第二章 債券發行承銷業務合同法律風險分析與防范

第一節 概述

一、債券概述

（一）債券的定義和構成要素

債券由政府、金融機構、工商企業等發行主體為籌措資金而按照法律法規規定的條件和程序向投資者出具的，承諾按票面標的面額、利率、償還期等給付利息和到期償還本金的債務憑證。從法律關系上來說，債券的本質是發行人和投資者之間的債權債務關系，與民事關系上的債權債務關系并無實質性差別，同時，債券作為有價證券，又具有金融法范疇中的一些特殊性，是一種金融憑證。

債券發行主體作為債務人，投資者作為債權人，兩者之間的關系以債券這種有價證券所承載的面值、價格、償還期限、票面利率等為構成要素。同時，債券作為融資手段和金融工具，具有償還性、收益性、流動性和低風險的特點。

1．債券構成要素

（1）票面價值。債券要注明整數倍的面值，并明確幣種。面值數額和面值貨幣是票面價值的基本構成要素。一般而言，向個人投資者提供的債券品種面值較小，而向機構投資者提供的則面值一般較大。

（2）債務人與債權人。債務人募集所需資金，按法律規定的程序發行債券，取得一定時期資金的使用權及相應的利益，同時又承擔著償還債務，按期還本付息的風險和義務。債權人在一定期限內轉讓資金的使用權，有依法或依約按期收回本金和取得利息權利。

（3）債券的價格。債券作為一種可以交易的有價證券，必然具有自身的價格。從理論上講，債券價格由面值、收益和供求決定，主要取決于債券期限、票面利率和市場利率水平。發行價格高于面額為溢價發行，等于面額為平價發行，低于面額為折價發行。

（4）償還期限。債券的特點是要按原來的規定，期滿歸還本金，期間付息。一般根據發行人對資金需求的時間長短，利率的升降趨勢，證券市場的發達程度等確定。

（5）債券利率。債券應按照利率定期支付利息。利率一般由發行人與簿記管理人根據法規和資本市場情況協商確定。

（6）付息方式。付息方式分為一次性付息與分期付息兩大類。一次性付息有三種形式：單利計息、復利計息和貼現計息。分期付息一般采取按年付息、半年付息和按季付息三種方式。

（7）償還方式。償還方式分為期滿后償還和期中償還兩種。主要方式有：選擇性購回，即有效期內，按約定價格將債券回售給發行人。定期償還，即債券發行一段時間后，每隔半年或一年，定期償還一定金額，期滿時還清剩余部分。

（8）信用評級。即測定因債券發行人不履約，而造成債券本息不能償還的可能性。其目的是把債券的可靠程度公諸投資者，以保護投資者的利益。

2．債券的特點

（1）償還性。債券一般均附有償還期限，發行人應按期限要求償還本金并支付利息，而不能如同股票一樣長期占用。同時，一些債券還會對募集資金的用途進行限定，從而使得債券發行人不能無限期占用資金和對資金隨意使用，保障了資金償還的可行性和約束力。

（2）流通性。該特點與債券的變現能力直接相關，債券一般都可以在流通市場上自由轉讓，可以在證券交易所上市交易或在其他合法的場外市場自由流通轉讓。

（3）低風險。債券通常設有固定的利率，相對股票而言，收益較穩定，風險較小。同時，作為一種債權性權利，即使發行人破產，債券持有者作為債權人享有優先于股東對發行人的剩余資產的索取權。

（4）收益性。債券的收益性主要表現在兩個方面：一是投資債券可以給投資者定期或不定期地帶來利息收入；二是投資者可以利用債券價格的變動，通過在二級市場買賣債券賺取差額。

（二）我國債券市場現有品種及特點

根據監管機關的不同，我國當前債券類型可以分為：國債及地方政府債券、發改委監管的企業債、證監會監管的公司債、人民銀行及銀監會監管的銀行間債券四大類型。其中，人民銀行銀監會監管的債券涵蓋了央行票據、金融機構債券、短券、中票，非公開定向債務融資工具等銀行間市場債務融資工具。

