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二、間接轉(zhuǎn)讓

(一)間接轉(zhuǎn)讓模式簡(jiǎn)介

股權(quán)間接轉(zhuǎn)讓,主要是基于以下三種需求而實(shí)施:

1.稅收籌劃的需要

間接轉(zhuǎn)讓的收購(gòu)過程具有一定的隱蔽性。在間接收購(gòu)過程中,持有目標(biāo)項(xiàng)目的公司(本節(jié)中假定為項(xiàng)目公司)本身的股東及股權(quán)結(jié)構(gòu)均不發(fā)生變化;發(fā)生該等變化的是項(xiàng)目公司的母公司等上層公司(均稱為中間層公司)。除非中間層公司系上市公司,否則交易信息的透明度相對(duì)較差。在轉(zhuǎn)讓中間層公司股權(quán)時(shí),往往主要考慮中間層公司股東原始出資和股權(quán)價(jià)值情況,而可以避免目標(biāo)項(xiàng)目?jī)r(jià)值變動(dòng)對(duì)目標(biāo)股權(quán)價(jià)值確定的直接影響,從而為稅收籌劃提供了較大空間。另外,在外商投資房地產(chǎn)企業(yè)中,基于稅收考慮也往往會(huì)涉及在境外進(jìn)行的間接轉(zhuǎn)讓。

2.多方合作投資情況下合作平臺(tái)搭建的需要

在多方合作投資,特別是其中存在隱名投資人的情況下,往往由其中一方投資人新設(shè)合作平臺(tái)公司(SPV公司)與項(xiàng)目公司原股東進(jìn)行股權(quán)直接轉(zhuǎn)讓;在SPV公司變更為項(xiàng)目公司股東后,再由其他投資人收購(gòu)SPV公司的股權(quán),以實(shí)現(xiàn)各方投資人通過SPV公司對(duì)項(xiàng)目公司的聯(lián)合投資;其他投資人對(duì)SPV公司股權(quán)的收購(gòu),即屬于間接轉(zhuǎn)讓。

3.規(guī)避項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓限制性條件的需要

這種限制性條件可能來源于法律規(guī)定或協(xié)議約定,主要包括如下幾種:

(1)通過中間層公司股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓,規(guī)避其他股東優(yōu)先購(gòu)買權(quán)的限制。

但此種操作的合法性,在實(shí)踐中還值得商榷;特別是從著名的上海外灘8-1號(hào)地塊股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛(上海長(zhǎng)燁投資管理咨詢有限公司、上海長(zhǎng)昇投資管理咨詢有限公司等與浙江復(fù)星商業(yè)發(fā)展有限公司、浙江嘉和實(shí)業(yè)有限公司等股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案)中可以看出,上海市第一中級(jí)人民法院對(duì)此種交易的合法性即持否定態(tài)度,上海市高級(jí)人民法院雖然在二審中撤銷了一審判決,但卻系基于各方和解的結(jié)果,并不能反映對(duì)該問題的審判觀點(diǎn)。

(2)在房地產(chǎn)跨境投資項(xiàng)目中,采取間接轉(zhuǎn)讓的方式在境外轉(zhuǎn)讓外資投資房地產(chǎn)公司的中間層公司股權(quán),以規(guī)避房地產(chǎn)返程投資的限制。

(3)在產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目用地出讓時(shí),若出讓文件中對(duì)項(xiàng)目公司股東持有的項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制要求,則一般也通過間接轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司上層股東公司的股權(quán)的方式對(duì)外合作。

正是因?yàn)殚g接轉(zhuǎn)讓可以滿足交易各方的一些特殊交易需求,因此在實(shí)踐當(dāng)中也大量存在。

(二)間接轉(zhuǎn)讓模式交易結(jié)構(gòu)

間接轉(zhuǎn)讓與直接轉(zhuǎn)讓有極大的相似性,但也有自己的特點(diǎn),以下將主要針對(duì)間接轉(zhuǎn)讓與直接轉(zhuǎn)讓的區(qū)別,對(duì)間接轉(zhuǎn)讓模式的交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行介紹。

1.交易主體

直接轉(zhuǎn)讓中,被收購(gòu)方是目標(biāo)公司的股東;而間接轉(zhuǎn)讓中,被收購(gòu)方是中間層公司的股東,且被收購(gòu)股權(quán)的公司可能并非房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

