經濟學家的過失

危機過后，經濟學界才后知后覺研討危機發生的誘因。以下因素導致克魯格曼等主流經濟學家未能及時判斷危機的來臨。

第一，黑天鵝和肥尾效應。剛進入21世紀的那幾年，經濟看似一片繁榮，金融市場基于短期（主要是近5年）對風險進行定價，認為存在的尾部風險（不好的事情發生的可能性）較低。值得注意的是，此時亦即伯南克所稱的“大緩和時期”，資產價格趨于上升。這是美國住宅房地產市場的寫照，而住房市場的繁榮是經濟繁榮的主要驅動力。美國住宅價格穩步上升，抵押貸款的違約和止贖非常低。因此，用這一期間的情況計算違約率并調整尾部風險，必然導致市場過度低估風險。人們本應設立較高的損失準備以應對“黑天鵝事件”（意外沖擊），覆蓋肥尾損失。對此，我們現在才了解得更加清楚。

第二，美聯儲將利率長期保持在低位。為走出21世紀初的布什經濟衰退期，美聯儲將利率降至低位以便創造更多的就業機會。由于缺少通脹預期，美聯儲并不打算收緊貨幣政策。但長期的低利率引導投機者增加借貸，刺激了房地產、商品市場和股市中的價格泡沫。美聯儲只注意到實物商品價格緩慢上升，忽略了資產價格的快速上漲。如果美聯儲關注投機泡沫，那么一開始就可以通過提高利率抑制其發展。而我們直到現在才對這一點有了更清楚的理解。

第三，忽視了影子銀行（克魯格曼最知名的觀點）。太平洋投資管理公司的保羅·麥卡利（管理著全球最大的債券共同基金）首先提出了影子銀行的概念，指代諸如養老金、共同基金、貸款公司等監管較銀行更為寬松的金融機構。全球金融危機爆發前20年，這些機構快速發展，資產規模甚至超過了商業銀行。影子銀行可以開展銀行的業務，比如存、貸款，但對其卻幾乎沒有監管。更重要的是，影子銀行的杠桿率（資產與資本或資本凈值的比例）非常高。它們自有資金的投資風險較低，更多借助別人的錢購買資產。即便資產價格只是輕微下降，也足以消耗所有資本，此時其他資金提供方就面臨損失。監管部門應強制規定影子銀行的資本充足率，確保其自有資金面對同樣的風險。對此，現在我們才理解得更加清楚。

因此，主流經濟學家很無辜，他們覺得如果將肥尾風險、資產價格泡沫和影子銀行計入模型，是可以預測危機的。

全球金融危機發生以后，政策的改變也是基于這一觀點。其中，最主要的方法是通過宏觀審慎來降低系統性風險。作為一項廣泛的命題，有關宏觀審慎的爭議從未停止。不過重中之重是提高資本要求，使得金融機構自有資金也面臨風險；最終實現金融體系能夠劃分為兩個部分，一部分為多數人提供安全的金融服務，另一部分為有能力承擔風險的人創造收益。

明斯基的視角

盡管我們認為上述三方面因素推動了全球金融危機的形成（實際上，我們不該如此認定，上述三方面是缺乏邏輯的），但明斯基認為這些都無關緊要，主流經濟學界認為市場本身是基本趨于平衡的觀點就是有問題的。

大家都熟知亞當·斯密“看不見的手”市場論說，市場經濟中個體在追求個人利益的同時，會被“看不見的手”引導，自主實現整體的最優結果。從技術上分析，個體應該會對價格信號做出反應，從而在市場出清的均衡價格上實現供需雙方的平衡。

例如，對工程師的需求超過了供給，則工程師的工資上漲，更多大學生報考該專業就職，實現了均衡工資水平。在這個水平上，供給和需求達到了平衡。同樣地，小飾品的供給超過了需求，生產者會自動削減生產，降低價格，直至需求和供給都實現均衡。

市場經濟會達到這樣一種狀態，每一個方面同時達到均衡，即一般均衡。在這個狀態中，不僅供給和需求相等，一般均衡自身也是穩定的，當發生波動時，“看不見的手”會自動將之調節至平衡。

雖然新古典主義經濟學家們基于這一假設展開研究，但他們并不認為真實的經濟總處于均衡中。出于黑天鵝和肥尾效應，經濟時常發生波動，不過，自有“看不見的手”將之推回均衡。

關于市場的力量多久能發揮作用，主流經濟學家仍存有爭議。克魯格曼對此有著名論斷，在新凱恩斯主義經濟學家（“saltwater”，以東岸的哈佛、耶魯和普林斯頓大學為代表）和新古典主義經濟學家（“freshwater”，以芝加哥大學為代表）之間做出了明確的區分。新凱恩斯主義經濟學家堅持固有的市場摩擦阻礙了經濟回歸平衡，因此支持凱恩斯主義和政府干預，而新古典主義經濟學家堅信市場自身的力量，主張自由經濟和市場經濟，政府的干預不僅無用甚至有害。

相較而言，明斯基堅持當代市場經濟并沒有“看不見的手”在背后操作，無法自動實現均衡。相反，即便達到了經濟學家們理想的均衡狀態，由于市場自身的不穩定性，其內在動力使得這一狀態無法持久，直至下一次均衡來臨，因此穩定中蘊含著不穩定。

靜止的狀態在不斷改變行為、決策和商業機會。正是由于市場參與者預期貨幣政策會持續寬松，而不考慮黑天鵝和肥尾效應，所以伯南克的大緩和時期難以持久。在穩定的經濟狀態下，市場趨于飽和，賺錢的機會也會減少。穩定的經濟狀態下，會有增加稅收、減少開支等措施，實現緊縮的財政政策和貨幣政策。由于穩定時，市場風險較低，監管力度將放寬，以上的政策導向促使市場參與者趨向于冒更多的風險，因此市場總是從一個穩健的狀態走向脆弱。

