第三節 股票保薦承銷業務合同法律風險分析與防范

證券公司從事股票的保薦承銷業務，包括首次公開發行（IPO）及上市、上市公司公開或非公開發行股票、上市公司發行可轉債等業務。證券公司在開展這三種業務時，涉及的協議文本類型及相應的法律風險點基本類似。因此，我們將主要以首次公開發行及上市業務涉及的協議文本及法律風險點進行梳理，并提出防范措施建議。

一、首次公開發行及上市的主要工作流程

在國內，首次公開發行股票并上市的發行主體必須為股份有限公司。在目前審核體制下，首次公開發行并上市的流程主要包括改制與股份公司設立、上市輔導、發行申報與審核、股票發行與上市等幾個階段。

保薦機構和中介機構的盡職調查貫穿于整個過程，各階段主要內容如下：

（一）項目接觸和合作建立

首次公開發行與上市項目，在項目接觸之初，證券公司需要從發行人處獲得一些基本資料，做一些前期的盡職調查工作。這些工作往往在簽署保密協議后，證券公司方可進場。在進場進行盡職調查后，證券公司對發行人是否符合發行上市條件有一個基本的判斷，如果判斷基本符合上市條件，則為鎖定合作，證券公司希望和發行人簽署一份合作意向書或者戰略合作協議，以鎖定后期的合作內容和具體角色。

（二）改制和股份公司設立

發行人如果是有限責任公司，則需要先進行改制設立股份公司。改制設立股份公司，一般由證券公司統一協調，會計師事務所、律師事務所、資產評估機構等中介機構合作完成。在此階段，證券公司一般會與發行人簽署一份《股份制改制財務顧問協議》。之后，證券公司和會計師事務所、資產評估機構、律師事務所等中介機構對公司資產、負債和業務狀況進行全面了解，進而制訂改制和公司設立方案，對擬改制主體的財務狀況進行審計，資產評估機構對改制主體資產進行評估，律師事務所對公司設立出具法律意見書，同時簽署發起人協議和起草公司章程等文件，設置公司內部組織機構，到工商行政管理部門對股份公司設立進行工商登記，召開創立大會和選舉董事和聘任管理層等。

（三）上市輔導

與保薦機構簽訂輔導協議，由保薦機構對公司董、監、高和持股5%以上的股東進行上市專業輔導，通過專業培訓和業務指導，使其了解和掌握有關證券知識，熟悉證券相關法律法規；中介機構對公司生產經營狀況、財務狀況和管理、運作進行進一步盡職調查，對存在的問題進行整改、規范和完善；完善公司各種管理、決策和內控制度，完善組織和管理架構；擬定募集資金投資項目，完善業務發展目標；開始申報材料的制作，完成輔導驗收等。

（四）發行申報與審核

按照中國證監會的要求，中介機構完成申報材料制作后，保薦機構對發行人股票發行申請進行內核，并出具保薦意見，向中國證監會進行申報。

中國證監會正式受理后，對申請文件進行初審，同時對發行人募投項目是否符合國家產業政策征求國家發改委意見，并向保薦機構反饋審核意見；保薦機構組織發行人和中介機構對反饋的審核意見進行回復和出具相關核查意見；最后提交股票發行審核委員會審核。

（五）發行與上市

發行申請經發行審核委員會審核通過后，中國證監會進行核準，企業在指定報刊上刊登招股說明書摘要及發行公告等信息，同時開始路演，向投資者推介和詢價，并根據詢價結果協商確定發行價格。

根據最終確定的發行價格，按照發行公告披露的發行方式向社會公眾公開發行股票；募集資金到位后，完成驗資和工商變更登記；向證券交易所提交上市申請，同時辦理股份的托管與登記；證券交易所核準上市申請，公司股票掛牌上市交易。

（六）持續督導

公司股票上市交易后，由保薦機構按規定要求，對公司實施一定期限的持續督導。

二、《保密協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

發行人對于保薦承銷機構的選聘，包括邀請證券公司參與發行人組織的招投標方式或者直接協商進行選聘等方式。無論何種方式，在最初接觸項目之初，為方便證券公司對項目的判斷，證券公司需要獲得發行人一些最初的文件資料。在此階段，發行人往往要求證券公司與其簽署《保密協議》或者提供單方《保密承諾函》，且一般均由證券公司承擔單方或主要的保密義務。

《保密協議》的內容一般包括保密信息的范圍、保密義務的內容、保密期限、違反保密義務的法律責任等內容。關于《保密協議》的簽署及《保密承諾函》的提供，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）發行人要求證券公司單方承擔保密義務的法律風險分析與防范

在簽署《保密協議》時，首先遇到的一個問題是，發行人往往要求證券公司單方承擔保密義務，而將保密協議完全制定成一份單務合同。誠然，在股票發行承銷業務中，發行人往往是主要的信息披露方，證券公司主要接受發行人提供的信息，并依據這些信息進行具體工作。但是，作為證券公司，其出具的一些分析、研究工作成果，以及改制上市的方案等，也包含了證券公司自身研究的結果和證券公司本身投行技術信息，這些信息如果泄露出去，也會給證券公司造成損害。因此，在與發行人進行談判時，還是應當將保密協議界定為雙務合同，發行人和證券公司均需要對對方提供的保密信息承擔保密義務。

當然，在發行人強勢的情況下，將保密協議界定為雙務合同，可能不為發行人所接受。在此情況下，盡管發行人并不負有保密的合同義務，但是隨意泄露保密信息，也負有侵權法、反不正當競爭法等方面的保密責任。對于證券公司來講，除了嚴格遵守與發行人之間的保密協議，履行保密義務之外，在提供給發行人需要保密的信息時，應當注意注明該信息為保密信息，且應當保存好相關交接記錄。

（二）保密信息范圍約定過寬的法律風險分析與防范

關于保密信息的范圍，發行人會希望保密信息越寬越好，甚至會要求發行人提供的所有信息，以及證券公司直接或間接獲得的與發行人有關的信息均為保密信息。保密信息范圍界定過寬，會徒增證券公司控制相關信息的難度，使得保密義務履行起來較為困難。同時，對于沒有必要保密的相關信息，也要承擔保密義務，也會增加管理成本。

關于保密信息的范圍，一般會通過綜合運用以下措施防范約定過寬的法律風險：

1．借鑒法律規定，限定保密信息的范圍

盡管法律上的商業秘密，與保密協議中的保密信息并不完全等同，但保密協議中會借鑒商業秘密的定義來界定保密信息的范圍。商業秘密是指不為公眾所知悉、能為權利人帶來經濟利益、具有實用性并經權利人采取保密措施的技術信息和經營信息。因此，商業秘密的構成要件有三：一是該信息不為公眾所知悉，即該信息是不能從公開渠道直接獲取的；二是該信息能為權利人帶來經濟利益，具有實用性；三是權利人對該信息采取了保密措施。通過援引此法律規定的定義來界定保密信息的范圍，一般能為發行人所接受。

2．要求發行人在提供信息時，限定載體，并要求注明保密字樣

為了明確保密信息的范圍，方便證券公司履行保管保密信息，控制保密信息的傳播，證券公司一般要求發行人必須以有形載體提供保密信息，這些載體包括數據、文字及記載上述內容的資料、光盤、軟件、圖書等。同時，在發行人提供保密信息時，要求注明要求保密等相關字樣或在透露前告知證券公司為保密信息。這樣，能夠減少證券公司對保密信息范圍的判斷成本。

