引言：一種更優(yōu)秀的投資方法

投資既是一門科學(xué)，也是一門藝術(shù)，如今，想要獲得不遜色于市場的收益，投資就更像是一門科學(xué)而非藝術(shù)，因?yàn)橥顿Y的任務(wù)通常由計算機(jī)來完成。每個投資者現(xiàn)在都習(xí)慣性地采用可比指數(shù)的表現(xiàn)作為衡量標(biāo)準(zhǔn)，而由計算機(jī)自動管理的指數(shù)基金和交易所交易基金（ETFs），則會以近乎零成本和完美的效率自動完成大多數(shù)基準(zhǔn)的匹配。

然而，要跑贏市場，依然需要更多的投資藝術(shù)——人類的思維和一種特定的天賦——才能夠取得成功。優(yōu)質(zhì)的成長型投資，也就是我在本書中著力描述的投資方法，是人類有史以來設(shè)計得最可靠、最有效的投資策略，可以使投資者在永久性資本損失風(fēng)險最小的前提下，獲得高于平均水平的回報率。

為此，我將這個策略視為投資業(yè)務(wù)中近似于“圣杯”一樣的存在。優(yōu)質(zhì)的成長型投資策略是健全的投資理論、豐富的經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證和常人難以企及的投資常識的有力結(jié)合。然而，盡管有無數(shù)的經(jīng)驗(yàn)和案例證明其有效性，卻只有極少數(shù)專業(yè)的投資者真正采用了這個策略。

在本書中，我致力于以淺顯的語言解釋什么是優(yōu)質(zhì)的成長型投資，為什么它能夠帶來持續(xù)的收益，如何在實(shí)踐中采用最佳的投資方法，以及為什么支配著諸多現(xiàn)代投資實(shí)踐的傳統(tǒng)投資思維卻存在嚴(yán)重的缺陷。

大多數(shù)投資者沒有采用本書提倡的投資方法，背后似乎有許多原因。除了歸因于投資者們理性思維能力不足以外，還有部分原因在于許多商業(yè)和行為因素制約了投資業(yè)務(wù)的運(yùn)作，從而影響了投資實(shí)踐的監(jiān)管方式。

我認(rèn)為，最需要投資者們認(rèn)可和接受的優(yōu)質(zhì)的成長型投資的領(lǐng)域，是養(yǎng)老基金投資領(lǐng)域。為年長的社會公民提供舒適的退休生活是發(fā)達(dá)國家在21世紀(jì)面臨的最大挑戰(zhàn)之一。盡管世界各國的政策制定者都明白這一點(diǎn)，但大多數(shù)普通公民仍然沒有意識到，他們這些未來的養(yǎng)老金領(lǐng)取者需要（也被承諾過）的財務(wù)福利，與用來滿足不斷成長的債務(wù)資產(chǎn)之間的差距正在擴(kuò)大。

優(yōu)質(zhì)的成長型投資不僅是個人投資者謹(jǐn)慎地做出的高回報選擇，而且完全適合幫助發(fā)達(dá)國家解決迫在眉睫的養(yǎng)老金赤字危機(jī)。然而，對風(fēng)險真正含義的錯誤理解，已經(jīng)根深蒂固地嵌入了監(jiān)管機(jī)構(gòu)和精算專業(yè)人士的思維之中，再加上其他行為因素的潛在影響，整體阻礙了養(yǎng)老基金發(fā)起人和基金經(jīng)理采用優(yōu)質(zhì)成長型投資的策略。想要解決養(yǎng)老金赤字的問題，就亟需改變當(dāng)前處境及傳統(tǒng)思維。

要明確地闡述優(yōu)質(zhì)成長型投資方法的好處，需要先改變投資領(lǐng)域普遍存在的、傳統(tǒng)的、影響力深遠(yuǎn)的謬誤。例如，投資組合多樣化，就是一個典型的謬誤。其他謬誤，如：為什么不存在高紅利低風(fēng)險的股票；為什么人們對股息的迷戀是錯誤的；在利率徘徊于勉強(qiáng)為正和略微偏負(fù)之間的邊緣地帶時，資本增值如何能夠得到保證；等等。此外，我還想要質(zhì)疑學(xué)術(shù)界和媒體廣泛相信的一個基本假設(shè)：高收益必然等同于高風(fēng)險。

