投資上市公司獲取收益的來源

一、擬合投資國民經濟整體確保安全及合理收益

通過構建投資組合，可以擬合對全部上市公司的投資，投資全部上市公司等于或優于對國民經濟整體的投資。這從根本上解決了投資的整體安全問題。國民經濟整體的正常運行也是所有企業整體安全運行的標志。

1．一國國民經濟的持續增長意味著企業群體的成長壯大

從生物學和生態學的角度講，某個種群存在的意義就在于生生不息的繁衍與進化。人類盡管創造了有別于自然界的社會形態，但仍然是自然界的一部分，生生不息的繁衍與進化仍然是人類活動最根本的目的。

人類與自然界其他非人工飼養物種的不同之處在于，后者直接從自然界獲取食物和其他生存所需以維持繁衍進化，而人類所需不僅包括衣食住用行，還有更廣泛的產品和服務，并且這些產品和服務的絕大多數已經不是直接從自然界獲取，而是通過企業這種組織方式進行生產以及通過市場交換的方式獲得，即以社會經濟組織的方式獲得生存所需。國民經濟就是人類滿足自身生存和發展所需產品和服務活動的總稱。通常，人們考察國民經濟狀況是從產業和部門的角度進行的，國民經濟是一個國家的生產、流通、分配和消費的總體，包括各個生產部門和為生產部門服務的流通部門，如工業、農業、建筑業、交通運輸業、商業等，也包括文化、教育、科學研究、醫藥衛生等非生產部門。

國民經濟運行結果一般以GDP衡量，它是指一個國家一年新增加的產品和服務的價值總和。正是這些新增加的產品和服務，提供了人們衣食住用行以及社會擴大再生產所需，國民經濟成為人們賴以生存和發展的經濟基礎，人們的生存和發展及其需求的不斷增長推動國民經濟的持續發展。縱觀人類的發展歷史，特別是近現代以來的發展過程，人們可以清楚地做出判斷，人類社會所創造的產品和服務總量及其價值是隨著人類需求的增長而持續增長的。

一國經濟的總體狀況以國民經濟總量的標準加以衡量，從結果上講，表現為每年GDP以及GDP的增加值是多少；從來源上講，國民經濟的源泉是人的生產勞動成果，在現代經濟中主要以企業為主體計量人們的生產勞動成果。如果對GDP的創造主體進行細分，主要有三大主體：個人或家庭、企業、政府和中間組織等。在現代經濟中，一國GDP的70%是由企業創造的，并且企業的盈利能力超過個人和中間組織。簡言之，一國全部企業的生產經營成果不僅左右著一國GDP的結果，而且優于以GDP所反映的社會整體新創造的產品和服務價值，投資于全部企業等于或優于投資國民經濟整體，這樣的投資必然是安全穩定的。

2．企業既創造收益也分享收益

如果企業僅僅生產產品和服務而不分享在生產產品和服務過程中的收益，那么即使國民經濟持續增長，投資人也未必能獲得投資收益。事實上，企業在創造全社會GDP的主要部分并貢獻于全社會的同時，自己也能分享其中的一部分。這一點可以從國家新增加產品和服務總量的形成過程以及結果上進行觀察。從分享社會新創造產品和服務的主體衡量，GDP由四部分構成：一是中央政府或地方政府的稅費收入；二是參與GDP創造過程的個人收入；三是非營利部門獲得的捐贈收入和服務部門的中介服務費用收入；四是企業的盈利收入。除非某一特定時期的極端情況導致人類文明以及經濟倒退，否則，全社會長期將維持GDP的持續增長。顯然全部企業不僅能夠分享利潤，而且所分享的利潤絕對額是隨著GDP總量的增長而持續增長的。