3．合理界定不屬于保密信息的例外情況

在保密協議中，一般會明確將一些信息排除在保密信息之外。合理界定這些例外情況，也能有助于證券公司準確界定保密信息的范圍。這些例外情況一般包括：在披露之時，已以合法方式屬證券公司所有或知悉的信息；非因證券公司原因已經公開或能從公開領域獲得的信息；從沒有保密義務的第三方合法獲取的信息等。

（二）保密信息用途規定不明確的法律風險分析與防范

為了確保保密義務的履行，發行人往往要求證券公司盡可能小范圍使用保密信息，對保密信息的用途進行非常嚴格的限定，如明確要求保密信息只能在承擔該項目的工作人員傳播等。對于保密信息的用途限定過窄，會對證券公司后期項目執行帶來困難。比如，某項目由于風險較大，需要交由公司更高級別的人員討論判斷，就可能受制于此類條款。又如，證券公司有時需要聘請證券公司律師協助工作，也需要向證券公司律師提供保密信息。

針對此情況，一般需要在協議中放寬保密信息的用途，明確規定只要用于與項目有關的用途，證券公司為與項目有關的目的，可向其有知悉必要的董事、監事、高管、雇員以及咨詢顧問提供保密信息。同時，為了消除發行人對保密信息擴散的擔心，還會規定證券公司會促使這些人員履行不低于證券公司本身的保密義務。當然，在協議履行中，需要注意對此條款的遵守，包括要求相關員工提供保密承諾、與咨詢顧問簽署保密協議等。

（三）保密期限約定過長的法律風險分析與防范

保密協議一般賦有一定的保密期限。保密期限也是發行人與證券公司經常談判博弈的一個點。一般而言，強勢的發行人會要求證券公司對于其提供的信息永久保密。這樣的約定并不合理，首先，對于股票保薦承銷業務中獲得的發行人的很多信息，在股票上市后就已經處于公開狀態；其次，保密義務的一個要求是妥善保存，但相關監管規定以及證券公司內部制度對于一些文件、檔案的保存均有一定年限要求，超過年限的可能會被銷毀。

因此，一般均建議明確保密協議的保密期限，保密期限的起算點可以是保密協議簽署日，也可以是整個股票發行上市項目結束日（包括股票發行上市成功或者項目因其他原因而終止之日）。具體的期限需要發行人和證券公司協商確定，但一般不超過相關文件的保存年限。

（四）證券公司與其選聘中介機構簽署的保密協議和公司與發行人簽署的保密協議協調銜接方面的法律風險分析與防范

證券公司從事股票保薦承銷業務，有時會聘請其他中介機構，例如，證券公司律師等協助證券公司進行相關工作；此外，對于某些需要組織承銷團的項目，還需要牽頭組織其他承銷團成員參與股票發行工作。證券公司需要向自己聘請的中介機構以及承銷團成員提供相關保密信息，為此，一般會在與發行人之間的保密協議中增加豁免條款，即明確證券公司有權向這些中介機構或承銷團成員披露保密信息。但發行人往往也會要求證券公司應確保這些中介機構或承銷團成員與證券公司簽署保密協議，確保其承擔不低于證券公司的保密義務。如果證券公司與中介機構或承銷團成員之間的協議約定的保密義務低于證券公司本身的保密義務，則可能出現中介機構或承銷團成員對證券公司而言，并未違反保密義務，但卻導致證券公司對發行人違反保密義務的情況；或者出現中介機構或承銷團成員由于違反保密義務對證券公司的賠償責任，低于證券公司對發行人的賠償責任，從而出現風險敞口。

對此，需要嚴密關注證券公司與中介機構簽署的保密協議和公司與發行人簽署的保密協議協調銜接問題，確保前者的保密期限長于后者，保密范圍大于后者，保密責任重于后者，方可避免前述風險。

三、《合作框架協議》或《合作意向書》簽署和履行的法律風險分析與防范

經過前期對發行人提供的初步文件、資料的初步判斷，在發行人基本符合首次公開發行要求的情況下，為鎖定合作，證券公司會與發行人簽署《合作框架協議》或《合作意向書》。《合作框架協議》或《合作意向書》是對包括改制、輔導、保薦、承銷等方面一攬子的安排。《合作框架協議》或《合作意向書》均應屬于意向書。

一般而言，意向書還可以通過以下幾種形式表現出來：

（1）建議書。指一方向另外一方提出未來協商的要點和建議。通常以“以下是我方建議的協商要點……”或“以下是我方建議的合同條款……”開始。

（2）協商記錄或會議紀要。這個概念和英文中的“協商要點”或“預備性協商備忘錄”相似，是對協商或預備協商過程的記錄。其包括經過協商達成一致的內容，也包括雙方的意見分歧。

（3）諒解備忘錄。從字面含義可以看出，這是對雙方一致意見的記錄。

（4）協議要點。指雙方將經過談判已經達成一致的部分確定下來，未來的合同將以此為基礎而訂立。意向書既不是毫無意義的事實文件，又欠缺正式合同的確定性和約束力，意向書在法律意義和法律效果上有很多不明確的地方。

關于《合作框架協議》或《合作意向書》，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）法律約束力不明確的風險分析與防范

一般而言，《合作框架協議》或《合作意向書》的法律約束力，要依賴于發行人與證券公司之間具體的約定。如果雙方當事人對于《合作框架協議》或《合作意向書》是否具有法律約束力進行明確約定，則《合作框架協議》或《合作意向書》有被認定為不具有法律約束力的風險。

對于《合作框架協議》或《合作意向書》是否具有法律約束力的選擇，取決于證券公司與發行人具體協商的結果以及證券公司對項目的風險判斷。如果經過前期的基本盡職調查判斷，發行人基本符合首次公開發行并上市的條件，證券公司傾向于鎖定合作，在《合作框架協議》或《合作意向書》明確約定其有法律約束力；如果證券公司認為發行人不符合首次公開發行并上市的條件，但還需要進一步進行判斷，或者證券公司認為風險較大，需要提前考慮退出該項目的情況，則證券公司傾向于選擇約定《合作框架協議》或《合作意向書》不具備法律約束力。因此，在簽署《合作框架協議》或《合作意向書》時，證券公司需要根據具體的項目情況來對法律約束力進行選擇，以防范和控制相關風險，掌握項目的主動權。

（二）合作范圍約定不明確的法律風險分析與防范

《合作框架協議》或《合作意向書》一般對合作范圍有相對比較概括的約定。對于合作范圍的界定，應當清晰明確，尤其需要明確證券公司在合作中的具體法律地位。尤其需要避免的是，僅僅籠統地規定“雙方將在發行人股票發行項目中進行合作”；由于在股票發行中，證券公司可能會擔任多個角色，包括輔導機構、保薦機構（包括獨家保薦機構或聯席保薦機構）、主承銷商（包括獨任主承銷商或者聯席主承銷商）、副主承銷商、分銷商、財務顧問等。如果未能在《合作框架協議》或《合作意向書》中明確合作內容和具體角色，則后續發行人可以引入其他證券公司擔任主要角色，而并不需要承擔違約責任。

因此，合作范圍的明確約定較為重要。比較規范的表述是將合作范圍界定為：“發行人聘請某證券公司作為發行人本次境內A股發行上市的獨家輔導機構、保薦人和主承銷商，為發行人本次境內A股發行上市項目提供有關上市規范輔導、發行方案策劃、申請材料制作、中介機構協調、必要的證券市場調研、協助向有關各監管部門進行申報、本項目股票發行及承銷、發行上市后持續督導等方面的服務。”

