第一節(jié) 資產(chǎn)證券化的第一階段試點(diǎn)

如果按照國(guó)務(wù)院的批示作劃分，則從2005年3月到2007年4月，可以認(rèn)為是我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的第一階段試點(diǎn)。2005年2月26日，國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)批示，同意國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行兩家銀行在不超過(guò)150億元信貸資產(chǎn)規(guī)模的范圍內(nèi)，分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和個(gè)人住房抵押貸款證券化試點(diǎn)。2007年4月，國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)批示，同意信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行擴(kuò)大試點(diǎn)。兩次批示，分別是資產(chǎn)證券化試點(diǎn)兩次開(kāi)始的標(biāo)志，而在這一段時(shí)間之內(nèi)的試點(diǎn)，可以認(rèn)為是整個(gè)試點(diǎn)的第一階段。

這一階段的試點(diǎn)，是在一片平地上建設(shè)了一幢房子，盡管這幢房子還不算太高、不算太漂亮，但它畢竟是一幢全新的房子。

這一階段的試點(diǎn)，是整個(gè)信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程中帶有開(kāi)創(chuàng)意義的試點(diǎn)。從大方面來(lái)說(shuō)，這一階段完成了兩件大事：建立了信貸資產(chǎn)證券化基本的制度框架；實(shí)現(xiàn)了ABS和MBS的成功發(fā)行。

一、成立證券化部際協(xié)調(diào)小組

在與各部門(mén)專(zhuān)家進(jìn)行討論的時(shí)候，一些部門(mén)的專(zhuān)家提出了建立部際協(xié)調(diào)小組的建議。

在我國(guó)，部際協(xié)調(diào)小組是一種十分常見(jiàn)的組織形式。由于某一項(xiàng)工作往往涉及多個(gè)部門(mén)的管理職責(zé)，因此，為了促進(jìn)某一項(xiàng)工作順利開(kāi)展，通常會(huì)建立由各相關(guān)部門(mén)參加的部際協(xié)調(diào)小組，其中由與此項(xiàng)工作關(guān)系最為密切或職責(zé)最為重要的部門(mén)作為牽頭單位。例如，國(guó)家助學(xué)貸款工作、就業(yè)再就業(yè)工作、房地產(chǎn)工作以及節(jié)能排污工作等，都有這樣的部際協(xié)調(diào)小組。信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作，涉及相關(guān)的監(jiān)管部門(mén)、立法部門(mén)、經(jīng)濟(jì)綜合部門(mén)等十個(gè)部門(mén)，因此，經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，成立了由這十個(gè)部門(mén)組成、中國(guó)人民銀行牽頭的部際協(xié)調(diào)小組。這十個(gè)部門(mén)分別是：中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)管委員會(huì)、中國(guó)證券監(jiān)管委員會(huì)、中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)管委員會(huì)、財(cái)政部、國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)、國(guó)家稅務(wù)總局、勞動(dòng)和社會(huì)保障部、國(guó)務(wù)院法制辦、建設(shè)部。

由十個(gè)部門(mén)組成的部際協(xié)調(diào)小組設(shè)領(lǐng)導(dǎo)小組和辦公室。領(lǐng)導(dǎo)小組由中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)任組長(zhǎng)，其余九個(gè)部委的副部長(zhǎng)（副主任）任組員。辦公室由金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)任主任，成員由九個(gè)部委的司局長(zhǎng)擔(dān)任。協(xié)調(diào)小組還由各成員單位指定一名處長(zhǎng)作為聯(lián)絡(luò)員。這種組織結(jié)構(gòu)，表明人民銀行是信貸資產(chǎn)證券化這項(xiàng)工作的主要負(fù)責(zé)部門(mén)，其他一些部門(mén)則是進(jìn)行這項(xiàng)工作直接相關(guān)的部門(mén)。在試點(diǎn)的整個(gè)過(guò)程中，協(xié)調(diào)小組起著十分重要的組織與協(xié)調(diào)作用。在六年試點(diǎn)中，每當(dāng)遇到重大問(wèn)題時(shí)，協(xié)調(diào)小組就要開(kāi)會(huì)進(jìn)行磋商，人民銀行還經(jīng)常就某些專(zhuān)項(xiàng)問(wèn)題與相關(guān)的協(xié)調(diào)小組成員單位進(jìn)行溝通，共商解決問(wèn)題的方案或措施。