對企業能夠分享經濟成長中的利潤以及所分享利潤持續增長這一事實，經濟學從企業特性上做出了理論上的解釋。一方面，企業是追求收益的經濟主體，沒有收益，也就沒有企業長期存在的理由；另一方面，企業能夠創造較高的收益，是因為企業這種經濟組織較之個人、家庭或者政府有更低的交易費用支出。這兩方面的特性決定了企業在創造較高收益的同時分享其收益并不斷成長壯大，形成企業資產和收益相互推動的成長模式。

3．與國民經濟共進退的投資能夠徹底擺脫風險恐懼

華爾街是證券投資的一種標識，人們稱華爾街是由兩種力量推動的，即貪婪和恐懼，它在某種意義上描述了人們單純將股票作為一種交易籌碼而逐利的表現。從人類演進的生物學考察，人們最脆弱的心理狀態是生存恐懼，貪婪也來自于人們急于擺脫恐懼的心理訴求。

恐懼感是影響人們正常生存和科學決策的心理障礙，如果人們的思考和行為有利于消除恐懼感，使生存心態趨于穩定，心理壓力就容易減輕并最終消除。將投資的基點定位于投資全社會的全部企業，意味著與國民經濟共進退，從全社會所處的狀態而言，消除了投資風險。它假定，如果整個社會運行正常，投資的終極目標是沒有風險的，即使經濟有一定的波動，投資的最終結果也是安全和穩定的。至于那些總是擔心經濟或社會出問題的杞人憂天心理，則完全沒有必要。中國在近幾十年所經歷的高速增長不僅在中國自己的歷史進程中前所未有，在國際范圍內同時期也未有出其右的國家，雖然目前由高速增長轉為中高速增長，但仍然是增長最快的國家。基于這樣的經濟環境，應該是帶著欣慰的心情自然分享這個時代的成果，以投資整體國民經濟的方式獲得安全且較高的投資收益。

擬合投資全部企業，消除了投資的終極風險，有利于投資人從根本上擺脫潛藏的恐懼心理干擾，投資過程和投資行為則更容易趨于理性和安寧。人類的演進和發展是在波折中進行的，國民經濟及其企業的成長也會時快時慢、時好時壞，但總體是持續成長的。投資人所要做的是，當眼前出現困難時，要想到未來必然出現的而非猜測的美好前景；當投資恰遇企業景氣以及市場處于上升狀態時，則需心懷謹慎，想到企業也會出現低迷狀態，市場也會向下波動。投資人的這種判斷和態度，不僅有利于投資人從根本上堅持投資實業及國民經濟的理念，而且能夠采取逆市場而不是逆價值的投資策略。例如，市場估值達到長期估值的平均水平后仍在進一步下降，由于投資人消除了投資恐懼心理，此時完全可以采取逆市場而動的策略，不但維持對原有投資的持有，還可以不斷加大投資力度，構建較低估值的投資組合，從而獲得超額收益。

4．全部上市公司的盈利水平高于全社會企業的盈利水平

大數投資的核心原則之一是組合投資，即通過概率抽樣方法選擇少數且必要數量樣本企業實現對全部上市公司的擬合投資。長期統計結果表明，以凈資產為基準衡量，全部上市公司盈利水平高于全社會企業盈利水平，因此，組合投資能夠獲得超越社會平均投資收益水平的投資收益，即投資上市公司不僅解決了“以投資社會全部企業才能確保安全”的難題，而且無需投資全社會企業同樣有比較好的收益。

無論是中國證券市場近30年的運行實際，還是發達國家更長時間的實踐，都表明全部上市公司比同時期社會全部企業有更高的盈利能力。例如，1995—2017年的20多年間，我國全部企業的凈資產收益率保持了年均近10%的水平，而同期上市公司的凈資產收益率則實現了年均大于12%的水平，這意味著，以組合投資擬合投資全部上市公司，能夠獲得超越全社會企業平均收益水平的收益。

二、投資上市公司能獲得三重收益

對于投資人而言，投資上市公司能獲得包括企業利潤在內的三重收益。一是企業的利潤，可以稱為內生價值，意思是說收益來源于企業內部；二是企業再融資中的轉移資產，可以稱為外生價值，意思是說收益來源于企業外部；三是股價上漲給投資人帶來的超額收益，可以稱為隨機價值，意思是說收益來源于股票價格的隨機波動。