為了后續(xù)交易的順暢進(jìn)行,間接轉(zhuǎn)讓中一般還會(huì)要求項(xiàng)目公司及中間層公司均作為確認(rèn)方共同簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同。

2.交易標(biāo)的

直接轉(zhuǎn)讓中,交易標(biāo)的主要為目標(biāo)公司股權(quán);而間接轉(zhuǎn)讓中,交易標(biāo)的除了目標(biāo)公司股權(quán)外,還有目標(biāo)公司對(duì)外投資形成的權(quán)益。

3.交易價(jià)款的確定因素

直接轉(zhuǎn)讓中,僅考慮項(xiàng)目公司及目標(biāo)項(xiàng)目情況;而在間接轉(zhuǎn)讓中,還需考慮中間層公司的資產(chǎn)負(fù)債、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及與第三方合作等情況。

4.投資對(duì)象

直接轉(zhuǎn)讓中,收購(gòu)方的股權(quán)投資及債權(quán)投資的對(duì)象均為項(xiàng)目公司;而間接轉(zhuǎn)讓中,收購(gòu)方的股權(quán)投資對(duì)象為目標(biāo)公司(即發(fā)生股權(quán)變動(dòng)的公司),而債權(quán)投資的對(duì)象一般為項(xiàng)目公司,以便收購(gòu)方取得的合理債權(quán)投資收益可計(jì)入項(xiàng)目公司的項(xiàng)目成本。

5.對(duì)項(xiàng)目公司及目標(biāo)項(xiàng)目管理權(quán)的實(shí)現(xiàn)

直接轉(zhuǎn)讓中,交易各方直接在項(xiàng)目公司治理結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中體現(xiàn)收購(gòu)方對(duì)項(xiàng)目公司及目標(biāo)項(xiàng)目的管理權(quán);而在間接轉(zhuǎn)讓中,還涉及中間層公司的治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整。但需注意的是,即便是在間接投資的情況下,投資方也可以通過推薦人員擔(dān)任項(xiàng)目公司(執(zhí)行)董事、總經(jīng)理等直接實(shí)現(xiàn)對(duì)項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)及目標(biāo)項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)的日常管理,而無須通過中間層公司進(jìn)行。因中間層公司多為一人有限公司,對(duì)于項(xiàng)目公司股東會(huì)決議事項(xiàng),一般僅約定應(yīng)與目標(biāo)公司決議事項(xiàng)保持一致即可;若中間層公司為多方合作公司,則需約定僵局處理機(jī)制,以免影響項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)。

6.股權(quán)投資收益的實(shí)現(xiàn)

直接轉(zhuǎn)讓中,收購(gòu)方的股權(quán)投資收益直接通過項(xiàng)目公司分紅實(shí)現(xiàn);而間接轉(zhuǎn)讓中,收購(gòu)方的股權(quán)投資收益需通過項(xiàng)目公司、中間層公司的逐層利潤(rùn)分配實(shí)現(xiàn),因此,投資收益的最終實(shí)現(xiàn)程度還受中間層公司盈虧情況的影響。

(三)間接轉(zhuǎn)讓模式主要交易風(fēng)險(xiǎn)及解決方案

直接轉(zhuǎn)讓模式涉及的交易風(fēng)險(xiǎn),在間接轉(zhuǎn)讓中也同樣存在,但間接轉(zhuǎn)讓還涉及自身特有的一些交易風(fēng)險(xiǎn):

1.項(xiàng)目公司與中間層公司的多重經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

鑒于間接收購(gòu)中收購(gòu)標(biāo)的的多重性,投資方實(shí)際上對(duì)項(xiàng)目公司與中間層公司均負(fù)有投資及經(jīng)營(yíng)的義務(wù),也承擔(dān)了相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此,公司盡職調(diào)查范圍應(yīng)包括項(xiàng)目公司和全部中間層公司,并應(yīng)特別審查其中的關(guān)聯(lián)交易及關(guān)聯(lián)債權(quán)債務(wù)情況。

