20世紀60年代初爆發的美元第一次危機，暴露出以美元為中心的布雷頓森林貨幣體系的重大缺陷，使越來越多的人認識到，以一國貨幣為支柱的國際貨幣體系是不可能保持長期穩定的。從20世紀60年代中期起，改革二戰后建立的國際貨幣體系被提上了議事日程。美英為一方，為了挽救美元、英鎊日益衰落的地位，提議創設新的儲備貨幣以防止黃金進一步流失，補償美元、英鎊、黃金的不足，適應世界貿易發展的需要。而以法國為首的西歐六國則認為，不是國際流通手段不足，而是“美元泛濫”，通貨過剩。因此強調美國應消除它的國際收支逆差，并極力反對創設新的儲備貨幣，主張建立一種以黃金為基礎的儲備貨幣單位，以代替美元與英鎊。1964年4月，比利時提出了一種折中方案：增加各國向國際貨幣基金組織的自動提款權，而不是另創新儲備貨幣來解決可能出現的國際流通手段不足的問題。

就像沃爾克所說的那樣：“在布雷頓森林體系即將結束的那段日子里，特別提款權的創建是另一個很重要的事件……它太具技術色彩了，而特別提款權畢竟是國際貨幣基金組織成員國賬目上一種抽象的、無法交易的記賬單位。政治家對特別提款權持有一種普遍喜歡的觀點，因為他們簡單地認為當創造出特別提款權時，日本的儲備將會有所提高，這將降低該國的外部虛弱。有些官員存在著某種擔心，即如果特別提款權的創造變得過于輕易和武斷，將會使世界經濟帶有通貨膨脹的傾向。……結果并不像日本官員所希望的那樣嚴格，但并沒有出現強烈的反對意見，其原因在于，當時人們普遍認為特別提款權對于整個世界經濟而言是一種良好的手段。”

1967年9月在里約熱內盧舉行的國際貨幣基金組織年會上，通過與會國的一致同意，建立了一種特別提款權，即SDR。人們對這一具有想象力的新工具寄予厚望，很快就被稱為“紙黃金”，但它既不是紙，也不是黃金；正如國際貨幣基金組織的一個機智的人所言，特別提款權“既非鑄就的，也非印成的”。實際上，特別提款權只能在國際貨幣基金組織的計算機信號中找到，而對啟動計算機實施了許多限制。

但是，到了20世紀60年代末，不論特別提款權是否存在，使得這種經濟增長成為可能的那種貨幣體系陷入了危險之中，這已經成為無法掩飾的事實。

2.貨幣協議——1971年美元的貶值

20世紀50年代，在布雷頓森林體系之下，世界經濟表現得非常出色，歐洲和日本的經濟迅速復蘇。薩默斯稱這個階段為黃金時代。然而，時至20世紀70年代，事端再起，兩次石油危機令石油價格上升了近4倍，造成雙位數的通脹。

1971年8月15日是個星期日，尼克松總統發表電視講話，宣布新經濟政策，其中包括：停止美元兌換黃金的義務，對進口貨物暫時征收10%的附加稅。這些措施事先未與任何國家商量過，而且違背了華盛頓自己制定的國際貨幣基金組織規則，被喻為是對其盟友發動的一場經濟戰爭。這是美國在國際貨幣事務上第一次也是最極端的單邊主義行動。當時負責貨幣事務的副財長沃爾克后來感慨道，“在足夠長的時間內，任何霸權國家都會變成殘酷的暴君，或者腦滿腸肥的寄生蟲”。這就是著名的“尼克松沖擊”。

1971年12月13—14日，美國總統尼克松和法國總統蓬皮杜在大西洋中的葡屬亞速爾群島舉行會談。在會談結束后發表的聯合公報中宣布，美、法雙方同意，在同其他有關國家合作下，“努力通過美元貶值和其他一些貨幣升值來迅速重新調整兌換率”，作為盡早解決資本主義世界長期爭吵不休、陷于僵局的國際貨幣危機問題所必須采取的一個措施。