二、建立必需的規(guī)章制度

在試點(diǎn)開(kāi)始之初，信貸資產(chǎn)證券化的制度一片空白，因此，建立相關(guān)的制度是這一階段試點(diǎn)的重要內(nèi)容。

這些制度包括：第一，制訂信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的管理辦法。試點(diǎn)管理辦法是信貸資產(chǎn)證券化最基本的辦法，它要明確信貸資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、法律關(guān)系、交易結(jié)構(gòu)以及發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、貸款管理機(jī)構(gòu)、證券托管機(jī)構(gòu)的地位、相互關(guān)系和應(yīng)盡職責(zé)，規(guī)定信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品—資產(chǎn)支持證券的發(fā)行、交易規(guī)則。試點(diǎn)管理辦法由中國(guó)人民銀行負(fù)責(zé)起草，以中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)名義聯(lián)合發(fā)布。

第二，制訂信貸資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)制度。信貸資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)制度，主要解決證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中分離出來(lái)的標(biāo)準(zhǔn)問(wèn)題以及資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理問(wèn)題。信貸資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理辦法由財(cái)政部制訂發(fā)布。

第三，制訂信貸資產(chǎn)證券化的稅收制度。由于信貸資產(chǎn)證券化的過(guò)程中涉及多次交易，由眾多機(jī)構(gòu)參與，稅收是一個(gè)無(wú)法回避的問(wèn)題。但是證券化過(guò)程中的許多交易并不是普通的商品交易，而是為了讓一部分信貸資產(chǎn)以證券方式出售才進(jìn)行的交易，作為運(yùn)作信貸資產(chǎn)的特定目的載體（special purpose vehicle, SPV），它本身并不是一個(gè)交易實(shí)體，因此經(jīng)它所達(dá)成的交易，不應(yīng)當(dāng)繳納所得稅，否則就會(huì)造成重復(fù)征稅，提高證券化的交易成本，降低它對(duì)投資人的吸引力，不利于證券化的推行。此外，證券化過(guò)程中涉及多個(gè)機(jī)構(gòu)的交易活動(dòng)，如貸款管理機(jī)構(gòu)管理貸款、受托機(jī)構(gòu)進(jìn)行信托業(yè)務(wù)、證券托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行托管業(yè)務(wù)、各種中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行中介業(yè)務(wù)，都會(huì)發(fā)生各種稅收方面的問(wèn)題，都需要按照稅收中性的原則進(jìn)行具體的處理。所以，稅收制度是一個(gè)非常重要的制度。這項(xiàng)制度，由財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局制訂發(fā)布。

第四，抵押權(quán)和變更登記制度。這項(xiàng)制度對(duì)于那些以抵押貸款為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化有著十分重要的作用。可用作證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，有一些是信用貸款，更多的是抵押貸款。對(duì)于信用貸款而言，資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池時(shí)不需要辦理抵押權(quán)變更的手續(xù)，但對(duì)于以抵押貸款作基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行的證券化項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，抵押權(quán)的變更登記不可或缺，因?yàn)橹挥羞@樣，在基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，受托機(jī)構(gòu)才能順利地依法處置抵押物，保證資產(chǎn)支持證券投資人的利益不受損失。這種抵押權(quán)的變更登記對(duì)于金額大、筆數(shù)少的抵押貸款來(lái)說(shuō)，手續(xù)不算復(fù)雜，費(fèi)用也能承受。但是，對(duì)于那些金額小、筆數(shù)多的抵押貸款來(lái)說(shuō)，如果逐一登記變更情況，不僅要花費(fèi)大量的成本，而且會(huì)降低工作效率。因此，在國(guó)外，對(duì)象個(gè)人住房抵押貸款這樣的基礎(chǔ)資產(chǎn)，多數(shù)采取批量登記的方法進(jìn)行解決。建設(shè)部在借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)證券化中個(gè)人住房抵押貸款抵押權(quán)的變更登記采取了批量進(jìn)行、公告通知的便捷方式。

