第一節(jié)　券商資管機(jī)構(gòu)現(xiàn)狀與競(jìng)爭(zhēng)格局

2012年以來(lái)，券商資管成為了大資管體系下發(fā)展最迅猛的子行業(yè)，相比于其他機(jī)構(gòu)，券商資管的優(yōu)勢(shì)在于更加貼近一級(jí)市場(chǎng)的資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)和二級(jí)市場(chǎng)的投研分析能力，憑借這些優(yōu)勢(shì)，券商資管在委外投資和資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)領(lǐng)域不斷取得突破，主要表現(xiàn)為通道業(yè)務(wù)和銀行委外業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴(kuò)張。自2017年以來(lái)的針對(duì)通道業(yè)務(wù)和委外業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施，引導(dǎo)券商資管回歸業(yè)務(wù)本源，通過(guò)主動(dòng)管理實(shí)現(xiàn)有效的資產(chǎn)配置和風(fēng)險(xiǎn)管理，各大券商資管的通道業(yè)務(wù)大幅減少，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)得到了進(jìn)一步改善。

券商資管產(chǎn)品是屬于證券公司開(kāi)辦的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，管理形式類似于基金，是屬于私募性質(zhì)的一種理財(cái)方式，主要包括券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃和券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃兩大類。券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃是指多個(gè)投資者與證券公司和托管銀行簽訂資產(chǎn)管理合同，認(rèn)購(gòu)券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃，由證券公司對(duì)計(jì)劃募集的資金進(jìn)行投資運(yùn)作，由商業(yè)銀行擔(dān)任托管人，根據(jù)投資領(lǐng)域限制不同，又可以分為限定性集合資產(chǎn)管理計(jì)劃和非限定性集合資產(chǎn)管理計(jì)劃兩類。券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃可看成證券公司展開(kāi)的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，證券公司作為管理人，購(gòu)買企業(yè)的特定資產(chǎn)或特定資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金收益，并以此為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起并設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，面向境內(nèi)合格投資者推廣計(jì)劃的受益憑證，由商業(yè)銀行作為托管人，投資者認(rèn)購(gòu)受益憑證并根據(jù)約定取得資產(chǎn)收益。一般券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃很好地銜接了投資者高收益的需求和企業(yè)低成本融資的需求。計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，在不影響收益支付的情況下，證券公司可以按照約定對(duì)所募集資金進(jìn)行投資管理，投資品種主要為定期存款和貨幣市場(chǎng)基金等。

一、資管業(yè)務(wù)規(guī)模有所減少，專項(xiàng)資管計(jì)劃面臨大幅調(diào)整

如圖3-1所示，截至2017年年底，證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總規(guī)模為16.9萬(wàn)億元，同比減少3.95%，產(chǎn)品數(shù)量為22 745只。其中，集合資管計(jì)劃產(chǎn)品數(shù)量為3 718只，受托管理資產(chǎn)規(guī)模為21 125.0億元，同比下降3.71%；定向資管計(jì)劃產(chǎn)品數(shù)量為18 298只，受托管理資產(chǎn)規(guī)模為143 938.1億元，同比下降1.99%；專項(xiàng)資管計(jì)劃產(chǎn)品數(shù)量為15只，受托管理資產(chǎn)規(guī)模為89.1億元，同比下降97.94%；直投子公司的直投基金產(chǎn)品數(shù)量為714只，管理規(guī)模為3 690.8億元，同比增加38.16%。券商資管傳統(tǒng)的三大業(yè)務(wù)在2017年面臨著不同程度的萎縮，尤其是專項(xiàng)資管計(jì)劃下降幅度高達(dá)97.94%，完全扭轉(zhuǎn)了其在2014—2016年維持的快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。作為參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的主要載體，專項(xiàng)資管計(jì)劃受到了監(jiān)管加強(qiáng)因素的影響，正面臨著重要的調(diào)整。相比之下，2016年才出現(xiàn)的直投子公司的直投基金業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步發(fā)展。

