第五節(jié) 案例分析——解讀宇通客車(chē)和金龍汽車(chē)的財(cái)務(wù)報(bào)表

一、客車(chē)行業(yè)簡(jiǎn)介

客車(chē)行業(yè)是汽車(chē)行業(yè)中一個(gè)增長(zhǎng)非常迅速的子行業(yè)，在公路運(yùn)輸方面扮演旅客運(yùn)輸?shù)闹髁姟９房瓦\(yùn)量在過(guò)去20年一直穩(wěn)步攀升，這為客車(chē)行業(yè)的產(chǎn)品需求提供了有力的保障。目前，我國(guó)已成為世界第一客車(chē)生產(chǎn)大國(guó)，而且份額有擴(kuò)大趨勢(shì)。根據(jù)國(guó)際機(jī)動(dòng)車(chē)制造商組織（OICA）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)2009年客車(chē)產(chǎn)量達(dá)到全球總產(chǎn)量的41.20%。未來(lái)依托技術(shù)進(jìn)步、成本優(yōu)勢(shì)以及海外市場(chǎng)的開(kāi)拓，我國(guó)客車(chē)生產(chǎn)實(shí)力和技術(shù)水平將得到進(jìn)一步提高。

但是，受鐵路提速和高鐵的持續(xù)沖擊，以及持續(xù)通脹帶來(lái)的原材料和人工成本上升的壓力，客車(chē)行業(yè)的發(fā)展將面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。從2007年4月份開(kāi)始，中國(guó)鐵路客運(yùn)進(jìn)入動(dòng)車(chē)組時(shí)代。開(kāi)行動(dòng)車(chē)組的鐵路線路開(kāi)始對(duì)相同線路上的公路客運(yùn)產(chǎn)生了顯著的替代效應(yīng)。動(dòng)車(chē)組客運(yùn)之所以能對(duì)公路客運(yùn)產(chǎn)生替代效應(yīng)，根本的原因在于動(dòng)車(chē)組客運(yùn)相對(duì)于公路客運(yùn)具有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，具體表現(xiàn)在：動(dòng)車(chē)組運(yùn)行速度快，票價(jià)相對(duì)便宜，乘坐舒適安全，發(fā)車(chē)密度高。

此外，經(jīng)濟(jì)危機(jī)和人民幣升值也對(duì)客車(chē)行業(yè)的海外銷(xiāo)售造成負(fù)面影響。中國(guó)大中型客車(chē)產(chǎn)品的海外市場(chǎng)主要是擁有大量資源稟賦的國(guó)家，如中東等地區(qū)的國(guó)家。金融危機(jī)以來(lái)，世界宏觀經(jīng)濟(jì)景氣程度顯著下降，對(duì)各種資源的需求顯著萎縮，資源稟賦型國(guó)家的經(jīng)濟(jì)因此遭受重創(chuàng)，加上人民幣升值進(jìn)一步降低了價(jià)格優(yōu)勢(shì)，來(lái)自這些國(guó)家的大中型客車(chē)產(chǎn)品需求快速下降。客車(chē)行業(yè)面臨國(guó)內(nèi)和國(guó)際方面的雙重壓力。