除了上述制度外，證券化資產(chǎn)的信息披露；證券化產(chǎn)品的登記、托管、交易、結(jié)算；信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程中的監(jiān)督管理；商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)、社保基金投資資產(chǎn)支持證券的政策，也都需要由國(guó)務(wù)院或相關(guān)的部委作出規(guī)定。在第一階段試點(diǎn)中，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部和勞動(dòng)與社會(huì)保障部等機(jī)構(gòu)，也先后出臺(tái)了相應(yīng)的政策措施，建立了相應(yīng)的規(guī)章制度。

三、試點(diǎn)銀行開(kāi)始實(shí)際操作

國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行是經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的兩家金融機(jī)構(gòu)。這兩家銀行從2000年開(kāi)始就在進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化的探索，設(shè)計(jì)過(guò)多個(gè)試點(diǎn)方案。但是，真正具有操作意義的試點(diǎn)方案，則是在2004年4月以后才設(shè)計(jì)的。這時(shí)候，兩家試點(diǎn)銀行設(shè)計(jì)的證券化方案，包括了資產(chǎn)池的構(gòu)建、證券化的交易結(jié)構(gòu)、在證券化過(guò)程中各參與機(jī)構(gòu)的工作任務(wù)、資產(chǎn)支持證券的發(fā)行方案等。這時(shí)的方案設(shè)計(jì)，已經(jīng)是真刀真槍的方案。

在設(shè)計(jì)方案之后，這兩家試點(diǎn)銀行便開(kāi)始按照方案，進(jìn)行一系列具體工作。一是進(jìn)行信貸資產(chǎn)的選取。資產(chǎn)證券化最基礎(chǔ)的工作，是從眾多的銀行信貸資產(chǎn)中選取適合證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。這些基礎(chǔ)資產(chǎn)分布在兩家試點(diǎn)銀行的各個(gè)分機(jī)構(gòu)，例如，建設(shè)銀行的個(gè)人住房抵押貸款證券化項(xiàng)目中選取的貸款，涉及的分行包括江蘇、上海、福建三個(gè)省（市）的分行。進(jìn)一步說(shuō)，又涉及三個(gè)省（市）分行的數(shù)十家支行。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，其基礎(chǔ)資產(chǎn)選自18個(gè)省區(qū)的分行。當(dāng)時(shí)，這兩家銀行的分支行并沒(méi)有充分認(rèn)識(shí)信貸資產(chǎn)證券化的意義，特別是由于行內(nèi)部門(mén)間、總分行間對(duì)證券化資產(chǎn)選取后相關(guān)利益的協(xié)調(diào)尚無(wú)經(jīng)驗(yàn)，未能妥善處理，那些管理證券化資產(chǎn)的部門(mén)或分支行積極性還不高，不愿意把優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)拿去搞證券化。因此，兩家試點(diǎn)行的投行部門(mén)還必須對(duì)相關(guān)部門(mén)和分行進(jìn)行宣傳、解釋?zhuān)瑓f(xié)助總行制訂相應(yīng)的政策，使信貸資產(chǎn)能夠順利選取出來(lái)進(jìn)入資產(chǎn)池。對(duì)于國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行來(lái)說(shuō)，由于其信貸資產(chǎn)的實(shí)物形態(tài)多為路、橋、礦、站及其他的固定資產(chǎn)，其抵押權(quán)變更的登記變更尚無(wú)具體辦法，因此，他們必須選取那些信用貸款來(lái)做證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

二是建立證券化項(xiàng)目的內(nèi)部管理系統(tǒng)。證券化在一家銀行內(nèi)部也涉及多個(gè)部門(mén)，必須設(shè)立一個(gè)完整的運(yùn)作系統(tǒng)，才能確保項(xiàng)目的成功。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行為此建立了一個(gè)證券化的團(tuán)隊(duì)，由投資局做前期工作，由資金局負(fù)責(zé)資產(chǎn)支持證券的銷(xiāo)售。證券化管理還包括統(tǒng)計(jì)、核算、貸款篩選的系統(tǒng)，特別是個(gè)人住房抵押貸款證券化，由于這些貸款都是同質(zhì)的貸款，而且具有筆數(shù)多（借款人多）、單筆數(shù)量較小（相對(duì)于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目貸款）的特點(diǎn)，必須按照標(biāo)準(zhǔn)化的要求，對(duì)其統(tǒng)計(jì)、核算、匯總，因此，必須在試點(diǎn)銀行有一個(gè)健全的管理系統(tǒng)。建設(shè)銀行為此花了很多精力，終于在2005年下半年建成了這一系統(tǒng)。

