外匯存款準備金率1個百分點，即外匯存款準備金率由現行的9%下調至8%。這是央行首次下調外匯存款準備金率。

2022年5月，受到國內多地疫情出現反復、中美利差倒掛、出口繼續回落、經濟下行壓力較大、國際地緣沖突持續等因素影響，人民幣匯率在上中旬呈現震蕩下跌，下旬國務院常務會議、穩住經濟大盤電視電話會陸續召開，政策端繼續發力，支出和發債速度提升，擴投資與穩主體并重，穩增長政策繼續升溫，助力國內經濟基本面恢復，人民幣匯率在該月下旬有所回升，整體還是呈現下跌趨勢。

進入6月后，國內疫情得到控制，復工復產穩步推進，疊加穩增長、穩外貿政策持續發力，經濟基本面持續修復，國內疫情擾動減輕，出口保持景氣增長，對6月匯率形成支撐；同時外資對人民幣資產信心走弱、中美利差倒掛、國際地緣沖突持續等因素引致人民幣總體呈現雙向寬幅波動態勢。

7月主要受美元指數走強影響，人民幣匯率整體走弱。在加息預期下美元指數持續走強，7月中旬美元創下歷史新高，下旬受美聯儲加息靴子落地和美國經濟數據不好的影響，美元指數觸頂后有所回落，但整體維持在高位震蕩，人民幣仍然承壓。國內經濟基本面持續穩中向好，復工復產穩步推進，疊加一系列促消費、穩投資、保外貿政策加碼發力，產業鏈完整性和物流鏈暢通性彰顯韌性，出口預期保持良好，對7月匯率形成支撐，在美元強勢的情況下，人民幣仍保持穩定。

8月主要受美元指數走強和國內超預期降息的影響，人民幣匯率整體走弱。8月5日央行超預期調降LPR利率，8月26日美聯儲主席鮑威爾在歐洲央行年會上發表講話，表達抑制高通脹的堅定決心，美聯儲后續加息預期增強，疊加歐元疲軟，美元指數保持強勢，人民幣貶值壓力增大，致使8月中下旬起人民幣走弱幅度增大。

9月受美元指數走強和避險需求上升的影響，人民幣匯率整體走弱。其中，離岸和在岸人民幣匯率分別于9月15日、9月16日突破7.0關口，均于9月22日突破7.1關口，在岸人民幣于9月28日突破7.2關口、9月30日收復7.1關口。9月中下旬起人民幣走弱幅度增大，主要原因在于9月美國經濟整體表現不弱，CPI數據超市場預期，使得美聯儲強勢加息75個基點，并增強美聯儲后續加息預期，疊加國內外需求偏弱、美元指數持續走強創歷史新高，人民幣貶值壓力增大。而9月30日人民幣匯率大漲主要得益于一系列穩匯率政策發揮作用以及日本、英國等國政府對匯率進行“干預”。

10月人民幣匯率整體走弱，其中離岸和在岸人民幣匯率分別于10月16日、10月17日突破7.2關口，分別于10月24日和10月25日接連突破7.3關口，并均于10月26日收復7.3關口。10月公布的9月美國CPI數據超出市場預期，推高美聯儲未來連續大幅加息的預期，疊加國內和國外需求均偏弱、美元指數保持高位震蕩，人民幣仍存在較大貶值壓力。但中國人民銀行及時出手對外匯市場進行干預，10月25日，中國人民銀行和外匯管理局宣布將企業和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節參數從1上調至1.25，一定程度上穩定了人民幣匯率。

受疫情政策優化和美聯儲加息預期放緩影響，11月和12月人民幣匯率穩中有升。其中11月11日人民幣匯率大幅反彈，在岸人民幣收復7.2關口，離岸人民幣分別于10日和11日收復7.2和7.1關口；在岸人民幣于12月5日短暫收復7.0關口，于6日跌破7.0關口，并于12月7日再度收復7.0關口，離岸人民幣于12月5日收復7.0關口。美國10月和11月CPI均有所回落，低于市場預期，10月CPI同比上漲7.7%，低于預期的7.9%，較9月回落0.5個百分點；11月CPI同比上漲7.1%，低于預期的7.3%，較10月回落0.6個百分點。美國通脹壓力處于下行通道，這使得市場加強美聯儲放緩加息節奏的預期，導致11月和12月美元指數穩中有降，從而減輕對人民幣相應的壓制。國內疫情防控政策逐漸優化，大幅強化資本市場信心。11月11日，國務院發布了《關于進一步優化新冠肺炎疫情防控措施，科學精準做好防控工作的通知》，提出二十條防疫措施新規定，強化國內外投資者對中國未來經濟復蘇的信心。12月7日，國務院聯防聯控機制綜合組發布《關于進一步優化落實新冠肺炎疫情防控措施的通知》，“新十條”在部分關鍵問題上進行了新的改進，極大提振市場信心，促使北向資金持續流入，對人民幣形成支撐。

圖1-41為人民幣三大匯率走勢圖。