第九節 價值投資不是長期持有

我的投資理念是“選好公司，高拋低吸”。在股市這個市場，除了賺錢外，我還希望推廣自己的投資理論體系，幫助更多的人。從投資賺錢角度來看，我認為我的投資體系基本完備，只需要時間發酵，差不多就可以賺到足夠的錢。剩下就是等待。按照馬斯洛需求層次，這屬于安全層次的需求。在滿足了安全需求后，我還希望被尊重，實現自我價值。在某種程度上幫助更多的人就可以滿足這個層次的需求。這也是我不厭其煩地宣傳、推廣我的投資體系的一個重要原因。

言歸正傳，我們說價值投資，首先要知道什么是價值。一個公司的價值就是公司的未來現金流折現。如果要得到一個公司的價值，一方面需要對于公司未來的現金流增長有預測，另一方面還需要設置一個自己想要的折現率。

下面我舉一個關于公司價值的例子——貴州茅臺（簡稱茅臺）的例子。我按照兩段法對茅臺進行自由現金流折現。假定自2020年開始的5年內，自由現金流年復合增速為15%，5年之后，公司進入永續增長階段，自由現金流年復合增長率為5%。

如果我按照9%的折現率，得到公司的價值為1.81萬億元，遠小于截至2021年2月28日公司的市值（2.67萬億元），這個時候，我認為茅臺很貴了。但是如果我按照7%的折現率，得到的公司價值為3.63萬億元。這個時候，我認為茅臺還是比較便宜的。

同一個公司，在不同的折現率下，出現了不同的價值。所以我們判斷一個公司貴不貴，往往不是取決于這個公司的價格是多少，而是在長期持有，估值不變的情況下，你想獲得多少收益。

這里強調一個概念：折現率就是預期收益率。

知道什么是價值，那么什么是價值投資呢？基于價值的投資行為就是價值投資。如何理解這句話，什么叫基于價值的投資行為？我們的投資行為不外乎是持有及交易。如果是基于對價值的認知，無論是持有還是交易，甚至不買入，都是投資行為。

下面我展開說明一下，還是以茅臺為例。

剛才說了按照7%和9%折現率計算出茅臺的價值，當折現率為8%時，得到茅臺的價值為2.42萬億元。對于打算持有茅臺獲得9%的長期收益率的人，他認為目前茅臺太貴了，他不買，這個行為是價值投資行為；如果他已經持有茅臺，這時他賣出，這個行為也是價值投資行為。

一個打算持有茅臺獲得7%年復合收益率的人，他認為茅臺很便宜，選擇買入，這個行為是價值投資行為；一個打算持有茅臺獲得8%年復合收益率的人，他認為目前的茅臺估值合理，他選擇繼續持有，這個行為也是價值投資行為。

下面我們以8%折現率及預期收益為假設繼續展開討論。

我們假定未來茅臺估值不變，打算持有茅臺獲得8%年復合收益率的人，可以通過長期持股兌現收益。所以長期持有是價值投資者兌現收益的一種手段。

如果在很短時間內，茅臺股價大漲，假定股價漲幅相對于業績增長高出100%。如果投資者還是維持未來8%的預期收益率不變，那么短期的上漲相當于一次性先兌現了9年的收益。這個時候價格遠超過價值，投資者賣出，這個行為是價值投資行為。如果投資者在股價短期大漲后，調整自己的未來收益率預期（折現率）讓調整后的價值與價格匹配。這個行為也是價值投資行為。

通過我們列舉的一系列價值投資模型，可以發現其實價值投資和持有時間沒有明顯的關聯關系。長期持有不過是價值投資者兌現收益的一種手段而已。

和價值投資有關的另外一個涉及時間的要素是長期思維或者叫終極思維。巴菲特有一句話對此進行闡述：“如果你不打算持有一個公司十年，就不要持有它十分鐘”，這個其實并不涉及長期持股，而是一種思維方式。我們回到價值最基本的定義，它是一個公司的未來現金流折現。對于一個公司的未來現金流折現，除了預期收益率（折現率）外，另一個更重要的因素就是這個公司的未來現金流增長情況。終極思維就是我們以長期的眼光去看待這個公司的發展，認為其是有長期競爭力的。未來現金流不是一個隨意設定的數字游戲，而是需要以終極的思維方式去分析一個公司的未來發展。我們用終極思維去分析一個公司時，如果我們認為它沒有未來，進而也就缺乏投資價值。

如果不具備分析一個公司未來的能力，那么關于這個公司的一切操作，都不是投資行為。

2021年上半年發生了這樣的故事，大量的中國平安長期持有者在平安跌破80元時，認為是市場的饋贈，開始抄底平安。當平安跌破70元時，他們喊出請珍惜70元的中國平安。當平安跌破60元后，相當多的人選擇了清倉逃離。

在逃離平安的人群中不乏很多長期持有平安的意見領袖，如何看待這些人拋售平安的行為呢？我認為如果是基于對企業基本面的認知選擇持有或者清倉，可以理解為合理的價值投資行為。價值投資并不確保一定會賺錢，不能正確認識企業基本面的價值投資者才是多數人。這也是我反復強調普通人應該去買指數基金的原因。

相當多逃離平安的股民屬于價格投機者，在平安上漲的過程中，他們認為自己看懂了平安，選擇長期持有，做價值投資者。在平安下跌時，他們又覺得自己看不懂了，選擇了離場。知道自己看不懂，無論選擇止盈還是止損都是合理的。當然，行為合理和是否賺錢無關。

有一類股民，在看不懂基本面的情況下，把長期持有當作價值投資。美其名曰長期主義，他們的口號是：“刮風下雨的時候你不在，怎么能夠看到雨后的彩虹?！?/p>

他們不知道的是，長期主義不是長期持有，長期主義是看透未來的終極思維。長期持有者不知道企業終將消亡，脫離基本面認知的長期持有是選擇做時間的敵人。