沃爾克對當時的情況描述說：“蓬皮杜終于承認黃金價格應該從每盎司35美元上升為38美元，即8.5%的上升幅度……盡管我們做出了全部努力，日本大藏大臣水田三喜男仍極力抵制比17%更多的日元實際性升值……德國人突破了席勒在羅馬的許諾，允諾對美元升值13.57%。歐洲一些國家則仍在為1個左右的百分點而戰斗。為減輕那些國家的擔心，我們做了一項努力，研究出計算加權平均匯率的方法。其意在于評估匯率重新安排的尺度，這一尺度不僅僅是對美元（這是在布雷頓森林體系中黃金/美元的情況下養成的思維定式），而且是對所有主要貿易伙伴。我們有能力證明在考慮日元和馬克升值因素的條件下，一些小國只需保持其現行的黃金平價，就可以獲得小幅度有效升值。但最后，意大利人和瑞典人堅持對黃金貶值1%。

“我們當然知道國際貨幣體系越來越不穩定，但我們認為，其主要原因在于60年代期間美國國際收支基本平衡無法消除的惡化，美國貿易順差的不斷縮小和長期資金外流的不斷上升造成了這種惡化。這種惡化造成了美國短期負債的大幅度上升；換言之，大量美元為外國人所持有。”

美國的經驗說明了一個觀點，這一觀點現在似乎被普遍接受了。盡管在幫助應付過去通貨膨脹帶來的后果或嚴重的國際收支失衡方面，一種貨幣的貶值或升值是適當的，甚至是必要的，但匯率政策不能取代更基本的政策以恢復競爭、提高生產率和儲蓄以及保持穩定。多次反復出現的美元貶值，實際上反映了放棄了對必要政策的決策，而最終只會使保持增長和穩定的工作復雜化。

該書所敘述的具有諷刺的事情之一是：自1971年以來，美元多次貶值，對日元、對德國馬克的匯價分別下降了60%和53%，但美國的貿易和經常賬戶的逆差卻比20世紀60年代想象得要高得多。相反地，主要工業國家中那些幣值強勁上升的國家，卻有著較高的儲蓄額、更高的生產率和更具競爭力的產業及最強大的國際收支狀況。

3.中心匯率結束——浮動匯率體制的確立

沃爾克指明，浮動匯率制的正式采用和普遍實行，是20世紀70年代后期美元危機進一步激化后開始的。

當一個舊的體系破裂時，并不意味著一個完善的新體系就已在眼前。在20世紀70年代初，國際貨幣基金組織的主要成員國舉行了一次又一次的會議，試圖建立一個新的體系來替代布雷頓森林體系，但是未能達成協議。在沒有人能設計出一個新體系的情況下，金融世界自然而然地走進了浮動匯率體系階段。

從1971年史密森協議到1973年浮動匯率體制確立，這是一段充滿了嘗試與失誤的時期。當時幾乎所有人都在摸索恰當的匯率水平，而且所有人都盡力想在這種新的和陌生的環境中維持穩定。就在史密森協議不久之后，世界曾一度竭力支持這一新的平價關系，該關系被稱為“中心匯率”。但這次這種體系缺少黃金支持下的美元這一必要的基石。只要主要經濟大國的重要經濟變量之間的差異沒有消除，為恢復固定平價體制、中心匯率或無論其他什么稱號的體制所做出的努力實際上都終將歸于失敗。

在這種情況下，二十國委員會的新論壇為重建一個可持續的匯率體制做出了切實的努力，但國家利益的沖突粉碎了所有達成一個早期協議的希望。1973年秋，第一次石油危機改變了全球資金流動，世界各國逐漸認識到在現實生活中沒有哪種制度可以替代浮動匯率體制，而且在可預見的未來沒有重返固定匯率體系的希望了。

