第5章　利率行為

5.1　復習筆記

1資產需求的決定因素

資產是具有儲藏價值的一種財產。要決定是否購買或持有某一種資產還是另外一種資產，必須考慮以下因素：

①財富，即個人持有的所有資源，包括所有資產。其他因素不變，財富的增長會提高資產需求量。

②一種資產相對于其他可替代資產的預期回報率（即預期下個階段的回報率）。某種資產預期回報率相對于其他資產上升，在其他情況不變的條件下，對該資產的需求量上升。

③一種資產相對于其他可替代資產的風險（與回報相關的不確定性）。在其他條件不變的情況下，如果某種資產相對于其他資產風險上升，其需求量將會下降。

④一種資產相對于其他可替代資產的流動性（某種資產變現的難易和快慢程度）。某種資產相對于其他資產流動性越高，在其他條件不變的情況下，就越受歡迎，其需求量也就越大。

涵蓋上述資產需求決定因素的理論即投資組合選擇理論。

2債券市場的供給與需求

（1）需求曲線

債券需求曲線反映了在其他所有經濟變量不變的情況下，需求數量與價格之間的關系。

以1年期貼現發行債券的需求為例進行分析，這種債券的預期回報率等于利率i，即i＝R^e＝（F－P）/P，其中，i為以到期收益率衡量的利率，R^e為預期回報率，F為貼現發行債券的面值，P為貼現發行債券的最初購買價格。

根據投資組合選擇理論，在其他經濟變量不變的情況下，債券的預期回報率越高（債券價格越低），其需求數量也就越大。所以債券的需求曲線一般是向下傾斜的。

（2）供給曲線

債券的供給曲線與其他供給曲線一樣，是向上傾斜的，表明在其他條件不變的情況下，隨著債券價格的上升，供給數量也相應增加。

（3）市場均衡

在債券市場上，當債券的供給數量B^s與債券的需求數量B^d相等時，就實現了市場均衡。

在圖5-1中，市場均衡出現在C點，此時，債券的供給曲線與需求曲線相交，該點代表的債券價格被稱為均衡價格或市場出清價格；同樣，對應于該價格的利率被稱為均衡利率或市場出清利率。

圖5-1　債券的供給與需求

3均衡利率的變動

（1）債券需求曲線的位移

影響債券需求曲線位移的因素主要有財富、預期回報率、風險、流動性。下面具體分析這四種因素對債券需求曲線的的影響。

①財富量（W）。影響財富的主要因素有經濟周期和儲蓄偏好。

經濟擴張階段→國民收入Y↑→W↑→B^d↑→債券需求曲線向右移動；經濟衰退時期→Y↓→W↓→B^d↓→債券需求曲線向左移動。儲蓄傾向提高→W↑→B^d↑→債券需求曲線向右移動；儲蓄傾向下降→W↓→B^d↓→債券需求曲線向左移動。

②預期回報率（R^e）。利率、其他資產回報率和預期通貨膨脹率都會影響預期回報率，進而影響債券的需求曲線。

如果預期未來利率上升，即i^e↑→R_b^e↓→B^d↓→債券需求曲線向左移動；如果預期未來利率下降，即i^e↓→R_b^e↑→B^d↑→債券需求曲線向右移動。同理，替代資產（如股票）預期收益率R_s^e↑→S^d↑→B^d↓→債券需求曲線向左移動；R_s^e↓→S^d↓→B^d↑→債券需求曲線向右移動。此外，預期通貨膨脹率π^e↑→R_b^e↓→B^d↓→債券需求曲線向左移動；π^e↓→R_b^e↑→B^d↑→債券需求曲線向右移動。

③風險（R）。債券市場的價格波動性和其他資產市場價格的波動性均會影響債券的需求。

債券價格易變性↑→R_b↑→B^d↓→債券需求曲線向左移動；債券價格易變性↓→R_b↓→B^d↑→債券需求曲線向右移動。同理，替代資產（如股票S）價格易變性↑→R_s↑→S^d↓→B^d↑→債券需求曲線向右移動；替代資產價格波動性↓→R_s↓→S^d↑→B^d↓→債券需求曲線向左移動。

④流動性（L）。債券市場的流動性和其他資產市場的流動性均會影響債券的需求。

債券市場流動性L_b↑→B^d↑→債券需求曲線向右移動；L_b↓→B^d↓→債券需求曲線向左移動。同理，替代資產流動性L_s↑→S^d↑→B^d↓→債券需求曲線向左移動；L_s↓→S^d↓→B^d↑→債券需求曲線向右移動。

