第三節　羅斯福新政

羅斯福的上臺以及凱恩斯主義的出現為美國經濟的復蘇找到了方向。一種經濟學理論的流行，都是要符合當時的政治經濟環境的，是能夠為當時的領導人實施其政策主張服務的。

凱恩斯主義的內容，歸納起來，就是國家采用擴張性的經濟政策，通過增加需求促進經濟增長，即擴大政府開支，實行赤字財政，刺激經濟，維持繁榮。雖然還沒有一套明確的貨幣政策理論，但凱恩斯主義的核心，即政府介入刺激經濟，恰好符合當時羅斯福所要采取的一系列措施。羅斯福于1933年3月就任美國總統，并開始實施著名的“羅斯福新政”。所謂新政，并不是一些綱領性的思想，而是由一系列具體的法律及措施綜合而成的政策組合，同時也是在不斷實踐中通過摸索及改善而形成的，后人將其總結為3R，即Relief（紓困）、Recovery（復興）、Reform（改革）。繁多的新政措施不僅是為了對抗經濟蕭條，同時也涉及打破舊規則，對現行制度進行改造。每一條政策都是以解決目前的困境而制訂的實用主義計劃。當然，它也破壞了一些既得利益群體的利益，所以頗受爭議。在財政政策上，羅斯福政府打破了傳統的平衡預算政策的框架，首度在和平時期大幅增加預算赤字，通過大量舉債的方式興辦各種公用設施以及基建工程，對落后地區進行開發，促進經濟復蘇和增長，1934年政府的赤字率達到了6.8%。而要實施如此激進的財政政策，則必須要有更加寬松的貨幣政策作為支持。因此，在貨幣政策上，羅斯福上臺后不久就宣布了金本位的終結。美聯儲將不再根據國庫中的黃金儲備來決定貨幣供給，而是根據美國的國內物價水平以及就業情況來決定貨幣供給。演變至今，也就逐漸形成了美聯儲貨幣政策的雙目標制：就業以及通脹。

當然，學界對于羅斯福新政及凱恩斯主義之間的關系仍有爭論。到底羅斯福是采用了凱恩斯的理論才有了新政的實踐，還是凱恩斯通過羅斯福新政的實踐才產生了完整的凱恩斯主義？但這就像先有雞還是先有蛋一樣，其實并不重要。重要的是之后的美國，徹底擺脫了“大蕭條”的泥潭，既有雞吃，又有蛋吃。1933—1937年，美國失業率從1933年的37.6%下降至1937年的21.5%；名義GDP從572億美元增長至930億美元，年均增長率達到13%，如圖2-4所示。1938年經濟有所回落，名義GDP同比下降6.0%，1939年又恢復到1937年水平。1938年和1939年，失業率回升至27.9%和25.2%。之后，隨著“二戰”的爆發，軍工產業興起，美國的失業率進一步下降至1929年的水平，達到充分就業。

圖2-4　美國20世紀30年代GDP同比增速（1929—1939年）（數據來源：Wind）

羅斯福執政期間美股表現

美股從1933年開始，就結束了連續4年的下跌。之后，道瓊斯工業指數在1933—1936年實現了4年連續上漲，累計漲幅達到200%，年化漲幅達到31.6%，如圖2-5所示。而在20世紀20年代后期美國經濟最火熱、股市漲幅最快的4年中，即1925—1928年，道瓊斯工業指數漲幅也僅為149%，年化漲幅為25.6%。在1933—1936年，美國經濟也僅僅是剛剛走出泥潭，繁榮程度遠沒有達到20世紀20年代后期的水平，甚至失業率在1936年仍高過20%，但股市的表現卻已遠超當年。這中間的變化，顯然不單單是實體經濟層面的因素所決定的。

圖2-5　道指走勢（1933—1936年）（數據來源：Wind）

羅斯巴德統計，1921年7月至1929年8月，美國貨幣存量年平均增長7.7%；弗里德曼統計的增速為4.6%，都基本與GDP增速持平，顯示了當時夠用就行的貨幣政策主張。但當羅斯福執政期間，由于破除了金本位制，外加一次性貶值，美聯儲可以提供超過實際需求的貨幣供給來刺激經濟。美國基礎貨幣從1934年的不足80億美元快速上升到1935年的116億美元。1934—1937年平均通脹回升至2.6%。這是在經歷多年通縮折磨后，美國第一次長期享受到通脹帶來的財富增長。

充足的貨幣供應，不僅滿足了羅斯福財政刺激對于資金的需求，也使私營部門能夠更容易地獲得資金。相對于20世紀20年代通縮下的繁榮，在一個通脹的環境中，企業不僅可以通過銷售更多的產品來獲得增長，還能夠以提價的方式來獲得額外的收益，這就使上市企業的盈利增速進一步提升。在估值不變的情況下，股市的漲幅也能隨著盈利增速的提高而增加。但估值在更高的盈利增速下，是不會僅僅保持原來水平的，而是會隨著增速的提高而出現估值擴張，這就又增加了股票價格的漲幅。當然，前提是資金層面有足夠的流動性來支撐股價受益盈利增長及估值擴張的合理上漲。

1937年后，市場再次出現一輪下跌，華爾街的寫字樓大半空置，交易冷清。這主要由于美國經濟又一次陷入衰退，“羅斯福新政”似乎遇到了瓶頸。歷史上將這個階段時期稱為“羅斯福蕭條”。一直到了1938年“二戰”前，美國的經濟還是處于“羅斯福蕭條”狀態。僅僅通過大量的政府開支似乎只是增加政府的作用，但這樣的努力仍沒有增加私營部門的增長潛力，未能調動起私營部門的積極性，也未能明顯提高勞動生產率。在歐洲仍在經歷“一戰”后的高失業率、高通脹、貧富差距加大，以及納粹上臺所帶來的影響之下，美國也沒有一個足夠穩定的外部環境來支持其經濟的可持續復蘇。種種因素共同導致了1937年后美國再次出現衰退。而美股的表現也恰如其分地反映出了美國經濟，或者說“羅斯福新政”的窮途末路。尤其是在歐洲仍然混亂的情況下，美國也難獨善其身。道指在1937年大幅下跌了32.8%。美國1938—1939年又陷入了連續的通縮。