第4章　用小股權控制公司的九種模式

4.1　合伙企業模式：馬云不任職，只持股11%控制螞蟻集團

我們通過螞蟻集團和綠地集團的例子來看看合伙企業模式。

螞蟻集團是“馬云系”下除阿里巴巴以外的另一大業務板塊，從阿里巴巴拆分出來后成為獨立運營的公司。

馬云在螞蟻集團不擔任任何職務，只是間接持有11%[1]的權益，卻是螞蟻集團的實際控制人。

4.1.1　馬云不任職、持股11%控制螞蟻集團

1.螞蟻集團的歷史

2004年12月，阿里巴巴設立支付寶，早期的支付寶主要為淘寶交易服務。

2011年，支付寶從阿里巴巴獨立出來，發生了當時鬧得沸沸揚揚的馬云“偷”支付寶紛爭，還引發了公眾對VIE架構[2]的擔憂。

2014年8月，為了解決支付寶從阿里巴巴拆分出來的問題，阿里巴巴和螞蟻集團約定，由螞蟻集團將稅前利潤的37.5%支付給阿里巴巴，或者將螞蟻集團33%的股份給阿里巴巴。

2019年9月，阿里巴巴成為螞蟻集團的股東，共持股33%。

2020年7月13日，“浙江螞蟻小微金融服務集團股份有限公司”改名為“螞蟻科技集團股份有限公司”。

2020年7月20日，螞蟻集團官宣，計劃在科創板和港交所尋求同步發行上市。

2020年8月19、20日，螞蟻集團的四家員工持股平臺都做了調整。

2020年8月21日，用來控制螞蟻集團的杭州云鉑投資咨詢有限公司發生股權變更，馬云從持股100%變成只持股34%。

2020年8月25日，螞蟻集團在科創板提交上市申請。

2.螞蟻集團的股權結構

根據螞蟻集團招股書披露的信息，螞蟻集團的股權結構如圖4-1所示。

圖4-1　螞蟻集團股權結構

杭州君瀚和杭州君澳是兩個員工持股平臺，加起來共持股50.52%，兩個持股平臺都由杭州云鉑投資咨詢有限公司控制。阿里巴巴共持股32.65%，其他股東共持股16.83%。

3.馬云對螞蟻集團的控制權

馬云在螞蟻集團并沒有直接持股，只在員工持股平臺持有11%的權益。馬云也不在螞蟻集團擔任任何職務，連董事都沒有擔任。

螞蟻集團的股東是同股同權，沒有采用AB股等特殊設計，但馬云是螞蟻集團的實際控制人。螞蟻集團的控制權結構如圖4-2所示。

圖4-2　螞蟻集團的控制權結構

馬云主要通過以下四個方面實現對螞蟻集團的控制。

（1）直接持股

在螞蟻集團中，杭州君瀚和杭州君澳兩個員工持股平臺共持股50.52%，阿里巴巴的持股也超過30%，而阿里巴巴由阿里合伙人控制。

上述兩項相加，持股已超過83%，只要能控制這兩部分就能控制螞蟻集團，其他股東的影響力非常有限。

（2）間接持股層面

馬云的間接持股包括兩部分：一部分是作為員工持股平臺有限合伙人的權益，約為11%，是馬云自己的財產，但在螞蟻集團沒有投票權；另一部分是通過杭州云鉑投資咨詢有限公司持有的權益，為2.57%，是馬云打算用于公益捐贈的，這部分與員工持股混合在一起，成為控制螞蟻集團的關鍵。

（3）通過杭州云鉑投資咨詢有限公司實現控制權

由于兩個員工持股平臺共持股超過50%，所以馬云只要能控制兩個員工持股平臺就基本能控制螞蟻集團了；而兩個員工持股平臺是由杭州云鉑投資咨詢有限公司控制的，所以馬云只要能控制杭州云鉑就能控制螞蟻集團了。