浮動匯率將通過沒有政治意義的供求法則解決這些問題。沒有哪個國家將必須放棄其國家特權去選擇某一匯率。一個國家也沒有通過采取干預行動來支持自己的貨幣的義務，這樣就可以避免清算問題了，因為市場力量將強迫經濟自行調整。因而只要修改國際貨幣基金組織協議，使浮動匯率體制合法化即可。黃金必須擺脫其官方價格的束縛，而在國際貨幣基金組織內部必須建立起一種實施國際監督的機制，以防止浮動體系被濫用于獲取不公平的競爭優勢。這一點在1976年對國際貨幣基金協定的第二次修改中被加了進去。

不斷加劇的通貨膨脹和1973年晚些時候的石油沖擊交織在一起，持續了很長時間，才使以浮動匯率通貨為特征的國際貨幣運作體系建立起來。到20世紀70年代中期，國際貨幣基金組織協定條款的修改又給浮動通貨披上了一層神圣的外衣。而在20世紀70年代末，它更是深深地影響著學術思想、政府政策以及銀行的實際操作，以至于那些渴望在更大范圍內或更普遍的基礎上實行固定匯率的說法被納入了“妄言”一類。

然而，人們對實際運作的滿意程度并未隨著改革的進展（指由固定匯率制變為浮動匯率制）而有所提高。恰恰相反，20世紀70年代中期的經濟衰退在戰后是最為嚴重的，通貨膨脹率也高得驚人。道路崎嶇不平，所有貨幣指數都顯示出不祥的信號：匯率波動巨大，世界儲備和各國貨幣供應的快速增加，以及高水平的利率。那種人們所常常期望的，當世界適應了浮動匯率后，匯率和經濟狀況都會穩定的希望開始變得越來越渺茫了。

4.反膨脹斗士——通貨膨脹的緣起緣滅

20世紀70年代是經濟混亂的時期。這10年是從決策者力圖降低60年代遺留下來的通貨膨脹開始的。尼克松總統實行了對工資和物價的暫時控制，而美聯儲通過緊縮性貨幣政策引起了衰退，但通貨膨脹率只有很少的下降。當工資與物價控制取消之后，控制的影響也結束了，而衰退又如此之小，以至于不能抵消在此之前繁榮的膨脹性影響。到1972年，失業率與10年前相同，而通貨膨脹高出了3個百分點。

在1973年年初，決策者不得不應付石油輸出國組織（歐佩克）所引起的大規模供給沖擊。歐佩克20世紀70年代中期第一次提高油價，使通貨膨脹率上升到10%左右。這種不利的供給沖擊與暫時的緊縮性貨幣政策是引起1975年衰退的因素。衰退期間的高失業降低了一些通貨膨脹，但歐佩克進一步提高油價又使20世紀70年代后期通貨膨脹上升。

整個20世紀80年代是美國經濟政策發生根本性變化的時代。這些變化受以下因素的影響：20世紀80年代初始的經濟條件、羅納德·里根總統的風格和政治哲學及經濟學家和行政官員中新的社會思潮傾向。20世紀70年代末驚人的高通貨膨脹率和迅速增長的個人稅賦及六七十年代龐大的政府支出，已引起公眾普遍的不滿。羅納德·里根1980年當選為總統反映了這樣一種公眾情緒，人們期待新總統降低通貨膨脹、降低稅率及削弱政府對經濟的干預。

沃爾克就是在這種情況下，臨危受命，登上了歷史舞臺。1979年沃爾克就任美聯儲主席，強力提升美元利率。高息的強勢美元政策，吸引了大量的外國資本流入美國，將美國推入強勢美元時代。沃爾克執掌美聯儲的前幾年，因為布雷頓森林體系的垮臺，通脹達到了13.5%（1981年），沃克爾成功把它降到了3.2%（1983年）。