（三）《合作框架協議》或《合作意向書》中預約條款的法律風險分析與防范

《合作框架協議》或《合作意向書》一般還會約定：“雙方就改制、輔導、保薦、承銷等具體事宜，應當另行簽訂單獨的改制財務顧問協議、輔導協議、保薦協議和承銷協議來明確雙方的具體職責、權利和義務。”此條款在法律上稱為“預約”。預約是指約定將來訂立一定合同的合同。基于該預約而訂立的合同為本約。預約為債權合同，以訂立本約為其債務內容。

如果《合作框架協議》或《合作意向書》未明確約定不具備法律約束力，預約條款一般具有法律效力。如果預約的一方當事人不履行其訂立本約的義務，另一方當事人有權請求法院強制其履行義務及承擔違約責任。我國的司法實踐承認預約效力。例如，在一個案例中，原告與被告雙方在租賃合同意向書中明確約定了租賃合同的具體內容，并約定在意向書簽訂后一方支付預付款，并于月底雙方正式簽訂合同。法院承認了該條款的效力，認為除非有特別原因，當事人應遵循預約的規定而簽訂本約。

值得注意的是，預約可以分為雙務預約和單務預約。前者指雙方當事人互負訂立本約的義務。后者指只有一方當事人負有訂立本約的義務。如前述約定，即為典型的雙務預約，如果將前述約定修改為：“就發行人改制、輔導、保薦、承銷等具體事宜，證券公司有權要求發行人與其另行簽訂單獨的改制財務顧問協議、輔導協議、保薦協議和承銷協議來明確雙方的具體職責、權利和義務”，即為典型的單務要約。預約有鎖定合作的作用，但是如果選取雙務預約，則證券公司亦負有與發行人訂立相關協議的義務。因此，在證券公司判斷某項目有較大風險的情況下，在法律風險防范上，應當盡量避免選用雙務預約條款。

（四）未能鎖定合作、排除其他競爭對手的法律風險分析與防范

股票的保薦承銷，存在聯席保薦和聯席主承銷的情況，如果發行人與證券公司在《合作框架協議》或《合作意向書》僅約定聘請證券公司作為保薦機構和主承銷商，則存在發行人另行引入其他證券公司作為保薦機構和主承銷商，甚至由其他競爭對手擔任牽頭保薦機構和主承銷商的風險。

為防范此風險，一般均要求在《合作框架協議》或《合作意向書》中約定獨家合作或排他條款。獨家合作或排他條款，又稱鎖定條款，是指約定一方只能和對方當事人而不能和其他第三人進行合作，從而排除潛在競爭者的條款。

此類條款在設計上一般有以下三種：

1．排除其他任何機構

例如，約定在協議有效期內，未經某證券公司書面同意，發行人不應再與任何其他實體簽署與本協議目的、內容相同或相類似的戰略合作協議或其他類型的文件。如果發行人開展本項目，某證券公司應作為發行人唯一的合作伙伴。

2．排除同行業競爭對手

例如，約定在協議有效期內，未經某證券公司書面同意，發行人不應再與任何與某證券公司存在競爭關系的實體簽署與本協議目的、內容相同或相類似的戰略合作協議或其他類型的文件。

3．優先選聘條款

例如，約定協議有效期內，發行人有義務在同等條件下優先選擇某證券公司作為合作伙伴。

對于上述三種條款的具體選擇，要看雙方的談判情況來確定。但是，需要特別提醒的是，第三種條款往往難以達到完全鎖定合作的目的，其主要原因在于同等條件的解釋。對于股票發行承銷項目，中介費用、項目團隊、公司資歷和經驗等都可以作為是否同等條件的判斷標準，而很多同等條件很難確定。因此，在選用第三類條款時，不妨對同等條件進行必要的限定，如限定在同等價款或者同等評級的證券公司等。

（五）與后續簽署的具體業務協議未能有效銜接的法律風險分析與防范

如前所述，《合作框架協議》或《合作意向書》往往只是一個整體性安排，對于項目具體階段的履行，還需要簽署單獨的《改制財務顧問協議》《輔導協議》《保薦與承銷協議》等，其中，根據相關監管規定，后兩者是股票保薦承銷項目所必須簽署的協議。在后續協議簽署時，應當注意與之前簽署的《合作框架協議》或《合作意向書》的銜接問題和互相解釋；否則，可能存在前后約定不一致的風險，從而引發法律糾紛。

關于此類法律風險的防范，盡量根據發行人與證券公司的協商談判結果，有一個統一的安排。例如，在《合作框架協議》或《合作意向書》中提前約定：“本《合作框架協議》是發行人與某證券公司關于發行人股票保薦承銷業務的統一安排，雙方后續可在本《合作框架協議》下另行簽署具體的協議，但具體協議不得違背本《合作框架協議》內容，具體協議與本《合作框架協議》相違背的，以本《合作框架協議》為準。”當然，是選擇《合作框架協議》或《合作意向書》具有優先效力，還是選擇后續簽署的具體業務協議具有優先效力，要視具體的項目而定。

如果最終選取《合作框架協議》或《合作意向書》具有優先效力，在后續具體協議簽署時，要避免“本協議及其附件（如有）構成了雙方之間就某事宜達成的全部和唯一的協議，并取代了一切先前達成的諒解、安排、約定或通信”之類的表述，否則仍可能產生合同前后協議不一致的風險。

四、《股份制改制財務顧問協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

發行人組織形式不是股份有限公司，一般需要首先改制為股份有限公司。股份制改制工作一般選聘證券公司作為財務顧問，與律師、會計師、評估師分工完成。其中，財務顧問作為總協調人，協助公司完成各類申報文件的準備，并統一協調各方穩步按照時間表推進改制工作；律師主要負責保證改制過程的合法性；會計師主要負責改制過程對資產的審計工作；評估師主要負責公司資產的評估工作。在此階段，發行人與證券公司會簽署《股份制改制財務顧問協議》。財務顧問協議強調排他性合作和利益沖突；權利義務較為具體，側重盡職調查、方案設計及實施、監管報批、客戶配合義務等權責劃分。

關于財務顧問協議，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）簽約主體與擬改制主體不同存在的法律風險分析與防范

一般而言，《股份制改制財務顧問協議》應由發行人與證券公司簽署。但實踐中，出于各種考慮，往往會由發行人的股東或者實際控制人聘請證券公司作為財務顧問，并簽署協議。改制的財務顧問工作，需要以發行人為主導，并配合各種盡職調查工作，這也是發行人在財務顧問協議中的主要義務之一。如果由發行人的控股股東或實際控制人簽署協議，其中約定發行人的各項配合義務，可能出現為第三人設定義務的條款，這些條款對于發行人并沒有約束力。尤其是，如果控股股東或實際控制人并不具有絕對控制權的情況下，這種風險更為顯著。