三是采購(gòu)中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)。信貸資產(chǎn)證券涉及受托機(jī)構(gòu)（信托機(jī)構(gòu)）、資金保管機(jī)構(gòu)（銀行）、證券托管機(jī)構(gòu)（中央國(guó)債登記結(jié)算公司）、會(huì)計(jì)師、律師、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷(xiāo)商、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等一大批中介機(jī)構(gòu)。這些中介機(jī)構(gòu)對(duì)于發(fā)起人來(lái)說(shuō)，都是重要的合作伙伴。按照證券化的一般程序，有的中介機(jī)構(gòu)必須先進(jìn)場(chǎng)，有的中介機(jī)構(gòu)稍后再進(jìn)場(chǎng)，有的中介機(jī)構(gòu)最后才進(jìn)場(chǎng)。因此，試點(diǎn)開(kāi)始后，開(kāi)發(fā)銀行和建設(shè)銀行隨著工作的深入，漸次與這些中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行接觸，通過(guò)招標(biāo)等方式，選擇有能力、有資質(zhì)的中介機(jī)構(gòu)，與他們簽訂合同，采購(gòu)他們的服務(wù)。這個(gè)過(guò)程對(duì)試點(diǎn)銀行來(lái)說(shuō)，也具有一定的難度，因?yàn)槲覈?guó)從未開(kāi)展過(guò)證券化業(yè)務(wù)，各類(lèi)中介機(jī)構(gòu)基本上沒(méi)有做過(guò)這方面業(yè)務(wù)，很難進(jìn)行選擇。例如，資產(chǎn)證券化中的信用評(píng)級(jí)是整個(gè)過(guò)程中非常重要的環(huán)節(jié)，但國(guó)內(nèi)所有信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都未做過(guò)證券化產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)。對(duì)此，試點(diǎn)銀行根據(jù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否做過(guò)與證券化評(píng)級(jí)相近業(yè)務(wù)這一標(biāo)準(zhǔn)，選擇了中誠(chéng)信國(guó)際評(píng)級(jí)公司。其他中介機(jī)構(gòu)的選擇，試點(diǎn)銀行或是看其在行業(yè)中的影響，或是根據(jù)其對(duì)證券化業(yè)務(wù)的熟悉程度，盡可能做到優(yōu)中選優(yōu)。開(kāi)發(fā)銀行還選擇國(guó)際上著名的會(huì)計(jì)師事務(wù)所為其進(jìn)行財(cái)務(wù)審計(jì)。應(yīng)該說(shuō)，試點(diǎn)銀行所選擇的中介機(jī)構(gòu)，都是比較好的機(jī)構(gòu)。

四是向政府管理部門(mén)提供資產(chǎn)證券化制度建設(shè)方面的意見(jiàn)。由于這次試點(diǎn)是與制度建設(shè)同時(shí)進(jìn)行的，許多制度建設(shè)方面的需求往往隨試點(diǎn)工作的進(jìn)展才能提出，因此，試點(diǎn)銀行就成為制度建設(shè)的第一建議人。例如，當(dāng)試點(diǎn)進(jìn)入到產(chǎn)品定價(jià)的時(shí)候，稅收問(wèn)題成為正確定價(jià)的關(guān)鍵。財(cái)政部和稅務(wù)總局按征稅一般原理起草的信貸資產(chǎn)證券化稅收規(guī)定，當(dāng)時(shí)正處在征求意見(jiàn)的階段，其中有關(guān)信托環(huán)節(jié)是否征收所得稅的內(nèi)容，存在一定的爭(zhēng)議。試點(diǎn)銀行及時(shí)向財(cái)政、稅務(wù)部門(mén)提供國(guó)外在這一環(huán)節(jié)稅務(wù)處理上的案例，并將這一環(huán)節(jié)免征所得稅的合理性以及對(duì)整個(gè)證券化順利實(shí)施的意義作了詳盡的匯報(bào)，使財(cái)政稅務(wù)部門(mén)對(duì)這個(gè)問(wèn)題的處理有了第一手資料，為最終妥善解決這個(gè)問(wèn)題、出臺(tái)相應(yīng)的政策措施提供了參考。諸如此類(lèi)的例子，在制度建設(shè)過(guò)程中不勝枚舉。