1．上市公司盈利能夠為投資人帶來較高的內生價值

從靜態的角度評價，投資在形式上是購買股票，實質上是購買有盈利能力的企業實體資產。而購買這些資產以后，無論其股價如何波動，這些資產總可以為投資人帶來真實的利潤收入而非股票價格上升那樣的虛擬價值。

從動態的角度講，能夠產生收益的凈資產可以為投資人帶來不斷增加的資產價值。企業凈資產在經營過程中能夠產生凈利潤，企業留存的凈收益形成新的凈資產使原有凈資產增加，形成資產和收益彼此推高的循環。

以凈資產及其盈利視角觀察上市公司，可以發現幾個顯著的特征。第一，不管上市公司市場價格如何波動，其盈利和凈資產長期是持續增加的。第二，不管有多少個別企業虧損甚至破產清算，上市公司整體是持續盈利的，且凈資產整體是逐步增長的。第三，上市公司的盈利水平顯著高于同時期全社會企業的盈利水平。

上市公司有較高的盈利水平，最主要的原因是當地政府稅費減免優惠的結果。絕大多數上市公司融資是全國性的，但上市公司對所在地的直接貢獻最大，包括稅收和就業，所以當地政府也愿意以一定的稅費減免幫助上市公司提升業績，從而提高上市公司的融資能力和融資規模，擴大當地經濟稅收來源和就業規模。

2．上市公司再融資能夠為投資者創造外生價值

上市公司具有向公司現有投資人無償轉移凈資產的特殊機制，也就是說，公司在增發配股過程中將新股東權益轉移給現有股東。這種在企業再融資中由新股東無償轉移給現有股東的凈資產，可以稱為長期投資人所獲得的外生價值。

一般來說，能夠盈利的上市公司更容易吸引新的股東加入，新股東一般以參與公司股份增發的方式進入公司，而上市公司增發股份時，會選擇以低于其現有股票價格但高于其股份凈資產的價格增發。增發完畢，新股東進入公司后，財務上要按照同股同權的“同權化原則”重新確認各自的股份權益。股權同權化是指相同單位的股份在企業具有相同的權益。新加入上市公司的股東購買新股份所支付的價格高于原有股份的凈資產，在同權化處理之前，新股份所帶來的每股凈資產高于原有股份每股凈資產，而新股份進入公司后進行同權化處理時，新股份較高的凈資產將一部分無償地確認為現有股東的權益。

獲得外生價值是投資上市公司的投資人獲得凈資產的獨特方式，盡管非上市企業偶爾也能靠獲得非經營性收益來實現經營利潤之外的收益，例如政府財政補貼收入等，但投資人從企業經營管理之外獲得有規律的和長期的資產收益，則非上市公司老股東的外生價值莫屬了。

上市公司給已有股東帶來外生價值的原理可以通過圖1-1進行說明。為了清楚理解外生價值對投資收益的影響，圖1-1是通過與內生價值進行比較來說明的。

A到B表示內生價值使投資組合凈資產增長的情況，A表示初始投資時以凈資產2.5倍的投資成本即市凈率2.5倍的估值水平以7.5元/股的股價購買了上市公司3元/股的凈資產。假設公司復利收益水平的年均凈資產收益率為12%。B表示大約6年后上市公司的凈資產增加到6元/股，凈利潤收益使上市公司的凈資產穩步增長。

C表示在初始投資6年后上市公司進行了一次再融資，一般再融資有增發、定向增發和配股等方式，本例中上市公司按現有股份與增發股份10∶3的比例增發股份。假定增發價格為12元/股，也就是說，新股東給企業帶來的權益為12元/股，高于公司現有股東6元/股的權益水平。對新股東而言，現有股東可視為老股東。

