唯一一次債券勝出股票的十年

在大蕭條之后進行的調查顯示，大蕭條的罪魁禍首是貪婪和資本家永不滿足的欲望。在成立美國證券交易監督委員會（SEC），簡稱證監會的聽證會上，華爾街的銀行家被嘲諷為只知道進行自我倒手交易，損害公眾利益而自肥的家伙。從這些指責里人們得到的經驗教訓就是，原來股市是一場莊家操縱的游戲，參與者像傻瓜一樣被消滅。于是，投資者找到了另一個可愛的新投資對象：債券。

20世紀30年代是唯一一次債券勝出股票的十年。事實上，只有一種債券將投資者放在了安全的、成為贏家的軌道上：美國國債。公司債券復雜多變，很多公司深陷困境，無法支付利息。由狂熱的經紀公司銷售給美國大眾的大量拉丁美洲債券（這是美國投資者首次被海外投資喚起熱情）集體違約，只剩下容易上當受騙的投資者兩手空空，血本無歸。但是美國國債——沃瑟曼家族的最愛——為投資者提供了可靠的收入來源，取得了驚人的回報。

出現這樣的結果，并非由于國債本身表現杰出，而是由于其他債券的表現實在太糟糕。在穩定的滾動利率情況下，政府債券可以保有價值，而與之相對應的是，消費品、房屋以及其他任何用錢可以買到的東西——包括股票，都在跌價。如若1932—1935年的危機重演，哪一個股票投資者不希望成為這樣債券的持有人？而像沃瑟曼家族這樣的債券持有人都以自己不是持有股票而倍感榮耀。

在重新思考30年代的危機時，戴維斯發現眾人貧困的真實原因與通常推測的有很大不同。在凱瑟琳哥哥的公司工作期間，他研究了大量公司的起起伏伏。現在，當著手于更大的宏觀社會背景研究時，他發現導致1929年經濟危機的主要原因來自政府的政策，而不是企業的唯利是圖。戴維斯認為，對于工廠“奇怪的停滯狀態”，消費者不購買鞋子、衣服以及其他生活必需品這種現象，政府應該承擔更主要的責任，而不是華爾街。不可否認，是莫名其妙的、高高在上的無法支撐的股價導致了大危機，是美聯儲1929年的加息打擊了牛市。但是，如果是貪婪的資本家引發了大蕭條，就像華爾街批評家們不厭其煩爭論的那樣，那么，英國經濟狀況所呈現出的不同，又做何解釋？

正如戴維斯觀察到的，美英兩國的股市都崩盤了，但是當美國經濟在整個30年代步履蹣跚之時，英國的經濟產值卻在真實上升。相反，在20年代，當英國經濟徘徊不前時，美國經濟卻滾滾向前。對于這種跨越大西洋的兩個經濟體的盛衰易位，似乎最為合理的解釋，戴維斯認為是投票箱。20年代，重商的共和黨主政；30年代，反商的民主黨取而代之。而在英國，20年代是反商的自由黨主政，30年代是重商的保守黨取而代之。無可否認，盡管這種結論過于簡單，但戴維斯的確看到了政策和監管的浮躁如何將一場股市之災變成了一場全球性的災難。

回到美國這一邊，戴維斯探究了是什么因素延長了危機的時間。羅斯福總統執行了經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯的經濟策略，大力增加政府支出，以刺激經濟復蘇。為了執行凱恩斯的刺激經濟理論，白宮不惜重金進行一系列的國家工程，鋪設公路、建筑大壩、翻新國家公園等。到了30年代末，很明顯，這些措施并未奏效。

那么，羅斯福新政措施的問題出在哪里？政府支出越多，稅收也就越多，戴維斯指出：“稅收負擔越重，私人投資就越受到抑制。”將常規稅率和羅斯福新政的附加稅率相比較，可以發現，1932年個人所得稅的最高稅階高達56%，比1925年翻了一番。四年之后的1936年，最高稅階更是高達62%。1937年，又開始征收公司未分配利潤稅。戴維斯認為，這些稅收沉重打擊了華爾街。“企業打起了退堂鼓，”戴維斯回憶道，“資本也作壁上觀。”1932—1937年股市變得混亂不堪。

按照戴維斯的看法，整個美國稅法的結構設計都存在問題。它以零稅率獎勵那些市政債券的持有人，以如此的慷慨，吸引資金涌入州和地方市政項目，而這些項目則是靠市政債券支撐。無論是否有價值，政府的這些建設項目對于國家經濟產值沒有什么貢獻。相反，私人企業給國家創造了更多財富，增加了產值，創造了新的就業崗位，發明了新產品。盡管資本主義有其相對的優越性，但私人企業的投資者在股票和債券上被課以重稅，而公共事業的投資者卻得以豁免所有的稅收，這樣說來，稅法才是阻礙經濟繁榮的根本原因。

羅斯福政府一方面以極度活躍的國稅局阻礙商業的發展，另一方面發表反資本主義的高談闊論威脅商人和投資者。戴維斯寫道，國家的CEO們從來不放過任何一個在報紙上或廣播里譴責“財富的罪人”和“有組織金錢的自私”的機會。在新聞界和白宮的口號中，利潤是公眾的頭號敵人，被指責為世界痛苦和貧窮的根源，盡管后來利潤又被奉為解救世界的良方。羅斯福總統的一位顧問，斯圖爾特·蔡斯，曾在一份代寫的關于新政的秘密備忘錄中提到，在演講和文章中如何使用一些“褒義詞”和“貶義詞”。“公眾利益”是褒義詞，“儲蓄”是褒義詞，它使人想起本杰明·富蘭克林的《窮理查年鑒》。“利潤”是個忌諱的詞。

對于巨頭、大亨們的抨擊，在工會大廳里、在失業大軍中進行得如火如荼，嚇得企業家以及銀行家更加收緊了手中的資金。那些本來應該創建新公司、振興老公司的資金，都流向了政府債券或國債。所以，隨著金融家對于金融的擔心，盡管凱恩斯主義盛行，經濟依然停滯不前。

除了惡性稅收和羅斯福的高談闊論之外，戴維斯還指出其他三個原因加劇了大蕭條：（1）為庇護美國本土制造商，國會對國外產品征收巨額懲罰性關稅。（2）外國貨幣貶值。（3）企業兼并。（考慮到20世紀90年代末再現的兼并風潮和多重貨幣危機，以及關于自由貿易的激烈爭論，上述三個原因仍然適用。）

企業兼并如何導致經濟的萎靡不振？戴維斯做出了如下解釋。大公司的兼并會產生規模更大的公司，直到各行各業被為數不多的幾家大公司（通用電氣、杜邦、通用汽車、美國鋼鐵）所主導。當這些巨人憑借自己的體量橫沖直撞時，那些具有創新精神的小型公司只能茍且度日，勉強為生。僅僅就汽車行業而言，大批的汽車制造商（施圖茲、雷歐、奧伯恩、霍普莫比爾、威利斯－歐弗蘭、哈德森、帕卡德、斯圖特貝克等）或以破產告終，或被更為強大的對手吞并。