為防范此類風險，在必須由控股股東或實際控制人簽署財務顧問協議的情況下，可以考慮采取以下防范措施：

（1）增加發行人作為簽約主體。即由發行人的控股股東或實際控制人、發行人及證券公司三方簽署財務顧問協議，由發行人控股股東或實際控制人、發行人共同承擔各項配合義務。

（2）增加控股股東或實際控制人的保證性條款，即要求控股股東或實際控制人應當確保發行人履行財務顧問協議中需要發行人配合的各種義務，否則由控股股東承擔相應責任等。

（二）股份制改制引發的主體變更，對《合作框架協議》或《改制財務顧問協議》中鎖定合作條款繼承的法律風險分析與防范

對于需要改制的發行人，其在簽署《合作框架協議》時，組織形式往往還是有限責任公司。但如果進行了股份制改制，其組織形式將變更為股份有限公司，公司名稱和組織形式均可能發生變化，這種變化對于此前簽署的《合作框架協議》等協議，尤其是對于鎖定合作的內容，可能產生影響。當然，如果股份制改制時有限責任公司整體變更為股份有限公司，這種風險是不存在的，變更后的股份有限公司有義務承接此前有限責任公司應當承擔的各項債務。但如果改制工作伴隨業務重組、人員剝離甚至新設立股份有限公司作為發行人，可能對此前簽署的協議中的鎖定合作內容產生影響。

對此，建議從以下方面進行防范：

（1）在《改制財務顧問協議》中，明確約定，應當由改制后設立的股份有限公司承擔聘任證券工作作為輔導機構、保薦機構和主承銷商的義務，并與證券公司簽署相關協議。

（2）如果股份制改制方案并非有限責任公司整體變更為股份有限公司，在股份公司設立后，應當盡快對原有《合作框架協議》或《改制財務顧問協議》中的鎖定條款進行更新，由改制后的股份公司出具承諾，表示承接相關義務。

（三）財務顧問工作職責定位約定不明確存在的法律風險分析與防范

股份制改制是一項復雜的工作，會涉及股份有限公司的發起設立、業務重組、方案報批、人員整合、債務重組、戰略投資者引入等多個方面。對于一些特殊主體和特殊行業，如外資公司、軍工行業、事業單位，還有特殊的規定。股份制改制中，財務顧問的工作職責定位很重要，如果在協議中職責界定不清，就會造成履約困難，引發法律糾紛。

相對于發行人來講，改制財務顧問應當處于協助者而非決策者的角色。對于改制的一些報批手續，均需要發行人以自己的名義去申報，財務顧問所做的工作為方案設計、相關材料制作以及協助與監管機關溝通等。在某些協議中，往往會按照財務顧問“負責”相關工作的描述，對此需要予以關注相關內容是否為財務顧問負責的范圍，還是發行人負責，財務顧問協助的工作范圍。

相對于律師、會計師、評估師等其他中介機構來講，改制財務顧問是一個總協調者的角色。在財務顧問協議中，應當注意界定清楚財務顧問與律師、會計師、評估師等其他中介機構的責任，防止因為責任界定不清，而承擔違約責任的法律風險。

為防范此類法律風險，一般均要求在《改制財務顧問協議》中明確約定：“發行人所做出的最終決策及由此產生的結果由發行人承擔。就有關法律、稅務、會計或監管等事宜，發行人應向其聘用的法律顧問、會計師等專業顧問咨詢，并應依賴該等專業顧問針對其專業領域提供的專業意見獨立做出決策和判斷。盡管財務顧問可能向甲方提供咨詢建議，但財務顧問的咨詢建議不應替代上述專業顧問所提供的專業意見。”

（四）存在引入戰略投資者內容的財務顧問協議的特殊法律風險分析與防范

有限責任公司整體變更為股份有限公司前，由于資本規模或股東人數達不到股份公司的基本條件，或者在上市前急需籌集部分資金以及出于改善公司治理結構的需要等原因，需要引進戰略投資者。戰略投資者的引入，一般也會納入財務顧問工作的范圍。存在引入戰略投資者內容的《財務顧問協議》，可能存在以下法律風險：

1．利益沖突的法律風險

證券公司在改制的同時，如果進行引入戰略投資者工作，往往希望同時向發行人和戰略投資者收取相關費用。為此，在與發行人存在財務顧問協議的同時，可能會與戰略投資者簽署介紹投資項目的財務顧問協議，從而雙重收費。但是，如果不進行恰當處理，雙重收費會面臨利益沖突的法律風險。

對于此類法律風險，可以考慮從以下方面進行防范：

（1）在與發行人之間的改制財務顧問協議中，以及與戰略投資者之間簽署的協議中，均取得利益沖突的豁免。

（2）就引入戰略投資者事宜，另行簽署專門的居間合同。居間合同是指居間人向委托人報告訂立合同的機會或者提供訂立合同的媒介服務，委托人支付報酬的合同。

2．繞過證券公司直接達成協議的法律風險分析與防范

證券公司協助尋找戰略投資者，一般會按照戰略投資者投資金額的一定比例收取傭金。在證券公司向發行人介紹戰略投資者后，存在發行人繞過證券公司，直接與投資者達成投資協議的法律風險，以規避向證券公司支付傭金的義務。甚至此類繞過行為可能是在與證券公司之間的財務顧問協議履行完畢或終止之后進行。

對于此類法律風險，可以考慮從以下方面進行防范：

（1）在財務顧問協議中增加防繞過條款。防繞過條款一般規定財務顧問協議如被終止，且在該終止日期起一定期限內的任何時間，發行人與財務顧問推薦的投資者達成交易，則發行人仍應在該事件發生后向按照財務顧問協議約定的金額支付財務顧問費。

（2）在實際操作中，應當控制發行人、戰略投資者之間信息的傳遞，比如在介紹之初，提供相關文件時，應注意避免提及當事人的信息。

3．新戰略投資者影響股票發行上市的風險及評估

公司引入戰略投資者，會改變公司的股權結構，戰略投資者往往也會要求派駐董事、監事或高級管理人員等。作為證券公司，在協助引入戰略投資者時，應當以股票發行上市的各項具體要求為依據，注意以下問題。

（1）不影響公司連續計算經營時間（業績）。如不發生主營業務的重大變化，董事、高級管理人員不發生重大變化，實際控制人不發生變更等。

（2）有利于公司業務的開展和市場拓展，對公司業務和生產經營能產生協同效應。

（3）籌集的資金規模適當。如果新的投資者以資產折股出資，企業規模也應適當。要考慮其出資對公司營業記錄可比性的影響。

（4）新股東無論以現金還是實物出資，其折股比例應一致。

（5）新增股份的認購價或折股價一般是在凈資產值的基礎上溢價一定比例。

五、《輔導協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

實務中，在改制、引進戰略投資者、業務重組等相關工作完成，股份公司設立后，即進入對發行人的輔導階段。關于輔導，在《證券發行上市保薦業務管理辦法》（2008）生效之前，主要依據為《首次公開發行股票輔導工作辦法》。《證券發行上市保薦業務管理辦法》廢止了《首次公開發行股票輔導工作辦法》。目前對輔導的監管規定主要是《證券發行上市保薦業務管理辦法》第25條和第26條。由于該兩條缺乏具體的細則，實踐中，大部分的輔導協議內容還是與《首次公開發行股票輔導工作辦法》的相關規定保持一致。

關于輔導協議，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）不符合監管要求的法律風險分析與防范

如前所述，對于輔導的監管規定，在《首次公開發行股票輔導工作辦法》于2008年12月1日被廢止后，目前主要為《證券發行上市保薦業務管理辦法》第25條和第26條。但是各地證監局往往對輔導有其特殊的要求。例如，北京證監局2011年就發布了《北京證監局擬上市公司輔導工作監管指引（試行）》，對輔導工作內容、輔導人員的構成、輔導備案登記要求、輔導過程、輔導驗收等進行了詳細的規定。如果未能關注到各地證監局的具體要求，會存在輔導不符合監管規定，無法通過驗收，并進而影響股票發行上市的法律風險，同時可能被當地證監局采取監管措施。