四、監(jiān)管部門(mén)進(jìn)行準(zhǔn)入審批

資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)是在探索中進(jìn)行的。隨著與證券化相關(guān)制度的建立、試點(diǎn)銀行各項(xiàng)工作的完成，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)及其產(chǎn)品——資產(chǎn)支持證券的審批被提到議事日程。

根據(jù)中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)共同發(fā)布的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，對(duì)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)及其產(chǎn)品的審批分為兩個(gè)階段：第一階段，由中國(guó)銀監(jiān)會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)起人—銀行以及受托人信托公司進(jìn)行資格審批；第二階段，由中國(guó)人民銀行對(duì)以受托人名義發(fā)行信貸支持證券的市場(chǎng)準(zhǔn)入進(jìn)行審核。這兩方面的審批，是由目前我國(guó)金融的管理法律框架決定的。因?yàn)殂y監(jiān)會(huì)作為銀行和信托機(jī)構(gòu)的監(jiān)管者，它對(duì)某一銀行能否開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、某一信托機(jī)構(gòu)能否承做資產(chǎn)證券化的受托人，是需要認(rèn)定的。由于在第一階段進(jìn)行試點(diǎn)的機(jī)構(gòu)，不管是作為發(fā)起人的銀行，還是作為受托人的信托機(jī)構(gòu)，以前都沒(méi)有做過(guò)這種業(yè)務(wù)，所以，銀監(jiān)會(huì)對(duì)它們的審批是比較嚴(yán)格的。當(dāng)時(shí)，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行擬發(fā)行的ABS——開(kāi)元2005年一期41.78億，建設(shè)銀行擬發(fā)行的個(gè)人住房抵押貸款證券化（residential mortgage back security, RMBS）——建元2005年一期30億元，這兩家的受托機(jī)構(gòu)都是中誠(chéng)信托公司。由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中誠(chéng)信托，建設(shè)銀行聯(lián)合上報(bào)發(fā)行申請(qǐng)及具體方案的時(shí)間是2005年9月，由于當(dāng)時(shí)銀監(jiān)會(huì)正在制定有關(guān)信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管辦法，整個(gè)審批實(shí)際上被擱置起來(lái)。2005年11月7日，銀監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，據(jù)此，銀監(jiān)會(huì)于2005年12月6日、7日先后對(duì)建設(shè)銀行、開(kāi)發(fā)銀行的試點(diǎn)項(xiàng)目作了批復(fù)。12月8日，中國(guó)人民銀行同時(shí)批準(zhǔn)兩家試點(diǎn)銀行在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券（RMBS和ABS）。

需要指出，中國(guó)人民銀行之所以能在銀監(jiān)會(huì)作出批復(fù)的一兩個(gè)工作日內(nèi)就作出允許其發(fā)行的決定，是因?yàn)橹袊?guó)人民銀行作為信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的牽頭部門(mén)，始終與兩家試點(diǎn)銀行保持密切的聯(lián)系，兩家銀行的申請(qǐng)和發(fā)行方案，在報(bào)送銀監(jiān)會(huì)的同時(shí)，就報(bào)送到中國(guó)人民銀行，使中國(guó)人民銀行能夠預(yù)先詳細(xì)了解方案的內(nèi)容，并從市場(chǎng)發(fā)行的角度對(duì)兩家銀行提出了相應(yīng)的要求，兩家試點(diǎn)銀行在銀監(jiān)會(huì)尚未批復(fù)前，就作了必要的材料補(bǔ)充和調(diào)整，使得發(fā)行批準(zhǔn)在銀監(jiān)會(huì)作出相關(guān)資格認(rèn)定的批復(fù)后，很快就能作出。在試點(diǎn)初期，這樣做減少了雙重審批所造成的審批時(shí)間過(guò)長(zhǎng)的問(wèn)題。