D表示增發完成、公司進行權益同權化處理后，新老股東的權益轉為大約7.38元/股的相同水平，新股東將自己大約4.62元/股的權益無償轉給公司的老股東。因公司再融資增發股份并按會計制度做新老股東每股權益相同確認，老股東大約獲得1.38元/股的外生價值。這6年間長期持有股份的投資者，初始投資所購買的3元/股的凈資產增加到7.38元/股的規模，外生價值對作為老股東的投資者的資產增長及投資收益起到了巨大作用。

再融資時對新老股東每股權益進行平均化處理結果的計算方法，與再融資時股價除權價格的算法一樣，只是前者是基于會計制度要求，后者是基于市場規則所致。某一上市公司再融資時，按照再融資時的市場價值和再融資后的市場價值相等的規則，可以求出再融資后的股票除權價格，其計算公式為：

Q0P0+Q'P'=Q1P1

式中，Q0為再融資前的股數，設為10股；P0為再融資前的價格，設為15元/股；Q'為增發股數，設為3股；P'為增發價格，設為12元/股；Q1為增發后的股數，設為13股；P1為增發后的股價。

將所有數值代入上式，計算得出：

P1=14.31（元/股）

同樣的計算方法，上述上市公司融資時，按照再融資時的股東權益與再融資后的權益相等的規則，可以求出再融資后的每股權益，從而計算出外生價值。其計算公式為：

Q0B0+Q'B'=Q1B1

式中，B0為再融資前的凈資產，設為6元/股；B'為增發股份的凈資產，恰好等于增發價格，即為12元/股；B1為增發后平權的每股凈資產。

將所有數值代入上式，計算得出：

B1=7.38（元/股）

則老股東的外生價值=7.38-6=1.38（元/股）

對投資人而言，有實際意義的是凈資產以及由內生價值和外生價值帶來的凈資產增長。為了說明內生價值和外生價值的形成原理，這里假定股價處于平均估值水平。真實的市場上，股價從來都是在不確定狀態下波動的，既可能處于平均估值水平，也可能處于平均估值水平之上或之下，所以真正的投資人并不會在意再融資后由于市場除權導致股價由15元/股下降到14.31元/股。實際上再融資不但沒有影響凈資產權益，反而使凈資產權益因外生價值而上升，至于股價下跌，正如沒有再融資時股價也可能下跌一樣，只要凈資產權益上升，暫時的股價下跌并不會影響投資人的長期收益。再融資所形成的外生價值與內生價值的復合增長長期為投資人帶來更高的凈資產增長，只要凈資產不斷增加股價遲早會上漲。不幸的是那些炒股的人認識不到投資收益根本來源于企業凈資產的增長，而只關注價格的漲跌，對再融資時有外生價值帶來凈資產的增長視而不見，而對市場除權導致的價格下跌耿耿于懷，殊不知即使沒有再融資除權效應，股價依然可能下跌。

圖1-1以投資個別公司為例，說明了上市公司再融資為長期投資者創造外生價值的原理。組合投資樣本企業整體的外生價值形成原理與此相同，投資組合中的企業有的在這一年再融資，有的在那一年再融資，每年都產生一定的外生價值。20多年來，長期投資的老股東所獲得的外生價值收益接近年化復利3%的水平。這些外生價值與內生價值疊加的復利收益為長期投資者帶來超額投資收益，其收益高于人們直觀感覺的程度。

比較一下以不同年均復利收益率帶來的投資收益，可以充分體會上市公司再融資所創造的外生價值對長期投資收益的意義。以下數據顯示的是，年均復利收益率分別為10%，12%和15%的24年的長期投資收益。