對此，證券公司具體項目人員，除了關注證監會、行業協會下發的適用全國的監管規定和自律規則外，還應當密切關注發行人所在地各地證監局的政策，并時刻保持與當地證監局的密切溝通，以確保輔導工作符合監管要求。

（二）輔導對象約定不明確的法律風險分析與防范

根據要求，輔導對象至少應當包括發行人的董事、監事和高級管理人員、持有5%以上股份的股東和實際控制人（或者其法定代表人）。在實踐中，對于一般民營企業，將這些人員列為輔導對象不會產生問題；但對于國有企業，可能出現問題。地方國有企業的實際控制人一般是當地國資委（如果是金融類國有企業，可能是當地財政廳或財政局），而中央國有企業的實際控制人一般是國家國資委（如果是金融類國有企業則可能是財政部）。因此，將國資委或財政部（廳、局）作為輔導對象，并要求其負責人參加輔導，往往無法實現。

對此，如果能夠通過發行人協調國資委或財政部（廳、局）負責同志參加輔導，當然是最好的解決辦法。如果無法做到，首先應在輔導協議中予以體現，不要將這些人員納入輔導對象范圍；其次應當做好與當地證監局的溝通，取得證監局的豁免。

（三）發行人存在虛假記載、誤導等行為，使得輔導機構承擔違反監管規定的法律風險分析與防范

盡管《證券發行上市保薦業務管理辦法》將輔導工作主要界定為對輔導對象的培訓，但各地證監局對輔導工作進行驗收時，除了通過考試檢查培訓結果外，還要求報送有關發行人的各項材料。例如，北京證監局就將報送材料的及時性和完整性、輔導對象的規范運作情況等作為對輔導工作進行評價的主要工作。如果輔導對象，包括發行人在內，提供虛假材料，或者隱瞞重要信息，致使輔導機構報送材料出現問題，則存在被監管機構處罰的風險。

對于此類法律風險，可以考慮從以下方面進行防范：

（1）在輔導協議簽署上，將此風險帶來的損失轉嫁給發行人。例如，在輔導協議中明確規定，若因發行人違反輔導協議任何規定和保證（包括但不限于發行人向輔導機構提供的信息或資料出現虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏），或因發行人違反輔導相關的監管規定，從而導致輔導機構遭受損失或承擔責任和費用（包括但不限于他人、監管機構對輔導機構提出權利請求、索賠或處罰），發行人應對輔導機構給予賠償。

（2）在輔導協議執行中，要做到謹慎核實調查的職責，并做好工作底稿保存工作。在出現此類風險時，可以向監管機關表示，輔導機構已盡到職責，以求豁免。

（四）輔導協議解除后未及時上報監管機構的法律風險分析與防范

根據《首次公開發行股票輔導工作辦法》，輔導協議一經簽訂，輔導機構與輔導對象雙方原則上不得解除。如有特殊原因確需在輔導期間解除輔導協議的，輔導機構和輔導對象均有義務及時向派出機構說明理由。輔導協議可以解除的情形包括：

（1）輔導對象對輔導機構未履行勤勉盡責義務的，可以提出解除輔導協議，同時應向輔導機構明確提出意見，并向派出機構書面說明情況。輔導機構也應向派出機構說明情況。

（2）輔導機構在輔導過程中發現輔導對象存在重大法律障礙或風險隱患的，可以提出解除輔導協議，同時應向輔導對象明確提出意見，并向派出機構書面說明情況。輔導對象也應向派出機構說明情況。

盡管《首次公開發行股票輔導工作辦法》已經失效，但對于輔導工作的規定，實踐中還是按照該辦法在執行，因此，輔導協議終止，穩妥起見，仍建議根據前述規定向各地證監局說明情況，以防止出現違規風險。

六、《保薦協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

如前所述，我國在證券發行上市制度上實行保薦制度下，無論是IPO、增發以及配股，抑或是發行可轉債等，均需要作為證券公司的保薦機構進行保薦，而證券公司也會指派取得保薦代表人資格的專業人士負責具體的發行、上市保薦工作。

股票發行上市的保薦工作一般由兩部分組成：一部分是推薦發行和推薦上市工作；另一部分是股票發行上市完成后的持續督導工作。前一部分的工作一般到股票成功發行并掛牌交易首日為止。股票發行上市后，即開始第二部分的工作，證券公司需要持續關注上市公司的運營情況，持續督導其依法合規經營和信息披露，持續督導期間依發行方式、所屬市場等有所不同。鑒于持續督導工作為保薦工作的組成部分，在首次公開發行并上市、上市公司發行新股及可轉債等項目中，持續督導的內容往往也會直接體現在保薦協議，而不再簽署單獨的持續督導協議。

保薦機構應當與發行人簽訂保薦協議，明確雙方的權利和義務，按照行業規范協商確定履行保薦職責的相關費用。保薦協議簽訂后，保薦機構應在5個工作日內報發行人所在地的中國證監會派出機構備案。關于保薦協議，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）保薦協議缺少必備條款的法律風險分析與防范

保薦協議是股票發行上市申請文件的組成部分，在我國目前的股票發行體制下，股票必須由保薦人推薦方可發行上市，保薦協議是股票保薦承銷的核心法律文件之一。正是由于其重要性，相關監管規定、行業自律規則對于保薦協議的內容有明確的規定。我們對相關監管規定及行業自律規則要求保薦協議必須約定的內容進行了整理（見表1-2）。

對于監管規定和行業自律要求保薦協議的必備條款，保薦協議中必須予以明確約定，否則申報材料在審查時可能不被通過，面臨違規風險。對此，在起草、審核及修改保薦協議時，應著重關注這些必備條款是否已納入協議約定的范圍。

關于保薦的這些監管規定，多存在于部門規章及行業自律規則層面，其效力層級較低。因此，對于一些監管規定賦予保薦人的權利和提出的要求，也建議盡量在保薦協議中予以列明，以使其具有合同法上的效力。

（二）推薦股票發行上市的先決條件約定不充分的法律風險分析與防范

保薦協議中，一般會有先決條件條款，即約定證券公司推薦發行人股票發行上市的前提條件。先決條件約定越充分，證券公司對項目的把控能力也就越強，風險也就越低；但是，發行人的股票發行上市難度也越大。先決條件條款往往是發行人與證券公司對保薦協議談判的焦點之一。一般來講，這些先決條件即包括法律法規、監管規定及行業自律規則對股票發行上市必備條件的規定，也包括證券公司對發行人進行主觀判斷的約定。如果先決條件約定不充分，則會使證券公司在項目判斷中處于被動，一則如果將不合格的項目推薦上市，會面臨監管風險；二則也會導致和發行人的糾紛。

針對此法律風險，建議從以下幾方面進行防范：

（1）明確約定先決條件是必要條件，而非充分條件。即約定：“只有發行人符合下列要求，證券公司方可推薦發行人證券發行上市，但下列條件不構成證券公司為發行人推薦的充分條件。”