由于銀監會、人民銀行、發改委、證監會對其所監管的債券在發行制度、交易制度、市場準入制度、信息披露制度等方面存在不同的規定，因此，上述債券因其產生的歷史原因和當前監管的要求而由其各自的規章定義中體現出各自的相應特點。由于國債、政府債券和央行票據在我國債券市場上具有一定的特殊性，其承銷和兌付信用，均由國家或政府信用作為擔保，法律風險和信用風險較低，在境外屬于“金邊債券”的類型，區別于證券公司日常承銷的企業公司發行的債券，在風險分析和評估上有較大差異，因此，暫不納入本章所述的范疇。

1．企業債

企業債是我國存在的一種特殊法律規定的債券形式，其作為我國最早萌芽和產生的法人債券，按照我國國務院1993年8月頒布實施的《企業債券管理條例》規定：“企業債券是指企業依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的有價證券?！?img alt="在企業債券發行的實際操作中，有些企業債也將其項目名稱命名為公司債，但在監管機構和發行要求上仍然與證監會監管的公司債存在差別，因此，不能僅憑債券的名稱對兩者進行區分。" class="qqreader-footnote" src="https://epubservercos.yuewen.com/A15F2C/12738947304033806/epubprivate/OEBPS/Images/note.png?sign=1755578674-mdc6ymRNRkE1zZuw6s8OdnUeoft9184y-0-20bb78b76e85d6211e8265887417c10c">企業債券代表著發行債券的企業和投資者之間的一種債權債務關系，債券持有人是企業的債權人，債券持有人有權按期收回本息。

從該條規定出發，企業債券發行的主體可以是股份公司，可以是有限責任公司，也可以是尚未改制為現代公司制度的企業法人。當然，如果企業債需要在滬、深交易所上市，按照交易所的規定，其應由公司法人發行，但并不要求必須為上市公司法人，企業債屬于發改委核準的法人債券。目前，由于《企業債券管理條例》自頒布僅于2011年進行了微調，而此后頒布的《公司法》《證券法》均對公司制法人發行證券有更為具體的規定。因此，公司制法人申請發行企業債將受到《公司法》《證券法》及發改委頒布實施的相關規定的共同約束。

根據不同的發行主體和存續期間，企業債券又可分為普通企業債券、中小企業集合債券、小微企業增信集合債券、可續期企業債券（或稱可續期公司債券）等。

（1）中小企業集合債券

中小企業集合債券是指通過牽頭人組織，以多個中小企業所構成集合發債主體，若干個中小企業各自確定債券發行額度，采用集合債券的形式，使用統一的債券名稱，形成一個總發行額度而向投資人發行的約定到期還本付息的一種企業債券形式。國家發改委將中小企業集合債券的設計思路歸納為十六個字，即“統一組織，統一擔保，捆綁發債，分別負債”，但表示該制度需要進一步完善。目前，對中小企業集合債券的規定散見于一些國家政策性文件和國家發改委的通知中，還未形成專門的中小企業集合債券規定。

（2）中小微企業增信集合債券、VC/PE企業債（或稱創投債）

2013年7月25日，國家發改委發布《國家發展改革委關于加強小微企業融資服務支持小微企業發展的指導意見》。一是支持符合條件的創業投資企業、股權投資企業、產業投資基金發行企業債券，專項用于投資小微企業；二是貫徹國務院國發〔2012〕14號文件關于“搭建方便快捷的融資平臺，支持符合條件的小企業上市融資、發行債券”的精神，在完善風險防范機制的基礎上，繼續支持符合條件的國有企業和地方政府投融資平臺試點發行“小微企業增信集合債券”；三是進一步完善“統一組織，統一擔保，捆綁發債，分別負債”的中小企業集合債券相關制度設計，簡化審核程序，提高審核效率，逐步擴大中小企業集合債券發行規模，對于集合債券發行主體中募集資金規模小于1億元的，可以全部用于補充公司營運資金。

（3）可續期企業債券

2013年10月，經發改委批準，武漢地鐵集團有限公司發行不超過23億元人民幣的可續期公司債（13武漢地鐵可續期債）?？衫m期是指在債券每5個計息年度末，發行人有權選擇續期5年或者全額兌付，因此債券沒有明確的到期日。該債券被視為我國內地版永續債的破冰之作?！?3武漢地鐵可續期債”在稱謂和債券條款設計上，與海外成熟市場的永續債還存在差異。