2.中間層公司的虧損情況影響投資方獲取項(xiàng)目開發(fā)收益

為了減少股權(quán)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)的交易稅費(fèi),有些投資方會(huì)選擇虧損企業(yè)作為中間層公司;但因項(xiàng)目公司的分紅需通過中間層公司逐級(jí)分配給投資方,所以若在項(xiàng)目公司形成可分配利潤(rùn)時(shí)中間層公司仍處于虧損狀態(tài)的,則項(xiàng)目公司分配至中間層公司的利潤(rùn)需首先用于彌補(bǔ)虧損,而無法向投資方分配。因此,在實(shí)施間接轉(zhuǎn)讓時(shí),需充分認(rèn)識(shí)到中間層公司虧損的利弊,在充分合理評(píng)價(jià)的基礎(chǔ)上進(jìn)行相應(yīng)的交易安排。

3.中間層公司為一人有限公司的再投資限制及連帶債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

在間接轉(zhuǎn)讓中,中間層公司往往系一人有限公司。但若投資方為自然人,選擇一人有限公司作為目標(biāo)公司,則違反了《中華人民共和國(guó)公司法》第五十八條關(guān)于“一個(gè)自然人只能投資設(shè)立一個(gè)一人有限責(zé)任公司。該一人有限責(zé)任公司不能投資設(shè)立新的一人有限責(zé)任公司”的規(guī)定,因此,即使實(shí)際投資人是一個(gè)自然人,也需以一個(gè)有限責(zé)任公司或多個(gè)關(guān)聯(lián)自然人為股東。

若多個(gè)中間層公司均為一人有限公司,且彼此之間存在經(jīng)營(yíng)、賬務(wù)、財(cái)產(chǎn)混同情況的,則根據(jù)《中華人民共和國(guó)公司法》第六十三條,各中間層公司及項(xiàng)目公司之間可能還需就彼此的對(duì)外債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任,從而突破第三條“股東以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)公司承擔(dān)責(zé)任”的法律規(guī)定,從而加大投資方的對(duì)外負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。

(四)間接轉(zhuǎn)讓模式實(shí)例評(píng)析

1.案情簡(jiǎn)介

M公司系甲市一家地方性的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),M公司設(shè)立了項(xiàng)目公司N公司,N公司名下持有一宗房地產(chǎn)開發(fā)用地,M公司持有N公司60%的股權(quán),M公司的另一子公司M1公司持有N公司40%的股權(quán)。

V公司系一家兼具投資及開發(fā)能力的全國(guó)知名品牌開發(fā)商,W公司系V公司在甲市的戰(zhàn)略合作伙伴。根據(jù)雙方約定,任何一方在該市拓展的房地產(chǎn)項(xiàng)目均需由另一方參股,且V公司為操盤方,否則即構(gòu)成違約。

W公司與M公司之間存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系,既往曾經(jīng)出現(xiàn)過合作糾紛。

M公司因業(yè)務(wù)擴(kuò)張過快導(dǎo)致資金緊張,擬尋求合作方共同開發(fā)N公司名下的房地產(chǎn)開發(fā)用地,以緩解資金壓力。為此,M公司擬將持有的N公司60%股權(quán)對(duì)外轉(zhuǎn)讓。V公司及W公司擬獲取該項(xiàng)目,但W公司認(rèn)為,若M公司得知W公司要參與開發(fā),必然會(huì)拒絕合作或者提高合作條件。為此,雙方?jīng)Q定以V公司出面與M公司進(jìn)行談判。后V公司與M公司洽商成功,V公司新設(shè)A公司收購(gòu)M公司持有的N公司60%的股權(quán),與M1公司合作開發(fā)目標(biāo)項(xiàng)目。

在N公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓工商登記手續(xù)辦理完畢后,V公司將A公司的40%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給W公司,W公司實(shí)現(xiàn)了對(duì)N公司的間接持股。

2.項(xiàng)目特點(diǎn)

此案例為直接轉(zhuǎn)讓與間接轉(zhuǎn)讓相結(jié)合的一個(gè)經(jīng)典案例,其具有如下特點(diǎn):

(1)間接轉(zhuǎn)讓的目的是完成投資方內(nèi)部合作平臺(tái)的搭建,而直接轉(zhuǎn)讓的目的是獲取目標(biāo)項(xiàng)目的開發(fā)經(jīng)營(yíng)權(quán)。

(2)直接轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)需要對(duì)目標(biāo)公司(N公司)及其名下目標(biāo)項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查,而間接轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)因目標(biāo)公司(A公司)為新設(shè)公司,可不再進(jìn)行盡職調(diào)查。