但是，2011年發(fā)生的兩起特大交通事故，使人們對(duì)客車(chē)行業(yè)的發(fā)展重拾信心。一件是2011年7月23日的甬溫線特別重大鐵路交通事故，北京南站開(kāi)往福州站的D301次動(dòng)車(chē)組列車(chē)運(yùn)行至甬溫線上海鐵路局管內(nèi)永嘉站至溫州南站間雙嶼路段，與前行的杭州站開(kāi)往福州南站的D3115次動(dòng)車(chē)組列車(chē)發(fā)生追尾事故，后車(chē)四節(jié)車(chē)廂從高架橋上墜下。這次事故造成40人（包括3名外籍人士）死亡，約200人受傷。事故發(fā)生后，國(guó)內(nèi)開(kāi)始反思這兩年的鐵路建設(shè)和安全管理，鐵道部一些在建項(xiàng)目和擬建項(xiàng)目也紛紛降低開(kāi)工和建設(shè)速度，居民在長(zhǎng)短途出行時(shí)也開(kāi)始重新考慮公路客運(yùn)工具。這也在一定程度上降低了鐵路客運(yùn)對(duì)客車(chē)企業(yè)的壓力。另外一起則是校車(chē)安全事故。2011年11月16日9時(shí)15分許，甘肅省慶陽(yáng)市正寧縣榆林子小博士幼兒園一輛運(yùn)送幼兒的校車(chē)（核載9人、實(shí)載64人），由西向東行駛至正寧縣正（寧）周（家）公路榆林子鎮(zhèn)下溝村一組磚廠門(mén)前路段時(shí)，與由東向西行駛的重型自卸貨車(chē)發(fā)生正面相撞，造成21人死亡（其中幼兒19人）、43人受傷的慘劇。該事故引起了全社會(huì)以及黨中央國(guó)務(wù)院的高度關(guān)注，溫家寶總理要求制定《校車(chē)安全條例》，而以宇通客車(chē)為首的客車(chē)行業(yè)企業(yè)將在未來(lái)成為該條例的受益者。由此，校車(chē)將成為客車(chē)企業(yè)未來(lái)的一個(gè)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

二、宇通客車(chē)和金龍汽車(chē)

（一）宇通客車(chē)

鄭州宇通客車(chē)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“宇通客車(chē)”）是根據(jù)1993年經(jīng)河南省體改委豫體改字（1993）第29號(hào)文批準(zhǔn)，在鄭州客車(chē)廠的基礎(chǔ)上設(shè)立的股份有限公司。1997年，宇通客車(chē)在上海證券交易所上市，成為國(guó)內(nèi)大客車(chē)生產(chǎn)行業(yè)首家上市公司，股票代碼600066。1998年，宇通客車(chē)新廠區(qū)啟用，成為亞洲最大規(guī)模客車(chē)生產(chǎn)基地。2000年4月，宇通建成企業(yè)博士后科研工作站，為其生產(chǎn)技術(shù)的不斷進(jìn)步提供人力支持。

2003年，宇通客車(chē)通過(guò)與德國(guó)曼商用車(chē)公司合資，有效地提升了公司技術(shù)開(kāi)發(fā)水平。2003年年底公司完成MBO，管理層價(jià)值與股東價(jià)值取向趨近一致。2006年，宇通客車(chē)開(kāi)始著手提升產(chǎn)能，征土地462.29畝，用于公司型材加工中心、高檔線聯(lián)合廠房、新的成品車(chē)停車(chē)場(chǎng)以及底盤(pán)停放場(chǎng)等設(shè)施的建設(shè)。2007年2月起，投資2個(gè)多億元新建底盤(pán)項(xiàng)目。2010年，宇通客車(chē)配股募集資金，投資于節(jié)能與新能源客車(chē)生產(chǎn)基地項(xiàng)目，項(xiàng)目規(guī)模為6000輛節(jié)能型客車(chē)（主要為公交客車(chē)）和4000輛新能源客車(chē)（混合動(dòng)力、純電動(dòng)客車(chē)）。

公司主要產(chǎn)品為客車(chē)。目前，宇通客車(chē)已形成了6米至25米，覆蓋公路客運(yùn)、旅游、公交、團(tuán)體、專(zhuān)用客車(chē)等各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，普檔、中檔、高檔等產(chǎn)品檔次的完整產(chǎn)品鏈，成為豪華高檔客車(chē)的代名詞。如今，宇通客車(chē)已遠(yuǎn)銷(xiāo)古巴、俄羅斯、伊朗、沙特以及我國(guó)香港、澳門(mén)地區(qū)等海外市場(chǎng)，并且在確保產(chǎn)品品質(zhì)和海外服務(wù)保障的基礎(chǔ)上，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期戰(zhàn)略布局，宇通已取得歐盟WVTA整車(chē)認(rèn)證，開(kāi)始正式進(jìn)軍歐洲市場(chǎng)。