券商資管各類業(yè)務(wù)規(guī)模與占比如表3-1所示，相較于2016年，總體的結(jié)構(gòu)并無(wú)太大變化。其中，占比最大的仍然是定向資管計(jì)劃，占比高達(dá)85.2%，較2016年上升1.7個(gè)百分點(diǎn)，成為券商資管最重要的業(yè)務(wù)類型；其次是集合資管計(jì)劃，占比為12.5%，與2016年的占比持平；直投子公司的直投基金在2017年的占比為2.2%，較2016年上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，占比超越了專項(xiàng)資管計(jì)劃；而占比最小的是面臨重大調(diào)整的專項(xiàng)資管計(jì)劃，其在2017年的占比僅為0.1%，相較于2016年下降了2.4個(gè)百分點(diǎn)。

從管理方式看，截至2017年年底，主動(dòng)管理產(chǎn)品的資產(chǎn)規(guī)模為4.56萬(wàn)億元，同比下降7.7%，占比由2015年的28.5%下降至27.6%；被動(dòng)管理產(chǎn)品的資產(chǎn)規(guī)模為11.95萬(wàn)億元，同比下降3.5%。隨著針對(duì)通道業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度加大，2017年通道產(chǎn)品的發(fā)行將面臨較大的政策阻力，另外也會(huì)引導(dǎo)券商資管進(jìn)一步提高主動(dòng)管理的占比。

二、機(jī)構(gòu)資金占比有所提升

2017年證券公司資管產(chǎn)品資金來(lái)源情況分布如圖3-2所示，券商資管的機(jī)構(gòu)客戶資金占比有所提高。2017年，銀行資金仍是證券公司資管業(yè)務(wù)的主要資金來(lái)源。截至2017年年底，證券公司資管產(chǎn)品資金來(lái)源主要包含：個(gè)人委托資金1.23萬(wàn)億元，占比7.6%；銀行委托資金11.59萬(wàn)億元，占比72.0%；非銀金融機(jī)構(gòu)委托資金1.98萬(wàn)億元，占比12.3%；私募基金管理人委托資金1 794億元，占比1.1%；其他機(jī)構(gòu)委托資金1.12萬(wàn)億元，占比7.0%。

可以看出，銀行和信托公司一直是券商資管最重要的資金來(lái)源。由于近幾年貨幣寬松與資產(chǎn)荒雙輪驅(qū)動(dòng)，銀行資金委外投資需求加大。銀行資金參與券商資管主要有兩種方式：一是以出表或間接投資票據(jù)、保理、房地產(chǎn)等非標(biāo)資產(chǎn)為目的參與券商定向資管；二是銀行理財(cái)和自營(yíng)資金等委外資金投向券商資管結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的優(yōu)先級(jí)或跨周期平層類產(chǎn)品（大部分為定向資管形式，少數(shù)為集合資管），獲取固定的收益報(bào)酬。

三、資產(chǎn)配置呈現(xiàn)多樣化，債券投資比例增加

（一）主動(dòng)管理類產(chǎn)品投向

主動(dòng)管理產(chǎn)品主要投向債券市場(chǎng)。如表3-2所示，主動(dòng)管理產(chǎn)品主要投向以債券為主的證券類資產(chǎn)，投資規(guī)模3.63萬(wàn)億元，占主動(dòng)管理產(chǎn)品總投資規(guī)模的67.4%。其中，投資債券規(guī)模3.08萬(wàn)億元，占主動(dòng)管理產(chǎn)品投資規(guī)模的57.1%。非標(biāo)資產(chǎn)投資中，投資銀行理財(cái)、信托計(jì)劃、證券公司資管、基金專戶等持牌機(jī)構(gòu)資管產(chǎn)品和私募基金規(guī)模5 601億元，占主動(dòng)管理投資規(guī)模10.4%；同業(yè)存款、同業(yè)存單等現(xiàn)金類資產(chǎn)規(guī)模3 202億元，占比5.9%；以銀行委托貸款、信托貸款、收益權(quán)、股權(quán)為形式的債權(quán)投資規(guī)模2 084億元，占比3.9%。