杭州云鉑之前是馬云個人100%持股，2020年8月變更為馬云持股34%，螞蟻集團執行董事長井賢棟、原CEO胡曉明、非執行董事蔣芳各持股22%。

杭州云鉑投資咨詢有限公司的公司章程以及馬云與杭州云鉑三位股東簽訂的一致行動協議都約定：

1）杭州云鉑對螞蟻集團行使股東權力時，由杭州云鉑股東會審議，需要經過股東所持表決權的2/3以上批準；

2）如果股東決議達不到票數、無法通過的，其他股東應按馬云的決定投票。

所以馬云在杭州云鉑擁有的不是一般的一票否決權，而是一票決定權，就是無論如何都是按馬云的意見決定的。

（4）對人員的控制

馬云在螞蟻集團或杭州云鉑投資咨詢有限公司都不擔任任何職務，而杭州云鉑投資咨詢有限公司的執行董事、總經理、法定代表人都是蔣芳，蔣芳也是員工持股平臺執行事務合伙人的委派代表，她還擔任螞蟻集團的非執行董事，所以蔣芳也是馬云控制螞蟻集團的關鍵人物。蔣芳于1999年加入阿里巴巴，是阿里巴巴的創始人之一，在2020年8月開始擔任螞蟻集團的董事。

4.螞蟻集團控制權模式小結

1）有人以為馬云控制螞蟻集團最重要的是通過合伙企業，其實并不是。馬云控制螞蟻集團最重要的因素是員工持股平臺的持股高達50%以上，所以只要控制員工持股平臺就能控制螞蟻集團了。如果員工持股平臺只持股5%，還采用同樣的股權架構也是控制不了螞蟻集團的。

2）第二個因素才是用有限合伙企業作為員工持股平臺，而用有限合伙企業比較容易實現控制權的操作。

3）第三個因素是通過公司章程和一致行動協議控制員工持股平臺的普通合伙人，即控制杭州云鉑投資咨詢有限公司。雖然杭州云鉑有4個股東，但實際上是馬云說了算的。

4）雖然馬云自己不擔任任何職務，但他選擇了能掌控的人擔任關鍵職位。

這一系列的設計并不是單純采用合伙企業就能實現的。在這樣的設計之下，別說馬云只有11%的權益了，就算他只有0.01%的權益也是能夠控制螞蟻集團的。

4.1.2　綠地的多層嵌套模式

下面介紹另一家通過合伙企業掌握公司控制權的公司——綠地集團。

在上市前綠地有接近1000名員工持股，要處理這么多員工持股，還要保住管理層的控制權，綠地集團采用了下面4步操作。

1.整合員工持股

如果讓近1000人的持股員工散落開來單獨持股是很難控制的，所以需要先將員工持股集中裝入員工持股平臺。

綠地選擇了有限合伙企業作為員工持股平臺，但按合伙企業法的規定，一家合伙企業的合伙人不能超過50個，所以近1000名的持股員工就被裝進了32個合伙企業。

2.整合員工持股平臺

32家企業數量還是太多了，不方便控制，于是綠地又進一步將這32家小合伙企業組合成一家大合伙企業，就是上海格林蘭投資企業（有限合伙）。

3.管理層組建實控企業

43位管理層出資10萬元，成立上海格林蘭投資管理有限公司，用這家公司作為兩層共33家員工持股平臺的實際控制人。

4.用大合伙企業作為上市公司的直接股東

大合伙企業就是上海格林蘭投資企業（有限合伙），是綠地的直接股東，共持股29%，成為綠地第一大股東，這部分持股都由管理層出資的上海格林蘭投資管理有限公司所控制。

另外三家總持股接近50%的國有股東都表示不謀求公司的控制權，所以綠地就由持股29%的上海格林蘭投資企業（有限合伙）所控制，實際上是由管理層出資10萬元成立的上海格林蘭投資管理有限公司控制。

綠地集團的多層嵌套模式如圖4-3所示。

圖4-3　綠地集團的多層嵌套模式

綠地模式被一些人傳為“出資10萬元控制800億綠地”的神話模式，被一些初創企業所向往。其實綠地模式的關鍵在于：

1）和螞蟻集團一樣，綠地的員工持股比例高達29%，是第一大股東，如果員工持股平臺的持股只有5%，還采用同樣的架構也是掌握不了控制權的；

2）三家總持股接近50%的國有股東表示不謀求控制權。

在這樣的前提之下，持股29%的員工持股平臺才能占有優勢，管理層控制了員工持股平臺就能控制綠地集團。如果三家總持股接近50%的股東聯合起來爭奪綠地的控制權，依舊采用同樣的架構，管理層也是無法掌握公司控制權的。