（二）金龍汽車(chē)

廈門(mén)金龍汽車(chē)集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“金龍汽車(chē)”）創(chuàng)立于1988年6月，前身是廈門(mén)汽車(chē)工業(yè)公司。1988年12月，公司投資設(shè)立廈門(mén)金龍聯(lián)合汽車(chē)工業(yè)有限公司（俗稱(chēng)“大金龍”）。1992年3月，公司投資設(shè)立廈門(mén)金龍旅行車(chē)有限公司（俗稱(chēng)“小金龍”）。1992年5月改制為股份制企業(yè)，1993年集團(tuán)股票在上海證券交易所掛牌上市，證券簡(jiǎn)稱(chēng)“廈門(mén)汽車(chē)”，證券代碼600686。1998年，在大金龍成立10周年之際，設(shè)立蘇州生產(chǎn)基地，即金龍聯(lián)合汽車(chē)工業(yè)（蘇州）有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“蘇州金龍”）。2005年4月，公司更名為廈門(mén)金龍汽車(chē)股份有限公司，證券簡(jiǎn)稱(chēng)改為“金龍汽車(chē)”。2006年5月，公司更名為“廈門(mén)金龍汽車(chē)集團(tuán)股份有限公司”。

金龍汽車(chē)從事大、中、輕型客車(chē)的制造與銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，是國(guó)內(nèi)最主要的客車(chē)生產(chǎn)企業(yè)之一。公司的產(chǎn)品覆蓋了全系列的客車(chē)車(chē)型，旗下?lián)碛袕B門(mén)金龍聯(lián)合汽車(chē)工業(yè)有限公司、廈門(mén)金龍旅行車(chē)有限公司、金龍聯(lián)合汽車(chē)工業(yè)（蘇州）有限公司等客車(chē)整車(chē)制造企業(yè)以及金龍汽車(chē)車(chē)身、空調(diào)、橡塑、電器、座椅等汽車(chē)零部件生產(chǎn)企業(yè)，主要產(chǎn)品金龍客車(chē)、金旅客車(chē)和海格客車(chē)在國(guó)內(nèi)外均有較高的品牌美譽(yù)度。

公司自成立以來(lái)，堅(jiān)持以市場(chǎng)為導(dǎo)向不斷創(chuàng)新產(chǎn)品，堅(jiān)持自主設(shè)計(jì)制造滿足客戶需求，技術(shù)研發(fā)實(shí)力雄厚，擁有各類(lèi)技術(shù)研發(fā)人才400多名，公司研發(fā)中心已獲“國(guó)家認(rèn)定企業(yè)技術(shù)中心”稱(chēng)號(hào)并獲批設(shè)立博士后科研工作。經(jīng)過(guò)20多年的沉淀，金龍客車(chē)在國(guó)內(nèi)享有“國(guó)車(chē)”的美譽(yù)，首批獲得“中國(guó)名牌產(chǎn)品”和“中國(guó)馳名商標(biāo)”稱(chēng)號(hào)。金龍客車(chē)不僅連續(xù)十年成為“全國(guó)兩會(huì)”指定用車(chē)，還多次服務(wù)于世界大學(xué)生運(yùn)動(dòng)會(huì)、亞太經(jīng)合會(huì)、世界華商大會(huì)、中國(guó)投資貿(mào)易洽談會(huì)等國(guó)際會(huì)議或大型活動(dòng)。2008年，更有2000輛金龍客車(chē)服務(wù)北京奧運(yùn)會(huì)，創(chuàng)出2000輛客車(chē)60天零故障的佳績(jī)。從2000年開(kāi)始，公司開(kāi)始實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略。2005年3月，獨(dú)家通過(guò)英國(guó)商用汽車(chē)認(rèn)證，國(guó)內(nèi)首家進(jìn)入歐洲市場(chǎng)。2009年公司實(shí)現(xiàn)外銷(xiāo)金額12.33億元人民幣，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷(xiāo)全球59個(gè)國(guó)家和地區(qū)，并在海外建立了40多家銷(xiāo)售代理商和服務(wù)商。