優先股被視為“股票中的債券”，永續債則被視為“債券中的股票”。境外永續債一般不規定債券到期日，持有人可以按期取得利息，但不能要求發行人清償本金。永續債通常還會設置有多種權利條款，如贖回條款、利息延遲支付、息票步升條款及轉換條款等，其償付順序一般略后于普通債券，違約觸發條件比普通債券寬松，利率水平也比一般債券要高。永續債的混合資本證券屬性，對于金融、公用事業、城投等領域的企業具有特殊吸引力。

我國可續期企業債的發行依據和普通的企業債相同，發改委并未對該類債券制定專門的規定。

2．公司債

本章所稱公司債主要是指公司依照《證券法》以及證監會《公司債券發行試點辦法》發行的債券。根據《公司法》第154條和《證券法》第16條規定，公司債券是指股份有限公司或有限責任公司依照法定程序發行，約定在一定期限還本付息的有價證券。其與企業債的定義除主體規定不同外，其余表述均一致。

公司債券的發行人、債務人是“公司”法人，即有限責任公司和股份有限公司，而不是其他組織形式的企業法人。企業法人除公司制法人外，還包括非公司制的法人。按照《公司法》第2條的規定“公司是指依照本法在境內設立的有限責任公司和股份有限公司”。也就是說，其他類型的企業，如國有企業（全民所有制企業）、集體所有制企業、未取得法人資格的中外合作經營企業、未取得法人資格的獨資企業、合伙制企業等，因其并非我國《公司法》上的公司，從而不具備發行公司債的主體資格。

具體來說，企業債與公司債的主要區別有以下3個方面：

（1）發行主體的差別。公司債券是由股份有限公司或有限責任公司發行的債券，我國2005年《公司法》和《證券法》對此也作了明確規定。因此，非公司制企業不得發行公司債，但公司債的發行不限于大型企業，還可以是一些中小規模的公司，全部公司制法人（不包括地方政府融資平臺公司）均可根據《公司債券發行與交易管理辦法》發行公司債。企業債券是由中央政府部門所屬機構、國有獨資企業或國有控股企業發行的債券，它對發債主體的限制比公司債券狹窄得多，主要為大型企業。

（2）募集資金用途的差別。公司債的募集資金用途由發行人自行決定，不強制與項目掛鉤，包括可以用于償還銀行貸款、改善財務結構等股東大會核準的用途，除金融類企業外，募集資金不得轉借他人。但在我國的企業債券中，募集資金的用途主要限制在固定資產投資和技術革新改造方面，并與政府部門審批的項目直接相連。

（3）審批程序的差別。公司債的發行實行核準制，證監會的核準工作集中在審核發債登記材料的合法性、嚴格債券的信用評級、監管發債主體的信息披露和債券市場的活動等方面。企業債發行的具體審批由國家發改委進行，債券的年度發行總規模則由國務院核準。

（4）擔保要求不同，企業債較多地采取了擔保的方式，并與經國家和政府批準的項目相掛鉤。公司債不強制要求擔保，但如果采用公開方式發行的，需要進行信用評級，非公開發行人債券是否進行信用評級由發行人自行確定。

（5）利率區間不同?！镀髽I債券管理條例》規定，企業債的利率不高于銀行同期居民定期存款利率的40%，公司債的利率沒有明確的限制，由發行人通過市場詢價或公開招標確定。

在公司債券這一大的分類中，根據不同的發債主體、發行方式和內嵌行權條款，又可具體細分為普通公司債券、創業板定向公司債券、可交換公司債券、可轉換公司債券、分離交易的可轉換公司債券（認股權和債券分離交易的可轉換公司債券）。

（1）創業板定向公司債券

顧名思義，創業板定向公司債券是指在深圳證券交易所創業板上市的公司，向特定投資者定向發行的公司債券。為了促進創業板上市公司持續規范發展，進一步支持自主創新和其他成長型創業企業利用資本市場做優做強，多渠道破解中小企業融資難題，中國證監會2011年10月20日發布第29號公告，明確規定創業板上市公司可以按照《公司債券發行試點辦法》的規定申請非公開發行人債券。同年12月，深圳證券交易所發布《關于為創業板上市公司非公開發行人債券提供轉讓服務有關事項的通知》，規定創業板定向公司債券在深交所綜合協議交易平臺轉讓，發行人應參照《深圳證券交易所公司債券上市規則》的相關規定報送申請文件及履行相關義務，投資者認購債券的數量應不低于5000張，債券轉讓的申報、成交確認、信息披露等應遵循《深圳證券交易所綜合協議交易平臺業務實施細則》的相關規定。《公司債券發行與交易管理辦法》實施后，創業板上市公司也可以公開發行公司債。