（2）屬于法律法規、監管規定及行業自律規則對股票發行上市必備條件的先決條件，不做讓步。

（3）必須將項目通過證券公司的內核程序作為先決條件之一。

（4）在先決條件的設定上，為避免約定不全，盡量增加兜底條款，即約定法律以及相關監管部門、證券交易所規則規定的其他要求。

（三）對發行人配合盡職調查等義務約定不充分，致使無法履行保薦職責的法律風險分析與防范

盡職調查工作是保薦人能夠切實履行職責、對發行人是否符合股票發行上市條件進行準確判斷的關鍵。證監會《保薦人盡職調查工作準則》對保薦人的盡職調查進行了極為細致的規定。如果發行人出于一些考慮，對盡職調查工作不予配合甚至進行誤導，會導致保薦人作出錯誤判斷，從而出現發行人不能適當履行保薦職責的法律風險。

對此，建議在合同簽署時，從以下方面進行防范：

（1）明確將保薦人已經完成盡職調查，并獲得使保薦人滿意的結果作為推薦發行人股票發行上市的先決條件之一。

（2）保薦協議中應明確規定發行人應配合保薦人的全部盡職調查。

（3）根據相關監管規定的要求，合理界定盡職調查工作的具體范圍和內容。

（4）由于盡職調查涉及法律、會計、評估等各類事宜，保薦人在進行相關專業調查和判斷時，應合理利用、協調好其他中介機構的工作。在協議簽署時，應當防止將其他專業機構應當承擔的職責納入保薦人的工作職責，合理界定保薦人和其他專業機構的責任。

（四）發行人存在違法違規，導致保薦機構遭受監管處罰或投資者索賠的法律風險分析與防范

百隆東方于2012年6月12日開始在上交所上市交易，該公司于8月20日披露的半年報業績報告顯示，公司實現營業收入24.9億元，較去年同期下滑近4%，但凈利潤卻較去年同期急降72%至2.05億元。2012年11月，證監會通過其網站發布了處罰通知顯示，在保薦百隆東方首次公開發行股票并上市項目過程中，中信證券及其保薦代表人未能誠實守信、勤勉盡責地履行職責，對于發行人2012年以來業績大幅下滑的情況，在向證監會提交的關于發行人會后重大事項的承諾函中未如實說明，同時也未在招股過程中作相應的補充說明。因此，需要承擔相關的責任。中信證券被證監會出具監管警示函，兩名保薦代表人被采取3個月內不受理其具體負責的推薦項目的監管措施。

另外，持續督導期內，發行人出現違法違規及不符合監管規定的行為，如證券上市當年累計50%以上募集資金的用途與承諾不符、公開發行證券并在主板上市當年營業利潤比上年下滑50%以上、實際盈利低于盈利預測達20%以上、違規為他人提供擔保，涉及金額較大等，推薦發行人上市的保薦人會受到處罰。盡管保薦人有持續督導職責，但也不能完全避免發行人出現違規行為導致保薦人承擔責任的法律風險。

關于此類風險，建議從以下方面進行防范：

（1）嚴格履行持續督導職責，督促發行人按照保薦協議（或持續督導協議）避免此類行為的發生；或者在預見可能發生時，查找原因，及時向監管機關上報解釋。對于重大會后事項，務必以書面形式報告監管機構，以備查驗。

（2）在保薦協議中增加出現此類事項時的責任承擔條款。此類條款一般約定：“若因發行人違反本協議任何規定和保證（包括但不限于因發行人文告以及保薦期間內的其他信息出現虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏），或因發行人違反法律法規及有關監管規定，或因本次發行與上市失敗，或因證券公司根據本協議提供服務，從而導致證券公司或任何其他受補償方遭受損失或承擔責任和費用（包括但不限于他人對證券公司或任何其他受補償方提出權利請求或索賠），發行人應對證券公司或其他受補償方給予賠償（包括但不限于償付證券公司或其他受補償方就本條進行調查、準備、抗辯所支出的所有費用支出），以使證券公司或其他受補償方免受損害，除非經有管轄權的法院或仲裁機構最終裁決證券公司或其他受補償方有欺詐、故意不當行為或重大疏忽。”通過此條款，將證券公司因為發行人的過錯導致證券公司承擔的責任，轉由發行人予以承擔，可以在一定程度上降低此類風險。

（五）保薦協議非因履行完畢而終止、承接的法律風險分析與防范

在股票發行保薦制的背景下，保薦協議不能隨意終止。在保薦協議因特殊原因終止時，保薦機構應當及時督促發行人，履行必要的報告義務。具體如下：

刊登證券發行募集文件前終止保薦協議的，保薦機構和發行人應當自終止之日起5個工作日內分別向證監會報告，說明原因；刊登證券發行募集文件以后直至持續督導工作結束，保薦機構和發行人不得終止保薦協議，但存在合理理由的情形除外。發行人因再次申請發行證券另行聘請保薦機構、保薦機構被中國證監會撤銷保薦機構資格的，應當終止保薦協議。終止保薦協議的，保薦機構和發行人應當自終止之日起5個工作日內向證監會、證券交易所報告，并說明原因。

為了保證持續督導工作的延續性，證監會對于持續督導工作期間督導工作的銜接也進行了明確規定。根據《證券發行上市保薦業務管理辦法》第45條、第46條和第47條的相關規定，持續督導期間，保薦機構被撤銷保薦機構資格的，發行人應當在1個月內另行聘請保薦機構，未在規定期限內另行聘請的，中國證監會可以為其指定保薦機構。發行人因再融資聘請其他保薦機構的，發行人應與為其再融資服務的保薦機構另行簽署保薦協議，該保薦機構應當完成原保薦機構未完成的持續督導工作。另行聘請的保薦機構應當自保薦協議簽訂之日起開展保薦工作并承擔相應的責任。原保薦機構在履行保薦職責期間未勤勉盡責的，其責任不因保薦機構的更換而免除或者終止。

七、《保薦承銷協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

股票發行過程中發行人與主承銷商之間的權利義務關系以及具體的發行安排主要是由承銷協議予以約定。在證券公司同時作為獨家保薦機構和獨家主承銷商的情況下，承銷協議往往與保薦協議合一為《保薦承銷協議》。而在其他情況下，均需要單獨簽署承銷協議。

（一）承銷協議的法律關系分析

1．承銷協議法律關系的主體

誠然，承銷協議是由發行人與主承銷商之間簽署的協議。但承銷協議是僅為規范發行人與主承銷商之間的關系、還是規范發行人與包括主承銷商在內的整個承銷團之間關系的協議，實務界有較大的爭論，也會對該協議的履行及相關責任承擔產生較大影響。如果承銷協議是規范的發行人與承銷團成員之間的關系，則主承銷商之外的承銷團成員有違反協議的行為，發行人可以直接追究其責任；同時，發行人有違約行為，主承銷商之外的承銷團成員也可以直接依據承銷協議和承銷團協議，要求發行人承擔責任。

在承銷協議簽署時，主承銷商一欄有時僅為主承銷商的公司名稱，但有時也會注明“作為主承銷商并代表承銷團”字樣。同時，在規范主承銷商與其他承銷商之間關系的《承銷團協議》中，主承銷商一般要求其他承銷商給予主承銷商充分的授權，授權范圍包括與發行人協商發行條件、確定發行價格以及簽署承銷協議。

對于承銷協議所反映的法律關系的主體，法律法規及監管規定并未予以明確規定。根據民法的基本原理，我們認為，法律并不需要就此問題予以明確約定，而對于其法律關系的判斷還是交由承銷協議和承銷團協議的明確約定為宜。比如，如果承銷協議主承銷商部分并未注明“作為主承銷商并代表承銷團”字樣，承銷協議中也未提及承銷團的事宜，則可將承銷協議僅僅視為發行人與主承銷商之間的法律關系；如果注明，則可將承銷協議視為發行人與承銷團之間的法律關系。

