二、價值投資

博愛新開源制藥股份有限公司于2010年8月在深圳證券交易所創業板上市，成為一只化工股。受到行業周期影響，該公司在2013年的利潤環比、同比增長均為負，2013年第一季度每股收益僅0.04元。新開源公司自從上市到現在，股價大幅下跌，僅為上市之初股價的65％。盡管創業板已經從585點漲到1200點，漲幅超過一倍多，但是新開源的格局依然不容樂觀。

若是投資者不懂得什么是價值投資，持有大量這樣的創業板股票，那么創業版本輪翻了一番的行情對投資者來說沒有任何意義。

萬科A股的情況則與新開源有所不同。萬科集團自1991年上市到現在，股價上漲已經超過上百倍。眾所周知，近10年來，房地產市場蒸蒸日上。萬科集團作為房地產企業的領頭羊，業績始終保持增長，而這種增長也勢必會反映在股票價格上。

從新開源與萬科兩家公司案例可以看出，盡管2013年創業板的市場環境非常好，但如果沒有公司良好的業績支撐，股票不會輕易漲上去。而行業景氣度高、自身業績良好的公司就算處于大盤下跌通道，它的前途也是一片光明的。價值投資的力量由此顯現。

每一位投資者都希望自己的股票可以低進高出，但是低進高出的依據是什么呢？眾多投資大師的成功經驗表明，以價值為驅動可以獲得良好的成效，價值投資可以保證長期穩定收益。股價一般都是圍繞公司價值波動而波動的，如果不研究公司價值，就不清楚股價波動的原因。

很多投資者一說價值投資，就會提到“長期持有”的概念。價值投資一般都是長期持有的，但是長期持有股票不一定是價值投資。價值投資的核心是買入價值被低估的股票，投資周期則隨估值的變化而定。

英國著名的基金經理和投資人安東尼·波頓（Anthony Bolton）被業界奉為“歐洲的彼得·林奇”。他曾經在富達國際有限公司長期擔任董事總經理兼高級投資經理職位，他管理的“富達特殊狀態基金”（Fidelity Special Situations Fund）在近30年里達到20.3％的高復合增長率，比同行以及同時期英國基準股指7.7％的增長率高出很多。

波頓一直推崇“反向操作”的投資理念，從來不會盲目追蹤熱點股，而是將自己全部的精力用于尋找那些正處于“特殊狀態”的公司。波頓認為，“‘特殊狀態’公司就是那些價格相對于資產、股利或者未來每股收益而言具有吸引力，還具備其他特色、有可能對股價產生正面影響的公司”。

除此之外，波頓在自己的專著中重復最多的一個詞就是價值投資，“那些價值沒有被發現的股票自然是我們的投資首選，還有那些可能具備并購題材的股票也屬于‘特殊狀態’公司”。一項統計數據顯示，波頓平均持有一只股票的時間僅僅為18個月。他指出：“我們總是在重復發現價值股票、持有至充分估值后賣出、再轉向另一只價值股票的過程。”在實際操作中，波頓何時賣出股票完全取決于估值狀態，有的股票持有五、六年，有的只有幾個月。

波頓是價值投資的堅定奉行者，他告訴我們，價值投資不一定是長期持有。價值投資的核心應當為買入價值被錯誤低估的股票，被低估值的原因是市場恐懼、市場不夠理解等。有一些低估值公司正處于高速成長期，持有這一類股票的時間可以適當延長。

由于公司的經營環境一直都在變化著，所以一些公司有可能無法實現長期高速增長。一旦公司本身以及經營環境都發生了重大變化，或者股價下跌真實反映了公司未來成長價值低的時候，就應當果斷放棄持有的策略。