以上便是明斯基的基本理論，與新凱恩斯主義和新古典經濟學家的觀點迥異。后者期望實現均衡，經濟模型均要求穩定，建立在市場“看不見的手”之上。沒有了這些，其理論大廈將崩塌。

部分新凱恩斯主義經濟學家持反對意見：假定明斯基的理論無誤，則經濟動態體系里的穩定轉瞬即逝，任何試圖促進穩定的行為最終只是帶來不穩定。但實際戰后經濟進入相當長的一段穩定期，說明政策發揮了作用，明斯基過于悲觀了。

事實上，伴隨長期穩定期而來的，是加劇的不穩定性和一系列金融危機，這證實了明斯基的觀點。在羅斯福新政帶來的穩定期內，諸多迅速發展的機構中都包含了不穩定因素。金融機構為了贏利，千方百計逃避監管，同時當局逐步放松了監管力度，風險不斷累積。

隨著金融體系的進化，發揮的作用不再是促進穩定性，相反會不斷產生脆弱性。因此，需要設立新機構重建金融體系，避免經濟產生泡沫。隨著時間的推移，簡單重復羅斯福新政難以奏效，需要發明新的新政措施。

接下來的章節里，我將通過概述約束不穩定性的各種改革，介紹明斯基的理論。這里，讀者需要摒棄傳統的經濟學家觀點，站在明斯基的立場上，經濟無法總是保持穩定，均衡只是從相對穩定走向不斷加劇的不穩定。

第1章簡要介紹了明斯基的主要理論貢獻。

第2章介紹了戰后經濟理論和政策的發展，并與凱恩斯理論革命做對比。明斯基經常表示，凱恩斯的理論革命之所以沒能取得成功，主要是因為他的觀點被傳統新古典主義經濟學家綜合后斷章取義。明斯基致力于重新解釋凱恩斯的觀點，并進一步將金融日益重要的作用考慮在內。

在其他章節中，我們仔細研讀明斯基的著作，其中大部分遵從凱恩斯觀點，并對其理論和政策革命進一步拓展。特別是第2章，還將主流經濟學家與明斯基對凱恩斯的解讀做了對比。

第3章詳細介紹了明斯基如何搭建其著名的金融不穩定假說。在凱恩斯投資周期理論基礎上，明斯基引入了投資融資理論。經濟上行期間，企業和經濟的金融脆弱性都在增加。早在20世紀50年代，明斯基開始研究相關的金融不穩定性模型，最終發表在其1975年的著作《約翰·梅納德·凱恩斯》中。盡管以凱恩斯命名，但作品既不是凱恩斯的個人傳記，也沒有過多講述凱恩斯的理論。明斯基表示自己站在了巨人凱恩斯的肩膀上，發表了個人對經濟的全新觀點。

第4章從明斯基的視角解讀銀行，并將之與保羅·克魯格曼等傳統凱恩斯主義者對比。傳統凱恩斯主義基于銀行存款乘數效應，而明斯基對銀行的理解更為深刻，從資產負債表和資產頭寸開始，適用于所有的企業、家庭和政府。他堅持認為，每個人都可以創造貨幣，區別只是接受度不同。

第5章的主要內容是明斯基在就業率和貧窮方面的觀點。他對這一領域的貢獻是在加州大學伯克利分校完成的，雖然不如金融方面的觀點知名，但為肯尼迪總統在努力解決貧窮問題方面提供了另一種思路。明斯基認為，由于沒有創造工作崗位，總統采取傳統凱恩斯主義注定無法解決貧窮問題，最有效的方法是消除非自愿性失業。因此，他提倡羅斯福新政的做法，能夠在大蕭條期間創造800萬個工作崗位。看上去，明斯基在20世紀60—70年代致力于這些方面的研究，同他的金融不穩定觀點無關，但對他而言，只有實現了全面就業，減少貧富分化才能真正促進金融穩定。本章也進一步闡述了二者之間的關聯。

第6章涉及明斯基晚年的研究。退休后，他來到利維經濟研究所，對早期的金融脆弱性觀點進行了修正和進一步擴展，不再關注經濟周期內的金融發展變化，而將重點置于金融體系整體的長期變化。某種程度上看，他同早期論文指導老師，偉大的約瑟夫·熊彼特在某些方面不謀而合。明斯基獨創了階段分析法，分析結果顯示，資本主義經濟經歷了多種形式的變化。第二次世界大戰后，美國的資本主義經濟非常穩定，隨后的半個世紀里，金融體系逐漸變得脆弱，最終進入了貨幣經理資本主義這一新階段，但這個階段隨著2007—2008年的全球金融危機結束了。第6章主要從這些方面解讀明斯基眼中的全球金融危機。

自20世紀60年代起，明斯基就開始研究如何改進銀行監管。第7章講述了審慎的銀行經營，以及一個好的銀行應當如何去做。隨后介紹了發達資本主義經濟中的金融體系應該發揮哪些作用，以及如何在審慎經營的同時發揮功效。

第8章是結論，總結了明斯基改進穩定性、民主、安全和平等方面的措施。他畢生致力于減少資本主義內生的不穩定性，研究領域廣泛。明斯基堅信，近年來貧富差距擴大、金融體系安全性降低使得市場越發不穩定，他進一步揭示了如何在降低不穩定性的同時不損害民主中最珍貴的自由因素。

本書還羅列出了一系列參考書目和明斯基的一系列著作。兩者會有重復，但只有通過延伸閱讀才能全面理解書中引用的各段內容。