本書的內(nèi)容構(gòu)成如下：第一部分解釋了優(yōu)質(zhì)的成長型投資為什么是優(yōu)質(zhì)的投資策略，論述了為何優(yōu)質(zhì)的成長型投資，如其定義那樣，能夠帶來卓越的回報和低于平均水平的風(fēng)險。這部分內(nèi)容還論述了投資者的策略如何受到政治、貨幣政策和固定收益市場等外部性因素的影響。第二部分則詳細(xì)介紹了如何找到符合所有嚴(yán)苛標(biāo)準(zhǔn)的少數(shù)公司，投資于優(yōu)質(zhì)的成長型企業(yè)。在列舉了作為篩選標(biāo)準(zhǔn)的十條黃金法則之后，這部分內(nèi)容重點(diǎn)探討了如何確定符合標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)公司、如何將其納入投資組合以及如何對其進(jìn)行估值。第三部分討論了優(yōu)質(zhì)的成長型投資是如何與其他傳統(tǒng)的投資方法抗衡的。作者在這部分內(nèi)容中，也提供了一些看法，旨在幫助投資者如何針對當(dāng)前的市場狀況，在一個利率極低、技術(shù)日新月異、政治日益分化的世界中解決其面臨的諸多難題。

需要承認(rèn)的是，受監(jiān)管、文化等其他因素影響，包括專業(yè)投資機(jī)構(gòu)和個人投資者在內(nèi)的諸多投資者，想要采用本書提倡的優(yōu)質(zhì)成長型投資策略并不容易，為此我只能建議諸位投資者，考慮本書提供的見解和證據(jù)，努力向其靠攏。我在我個人管理的投資公司中，踐行成長型投資策略30余年。我可以非?？隙ǖ乇硎?，客戶們非常滿意我們迄今為止的投資結(jié)果。盡管我在早期對優(yōu)質(zhì)成長型投資的闡述具備一些偶然性，且依賴于個人的經(jīng)驗(yàn)和直覺，但正如我將在下文解釋的那樣，我管理的投資公司，自早期以來開展的詳細(xì)研究、持股基金的管理、在過去三十年中取得的優(yōu)異回報，都論證了這個投資方法的科學(xué)性，也加深了我個人的信念，即這種優(yōu)質(zhì)的投資策略，值得廣泛地推廣和應(yīng)用。

在從事金融服務(wù)行業(yè)的職業(yè)生涯早期，我就已經(jīng)萌生了偏好優(yōu)質(zhì)成長型投資的認(rèn)知和信念，這種認(rèn)知和信念隨著時間的推移而不斷深化和加強(qiáng)。早在1973年10月1日，我以初級職員的身份入職位于維也納的信貸合作銀行（Creditanstalt-Bankverein）時，這個想法就萌生了。在我入職的當(dāng)天，歐佩克（OPEC，石油輸出國組織）將每桶石油的價格向上翻了兩番，而這一事件造成了未來多年的通貨膨脹，并導(dǎo)致了持續(xù)到1981年的股票熊市。在這些經(jīng)濟(jì)艱難的歲月里，我在銀行里接受了全方位的培訓(xùn)，主要從事國內(nèi)貸款、銀行間業(yè)務(wù)、出口信貸、證券交易等工作。

當(dāng)時的我并沒有意識到這些培訓(xùn)和工作對我的投資思維產(chǎn)生了多么關(guān)鍵而有益的影響。在這樣一個危機(jī)時期，銀行業(yè)的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)訓(xùn)練實(shí)際上幫助我將金融市場復(fù)雜的構(gòu)成部分拼湊在一起，啟迪我在不影響提高資本價值前景的情況下，如何最好地評估和規(guī)避風(fēng)險。當(dāng)時，我已經(jīng)模糊地意識到，只投資于高質(zhì)量的成長型公司，似乎是規(guī)避投資風(fēng)險的最佳方法。

1978年，漢布羅斯銀行有限公司（Hambros Bank Ltd）向我提供了一份工作，邀請我為其在歐洲大陸的德語國家中開拓業(yè)務(wù)。然而，在加入該銀行之前，我在著名的德國私人銀行薩爾·奧彭海姆股份有限合伙企業(yè)（Sal. Oppenheim jr. & Cie.：后被德意志銀行收購）就職。為了更好地適應(yīng)漢布羅斯銀行提供的職位，我花了一年時間頻繁地往返法蘭克福和科隆。在這一年里，我集中精力研究股票和債券市場，與德國銀行的，也是全球公認(rèn)最佳的金融分析師一起工作。我還被派往法蘭克福證券交易所進(jìn)行現(xiàn)場交易，在那個公開叫價的年代，交易所的確是一個人頭攢動、人聲鼎沸之處。

在維也納和法蘭克福的這些年里，我被股票市場深深吸引，渴望在這個領(lǐng)域發(fā)展自己的事業(yè)。然而，這兩個股票市場都無法與倫敦股票市場的深度相提并論，于是我決定前往全球第一大金融中心——倫敦，去追求個人投資事業(yè)的發(fā)展。在1979年加入漢布羅斯銀行后，我最初的工作任務(wù)是發(fā)展銀行間業(yè)務(wù)，隨后才如愿以償?shù)剡M(jìn)入了投資管理部門。