（2）可交換公司債券

根據中國證監會《上市公司股東發行可交換公司債券試行規定》，可交換公司債券是指上市公司的股東（須為有限責任公司或者股份有限公司）依法發行、在一定期限內依據約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券。用于交換的股票在提出發行申請時應當為無限售條件股份，且股東在約定的換股期間轉讓該部分股票不違反其對上市公司或者其他股東的承諾。可交換公司債券的期限最短為一年，最長為6年，面值每張人民幣100元，發行價格由上市公司股東和承銷機構通過市場詢價確定。

（3）可轉換公司債券

根據中國證監會《上市公司證券發行管理辦法》，可轉換公司債券是指發行人依法發行、在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股份的公司債券?？赊D換公司債券的期限最短為一年，最長為六年，國內發行的可轉換公司債券多為五年期。公開發行可轉換公司債券，應當提供全額擔保，但一期末經審計的凈資產不低于人民幣15億元的公司除外?？赊D換公司債券自發行結束之日起6個月后方可轉換為公司股票，轉股期限由公司根據可轉換公司債券的存續期限及公司財務狀況確定。募集說明書可以約定贖回條款，即上市公司可按事先約定的條件和價格贖回尚未轉股的可轉換公司債券，或者約定回售條款，即債券持有人可按事先約定的條件和價格將所持債券回售給上市公司。創業板上市公司可以根據《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》的規定發行可轉換公司債券。

（4）分離交易的可轉換公司債券

根據中國證監會《上市公司證券發行管理辦法》，上市公司可以公開發行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券，或稱可分離交易可轉債。分離交易的可轉換公司債券中的公司債券和認股權分別符合證券交易所上市條件的，應當分別上市交易?？煞蛛x交易可轉債的期限最短為一年，認股權證的存續期間不超過公司債券的期限，自發行結束之日起不少于6個月。認股權證上市交易的，認股權證約定的要素應當包括行權價格、存續期間、行權期間或行權日、行權比例。

可分離交易可轉債是股票和債券的混合融資工具，其分為兩個部分：一部分是普通公司債券；另一部分是股票權證，根據買賣權益不同，所附權證又可分為認股權證和認沽權證，權證存續期限不得調整，債券也不設置贖回條款，但持有人能夠有一次回售的權利。持有人可以獲得債券利息，也可通過將債券轉股或在權證二級市場套利實現兩重收益。

根據滬深兩個交易所發布的《中小企業私募債券業務試點辦法》，中小企業私募債券是指中小微型企業在中國境內以非公開方式發行和轉讓，約定在一定期限還本付息的公司債券，兩個或兩個以上的發行人可以采取集合方式發行私募債券。中小企業私募債只能向合格投資者定向發行，即每期私募債券的投資者合計不得超過200人。發行人可為私募債券設置附認股權或可轉股條款，但是應當符合法律法規以及中國證監會有關非上市公眾公司管理的規定。

根據深交所2013年5月30日發布《關于中小企業可交換私募債券試點業務有關事項的通知》，中小企業可交換私募債券是指中小微型企業依據《深交所中小企業私募債券業務試點辦法》以非公開方式發行的，在一定期限內依據約定條件可以交換成上市公司股份的中小企業私募債券。預備用于交換的股票應當是在本所上市的A股股票，該等股票在債券發行前，除為本次發行設定質押擔保外，應當不存在被司法凍結等其他權利受限情形；該等股票在可交換時不存在限售條件，且轉讓該部分股票不違反發行人對上市公司的承諾等。

3．金融機構債券

該類債券單獨列示主要考慮到發行主體特殊，為金融機構，發行量大，信用等級高等特點，金融機構債券如按照發行主體的組織形式劃分依然可歸為公司債券類。按照《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》的規定，“金融債券，是指依法在中華人民共和國境內設立的金融機構法人在全國銀行間債券市場發行的、按約定還本付息的有價證券”。其中，金融機構法人包括政策性銀行、商業銀行、企業集團財務公司及其他金融機構。

基于此規定和銀行間債券市場的現狀，除由國家開發銀行等政策性銀行發行的政策性金融債券外，金融機構債券按照發行主體的行業不同還可分為商業銀行債券、證券公司債券/次級債務、保險公司次級債務、財務公司債券等類型。