五、成功發(fā)行ABS和RMBS

2005年12月15日，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行同時(shí)進(jìn)行兩只不同品種的資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，都取得了成功。其中，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的ABS，優(yōu)先A檔的認(rèn)購(gòu)倍率為3.4，優(yōu)先B檔的認(rèn)購(gòu)倍率為1.3，都出乎人們的意料。建設(shè)銀行的RMBS，優(yōu)先A檔的利率僅為3.4%，充分表明了市場(chǎng)的高度認(rèn)可。當(dāng)然，這里也有一些習(xí)慣的心理因素在起作用。譬如，人們認(rèn)為，按照一般的規(guī)律，凡是試點(diǎn)的項(xiàng)目，開(kāi)始總是最好的，信貸資產(chǎn)證券化也不會(huì)例外。所以，買(mǎi)第一單證券化產(chǎn)品，不會(huì)有什么風(fēng)險(xiǎn)。此外，當(dāng)時(shí)整個(gè)社會(huì)上資金充裕，銀行的流動(dòng)性資金很多，整個(gè)市場(chǎng)的利率水平也很低，什么金融產(chǎn)品都很搶手。這些因素，也是第一期的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品順利發(fā)行的有利條件。

首單ABS的發(fā)行采用招標(biāo)方式。這是因?yàn)樽鳛榘l(fā)起機(jī)構(gòu)的國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，是中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)上最早的金融債券發(fā)行體，他們長(zhǎng)期采用的發(fā)行方式，就是招標(biāo)發(fā)行的方式。在近十年間，他們積累了豐富的債券發(fā)行經(jīng)驗(yàn)，在首單ABS發(fā)行時(shí)，大量的發(fā)行工作主要是由開(kāi)發(fā)銀行自己做的。他們選擇招標(biāo)方式，是順理成章的事情。不過(guò)后來(lái)的實(shí)踐表明，由發(fā)起人自己做實(shí)際上的發(fā)行人，以及用招標(biāo)方式發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其實(shí)并不一定是最好的做法。因?yàn)橛砂l(fā)起機(jī)構(gòu)自己做發(fā)行人，對(duì)于擴(kuò)大產(chǎn)品的營(yíng)銷(xiāo)存在一定的困難。證券化產(chǎn)品不同于債券，它依靠的不是發(fā)行人本身的信用，而是資產(chǎn)本身的現(xiàn)金流。對(duì)于投資人而言，他們對(duì)證券化產(chǎn)品的認(rèn)可，除了看產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)外，很重要的是看發(fā)行人、發(fā)起人及推銷(xiāo)人的介紹。發(fā)起人自己負(fù)責(zé)發(fā)行，只能起到一方面的作用，由第三者進(jìn)行介紹，其公信力更強(qiáng)一些。另一方面，由專(zhuān)門(mén)的營(yíng)銷(xiāo)機(jī)構(gòu)去推銷(xiāo)，其推銷(xiāo)的范圍更廣，深入的機(jī)構(gòu)更多，對(duì)證券化產(chǎn)品的銷(xiāo)售也更為有利。

首單ABS和RMBS的成功發(fā)行，標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)取得了階段性的成果。雖然當(dāng)時(shí)發(fā)行的數(shù)量尚不足百億，但它已經(jīng)經(jīng)過(guò)了信貸資產(chǎn)證券化從零開(kāi)始到產(chǎn)品問(wèn)世的全部過(guò)程，表明當(dāng)時(shí)所建立起來(lái)的各種制度，已經(jīng)能夠滿(mǎn)足證券化的基本需要；試點(diǎn)機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力、中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)能力、市場(chǎng)發(fā)行、交易系統(tǒng)的承載能力得到了證券化過(guò)程的初步考驗(yàn)。

六、總結(jié)第一階段試點(diǎn)工作

首批資產(chǎn)支持證券發(fā)行成功后，中國(guó)人民銀行與試點(diǎn)銀行一起，對(duì)這一階段的試點(diǎn)進(jìn)行了總結(jié)。總結(jié)肯定了成績(jī)，指出制度基本建立、各單位協(xié)調(diào)配合良好、試點(diǎn)涉及的主要問(wèn)題初步得到解決。但是，在資產(chǎn)池信息披露的廣度、深度方面還存在不足，投資者隊(duì)伍的范圍還不夠廣泛，審批時(shí)間還顯得較長(zhǎng)。同時(shí)，也提出進(jìn)一步擴(kuò)大試點(diǎn)的設(shè)想。