1981年，歐洲股市的長期牛市開始了。我被任命為漢布羅斯銀行新的歐洲單位信托基金的基金經(jīng)理。在歐洲經(jīng)濟(jì)共同體單一市場建立之前，隨著資本管制的解除，歐洲各地的許多投資限制也被取消。大約在那個時候，華寶銀行（SG Warburg）也將其投資管理業(yè)務(wù)剝離出來，成立了水星資產(chǎn)管理公司（Mercury Asset Management），并在倫敦證券交易所上市。這個舉措很明智，我希望漢布羅斯銀行也能效仿。

1986年對倫敦金融市場而言意義非凡。這一年，首相撒切爾夫人的《金融服務(wù)法》（Financial Services Act）徹底改變了倫敦的股票經(jīng)紀(jì)業(yè)，廢除了經(jīng)紀(jì)和做市的雙重職能，為美國金融公司打開了投資的大門。同年，瑞士的一家私人投資管理公司（Notz, Stucki & Cie）與我聯(lián)系，要求我加入他們的倫敦辦事處，幫助他們提升內(nèi)部研究能力。

當(dāng)時，歐洲和其他地區(qū)的投資活動激增，產(chǎn)生了一波不為人知的投資組合管理風(fēng)格。我在日內(nèi)瓦待了一段時間，我的雇主們就在那里。他們是新的對沖基金世界的重要參與者，并且能接觸到華爾街的許多投資經(jīng)理。在對沖基金領(lǐng)域之外，他們的主要聯(lián)系對象是美國投資管理公司。該公司在當(dāng)時是一個投資機(jī)構(gòu)的代表，贊成我現(xiàn)在提倡的優(yōu)質(zhì)成長型投資方式。

與這家投資公司日益加深的聯(lián)系，也幫助鞏固了我早期萌生的投資理念，即投資于根據(jù)嚴(yán)苛規(guī)則篩選出來的全球最優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這才是維持資本和實(shí)現(xiàn)增值的最可靠的方法。這里的關(guān)鍵在于，投資者應(yīng)專注于企業(yè)自身的表現(xiàn)，而非股票的報價。只有對已投資的企業(yè)了如指掌，才有可能理性地判斷其股票回報的可持續(xù)性。如果投資者們能夠遵循明確的投資準(zhǔn)則，抵制短線快速獲利的誘惑，就能夠最大程度上規(guī)避投資的風(fēng)險。這進(jìn)一步強(qiáng)化了我個人的直覺，即高回報不一定等于高風(fēng)險，甚至實(shí)際情況可能恰恰相反。

到了1989年，我已經(jīng)非常確定這是一個正確的策略，那時我開始意識到，最明智的選擇是創(chuàng)立自己的投資管理企業(yè)，并按照自己的方式，從零開始打造全新的投資組合。在日內(nèi)瓦待了三年后，我回到了倫敦，開始組裝投資版圖的各個碎片。我一開始處于孤軍奮戰(zhàn)狀態(tài)，因此面臨的主要挑戰(zhàn)，不僅僅是組建一個合適的投資組合，還需要找到志同道合的合作伙伴和客戶。而且，正如我很快意識到的那樣，我還需要一點(diǎn)額外的運(yùn)氣。我很清楚要實(shí)現(xiàn)這樣一個宏偉的投資目標(biāo)，可能需要花上多年的時間，所以盡管我后來無數(shù)次犯錯、經(jīng)歷了數(shù)個熊市，甚至陷入困境，我也從未動搖或后悔過。

30年過去了，經(jīng)歷了許多牛市和熊市的跌宕起伏之后，我對優(yōu)質(zhì)成長型投資充滿優(yōu)異性的信念依然堅如磐石。這種信念，來自長期的成功投資記錄，以及長期的持續(xù)回報。無論堅持長期投資的難度多大，從紛繁的錯誤投資理念中理清思路有多難，這都被證明是一種有效的投資策略。正如投行的一句老話說的那樣，持倉應(yīng)“非壞莫修”。1

彼得·塞勒恩

2019年8月于倫敦

1 本書中的所有統(tǒng)計數(shù)據(jù)和圖表均由塞勒恩投資管理公司、彭博社和Factset提供。本書中提到的個別股票，純粹是為了論證投資原則和策略，它們不是投資建議，且有可能隨著實(shí)際情況的變化，成為實(shí)用指南的過時案例?！髡咦ⅲê笪娜鐭o特殊說明，均為作者注。）