2.6 成本與毛利率

成本是企業產品或者服務相對于收入在經營活動中所消耗的資源，用貨幣計量的經濟價值，是一種配比關系。成本的構成內容主要包括：

（1）原材料、燃料等費用；

（2）相關折舊費用；

（3）生產過程中的工人工資。

這里要對成本有這樣的認識：成本一定是消耗的核心資源，一份收入對應著一份成本。成本的增加意味著利潤的減少，反之成本的減少意味著利潤的增加。既然成本是必要的資源消耗，在降低成本這個問題上只能降低非必要的部分。每件產品的收入、成本以及所占總收入的比重共同決定著企業的綜合毛利率。

2.6.1 產品成本影響因素

影響企業產品成本有很多因素，但大部分投資者不可能參與到企業經營中，有控制成本的辦法也可能因為話語權或其他原因而無法反饋給企業。投資與實業差別較大，既然投資者只能被動地查看企業在降低成本上努力的結果，那么，至少要知道影響成本的因素，以及發現企業在這方面的動作和成果。

1.主要原材料的價格波動

制造類企業的產品和服務中，影響最大的是原材料價格的波動，它包括原材料的價格和運輸費用，主要有兩種：一種是大宗原材料的價格波動；另一種是企業地理位置導致的原材料價格波動。

大宗原材料的波動是企業難以控制的，可能對成本有利，也可能有弊，企業只能靠一些手段規避，例如利用商品期貨的套期保值策略。如果沒有商品期貨套期保值策略，那么只能通過與上游供應商的談判來固定成本的短期大幅波動。

企業所處的地理環境也是影響企業采購原材料價格的重要因素。企業在原材料所在地經營，可以大幅降低采購成本。如果上游原材料是能源，供應商可能在一個交通偏遠的地區，而企業在一些經濟發達、交通方便的地區設廠，會導致企業離消費者很近、離原材料很遠的結果，所以在地理位置選擇上也很考驗企業管理層的智慧。

2.設備與生產技術的提升

對于制造類企業來說，有效地提高生產效率是降低成本的關鍵。原材料進入企業進行生產，在這一環節中先進的設備和工人高效的生產技術起到非常關鍵的作用?？梢哉f它們共同作用降低成本，工人在設備上的創新技術和使用新生產方法在提高工作效率的同時，也減少企業的輔助物料和降低原材料的消耗率、不良率。

把簡單的招式練到極致就是絕招。在解決具體生產的每一個工序時，生產人員與設備機器的配合達到最優化，整體上呈現均衡化，這是節約生產時間的重要體現。只要企業在一個工序中效率很低，那么其他工序上的提升很難補充這一短板。抓住提升工序的某一生產節拍，不斷予以改善，是提升效率的重要法寶。

當然，還有其他控制成本的辦法，只不過這個過程很多時候是企業管理層在做，投資者很難參與進去，只能尋找控制成本的證據來觀察管理層是否有讓企業變得更強大的決心。

2.6.2 毛利率

對于銷售單一產品的企業來說，毛利率就是單個產品的毛利率。從單個產品分析毛利率是我們分析收入和成本之間關系的基礎，但現實中企業為了降低經營風險，一般會生產多類產品，且可能涉及多個行業。這導致了每類產品都有其特有的毛利率，這些產品的總收入和總成本構成了企業的綜合毛利率。

需要說明的是，以毛利率作為競爭力指標并不適用所有企業，在傳統制造業和零售業，毛利率是非常重要的競爭力指標。企業的競爭力受到產品的銷售定價、成本控制等因素影響，它們是決定企業生存質量好壞的關鍵。

傳統制造業與零售業以外的很多行業，由于企業的經營過程不同，導致有時候無法用毛利率來衡量，因為其盈利過程和商業模式跟傳統制造業、零售業有很大的不同。如互聯網行業，用戶數量和技術創新是企業盈利的來源，如產品的出現導致了需求，而不像傳統制造業那樣出現了市場需求才有供給。制造類企業很難多元化發展，就因為無法兼顧，而互聯網行業天生就有多元化的沖動，衡量盈利的基礎更多的是靠用戶數和潛在的用戶挖掘能力。

如騰訊，是以 QQ 和微信作為流量入口。流量的多少決定了每一項業務的盈利能力，入口的多寡則構成了企業的整體業務。制造業的毛利率基礎核心資源是產品，其投入產出是可以預見的。其他行業由于盈利過程和商業模式的不同導致很多企業不是依據產品為核心運轉，有的靠用戶、有的靠研發能力，此時，分析毛利率就有點南轅北轍。