巴菲特與中石油的案例幾乎人盡皆知。當時，巴菲特買入中石油兩年后，發現中石油股價所隱含的石油長期價格已經超過了100美元，他立即將手中持有的股票清空。在巴菲特賣出股票時，中石油還是“亞洲最掙錢的公司”，而且當時石油的期貨價格一度被推升至200美元以上。然而，巴菲特看出原油價格已經脫離了基本供需關系，處于金融資金的控制之下，處于泡沫之中，因此做出非常明智的抉擇。

投資者應當注意的是，價值投資的標準是股票被市場錯誤的低估。相反，有些板塊本身估值很低，但卻與價值投資無關。比如，目前的鋼鐵板塊，很多個股股價在2～4元之間，遠遠低于每股凈資產，可謂是低估值。但這種低估值反映的正是鋼鐵行業產能過剩、投資效率低、無序競爭的現狀。

還有一個俄羅斯的案例也證實了這個道理。在2013年年底，俄羅斯RTS指數的PB下跌到50％，PE（市盈率）則為大約6倍。從政治形勢等方面來看，當時的東歐形勢足夠穩定。因此，大部分投資者認為這應當是一個不錯的投資機會。

做出投資決策的時候，投資者忽略了一個問題。那就是自己對俄羅斯市場沒有什么了解，對其政治、經濟不穩定的狀況也沒有足夠的認知。盡管有倫敦的投資分析師提醒“俄羅斯資本市場歷來不穩定，就算便宜也最好不買”，但是大多數投資者依然為其低估值心動。結果，在2014年，由于政治動蕩和油價下跌帶來的雙重打擊，俄羅斯股票市場以美元計價的RTS$指數下跌了45.2％，估值也大幅下降到30％PB、3倍PE左右。

從以上案例中可以發現，在變幻莫測的國際資本市場中，便宜不是投資的理由。改革開放以來，我國經濟高速發展、政治穩定有序，中國內地資本市場的投資者只要買入資產的價格不貴，總是能夠獲得不錯的回報。然而，隨著中國經濟長期增速逐步下降，便宜的資產不一定能成為優質的資產。只有優質而便宜的資產才能為投資者帶來更加穩妥、豐厚的回報。

另一方面，極度便宜的資產的低估值有時能夠抵消基本面的一些負面作用，比如，當前俄羅斯市場的估值對投資者的強大吸引力。在1997年亞洲金融危機時，國際資本市場中主流股票指數達到0.3倍PB估值，而在隨后的1年中，泰國SET股票指數最高上漲了大約150％，在之后的15年中則上漲了大約8倍。

很多人通過研究巴菲特、芒格等價值投資大師，試圖尋找價值投資中的精髓部分，最終適度地簡化、量化，找到了明確可以具體實施的投資策略。其中包括保本、安全邊際、不可預測、成長、逆向思維、公司治理、保守、壁壘、長期持有、消費股等關鍵詞。

如何才能實現這樣深度的價值投資策略呢？“小精尖廣新”是好的選股標準。在實行深度價值投資策略過程中，要注重五深：深選小市值成長企業；深選大消費吃、穿、藥、用企業；深選第一或唯一企業；深等兩低一高（PE/PB、股息率）出現；深入理解“小收益穩健如債券，大收益耐心順自然”的思想，如圖2-2所示。

深度價值投資理念需要融入性格深處，唯有深刻、深度，刻骨銘心才可能化繁為簡輕松投資。如果明白深度價值投資的全部意義，投資者就可以將自己的所有行為自然而然轉換到與大眾情緒相反的一面，并且很習慣地、很敏銳地去運用大眾的錯誤來為自己賺錢。

好的投資，達到一定的境界，就成為一種好習慣。由于中國股市波動比較大，每3年就可以遇到紅利股的深度價值，每5年就會有深度價值企業股價至少翻倍的機會。隨著未來公司治理進步和監管部門的鼓勵，上市公司分紅比例或有所增加，這對于挖掘深度價值的長期投資人而言是福音。投資是一場心理、耐力的較量，這個思維模式的探索就是：步步為營的踏實投資，穩定情緒，保持好的心態，增強獲利自信，迎接更好的利潤。