關于是否注明的選擇，發行人和主承銷商往往有不同的價值判斷。由于承銷本為具有一定風險的商業活動，且涉及金額較大，主承銷商會傾向于將承銷協議界定為發行人與承銷團之間的協議，在出現一些法律糾紛或索賠時，可由承銷團其他成員分擔責任；但從發行人的角度，其更傾向于選擇由主承銷商承擔全部與承銷團成員溝通協調的責任，發行人只需要面對主承銷商，可以減輕其溝通成本。

2．承銷協議法律關系類型

我們認為，承銷協議的法律關系類型，需要取決于承銷方式。承銷方式包括代銷和包銷，包銷又可分為全額包銷和余額包銷。

（1）代銷

在代銷的情形下，一般認為，證券公司作為代銷商代理發售證券，與發行人構成委托代理關系。其中，發行人是委托人，證券公司為受托人，承銷的民事法律后果直接由委托人即發行人承擔。

（2）全額包銷

在全額包銷的情況下，證券公司先行從發行人全部買進后，再行賣出。一般認為，發行人與證券公司之間構成買賣關系，發行人居于賣方的地位，證券公司居于買方的地位。

（3）余額包銷

在采取余額包銷的方式時，由于證券公司首先要代理發行人發售證券，在承銷期結束時才將售后剩余證券全部自行購入。因此，在承銷期內，發行人與承銷商之間仍然成立委托代理關系。同時，如果承銷期結束后尚有剩余證券未被售出，則由承銷商自行購入。所以，余額包銷法律關系中還包含了附條件的買賣關系。而一旦發行人所發行的證券被包銷商自行購入并完成交割，證券的所有權及其風險就轉移至包銷商。包銷商也因此享有證券所代表的一切權利，直至其再將該證券轉售。

（二）承銷協議的法律風險分析與防范

1．包銷的法律風險分析與防范

與其說包銷是法律風險，不如說包銷更是一種商業風險和商業判斷。在協議簽署上，作為承銷商的證券公司一般會盡量避免此商業風險，采取一定的措施，控制包銷風險的發生。如前所述，包銷有全額包銷和余額包銷兩種。全額包銷在目前國內市場中，出現較少，而余額包銷往往是股票發行承銷中經常采用的包銷方式。在股票首次公開發行并上市項目中，至少在目前國內普遍超額認購的情況下，各承銷商并不太關注包銷風險。但隨著國內資本市場的成熟，監管機構對炒新的抑制等，包銷風險開始逐漸顯現。例如，在中交建IPO項目中，因網下發行未獲足額認購，擔任此次發行的三家主承銷商包銷逾1億股。

關于包銷的法律風險，可以考慮從以下方面予以防范和降低：

（1）根據發行人股票發行定價基本情況，適當選擇承銷方式

在中國A股股票普遍獲得網上網下超額認購的背景下，股票首次公開發行并上市項目中，一般均選擇余額包銷的方式，大概因為國內A股市場基本未出現包銷的案例。但目前，隨著股票發行體制不斷改革、機構投資者培育基本成功、個人投資者也日漸成熟的背景下，再加上近些年股票市場一直處于熊市中，包銷的案例逐漸開始出現，將給承銷商帶來較大的包銷風險。

因此，在進行此類項目時，證券公司應當從此前的思維中轉變出來，以專業的知識對項目進行具體判斷，根據其風險情況，適當選擇股票承銷方式，對于明顯可能出現投資者認購不足的股票，不能因為獲取少量的承銷費用，而承擔巨額的包銷風險。

（2）合理確定股票發行價格

投資者認購不足引發包銷風險，除了市場本身的因素外，往往是因為股票發行定價不合理，定價過高的原因。關于股票價格，是發行人與作為主承銷商的證券公司博弈的主要事項。發行人希望有較高的定價，以獲得更多的資金；而主承銷商則希望定價適當，因為如果定價過高，則存在包銷風險，如果定價過低，則會影響主承銷商的承銷費收入。

隨著國內資本市場的日漸成熟，股票發行定價機制也在不斷完善中。此前，監管機構對股票定價有諸多管制，目前的改革逐漸將股票價格交由市場決定。證監會逐漸改革股票發行定價方式，將定價方式由原來的以詢價方式確定發行價格的單一定價模式擴大為除可以詢價方式定價外，還可以通過發行人與主承銷商自主協商直接定價等其他合法可行的方式確定發行價格。證券公司需要根據市場情況、發行人情況等因素，與發行人協商合理定價，是減輕包銷風險的主要措施。

（3）充分利用承銷團，分擔包銷風險

在首次公開發行股票普遍超額認購的情況下，主承銷商雖然也會根據監管規定組織承銷團，但除了一些大項目之外，承銷團僅具有象征性意義。比如，一般主承銷商會承擔95%以上的銷售份額，分銷商只會分擔剩余份額，獲取很少比例的承銷費。在將來包銷出現的情況下，主承銷商應當逐漸發揮承銷團的作用，由所有承銷團成員按照各自實力和意愿，協商確定包銷比例，以轉嫁包銷風險。

2．聯席主承銷情況下，各主承銷商承擔連帶責任法律風險分析與防范

在承銷協議中，有相當一部分是聯席主承銷的情況。在聯席主承銷的情況下，主承銷商之間是分工合作的關系，共同對發行人承擔責任。此種約定下，往往導致各主承銷商對發行人承擔連帶責任。當然，發行人出于自身利益的考慮，也希望主承銷商對其承擔連帶責任，但從主承銷商風險控制的角度，這樣會存在一家主承銷商對其他主承銷商的行為承擔責任的風險，對于一些規模較大、風控較嚴的主承銷商，往往是不能接受的。

對于此類風險，建議從以下方面進行防范：

（1）盡量在承銷協議中約定各家主承銷商對各自行為負責，不對其他主承銷商的行為承擔連帶責任。

（2）在發行人要求主承銷商之間必須承擔連帶責任的情況下，應當從以下兩點盡量減少和控制風險：第一，明確主承銷商承擔連帶責任的范圍，比如僅對包銷義務承擔連帶責任，而對于其他違規行為各自承擔責任；第二，在對發行人承擔連帶責任的基礎上，進一步明確主承銷商之間內部的責任劃分。

3．承銷費用與超募資金掛鉤的法律風險分析與防范

承銷協議中，關于承銷費，一般按照募集資金一定比例進行收取。對于具體項目，主承銷商往往還會分段設計不同的承銷費率，比如預計募集資金10億元，主承銷商可能會按照0~5億元、5億~10億元以及10億元以上部分分別設置不同的承銷費率，或根據發行的市盈率設置不同的承銷費率。但是，2012年3月，證監會機構部發布了《關于證券公司切實履行職責防范和抑制新股炒作行為的通知》，明確規定保薦承銷收入不得與超募資金直接掛鉤。前述承銷費率的相關約定，存在違反該通知的法律風險。