1.毛利率的高低

不同產品的毛利率差別很大（即使處于同一行業），主要在于其生意屬性是不是更容易賺錢。有的行業每一次產品的買賣就可以賺到大錢；有些行業做著相同的事情，卻只能賺辛苦錢，甚至賠本賺吆喝。起到決定因素的就是前期的利潤留存，即毛利率的高低。企業的業務對應著不同的毛利率區間，粗略分解為高毛利率和低毛利率兩種行業。

高毛利率的行業，主要存在于兩種不同性質的行業：

① 不同行業提供的產品和服務有高度的差異化。除了產品和服務的基本功能外，最主要的是給予消費者額外的效用，即附加價值很高。產品差異化源于其很高的附加價值才是獲取高毛利率的關鍵，這樣的行業主要存在于高端產品和奢侈品行業，如一瓶高端茅臺酒的成本只占其價格的10%。茅臺酒除了酒類的基礎功能外，更多的是能夠帶給消費者社會身份和地位的肯定，在社交場合獲得更高的社交價值。這是高毛利率產生的一個重要原因。

② 有些行業市場的需求量很大，但由于企業的壟斷和供給能力問題，使得產品很稀缺，這讓消費者不得不花更多的錢去購買。如醫藥行業，有些高端藥品或者剛研制成功的藥品本身對市場的刺激就不足，需求量一步步增長的情況下企業的產能并沒能跟上，或者受益于技術的原因無法制造出更多的藥品，形成了高毛利率。同時，企業專利帶來的壟斷，形成了一個人無我有的狀態，導致高毛利率的存在。

低毛利率的行業基本上跟高毛利率行業相反：

① 行業提供的產品或服務同質化太嚴重，沒有差異性，像煤炭、鋼鐵，在使用時不考慮能給消費者帶來什么樣的附加價值問題，只滿足基本的生產生活需要就行。這些行業產能擴張很快，產能的供給完全能夠滿足市場的需求。

② 處在產業鏈中不重要的位置，獲得不了超額的毛利率。要知道原材料生產加工和技術才是產品的核心價值。

2.毛利率的相對穩定性

從成本的角度上看增加毛利率很困難，雖然有成本領先這種方式增加企業的毛利率。只不過這個過程很緩慢，需要企業不斷地進行生產，考驗著企業的經營現金流和融資能力。

京東方從上市到2017年累計增發6次，累計實際募資凈額為706.84億元。當前的市值也僅僅1100億元（截至2017年年初），其燒錢千億元在全國各地新建生產基地。在顯示器件業務領域建立了強大的規模，這才有了大幅的盈利能力。觀察京東方的毛利率，也是在規模擴張之后帶來了很高的增長。從表2-3中可以看出京東方募集資金后，兩三年后建立新的產能規模，企業的毛利率自然得到迅速的提升。

從成本控制上提高毛利率，需要產品每次周轉天數縮短，也就是用“薄利多銷”的方式創造利潤，本身所帶來的毛利率增長緩慢。要使用成本領先的前提是企業間的產品同質化太嚴重，這些成本又是核心資源的投入。要想在同質化嚴重的產品上攫取很高的毛利率，必須進行企業生產技術的革新，因為老的生產技術永遠不可能讓毛利率大幅增長。

對毛利率影響大的是企業的產品差異化策略，雖然在成本投入上企業高于同行，但在銷售端可以享受到很高的產品議價能力，可以用銷售價格增長大于同期成本增長的方式提升毛利率。這種方式需要企業對產品進行更多的升級改造，讓產品的附加價值變得更高。這里也可以看到一款新產品的問世初期毛利率很高，隨著市場份額的增大，后期在慢慢地下降。初期由于新產品占整個業務比例不多，對綜合毛利率提升幫助有限。后期隨著市場份額增加，毛利率擴大，一般會拉升企業綜合毛利率。

企業在銷售端能夠獲得溢價說明產品的差異化做得比較成功，在競爭市場里有自己的一席之地。在成本端，企業對產品的成本控制決定了生產效率的提升，而有成本控制的能力是企業經營優秀的表現。

毛利率在每年企業的經營中很穩定，如果一家企業的毛利率有提升的跡象，而導致毛利率提高的因素是技術升級（包括新產品投入市場）或生產技術的更新改造，那么投資者就要關注該企業在未來的綜合競爭力，如果有證據顯示企業的競爭力提高，就是一個很好的投資機會。