(3)雖然A公司股東為兩方,但在參與N公司股東會(huì)時(shí)僅能作出共同的表決意思,因此A公司的治理結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方面需要特別注重避免公司僵局的出現(xiàn)。

(4)V公司需要通過A公司實(shí)現(xiàn)對(duì)N公司的操盤。

3.雙層公司治理結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)

因本次合作首先要解決A公司對(duì)N公司名下目標(biāo)項(xiàng)目的操盤權(quán)問題,因此在A公司與M公司進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí),A公司要求M1公司共同參與了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》的簽署,并對(duì)N公司的治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了安排,其中包括:(1)最大限度地壓縮股東會(huì)決議事項(xiàng)范圍,并將法律無強(qiáng)制性規(guī)定的股東會(huì)決議事項(xiàng)均設(shè)置為二分之一以上表決權(quán)通過。(2)董事會(huì)成員共3名,其中A公司推薦2名,M1公司推薦1名,全部董事會(huì)決議事項(xiàng)采取二分之一以上表決權(quán)通過,即M1公司主要享有知情權(quán)和參與權(quán),而非決策權(quán)。(3)A公司實(shí)行總經(jīng)理負(fù)責(zé)制,由A公司推薦的人員擔(dān)任總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)及其他各主要部門負(fù)責(zé)人;M1公司僅委派了1名副總經(jīng)理和1名財(cái)務(wù)經(jīng)理,負(fù)責(zé)監(jiān)督公司經(jīng)營(yíng)。(4)N公司的監(jiān)事由M1公司推薦的人員擔(dān)任。

為了確保V公司通過與W公司合作的A公司實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)項(xiàng)目的操盤,避免公司出現(xiàn)僵局,W公司與V公司簽署關(guān)于A公司的《股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》時(shí),對(duì)A公司的治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了如下安排:(1)A公司參與N公司事項(xiàng)表決時(shí),W公司承諾作為V公司的一致行動(dòng)人,確保V公司的操盤權(quán);(2)在A公司內(nèi)部,若W公司與V公司就經(jīng)營(yíng)管理事務(wù)(包括涉及N公司的部分)無法達(dá)成一致而出現(xiàn)僵局時(shí),則以V公司意見為準(zhǔn)。

4.W公司合作權(quán)益的保護(hù)

(1)A公司層面的同股同權(quán)

即W公司及V公司作為A公司股東,對(duì)A公司的權(quán)利義務(wù)責(zé)任均與持股比例一致。對(duì)于A公司需向N公司進(jìn)行的投資,無論系股權(quán)投資還是債權(quán)投資,均由V公司和W公司雙方按照6∶4的比例提供給A公司,并以A公司名義提供給N公司;對(duì)于A公司取得的可分配利潤(rùn),也按照上述比例分配。若一方怠于投資,則另一方有權(quán)要求調(diào)整持股比例及對(duì)應(yīng)的股東權(quán)益比例(包括但不限于分紅權(quán)、股東會(huì)表決權(quán)比例等)。

(2)N公司層面的參與管理

W公司的一名人員作為A公司推薦的人選擔(dān)任N公司的董事,參與N公司董事會(huì)決議過程,且W公司人員參與N公司簽約及付款流程的審批。

(3)分紅權(quán)保障

V公司操盤過程中,不得侵害W公司的利潤(rùn)分配權(quán),并應(yīng)確保在關(guān)于A公司股權(quán)的轉(zhuǎn)讓合同簽署后2年內(nèi)形成不少于一定金額的可分配利潤(rùn),否則V公司需對(duì)W公司承擔(dān)違約責(zé)任。

(4)退出機(jī)制保障

出現(xiàn)公司僵局時(shí),若根據(jù)僵局處理機(jī)制以V公司意見實(shí)施,則W公司有權(quán)選擇股權(quán)退出,V公司應(yīng)按照W公司實(shí)際投資及其股權(quán)對(duì)應(yīng)的目標(biāo)項(xiàng)目未來預(yù)期開發(fā)收益(協(xié)議中約定了計(jì)算方式)80%的金額支付股權(quán)對(duì)價(jià)給W公司。

通過上述交易安排,可以在保障V公司操盤權(quán)實(shí)現(xiàn)的前提下,最大限度地保護(hù)W公司的合作權(quán)益。

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