（1）商業銀行債券

商業銀行金融債券是指依法在中華人民共和國境內設立的金融機構法人在全國銀行間債券市場發行的、按約定還本付息的有價證券。商業銀行除發行普通的公司債券和金融債券外，還可進一步細分為次級債券、混合資本債券、可減計債券、含轉股條款債券、可轉換債券等。

① 商業銀行次級債券

《商業銀行次級債券發行管理辦法》第2條規定，“商業銀行次級債券是指商業銀行發行的、本金和利息的清償順序列于商業銀行其他負債之后、先于商業銀行股權資本的債券?！?/p>

② 混合資本債券

混合資本債券即使在最初設定的《巴塞爾協議》中也沒有嚴格明確的定義，按照《中國人民銀行公告》（〔2006〕第11號）的規定，我國的混合資本債券是指，商業銀行為補充附屬資本發行的，清償順序位于股權資本之前，但列在一般債務和次級債務之后，期限在15年以上，發行之日起10年內不可贖回（發行之日起10年后發行人具有一次贖回權）的債券。與商業銀行次級債相比，混合資本債券具有較高的資本屬性，當銀行倒閉或清算時，其本息清償順序列于一般債務和次級債務之后，先于股權資本。當混合資本債券到期時，如發行人無力支付清償順序在其之前的債務，或者支付了混合資本債券本息將導致無力支付清償順序在混合資本債券之前的債務，發行人可延期支付?；旌腺Y本債券可以公開發行，也可以定向發行。

③ 包含減記條款的債券（資本工具）

根據《中國銀監會關于商業銀行資本工具創新的指導意見》，從2013年1月1日起，商業銀行在符合《商業銀行資本管理辦法（試行）》的相關規定和滿足該指導意見提出的認定標準的條件下，可以通過合同約定的方式發行非普通股新型資本工具。商業銀行可以債券募集說明書等發行文件中自主設置減記條款，當發生減記事件時，銀行可不再還錢給減記債的投資人，該債券將被強行注銷。

減記事件分為“其他一級資本工具觸發事件”和“二級資本工具觸發事件”。若對因減記導致的資本工具投資者損失進行補償，應采取普通股的形式立即支付。

“其他一級資本工具觸發事件”指商業銀行核心一級資本充足率降至5.125%（或以下）。當其他一級資本工具觸發事件發生時，其他一級資本工具的本金應立即按照發行文件約定進行減記，減記可采取全額減記或部分減記兩種方式，并使商業銀行的核心一級資本充足率恢復到觸發點以上。

“二級資本工具觸發事件”是指以下兩種情形中的較早發生者：a．銀監會認定若不進行減記或轉股，該商業銀行將無法生存；b．相關部門認定若不進行公共部門注資或提供同等效力的支持，該商業銀行將無法生存。當二級資本工具觸發事件發生時，其他一級資本工具和二級資本工具的本金應立即按合同約定進行全額減記。

2013年10月30日，中國證監會和中國銀監會聯合發布《關于商業銀行發行公司債券補充資本的指導意見》（以下簡稱《指導意見》），允許在上海、深圳證券交易所上市的商業銀行，或發行境外上市外資股的境內商業銀行，或申請在境內首次公開發行股票的在審商業銀行，按照《證券法》《公司法》、中國證監會公司債券發行管理辦法發行包含減記條款的公司債券補充資本。2014年1月9日，上海證券交易所發布《關于商業銀行發行人債券補充資本及其上市交易、轉讓相關事項的通知》，進一步落實了該《指導意見》，并對商業銀行在上交所發行補充資本的減記債從上市交易、轉讓、信息披露等方面作出具體規定，這意味著商業銀行的資本補充渠道已正式拓展到交易所市場。目前，深圳證券交易所還未出臺關于商業銀行減記債的相關規定。

④ 包含轉股條款的債券（資本工具）

包含轉股條款的債券的發行依據也是《中國銀監會關于商業銀行資本工具創新的指導意見》，其觸發轉股條款的情形與減記事件中的“其他一級資本工具觸發事件”和“二級資本工具觸發事件”相同。當其他一級資本工具觸發事件發生時，其他一級資本工具的本金應立即按發行文件約定轉為普通股，轉股可采取全額轉股或部分轉股兩種方式，并使商業銀行的核心一級資本充足率恢復到觸發點以上。當二級資本工具觸發事件發生時，其他一級資本工具和二級資本工具的本金應立即按發行文件的約定全額轉為普通股。商業銀行發行含轉股條款的資本工具，應事前獲得必要的授權，確保觸發事件發生時，商業銀行能立即按發行文件的約定發行相應數量的普通股。