三、案例分析——宇通客車(chē)與金龍汽車(chē)的財(cái)務(wù)報(bào)表分析

面臨國(guó)內(nèi)鐵路提速和高鐵的持續(xù)沖擊，持續(xù)通脹帶來(lái)的原材料和人工成本上升的壓力，以及人民幣持續(xù)升值和國(guó)際金融危機(jī)造成的不利影響，宇通客車(chē)和金龍汽車(chē)在2006—2010年的表現(xiàn)不盡相同。從表2-9可見(jiàn)，盡管承受了上述的國(guó)內(nèi)外壓力，但宇通客車(chē)在2006—2010年各年的銷(xiāo)售量和營(yíng)業(yè)收入都保持雙增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。客車(chē)銷(xiāo)售數(shù)量從2006年的17212輛增長(zhǎng)到2010年的41169輛，年均增長(zhǎng)幅度將近25%；營(yíng)業(yè)收入從2006年的48億元增長(zhǎng)到2010年的129億元，年均增長(zhǎng)幅度更是達(dá)到27.85%。反觀金龍汽車(chē)，盡管在客車(chē)銷(xiāo)售數(shù)量和營(yíng)業(yè)收入方面仍然保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，但在增長(zhǎng)速度方面則落后于宇通客車(chē)，2006—2010年客車(chē)銷(xiāo)售數(shù)量和營(yíng)業(yè)收入的年均增長(zhǎng)幅度分別只有12.49%和12.92%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于宇通客車(chē)。在2008—2009年，金龍汽車(chē)的銷(xiāo)售數(shù)量和營(yíng)業(yè)收入更是出現(xiàn)下降的趨勢(shì)。在毛利率表現(xiàn)上，宇通客車(chē)基本上維持在17%以上，而金龍汽車(chē)則僅有不到13%的水平。

（一）OPM戰(zhàn)略與“三控”政策

從兩家公司的營(yíng)運(yùn)資本管理政策和OPM戰(zhàn)略的實(shí)施來(lái)看，金龍汽車(chē)由于具有更大的市場(chǎng)份額和銷(xiāo)售數(shù)量，其在與客戶和供應(yīng)商之間的談判能力也更強(qiáng)，無(wú)償占有供應(yīng)商資金的能力也更強(qiáng)，營(yíng)運(yùn)資本管理水平和OPM戰(zhàn)略執(zhí)行效果也相對(duì)更好。根據(jù)表2-10的數(shù)據(jù)，金龍汽車(chē)2006年的應(yīng)收款項(xiàng)（包括應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款和其他應(yīng)收款）合計(jì)為11.59億元，存貨為12.64億元，應(yīng)付款項(xiàng)（包括應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款和其他應(yīng)付款）合計(jì)為34.98億元，營(yíng)運(yùn)資本需求量（應(yīng)收款項(xiàng)+存貨-應(yīng)付款項(xiàng)）為-10.75億元。到了2010年，金龍汽車(chē)的營(yíng)運(yùn)資本需求量變?yōu)?24億元。這意味著扣除應(yīng)收款項(xiàng)和存貨占用的資金之外，金龍汽車(chē)還無(wú)償占用了供應(yīng)商24億元的資金。反觀宇通客車(chē)，其2006年的應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)為6.32億元，存貨占款9.00億元，應(yīng)付款項(xiàng)20.81億元，營(yíng)運(yùn)資本需求量為-5.49億元；但到了2010年，宇通客車(chē)的營(yíng)運(yùn)資本需求量卻變?yōu)?.56億元。這意味著宇通客車(chē)不僅被應(yīng)收款項(xiàng)和存貨占用了大量資金，而且其無(wú)償占用供應(yīng)商的資金無(wú)法抵消被應(yīng)收款項(xiàng)和存貨無(wú)償占用的資金。