年均復利收益率10%：初始投資的未來值增加到大約10倍。

年均復利收益率12%：初始投資的未來值增加到大約15倍。

年均復利收益率15%：初始投資的未來值增加到大約29倍。

當年均復利收益率由10%增加到12%時，24年后的絕對投資收益增加了5倍；當年均復利收益率由10%增加到15%時，24年后的絕對投資收益增加了19倍。這表明，同樣規模的投資，年均復利收益率為15%的投資抵得上大約3個年均復利收益率為10%的投資。而上述三個收益率恰恰是近30年來中國企業收益狀況的真實反映，10%是全社會企業復利水平的年均凈資產收益率，12%是上市公司復利水平的年均凈資產收益率，15%是投資上市公司的長期投資人獲得外生價值基礎上以復利計算的年均凈資產增長率。

以組合投資的凈資產增長擬合全部上市公司凈資產增長，不僅可以獲得超過全社會企業平均收益水平的收益，而且能夠獲得再融資形成的外生價值。

外生價值與內生價值復合，其復利效應長期形成較高的絕對收益，是組合投資上市公司獲得超額投資收益的基礎所在。至于購買上市公司凈資產需要支付溢價成本的問題，在凈資產增長后以同樣或更高的溢價賣出，則自然得到解決。而且選擇在估值低于平均水平構建投資組合，在長期投資凈資產增長的同時以更高估值的價格水平賣出獲得的收益遠超平均水平。

上市公司較高的內生價值和外生價值是在同時期國民經濟高速增長的背景下實現的。我國自20世紀70年代末實施改革開放政策以來，國民經濟保持了近40年年均10%以上的增長，創造了同期全球經濟的最高增長速度，也是近現代中國經濟發展最快的時期。自20世紀90年代創立證券市場以來，全部上市公司的整體凈資產收益率也保持了年均復利12%以上的水平。

近年來，我國國民經濟轉為新常態發展，經濟高速增長轉為中高速增長，但國際經驗表明，不管經濟增長快慢，上市公司總體上相對快于國民經濟整體及社會全部企業的增長水平，加之投資上市公司可獲得外生價值的超額回報，投資上市公司依然可獲得較好的投資收益。

3．市場的隨機性能夠為投資人創造超額價值

超額價值是指上市公司的股價上漲幅度遠大于利潤收益從而給投資人帶來的超額收益。由于股票價格上漲往往是隨機的，所以也稱為隨機價值。

市場的隨機性既表現為證券市場整體價格的隨機波動，也表現為個別企業股價的隨機波動。市場向下或個別企業股價下跌，都會造成投資者賬面價值的損失，但組合投資和長期投資完全可以克服這種隨機波動造成的問題。

組合投資代表對全部上市公司的投資，投資組合整體的凈資產長期必然增長，投資組合整體市值即使有時暫時下跌，但長期隨著凈資產的增加市值必然上升。而且，由于組合整體與全部上市公司一樣，即使其中個別企業股價下跌甚至企業倒閉清算也不影響投資組合整體資產的增長，也就是說，市場的隨機性并不會對組合投資造成實際的損害。相反，隨機性還能帶來獲取超額收益的機會，因為投資是以上市公司的凈資產及估值為基礎的，由于組合投資整體的凈資產不斷增長，市場隨機向下波動時可不予理會，但市場隨機向上波動時，投資者則可以分享其好處。

短期看，當組合中的個別企業股價隨機向上大幅波動時，可以賣出一部分股票，使剩下部分股票的成本大幅降低甚至降到零成本水平；長期看，個別企業成長為卓越企業之后，其收益成倍增長推動股價成倍增長，甚至資產沒有顯著增長但股價隨機成倍增長，都能帶來超額投資收益。

組合投資、低估值構建投資組合、長期投資確立了投資安全且獲得較高收益的基礎，而隨機性則形成另一重收益的條件，這也是投資上市公司能夠獲得更高收益的原理所在。

4．案例：由劉元生獲得高額投資回報看外生價值的作用

（1）劉元生投資萬科獲得高額投資收益。2006年12月1日，《深圳商報》刊登了一篇報道，介紹了一位叫劉元生的投資者18年前作為原始股東投資深圳證券交易所上市公司萬科股份獲得高額回報的故事，這一報道內容此后不斷見諸國內各大財經媒體。