證券公司資管主動(dòng)管理產(chǎn)品通過(guò)信貸、債權(quán)、收益權(quán)等方式對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資的規(guī)模為3 860億元，占主動(dòng)管理產(chǎn)品總投資規(guī)模的7.2%。其中，投向一般工商企業(yè)、地方融資平臺(tái)、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的規(guī)模分別為2 054億元、653億元、612億元、992億元。

（二）通道業(yè)務(wù)

2017年同業(yè)、理財(cái)?shù)荣Y金對(duì)固定收益資產(chǎn)的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，通道類產(chǎn)品投資債券規(guī)模大幅增加。截至2017年年底，定向通道業(yè)務(wù)投向持牌機(jī)構(gòu)資管產(chǎn)品及私募基金規(guī)模2.55萬(wàn)億元；投向銀行委托貸款、信托貸款規(guī)模2.51萬(wàn)億元，較2016年減少22.2%；投向以債券投資為主的證券類資產(chǎn)規(guī)模2.16萬(wàn)億元，較2016年增長(zhǎng)10.5%；投向票據(jù)類資產(chǎn)規(guī)模1.21萬(wàn)億元，較2016年減少22.6%。

從最終投向來(lái)看，通道業(yè)務(wù)投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)規(guī)模合計(jì)4.97萬(wàn)億元。其中，投向一般工商企業(yè)規(guī)模為2.65萬(wàn)億元，較2016年年底增加3 851億元，同比增加16.7%；投向房地產(chǎn)的規(guī)模為9 469億元，較2016年年底增加33億元，同比增加0.4%；投向地方融資平臺(tái)的規(guī)模為6 907億元，較2016年年底增加2 944億元，同比增加74.3%；投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的規(guī)模為1.11萬(wàn)億元，較2016年年底增加7 395億元，同比增加199.6%。通道業(yè)務(wù)最終投向情況如圖3-3所示。

四、行業(yè)集中度有所下降，券商加強(qiáng)主動(dòng)管理

2017年券商資管受托管理月均規(guī)模排名情況如表3-3所示，前5名依次是：中信證券、華泰資管、國(guó)君資管、申萬(wàn)宏源和中信建投。其中，中信證券的受托管理月均規(guī)模高達(dá)16 182.12億元，同比增長(zhǎng)14.8%，比第二名的華泰資管高出8 296.5億元，在規(guī)模上遙遙領(lǐng)先。此外，安信證券、國(guó)君資管和華融證券在行業(yè)管理規(guī)模普遍下降的情況下也實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)管理規(guī)模的擴(kuò)張，同比增速分別為28.3%、17.2%和13.0%。

隨著各大券商開(kāi)始尋求業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，主動(dòng)管理的資產(chǎn)規(guī)模也在快速增長(zhǎng)。2017年券商資管主動(dòng)管理月均規(guī)模排名如表3-4所示，前5名分別是：中信證券、廣發(fā)資管、國(guó)君資管、華泰資管和華融證券。中信證券依然以6 230.56億元的主動(dòng)管理規(guī)模位居首位，同比增長(zhǎng)18.2%，比第2位高出2 603.41億元。前10位中的大部分券商資管都擴(kuò)大了主動(dòng)管理規(guī)模，其中中金公司和華融證券的增長(zhǎng)最為迅猛，增長(zhǎng)率分別為51.0%和41.7%。

如圖3-4所示，在主動(dòng)管理的行業(yè)集中度方面，2017年行業(yè)前5名的主動(dòng)管理規(guī)模合計(jì)為17 336億元；行業(yè)前10名的管理規(guī)模合計(jì)為25 008億元；行業(yè)前20名的管理規(guī)模合計(jì)為34 059億元。由于缺乏2017年全行業(yè)的主動(dòng)管理規(guī)模數(shù)據(jù)，因此以2016年和2015年的行業(yè)集中度進(jìn)行比較。相較于2015年，2016年主動(dòng)管理規(guī)模前5名、前10名和前20名的占比分別下降9.7%、12.2%和13.6%。這同樣說(shuō)明中小券商開(kāi)展主動(dòng)管理的積極性較高，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)越趨激烈。