進(jìn)一步比較兩家公司的“三控”政策，根據(jù)表2-11，金龍汽車(chē)的應(yīng)收款項(xiàng)占總資產(chǎn)比重在2006—2010年逐漸上升，從21.05%上升到33.84%。這與客車(chē)銷(xiāo)售通常采用分期收款方式有關(guān)。但存貨占總資產(chǎn)比重則有下降的趨勢(shì)，從2006年的22.96%下降到2010年的15.77%。在應(yīng)付款項(xiàng)占總資產(chǎn)比重方面，金龍汽車(chē)從2006年的63.53%提高到2010年的68.92%，表明金龍汽車(chē)對(duì)供應(yīng)商的議價(jià)能力進(jìn)一步得到提高。綜合金龍汽車(chē)的“三控”政策，其整體上保持相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)，在扣除應(yīng)收款和存貨占用的資金外，金龍汽車(chē)凈無(wú)償占用供應(yīng)商資金占總資產(chǎn)的比重基本上保持在19%左右。反觀宇通客車(chē)，雖然其應(yīng)收款項(xiàng)和存貨占總資產(chǎn)的比重在2006—2010年間的表現(xiàn)與金龍汽車(chē)類(lèi)似，也表現(xiàn)出應(yīng)收款項(xiàng)占比上升但存貨占比下降的趨勢(shì)，但其應(yīng)付款項(xiàng)占總資產(chǎn)比重不升反降，從2006年的54.68%下降到2010年的52.29%，這也直接導(dǎo)致了其2006—2010年?duì)I運(yùn)資本需求量由負(fù)轉(zhuǎn)正的結(jié)果。綜合上述分析，宇通客車(chē)銷(xiāo)售數(shù)量和營(yíng)業(yè)收入的快速增長(zhǎng)可能是以犧牲其營(yíng)運(yùn)資本管理效率為代價(jià)取得的。宇通客車(chē)應(yīng)該在未來(lái)進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)營(yíng)運(yùn)資本和“三控”政策的管理。

（二）資產(chǎn)流動(dòng)性

從資產(chǎn)的流動(dòng)性來(lái)看（見(jiàn)表2-12），金龍汽車(chē)2006—2010年的貨幣資金總額穩(wěn)步提高，到2010年達(dá)到42億元，占其總資產(chǎn)的比重達(dá)到33.83%。由于國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)整體表現(xiàn)低迷，金龍汽車(chē)并沒(méi)有將資金投資到交易性金融資產(chǎn)或可供出售金融資產(chǎn)。而宇通客車(chē)2006—2010年的貨幣資金總額并沒(méi)有太大幅度的變動(dòng)，2006年的貨幣資金總額為9.04億元，2010年略微提高到9.18億元。貨幣資金占總資產(chǎn)的比重則從2006年的23.74%下降到2010年的13.50%。當(dāng)然，除了貨幣資金，宇通客車(chē)還將部分資金投資在交易性金融資產(chǎn)上面。盡管如此，宇通客車(chē)的貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)合計(jì)數(shù)仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于金龍汽車(chē)。因此，從最具流動(dòng)性的貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)來(lái)看，金龍汽車(chē)的資產(chǎn)流動(dòng)性顯然更強(qiáng)。其流動(dòng)比率（流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之比）在2010年高達(dá)46%，而宇通客車(chē)同期的速動(dòng)比率（或稱(chēng)酸性比率，即扣除存貨后的流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之比）僅有23%，是金龍汽車(chē)的一半。