（2）債券供給曲線的位移

在每個給定的債券價格（或利率水平）上，各種投資機會的預期盈利性、預期通貨膨脹率以及政府預算赤字等因素的變化會使債券供給量發生變化，進而導致債券供給曲線的位移。

①各種投資機會的預期盈利性。經濟擴張階段→投資機會的預期利潤率↑→L^d↑→B^s↑→債券供給曲線向右移動；經濟衰退階段→投資機會的預期利潤率↓→L^d↓→B^s↓→債券供給曲線向左移動。

②預期通貨膨脹率（π^e）。π^e↑→實際利率i′（i′＝i－π^e）↓→L^d↑→B^s↑→債券供給曲線向右移動；π^e↓→i′↑→L^d↓→B^s↓→債券供給曲線向左移動。

③政府預算赤字。財政赤字D↑→赤字融資F↑→B^s↑→債券供給曲線向右移動；D↓→F↓→B^s↓→債券供給曲線向左移動。

4流動性偏好理論：貨幣市場的供給與需求

在流動性偏好模型中，凱恩斯假定作為儲藏財富手段的資產只有貨幣（M）和債券（B）兩種類型。一方面，經濟中的財富總量必定等于債券總量和貨幣總量之和，即W＝B^s＋M^s；另一方面，投資者購買資產的數量必須受財富總量的約束。因此，在資源不閑置的前提下，人們的債券需求量和貨幣需求量必定等于財富總量，即W＝B^d＋M^d。將上述二式聯立并進行整理，可以得到下列結果：

B^s＋M^s＝B^d＋M^d?B^s－B^d＝M^d－M^s

上式表明，如果貨幣市場處于均衡狀態（即M^d＝M^s），那么債券市場也處于均衡狀態（即B^s＝B^d）。

隨著利率的上升（假定所有其他條件不變），貨幣相對于債券的預期回報率下降，根據投資組合選擇理論，這將導致貨幣的需求減少。

也可利用機會成本的概念來理解貨幣需求與利率之間的負向相關關系。機會成本是指由于沒有持有替代性資產（這里指債券）而喪失的利息收入（預期回報）。隨著債券利率i的上升，持有貨幣的機會成本增加，于是，貨幣的吸引力下降，貨幣需求減少。

5流動性偏好理論：均衡利率的變動

（1）貨幣需求曲線的位移

在流動性偏好模型中，導致貨幣需求曲線發生位移的主要有兩個因素：收入與價格水平。

a．收入效應。第一，收入增加導致財富增加，貨幣作為儲藏價值的職能所需貨幣增加；第二，收入增加，貨幣作為交易媒介的職能所需貨幣增加。因此，收入增加導致貨幣需求曲線向右位移，反之亦然。

b．價格效應。在其他條件都相同的前提下，價格水平P↑→如果名義貨幣量M不變，實際貨幣余額M/P↓→如果M/P不變，則要求M↑→M^d↑→貨幣需求曲線向右移動；反之，貨幣需求曲線向左移動。

（2）貨幣供給曲線的位移

假定貨幣供給完全由中央銀行控制，那么，中央銀行的貨幣政策是導致貨幣供給曲線發生位移的基本因素。在其他條件都相同的前提下，擴張性貨幣政策→M^s↑→貨幣供給曲線向右移動；緊縮性貨幣政策→M^s↓→貨幣供給曲線向左移動。

（3）均衡利率的變動

①收入變化。收入增加，貨幣需求曲線右移，均衡利率上升，詳見圖5-2。

②物價水平的變動。假定貨幣供給和其他經濟變量保持不變，價格水平上升，實際貨幣余額M/P下降，若要使M/P不變，則貨幣需求量增加，貨幣需求曲線右移，均衡利率上升，如圖5-2所示。

圖5-2　收入或者物價水平變動的影響

圖5-3　貨幣供給變動的影響

③貨幣供給的變化。假定所有其他條件不變，貨幣供給增加會使利率水平下降，這一作用稱為貨幣供給增加的流動性效應。如圖5-3所示。

6貨幣與利率

弗里德曼對利率隨貨幣供給增加而降低的結論提出了批評。他承認流動性偏好理論是正確的，但并不能反映全部事實，貨幣供給的增加也會對經濟產生其他效應。

（1）收入效應。貨幣供給增加會擴大國民收入與財富的規模，這會導致利率上升。

（2）價格效應。貨幣供給的增加還會引起經濟社會總體物價水平的上升，這將導致利率的上升。

（3）通貨膨脹預期效應。貨幣供給增加使得人們對未來物價水平有一個較高的預期，即提高了預期通貨膨脹率，預期通貨膨脹率的提高將導致利率上升。

圖5-4列示了隨著時間的推移，貨幣供給的增加對利率的影響。

圖5-4　在一段時間內對貨幣供給增長率提高的反應