針對該風險，建議從以下方面進行防范和控制：

（1）如果承銷協議簽署時，尚未確定發行數量和發行價格，則應慎用分段設置不同的承銷費率，盡量使用固定的承銷費率或者股東承銷費金額計算收取的承銷費用。

（2）如果承銷協議簽署時，已經能夠基本確定發行價格和發行數量，則建議直接根據雙方已經達成的基本共識，計算出具體的承銷費用金額，并在承銷協議中予以約定。

（3）在先行簽署承銷協議的情況下，可以考慮通過后續的補充協議，約定具體的承銷費用數額。

4．發行人不按時支付承銷費用的風險分析與防范

股票發行承銷中，對于募集資金，一般存在全額劃付給發行人，或者將承銷保薦費及其他費用由主承銷商先行扣除后，將扣除后的募集資金凈額劃付給發行人兩種方式。為控制發行人不能按時足額支付承銷費的法律風險，建議盡量采取由主承銷商先行扣除承銷保薦費后，劃付募集資金凈額的方式。

5．承銷協議與保薦協議銜接的法律風險分析與防范

保薦協議與承銷協議本為兩份不同的協議，規范不同的法律關系，各有其單獨的法律效力。但是，在保薦人和主承銷商是相同的一家或多家證券公司時，發行人往往和證券公司只簽署一份《保薦和承銷協議》，對保薦承銷進行統括約定，其協議內容包括保薦部分和承銷部分。在此情況下，如果由于關于保薦的約定導致了協議無效，可能存在影響承銷部分的法律效力的風險，從而使證券公司喪失承銷項目的業務機會；反之亦然。

關于此風險，建議從以下方面進行防范：

第一，針對承銷和保薦事宜，分別簽署單獨的承銷協議和保薦協議。存在兩份獨立協議的情況下，可以有效避免一份協議對另一份協議的影響。

第二，如果未能簽署兩份單獨協議，則需要在協議中明確賦予承銷部分和保薦部分各自單獨的法律效力。

八、《承銷團協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

大宗股票發行往往會組織承銷集團，由多家機構共同擔任承銷人，一方面充分調動多家機構的銷售網絡有利于保證股票的成功發行；另一方面可以降低一家承銷機構單獨承銷的風險。

《證券法》第32條規定，向不特定對象發行的證券票面總值超過人民幣5000萬元的，應當由承銷團承銷。承銷團應當由主承銷和參與承銷的證券公司組成。《證券發行與承銷管理辦法》第22條規定，證券發行依照法律、行政法規的規定應當由承銷團承銷的，組成承銷團的承銷商應當簽訂承銷團協議，由主承銷商負責組織承銷工作。證券發行由兩家以上證券公司聯合主承銷的，所有擔任主承銷商的證券公司應當共同承擔主承銷責任，履行相關義務。承銷團由三家以上承銷商組成的，可以設副主承銷商，協助主承銷商組織承銷活動。

證券公司簽署承銷團協議，一般包括兩種類型：一種類型是證券公司作為主承銷商組建承銷團；另一種類型是作為分銷商參加其他證券公司組建的承銷團。對于前者，其法律風險主要在于分銷商包銷違約的風險；對于后者，主要在于承擔連帶余額包銷責任的風險。

（一）分銷商包銷違約的法律風險分析與防范

承銷協議和承銷團協議的履行是息息相關的，如果承銷團協議履行出現問題，可能會導致承銷協議中主承銷商的違約及包銷。對于主承銷商來講，存在因分銷商未能及時劃付資金等違約行為而導致主承銷商對發行人承擔責任的風險；同時，如果承銷團協議中對于分銷商遲延劃付資金的違約金比例低于主承銷商向發行人遲延劃付資金的違約金比例，則存在差額部分由主承銷商承擔的法律風險。

為避免和降低此風險，需要：①在承銷團協議中做好責任轉移約定，比如，約定由于分銷商過錯致使主承銷商違約，則違約分銷商應賠償給主承銷商造成的損失，包括由此導致主承銷商對發行人或其他第三方造成的損失；②對于某一家分銷商違反包銷承諾、出現未及時劃付資金的行為，對其應劃付金額可按照相應比例在其他未違約分銷商之間進行分配，以減輕主承銷商的包銷壓力；③對于分銷商向主承銷商延遲劃付募集資金的違約金比例，一定要注意高于主承銷商向發行人遲延劃付的違約金比例，以防止出現風險敞口。

（二）承擔連帶余額包銷責任的法律風險分析與防范

作為分銷商，可能存在被主承銷商要求承擔連帶余額包銷責任的法律風險。對此，分銷商除對項目進行判斷以決定是否參團之外，還需要合理界定其承擔連帶包銷責任的比例。比如，可以約定按照承銷團協議中約定的余額包銷比例，對于其他分銷商未承擔的部分進行分擔，但要避免直接承擔連帶余額包銷責任的約定。

九、《募集資金監管協議》簽署和履行的法律風險分析與防范

股票發行上市完成，發行人獲得募集資金后，需要嚴格按照規定使用募集資金，保薦機構也負有監督發行人募集資金使用的義務。為此，發行人、保薦機構以及商業銀行需要簽署募集資金監管協議。關于募集資金監管協議，其主要存在的法律風險點及防范如下：

（一）簽約主體不適格的法律風險分析與防范

1．募集資金使用者方面

上海證券交易所與深圳證券交易所在募集資金監管協議的簽署方方面有所不同。深圳證券交易所規定，如果募集資金投資項目由上市公司直接實施，則由上市公司與商業銀行、保薦機構簽署募集資金監管協議，如果由上市公司子公司或其控制的其他企業實施，則由子公司或上市公司控制的其他企業與商業銀行、保薦機構簽署募集資金監管協議。而根據上海證券交易所要求，如果募集資金投資項目由上市公司子公司或其控制的其他企業實施，則上市公司及該子公司或上市公司控制的其他企業均須簽署募集資金監管協議。因此，在簽署募集資金監管協議時，要根據交易所要求以及募投項目實施主體確定簽約主體，否則存在違規風險。

2．商業銀行方面

一般來講，商業銀行一般會由其分行、支行簽署募集資金監管協議。個別情況下，會由商業銀行分理處簽署募集資金監管協議。盡管在司法實務中，分理處具有訴訟主體資格，但商業銀行分理處是否具備簽約主體資格，目前意見莫衷一是。為穩妥起見，建議盡量要求由分行、支行作為簽約主體。如果確需由分理處簽約的，也建議要求分理處提供充分的授權文件。

（二）協議文本選擇的法律風險分析與防范

關于募集資金監管協議，上交所和深交所中小板均有正式下發的協議示范文本。交易所審查員在對募集資金監管協議文本審查時，如果不符合其下發文本的一些規定，會存在審查不通過的法律風險。

因此，在起草簽署募集資金監管協議時，要注意根據不同的上市板塊選擇不同的文本，以避免不符合交易所規定的情形發生；對于自行起草的文本，則應包含交易所示范文本的主要條款內容。

十、上市公司再融資過程中相關協議簽署、履行的法律風險分析與防范

上市公司公開發行新股、非公開發行新股或發行可轉債，在協議簽署上，基本與首次公開發行股票并上市類似，其法律風險點也有共同之處。在進行這些項目時，可參照前述內容防范和控制其法律風險。

此外，對于上市公司公開發行新股、非公開發行新股或發行可轉債，還應著重關注其特殊規定。例如，上市公司公開發行新股、非公開發行新股或發行可轉債的督導期與首次公開發行并上市有所不同。又如，根據規定，對于非公開發行，應采取代銷的發行方式而不采取余額包銷的發行方式等。對于這些不同點，在相關協議起草和簽署時需要予以特別關注。