從流動(dòng)資產(chǎn)來(lái)看，金龍汽車(chē)的流動(dòng)資產(chǎn)從2006年的41.57億元上升到2010年的103.7億元，增長(zhǎng)幅度高達(dá)150%左右；流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重從2006年的75.51%上升到2010年的83.44%。反觀宇通客車(chē)，其流動(dòng)資產(chǎn)從2006年的25.35億元增加到2010年的46.28億元，增長(zhǎng)幅度為83%，略遜金龍汽車(chē)一籌；其流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重同樣較金龍汽車(chē)更低，2010年僅為68.09%。從流動(dòng)比率來(lái)看，兩家上市公司在2006—2010年間的流動(dòng)比率基本保持在110%左右，旗鼓相當(dāng)，都能較好地保障流動(dòng)負(fù)債的償付。進(jìn)一步從速動(dòng)比率來(lái)看，兩家上市公司的速動(dòng)比率都穩(wěn)步增長(zhǎng)，但金龍汽車(chē)的總體表現(xiàn)更勝一籌。金龍汽車(chē)的速動(dòng)比率從2006年的77.5%上升到2010年的91.73%；而宇通客車(chē)的速動(dòng)比率僅從2006年的71.02%上升到2010年的84.67%。總體而言，兩家上市公司都保持了較好的資產(chǎn)流動(dòng)性，但相對(duì)而言，金龍汽車(chē)的資產(chǎn)流動(dòng)性要優(yōu)于宇通客車(chē)。

（三）負(fù)債政策

從負(fù)債政策來(lái)看（見(jiàn)表2-13），金龍汽車(chē)的總資產(chǎn)負(fù)債率更高，且有進(jìn)一步增長(zhǎng)的趨勢(shì)。2006—2010年間，金龍汽車(chē)的總資產(chǎn)負(fù)債率從69.56%上升到75.93%，其中絕大部分負(fù)債為流動(dòng)負(fù)債。從一般情況來(lái)看，這樣的負(fù)債結(jié)構(gòu)應(yīng)該是比較危險(xiǎn)的，應(yīng)該引起管理層的高度重視。但由于公司資產(chǎn)的流動(dòng)性和變現(xiàn)能力非常好，其2010年的速動(dòng)比率高達(dá)91.73%，因此這一負(fù)債結(jié)構(gòu)對(duì)金龍汽車(chē)而言不足為懼。此外，公司的有息負(fù)債并不高，公司幾乎沒(méi)有任何長(zhǎng)期借款和長(zhǎng)期債券，2010年的短期借款也僅有不到2億元，這與其賬面高達(dá)42億元的貨幣資金相比，顯得微不足道。因此，金龍汽車(chē)的總資產(chǎn)負(fù)債率雖然比較高，但并不可怕。

反觀宇通客車(chē)，其總資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低，從2006年的61.67%上升到2010年的63.43%，基本保持相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。與金龍汽車(chē)類(lèi)似，宇通客車(chē)的負(fù)債絕大部分也來(lái)源于流動(dòng)負(fù)債，其流動(dòng)資產(chǎn)也同樣足以償還流動(dòng)負(fù)債。相比較金龍汽車(chē)，宇通客車(chē)的有息負(fù)債更少，2010年僅有1000多萬(wàn)元的長(zhǎng)期借款，沒(méi)有其他短期借款和長(zhǎng)期債券。因此，總體上看，兩家上市公司在有息債務(wù)融資方面還是比較謹(jǐn)慎的，整體的負(fù)債狀況也比較安全。

（四）會(huì)計(jì)盈利與股東價(jià)值

從利潤(rùn)表來(lái)看（見(jiàn)表2-14），金龍汽車(chē)整體的銷(xiāo)售規(guī)模更大，其銷(xiāo)售收入在2006—2010年間也一直保持對(duì)宇通客車(chē)的優(yōu)勢(shì)，但這一優(yōu)勢(shì)在不斷縮小。2006年金龍汽車(chē)的營(yíng)業(yè)收入為99.36億元，比宇通客車(chē)高出46.5億元；但到了2010年，金龍汽車(chē)的營(yíng)業(yè)收入上升到161.56億元，但僅高出宇通客車(chē)26.77億元。宇通客車(chē)不僅縮小了營(yíng)業(yè)收入的差距，更是在利潤(rùn)方面實(shí)現(xiàn)了全面反超。無(wú)論是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、EBIT還是凈利潤(rùn)，宇通客車(chē)從2008年開(kāi)始都全面超過(guò)金龍汽車(chē)。這主要得益于宇通客車(chē)更高的毛利率。宇通客車(chē)的毛利率長(zhǎng)期穩(wěn)定在17%以上（2008年除外），而金龍汽車(chē)的毛利率則只有13%左右，二者相差4個(gè)百分點(diǎn)。除了毛利率外，在EBIT利潤(rùn)率和凈利率方面，宇通客車(chē)在2006—2010年的表現(xiàn)也全面優(yōu)于金龍汽車(chē)。這表明宇通客車(chē)整體的會(huì)計(jì)盈利能力更勝一籌。