報道稱，2006年12月5日是萬科股份的有限售條件股份可上市交易日，即日起，劉元生作為原始股東所持萬科股份由暫時不可流通交易轉為可流通交易，所持5827.63萬股股份，以11月28日收盤價10.85元/股計算，股票流通市值為6.32億元，按流通市值計算投資收益為160倍。

18年前，劉元生以1元/股的價格購買了360萬股萬科股份，當時萬科的凈資產為1元/股，劉元生以平價方式，即股價與凈資產相同的價格認購了萬科股份，所獲萬科凈資產權益為360萬元。不久他又投資40萬元購入10萬股，這次劉元生是以溢價方式，即股價高于凈資產的價格購買了萬科股份，所獲萬科凈資產權益大約為20萬元，即劉元生最初的投資為400萬元，所獲萬科股份凈資產權益為380萬元。自此劉元生堅持持有萬科股份18年，所投400萬元按股價計算增值到6.32億元，劉元生獲得了大約160倍的投資收益。

劉元生為什么有如此高的投資收益呢？這篇報道是從劉元生所持萬科股份由不能流通轉為可流通，流通的股份能夠以較高的市場價格賣出獲得高收益的角度報道的，給人們留下的印象是證券市場股票的高溢價為劉元生帶來了較高的投資收益。

為了消除股票高溢價造成的含糊印象，此處從溢價背后的凈資產價值變化的角度分析，結果發現，拋開股票溢價因素，劉元生所持股份的凈資產也以超常速度增長。按照2006年萬科第三季度報告的內容，萬科股份凈資產為2.5元/股，劉元生所持5827.63萬股萬科的凈資產為1.57億元，劉元生最初投資萬科400萬元所獲370萬股的凈資產權益為380萬元，由380萬元增值到1.57億元，增加了大約40倍，18年間劉元生所持股份凈資產復利增長水平為年均22.28%，遠遠超過萬科股份公司凈利潤水平（如表1-1所示），萬科股份公司這18年間的年均復合凈資產收益率為14.7%。

劉元生投資了萬科，投資回報首先由萬科有良好的經營收益而來，但劉元生所持股份的凈資產增長水平卻高于萬科股份公司的凈利潤增長水平，顯然除了萬科股份的盈利之外，劉元生一定得到了其他來源的凈資產，那么這部分凈資產又來自于哪里呢？

（2）萬科的融資。萬科自1991年在深交所上市，到2006年已經成為中國最大的專業住宅開發企業之一。萬科股份有限公司成立于1984年5月，公司于1988年介入房地產經營，1992年正式確定以大眾住宅開發為核心業務。1988年12月，公司公開向社會發行股票2800萬股，募集資金人民幣2800萬元。1991年1月29日萬科A股在深圳證券交易所上市交易。

作為深圳證券交易所第二家上市公司，萬科在18年間獲得了高速增長。1988年萬科第一次公開發行股份后其凈資產總額大約5600萬元，到2006年12月初其凈資產總額近百億元。

觀察萬科的成長過程可以發現一個有趣的現象，在其銷售收入、資產和凈利潤三項指標中，銷售收入增長最快，年均復合增長率超過40%；資產增長次之，年均復合增長率為33.3%；凈利潤水平最低，年均復合凈資產收益率為14.7%。考察非上市公司對投資人的回報，所用指標是公司的盈利水平，而不是公司的凈資產增長水平，因為非上市公司因融資帶來的凈資產權益一般屬于新加入公司的投資人。假如萬科是一家非上市公司，投資人的收益水平就是其凈資產收益水平，為年均復合增長14.7%的水平。

由前面所分析的外生價值的形成機制可知，與投資非上市公司不同，上市公司投資人凈資產的實際增長水平介于公司盈利水平和凈資產增長水平之間，上市公司的投資人所獲凈資產權益的增長一部分來自公司的盈利，一部分來自公司再融資時由新股東無償轉移的凈資產。