他是怎么做到的呢？1979年聯邦基金利率（federalfundsrate，美國的同業拆借利率）是11.2%，1981年被沃爾克抬到了20%，銀行基準利率跟著漲到了21.5%。但是利率飆升極大損害了美國的農業，憤怒的農民們開著拖拉機闖進華盛頓街區，堵住了埃克爾斯大樓（美聯儲所在地）的大門。

盡管付出了慘重的代價，但是事實證明，沃爾克的這一政策非常成功，三年后通脹被抑制，到1983年，美國的通貨膨脹率降到了3.2%，并在此后一直將其保持在低水平上。最重要的是，即使在1982年出現經濟衰退期間，美聯儲也堅持實行高利率，這種在面臨通貨膨脹威脅時大力加息、在通貨膨脹比較溫和時才下調利率的做法為美聯儲贏得了聲望。

不過，沃爾克最被人所詬病的也正是他緊縮的貨幣政策，因為這一政策，美國失業率直逼30年代的經濟大危機，并陷入一場經濟衰退中，直到里根時代結束之后才有根本改觀。然而此后，美國經濟出現了前所未有的連續25年高增長，這充分證明了其政策的有效性。

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20世紀70年代美國進入滯脹階段，1979年保羅·沃爾克臨危受命擔任美聯儲主席。憑著正直的品格、非凡的勇氣與專業智慧，他頂住了來自各方面的壓力，成功地制伏了高達兩位數的通貨膨脹，為美國經濟此后長達20余年的平穩增長奠定了基礎，也改寫了經濟周期在美國每隔幾年就發生一次的傳統格局。

為了遏制通脹，沃爾克用了虎狼之藥，最優惠利率提高到1981年的21.5%。美聯儲基金利率則由1979年的平均11.2%上升到1981年的20%。最優惠利率是商業銀行向其信用最佳的客戶提供貸款的利率。美聯儲基金利率是美聯儲成員銀行之間的隔夜貸款利率。美聯儲基金利率一天一變，對市場最為敏感。最優惠利率和貼現率則分別由商業銀行和美聯儲定期變動。沃爾克遏制通貨膨脹有功，但卻未能蟬聯美聯儲主席。按照諾貝爾經濟學獎得主約瑟夫·施蒂格利茨的說法，沃爾克實際上是最為華爾街憎恨的人，因為這位沃爾克不愿大力支持里根總統放松監管的政策。既然為財閥們所不容，沃爾克自然賺不到大錢，以致生活就過得比較清苦了。80多歲的沃爾克，在紐約出門還是坐地鐵。他本人似乎幷不在意，一直都淡定自若。沃爾克家在紐約，在去華盛頓任美聯儲主席期間，租的房子也只有一室一廳，小得簡直就像學生宿舍。沃爾克曾長期照看患病的妻子，在妻子離世十年之后，方才續弦，而且只是訂婚，還有待舉行婚禮。他也沒去找花樣年華的貌美女郎，而是與他的一位女助手共度晚年。

沃爾克本科畢業于普林斯頓大學，之后在哈佛大學攻讀經濟學碩士，又在英國倫敦經濟學院留過一年學。按照我們的想象，沃爾克從美聯儲的位置上下來之后，會有很多肥缺，可離職后的沃爾克大部分時間處于賦閑狀態，因為那是一個格林斯潘等保守派得意的年代。奧巴馬上臺之后，為了平衡，重新起用沃爾克，但給他的還是一個閑職，大多數時候沃爾克仍然被冷藏。

沃爾克離開聯儲之后，曾接受了主持一個猶太團體和瑞士銀行聯合委員會的艱巨任務，幫助解決大屠殺受害者無人認領的銀行賬戶問題。他時常面對的是情緒激動、劍拔弩張的場面，一種失敗概率極高的情形。然而，沃爾克臨危受命，監督了對瑞士銀行記錄的大規模查賬，迫使瑞士銀行簽署了價值12.5億美元的補償協議。