進(jìn)一步對(duì)兩家上市公司的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)進(jìn)行比較分析，由表2-15可見(jiàn)，由于兩家公司的有息負(fù)債都很少，所以公司的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC與公司的權(quán)益資本成本基本相當(dāng)（宇通客車(chē)2007年除外）。因此，如果權(quán)益資本成本，即股東要求的回報(bào)率超過(guò)20%，宇通客車(chē)在2008—2010年間的投入資本回報(bào)率仍然大于其加權(quán)平均資本成本，表明宇通客車(chē)能夠?yàn)楣蓶|創(chuàng)造出經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)；而金龍汽車(chē)盡管在會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)上是盈利的，但當(dāng)權(quán)益資本成本超過(guò)20%時(shí)，公司僅在2006—2007年表現(xiàn)出ROIC與WACC相當(dāng)?shù)乃剑?008—2010年間的ROIC卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于WACC，這意味著公司不僅沒(méi)有為股東創(chuàng)造價(jià)值，反而損害了股東的價(jià)值。

（五）成本管理和控制

成本管理和控制方面的成效是宇通客車(chē)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)反超金龍汽車(chē)的一大功臣。從表2-16來(lái)看，首先，是營(yíng)業(yè)成本的有效控制，使得宇通客車(chē)能夠?qū)崿F(xiàn)高達(dá)17%左右的毛利率，該毛利率已經(jīng)基本上與國(guó)際領(lǐng)先的客車(chē)企業(yè)持平；而金龍汽車(chē)的毛利率僅為13%左右。其次，在銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用方面，金龍汽車(chē)略微勝出。宇通客車(chē)2006—2010年的平均銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重分別為5.43%和4.58%，而金龍汽車(chē)同期平均銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重則為4.86%和3.23%。再次，由于雙方幾乎沒(méi)有有息負(fù)債，因此財(cái)務(wù)費(fèi)用相對(duì)很少，甚至由于大量的銀行存款而產(chǎn)生凈利息收入。最終，在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率表現(xiàn)方面，宇通客車(chē)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率從2006年的6.01%上升到2010年的7.45%，而金龍汽車(chē)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率則從2006年的3.69%下降到2010年的3.34%。宇通客車(chē)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率是金龍汽車(chē)的2倍多。

（六）現(xiàn)金管理

從表2-17來(lái)看，在2006—2010年5年內(nèi)，宇通客車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)生了38.78億元的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金，其中用于投資的凈現(xiàn)金流出達(dá)到22.11億元，而用于籌資活動(dòng)（主要是現(xiàn)金股利分配）的凈現(xiàn)金流出也達(dá)到19.42億元，因此宇通客車(chē)5年累計(jì)的凈現(xiàn)金流量為-2.74億元。相比較而言，金龍汽車(chē)在2006—2010年間累計(jì)產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金為40.49億元，略高于宇通客車(chē)，但由于其投資活動(dòng)的現(xiàn)金投入較少，僅為11.82億元，是宇通客車(chē)的一半左右，融資活動(dòng)投入的現(xiàn)金更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于宇通客車(chē)，僅有3.44億元，因此金龍汽車(chē)在2006—2010年間積累了近25億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物。