4.1.3　合伙企業與上市公司的控股股東

用有限合伙企業作為控股股東是否會影響A股上市？

1.早期合伙企業不能成為上市公司的股東

之前的《證券法》規定，投資者申請開立賬戶，必須持有證明中國公民身份或者中國法人資格的合法證件。國家另有規定的除外。

合伙企業不是公民也不是法人，所以無法開立證券賬戶，也就無法成為上市公司的股東。如2009年申請上市的藍色光標，天津同創（合伙企業）在2008年6月成為藍色光標的股東，但因合伙企業無法在證券結算中心登記，天津同創在藍色光標上市前的2009年1月將股份全部轉出了。

2.規則修改后合伙企業可開證券賬戶

合伙企業可成為上市公司股東的轉折點發生在2009年11月，《證券登記結算管理辦法》修改后的第十九條規定：投資者開立證券賬戶應當向證券登記結算機構提出申請。

前款所稱投資者包括中國公民、中國法人、中國合伙企業及法律、行政法規、中國證監會規章規定的其他投資者。

也就是說，合伙企業可以開立證券賬戶了，合伙企業成為上市公司的股東不再存在障礙。比如只比藍色光標晚幾個月上市的康芝藥業，第二大股東就是合伙企業深圳市南海成長創業投資合伙企業（有限合伙），持股比例為6.9%；第四大股東也是合伙企業，是深圳市創東方成長投資企業（有限合伙）。兩個股東是合伙企業的康芝藥業順利通過IPO并于2010年5月上市。

3.合伙企業成為上市公司的控股股東

合伙企業可以是上市公司的股東，但是否可以成為控股股東呢？

2010年6月上市的兆馳股份，于2011年9月28日發布公告稱，控股股東的名稱由“深圳市兆馳投資有限公司”變更為“新疆兆馳股權投資合伙企業（有限合伙）”，也就是說，已上市的兆馳股份的控股股東從有限責任公司變更為有限合伙企業了。

類似的變更案例還發生過多起，源于新疆為鼓勵、吸引股權投資企業和個人投資者到新疆投資發展，促進股權投資類企業發展壯大，出臺了《新疆維吾爾自治區促進股權投資類企業發展暫行辦法》《自治區工商行政管理局關于有限責任公司變更為合伙企業的指導意見》《關于鼓勵股權投資類企業遷入我區的通知》等政策和文件，部分企業為享受優惠政策而將注冊地遷入新疆，并將企業從有限責任公司變更為合伙企業。

4.合伙企業作為控股股東能否成功上市

前面說的是公司上市之后控股股東可以從有限責任公司變更為合伙企業，但如果還沒上市時就用合伙企業作為控制股東，能否成功上市呢？

貝達藥業在2016年10月上市，公司的實際控制人是丁列明和YINXIANG WANG，申請上市時YINXIANG WANG直接持有貝達藥業6.5%的股份，而丁列明則通過兩個有限合伙企業間接控制貝達藥業29.74%的股份。

貝達藥業的第一大股東是有限合伙企業，實際控制人丁列明控制的兩家企業都是有限合伙企業，而貝達藥業已于2016年10月成功上市。

所以，有限合伙企業作為擬IPO企業的控股股東并不影響上市。

修改后自2020年3月1日起施行的《證券法》對開戶不再要求是公民或者法人，只要求投資者使用實名開立的賬戶進行交易。

[1] 螞蟻集團上市前總股數是23 778 629 496股，而馬云間接持有267 700萬股權益，計算出馬云的權益比例為11%。

[2] VIE（Variable Interest Entities，可變利益實體）架構也稱為協議控制，即不通過股權控制實際運營公司，而是通過簽訂各種協議的方式實現對實際運營公司的控制及財務的合并。