如表1-2所示，萬科股份上市以來持續不斷融資，截至2006年12月，萬科向股東融資總額為51億元，即公司凈資產總額中有51億元為投資人投入企業的部分，而此時萬科凈資產總額為99億元，這18年中前前后后有股東向萬科投入了51億元的凈資產。如果包括派現回報部分，萬科給投資人帶來的凈資產回報為69億元，也即投入萬科的1元錢平均有1.35元的凈值回報。但投資時間早晚不同的投資人回報有明顯差異，越早的投資人有越高的資產增值回報，原因就是越早的投資人獲得越多的外生價值。

（3）萬科的股利分配。劉元生最初購買萬科的股份為370萬股，18年后，所持股份則增加到5000多萬股。由表1-3可以看出，劉元生持續增長的股份來源于萬科股份公司歷年的送股或轉增股份，其凈資產的增長表現為所持股份的增加。上市公司對股東實施送股或轉增股本的資本來源既有公司盈利，也有配股或增發而增加的資本公積。一方面，上市公司持續盈利，股東所持股份的凈資產增長，公司可以將這部分利潤轉成股本派送或轉贈給股東。另一方面，公司配股或增發股份產生對老股東的外生價值，老股東所持股份的凈資產因外生價值產生的資本公積而增加，公司可以將資本公積轉為股份送給股東。由此，劉元生最初購買股份凈資產的持續增長變成了所持股份數量的持續增加。

在《深圳商報》報道后，萬科又進行了兩次融資：2006年12月22日，萬科以10.5元/股的價格向十大股東定向增發4億股，募集資金大約40億元；2007年9月5日，萬科以31.53元/股的價格再次增發3.17億股，募集資金大約100億元。至此，萬科向投資人融資總額大約為191億元。截至2014年9月30日，萬科股本總數大約為110億股，每股凈資產為7.13元，凈資產總額大約為784億元。不包括派現收益，以凈值增長衡量萬科股東的平均回報不到原始投資的4倍；包括派現收益，全體股東的凈資產平均增長幅度不到5倍。

與全體股東平均回報形成鮮明對比的是劉元生獲得了巨額投資回報。萬科在2006年和2007年高價融資后，還分別于2007年5月以10轉5、2008年6月以10轉6的比例向股東轉送股份，劉元生的股份總額增至13379.12萬股。2015年年底，萬科每股凈資產為9.02元，凈資產合計為12.1482億元。以增加后的股本計算，2007—2015年的9年中，劉元生平均每股獲得的派現收益為1.575元/股（含稅），所獲派現收益總額約為2.1072億元（含稅），與所持股份合計所獲得的凈資產總額約為14億元。而如前所述，2006年劉元生所持股份凈資產總額為1.57億元，以2006—2015年萬科的凈利潤收益水平計算，凈資產復利增長連翻兩番的結果都未達到。也就是說，這些年劉元生所獲得的投資收益，如果單純依賴萬科的凈利潤收益還不到6億元，而實際上劉元生這9年間的凈資產已經增長到了14億元的水平，一如開始投資萬科的前18年一樣，主要靠外生價值而不是內生價值獲得。感興趣的投資人不妨自己動手計算一下，如果沒有外生價值，即使假定劉元生能獲得年均16%的復利收益，1988年所投資的400萬元到2015年年底能增長到多少呢？與劉元生實際擁有的14億元的結果比較，答案不言自明。

萬科2015年第三季報顯示，由于寶能公司等其他人介入萬科并且買入數量較大，原作為萬科前十大股東中的第一大自然人股東的劉元生被擠出前十的行列。有趣的是，在2015年年中爆發萬科控股權之爭中一直保持緘默的劉元生在2016年7月突然公開發聲，向中國證監會實名舉報萬科股東中國華潤、寶能等存在違法行為，有關媒體曾廣泛報道和解讀，在局外人云里霧里看寶萬之爭中各方的博弈分析誰得益誰受損時，想明白劉元生到底是怎樣獲得高收益的原理，對如何正確進行投資決策更為有益。