考慮到金龍汽車(chē)的成長(zhǎng)性已經(jīng)開(kāi)始放緩，具有良好前景的投資項(xiàng)目并不多，公司大量的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物雖然具有良好的流動(dòng)性和變現(xiàn)能力，但已經(jīng)無(wú)法為其股東帶來(lái)更大的收益，因此，金龍汽車(chē)應(yīng)該在一定程度上提高其現(xiàn)金股利，讓股東將資金投入到回報(bào)率更高的項(xiàng)目中去。而宇通客車(chē)仍然具有良好的成長(zhǎng)性，其凈資產(chǎn)收益率在2010年更是達(dá)到34.48%，其過(guò)高的現(xiàn)金股利發(fā)放反而可能降低公司未來(lái)的成長(zhǎng)性，同樣會(huì)對(duì)股東價(jià)值造成不利影響。

（七）協(xié)調(diào)發(fā)展和可持續(xù)增長(zhǎng)

從宇通客車(chē)和金龍汽車(chē)2006—2010年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，宇通客車(chē)基本上呈現(xiàn)出銷(xiāo)售和利潤(rùn)同步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但由于投資和融資的現(xiàn)金支出較大，宇通客車(chē)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物在5年中反而略有下降；而金龍汽車(chē)則主要呈現(xiàn)“資本—資產(chǎn)—銷(xiāo)售—現(xiàn)金”的同步增長(zhǎng)，但其利潤(rùn)則在2007—2008年出現(xiàn)了一定的波動(dòng)性。具體來(lái)看，相對(duì)于金龍汽車(chē)而言，宇通客車(chē)在規(guī)模增長(zhǎng)方面表現(xiàn)較慢，而在盈利增長(zhǎng)方面表現(xiàn)較好。從凈資產(chǎn)來(lái)看，宇通客車(chē)的年均增長(zhǎng)率為14.25%，略低于金龍汽車(chē)的15.59%；從總資產(chǎn)來(lái)看，宇通客車(chē)的年均增長(zhǎng)率為15.60%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于金龍汽車(chē)的22.58%；從經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金來(lái)看，宇通客車(chē)的年均增長(zhǎng)率為9%，同樣略低于金龍汽車(chē)的10.08%；但從營(yíng)業(yè)收入來(lái)看，宇通客車(chē)的年均增長(zhǎng)率為26.37%，而金龍汽車(chē)只有12.92%；從凈利潤(rùn)來(lái)看，宇通客車(chē)的年均增長(zhǎng)率為39.38%，而金龍汽車(chē)只有9.82%。以上各個(gè)指標(biāo)的發(fā)展趨勢(shì)表明，對(duì)于金龍汽車(chē)而言，目前更重要的是尋找到更好的投資項(xiàng)目來(lái)提高公司未來(lái)的成長(zhǎng)性，或?qū)⑹Ｓ嗟馁Y金以股利方式發(fā)放給股東；而對(duì)于宇通客車(chē)來(lái)說(shuō)，如何調(diào)整好公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和各項(xiàng)財(cái)務(wù)政策，特別是營(yíng)運(yùn)資本管理和現(xiàn)金政策，以維持目前快速的增長(zhǎng)勢(shì)頭，應(yīng)該成為管理層目前重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。

四、分析結(jié)論

我們收集了宇通客車(chē)和金龍汽車(chē)2006—2010年的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表（表2-18至2-23），并從OPM戰(zhàn)略、資產(chǎn)流動(dòng)性、負(fù)債政策、盈利能力、成本管理和控制、現(xiàn)金管理以及協(xié)調(diào)發(fā)展和可持續(xù)增長(zhǎng)等角度對(duì)兩家公司進(jìn)行分析比較。我們發(fā)現(xiàn)，宇通客車(chē)盡管在規(guī)模和市場(chǎng)份額方面與金龍汽車(chē)還存在一定的差距，但其盈利能力和成長(zhǎng)性已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)金龍汽車(chē)。當(dāng)然，金龍汽車(chē)并非一敗涂地，其良好的營(yíng)運(yùn)資本管理效率和成功的OPM戰(zhàn)略，為其未來(lái)的發(fā)展提供了大量免費(fèi)的資金，只要金龍汽車(chē)能夠抓住良好的投資項(xiàng)目，未來(lái)客車(chē)行業(yè)的兩強(qiáng)爭(zhēng)霸仍將持續(xù)下去。