這一總結(jié)，一方面是為了給下一步的試點(diǎn)指明方向，使試點(diǎn)銀行、監(jiān)管部門(mén)能夠發(fā)揚(yáng)成績(jī)，克服缺點(diǎn)，把試點(diǎn)工作做得更好；另一方面是向國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)報(bào)告近一年的試點(diǎn)情況，得到上級(jí)領(lǐng)導(dǎo)新的指示。由于資產(chǎn)證券化工作一直由中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)共同請(qǐng)示國(guó)務(wù)院，這份總結(jié)也采取了聯(lián)合上報(bào)的方式。當(dāng)然，由兩個(gè)部門(mén)聯(lián)合上報(bào)，需要更多的時(shí)間去協(xié)調(diào)。2006年的4月，兩部門(mén)聯(lián)合向國(guó)務(wù)院上報(bào)了這份總結(jié)報(bào)告。國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)圈閱了這份報(bào)告，同時(shí)也提出在控制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱成為宏觀調(diào)控重點(diǎn)的情況下，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)要考慮宏觀調(diào)控的要求。

七、開(kāi)發(fā)銀行發(fā)行第二單ABS

2006年4月，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行成功發(fā)行了第二單ABS。這一單的規(guī)模為57.3億，分為三個(gè)檔次，其中優(yōu)先級(jí)A檔42.9億，優(yōu)先級(jí)B檔10.1億，次級(jí)檔4.3億。這一單ABS基本上是第一單的復(fù)制。不同的是優(yōu)先A檔的比例略高一些，優(yōu)先B檔的比例略低一些，次級(jí)檔仍然采取定向發(fā)行方式。當(dāng)時(shí)，一方面，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行根據(jù)第一單ABS發(fā)行時(shí)優(yōu)先B檔認(rèn)購(gòu)倍率不如優(yōu)先A檔的情況，對(duì)優(yōu)先B檔的投資策略作了精心籌劃，但對(duì)優(yōu)先A檔銷(xiāo)售的重視程度不如以前。另一方面，當(dāng)時(shí)股市已經(jīng)開(kāi)始復(fù)蘇，市場(chǎng)資金流向有了一定變化，對(duì)此，開(kāi)發(fā)銀行也估計(jì)不足，準(zhǔn)備不夠，在發(fā)行方式、推銷(xiāo)策略等方面都未作相應(yīng)的改變。結(jié)果，發(fā)行時(shí)曾一度出現(xiàn)緊張局面，后經(jīng)過(guò)努力，才有驚無(wú)險(xiǎn)，但其潛在的問(wèn)題已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。

八、開(kāi)展不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)

不良資產(chǎn)證券化是2006年證券化試點(diǎn)的一大亮點(diǎn)。

不良資產(chǎn)證券化，是包括信達(dá)在內(nèi)的四家資產(chǎn)管理公司設(shè)立時(shí)處理不良資產(chǎn)的一種手段，當(dāng)時(shí)國(guó)務(wù)院批設(shè)資產(chǎn)管理公司時(shí)，就明確這幾家資產(chǎn)管理公司可以通過(guò)證券化的方式處理不良資產(chǎn)。但是，在20世紀(jì)90年代末，我國(guó)資產(chǎn)證券化還沒(méi)有掀開(kāi)帷幕，所以雖然信達(dá)資產(chǎn)管理公司曾做過(guò)一單準(zhǔn)證券化項(xiàng)目，但實(shí)際上遠(yuǎn)未真正達(dá)到證券化的程度。

2006年，受到國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行資產(chǎn)支持證券發(fā)行成功的鼓舞，信達(dá)、東方兩家資產(chǎn)管理公司提出了對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化的申請(qǐng)，得到了銀監(jiān)會(huì)和中國(guó)人民銀行的支持，也得到了作為國(guó)有金融資產(chǎn)股東的財(cái)政部的贊同。于是，兩家資產(chǎn)管理公司請(qǐng)中金公司、銀河證券公司兩家證券機(jī)構(gòu)作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)，設(shè)計(jì)了重整資產(chǎn)證券的詳細(xì)方案。其中，信達(dá)資產(chǎn)管理公司以210億不良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，東方資產(chǎn)管理公司以62.68億不良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，分別公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先級(jí)重整資產(chǎn)支持證券48億和10.5億元，于2006年12月18日成功發(fā)行，成為我國(guó)不良資產(chǎn)證券化的首例成功案例。