3.毛利率比較

毛利率的橫向比較主要是讓投資者分清產品競爭力和造假的不同。橫向比較是與同行業中的其他企業，尤其與優質企業比較。2017年港股市場中的輝山乳業，就是通過在成本端的造假導致毛利率一直處于行業的領先位置?，F在用邏輯推導看看這家企業的造假過程。

據市場的說法，輝山乳業的毛利率遠遠高于行業平均水平的原因在于宿苜草能夠自行生產。通過自產的宿苜草節約很多的成本，宿苜草等飼料占據總成本的比重在60%～70%，這一點很難降低。主要原因是企業要想提高產奶量和讓奶制品蛋白質高，質量好的飼料是核心資源。起到關鍵原料的宿苜草一直依賴進口，一噸400美元，價格不可能有大的降幅。

而輝山乳業的宿苜草能夠自給自足，且擁有全國最大的宿苜草生產基地。根據年報顯示，2014財年收割了14萬噸苜蓿草，一噸只要92美元（當時約632元人民幣），一年下來，能省下3.4億元。這樣在成本端的極少投入，導致輝山乳業在2014—2015年（集團整體毛利率）的毛利率在60%左右，而從事相同業務的蒙牛毛利率同期只有31%，如表2-4所示。

在與企業的歷史毛利率比較時，一定要弄清毛利率上升是銷售量增加引起的還是成本降低引起的。企業采取的是產品差異化策略還是成本領先策略來提升毛利率，或通過改變企業產品結構來提升毛利率，對投資者的影響不同。

4.綜合毛利率

綜合毛利率是企業所有產品毛利率的加權平均水平，是總銷售收入減去總成本后除以總銷售額的比率。綜合毛利率受單項產品毛利率變動和所有單項產品收入結構變動的雙重影響，關系如圖2-12所示。

其綜合原因表述如圖2-13所示。

大亞圣象（SZ000910）在2014年到2016年逐漸砍掉了占總收入非常少的鋁箔、鋁箔復合紙及卡紙、包裝印刷品、聚丙烯絲束、輪轂等業務，集中資源發展中高密度板、木地板等業務。如表2-5 所示為企業產品、各自收入、占比情況和單項產品的毛利率水平。

如木地板單項產品，在2014年收入為39.7億元，占總收入的比重只有47.42%，毛利率水平32.10%。到了2016年此項產品收入就達到44.44億元，占總收入的比重為68.55%，此時企業的單產品毛利率提升到39.68%，這使得企業的綜合毛利率從2014年的25.64%提升到33.45%，雖然企業在這3年收入的規模下降（隨著業務集中，砍掉了其他的業務），但是綜合毛利率的提升使得有更多的利潤留存到企業，具體毛利潤和凈利潤情況如表2-6所示。

企業通過集中資源到核心業務上，使單一產品規?；瑫r砍掉那些虧損的業務，提升整體毛利率。雖然企業的規模變小，但由于集中力量在一個產品上反而使得凈利率大幅提高，創造出多一倍的凈利潤。

同時，可以看到一個企業的規模在擴大，但總體毛利率在下降的賺錢企業，如浙江鼎力（SH603338）。作為2015年年初上市的機械類企業，浙江鼎力在高空作業平臺占有率在國內領先。表2-7、表2-8所示是企業近3年來主要的經營情況與利潤表指標。

可以看到，企業的規模在不斷地擴大，企業中的臂式高空作業平臺和剪叉式高空作業平臺在總收入份額中不斷地擴大，而桅柱式高空作業平臺收入在慢慢地降低。收入貢獻最大的是企業的剪叉式高空作業平臺，導致企業的綜合毛利率在2014年到2016年隨著剪叉式高空作業平臺變動而變動。這幾年其毛利潤和凈利潤的增長主要源于剪叉式高空作業平臺。

2015年企業上市后募集資金用于新建產能，浙江鼎力IPO募集資金分析表如表2-9所示，可見，其在大型高空作業平臺上開始發力，到2017年完成建設。

從表2-10中的各項高空作業平臺的銷量和單價可以看出，臂式高空作業平臺單價很高，毛利率較低。未來企業要發展的就是臂式高空作業平臺，可以想象未來臂式高空作業平臺的收入情況占企業的總收入規模會越來越大。企業的綜合毛利率也會慢慢地降低，直到越來越趨近于臂式高空作業平臺的毛利率。