相比“減記”而言，“轉股”操作起來會比較麻煩，手續比較多，所以商業銀行多選擇“減記”。值得注意的是，本小節所述的商業銀行含轉股條款債券與商業銀行根據《證券法》和《上市公司證券發行管理辦法》發行的可轉換公司債券，在發行依據、審批流程、轉股方式、投資者補償等方面均有不同。

（2）證券公司債券

證券公司目前可以發行的債券品種為證券公司普通債券、證券公司短期融資券、證券公司次級債券、證券公司次級債務。已經在境內外上市的證券公司，還可以發行可轉換公司債券。目前，證監會制定的《證券公司債務融資工具管理暫行規定》尚在征求意見階段，根據征求意見稿的思路，證券公司除上述幾類債券外，還可發行收益憑證。證監會擬將證券公司債券、次級債和收益憑證歸入證券公司債務融資工具這一大類統一監管。

① 證券公司普通債券

根據證監會《證券公司債券管理暫行辦法（2004年修訂）》，符合一定條件的證券公司，可以向社會公開發行，或向合格投資者定向發行證券公司債券。發行債券的募集資金應當有明確的用途和相應的使用計劃和管理制度，債券需要評級，發行人需為債券提供擔保，如為保證擔保的，需為連帶責任保證，如提供抵押質押物的，抵押質押的財產需由具備資格的資產評估機構評估。但是，隨著《公司債券發行與交易管理辦法》的實施，《證券公司債券管理暫行辦法》以及與其配套的五個文件均廢止，證券公司發行普通公司債的要求和普通公司發行人債的要求相同。

② 證券公司次級債券/次級債務

根據《證券公司次級債管理規定》的規定，證券公司次級債是指證券公司向股東或機構投資者定向借入的清償順序在普通債之后的次級債務（次級債務），以及證券公司向機構投資者發行的、清償順序在普通債之后的有價證券（次級債券）；次級債務、次級債券為證券公司同一清償順序的債務，次級債券只能以非公開方式發行。需要注意的是，證券公司和其他金融機構次級債券的發行、交易或轉讓，同時應適用《公司債券發行與交易管理辦法》。

③證券公司短期融資券

根據人民銀行《證券公司短期融資券管理辦法》第2條的規定，證券公司短期融資券是指證券公司以短期融資為目的，在銀行間債券市場發行的，約定在一定期限內（最長不得超過91天）還本付息的金融債券。證券公司發行短期融資券實行余額管理，待償還短期融資券余額不超過凈資本的60%，在此范圍內，證券公司自主確定每期短期融資券的發行規模。短期融資券的發行應采取拍賣方式，發行利率或發行價格由供求雙方自行確定。

（3）保險公司次級債務

根據《保險公司次級定期債務管理辦法》第3條的規定，保險公司次級債，是指保險公司為了彌補臨時性或者階段性資本不足，經批準募集、期限在五年以上（含五年），且本金和利息的清償順序列于保單責任和其他負債之后、先于保險公司股權資本的保險公司債務。保險公司募集次級債所獲取的資金，可以計入附屬資本，計入附屬資本的次級債金額不得超過凈資產的50%，但不得用于彌補保險公司日常經營損失，保險公司及其股東和其他第三方不得為募集的次級債提供擔保。其中，保險公司是指依照中國法律在中國境內設立的中資保險公司、中外合資保險公司和外資獨資保險公司，保險集團（或控股）公司發行次級債也適用《保險公司次級定期債務管理辦法》。

當然，保險公司除了發行次級債務之外，還可以和其他公司一樣發行普通公司債券、可轉換公司債券等。

（4）保險公司次級可轉換債券

根據中國保監會《關于上市保險公司發行次級可轉換債券有關事項的通知》（保監發〔2012〕45號），允許上市保險公司和上市保險集團公司發行次級可轉換債券。保險公司次級可轉換債券是指保險公司依照法定程序發行的、期限在5年以上（含5年）、破產清償時本金和利息的清償順序列于保單責任和其他普通負債之后、且在一定期限內依據約定的條件可以轉換成公司股份的債券，發債募集資金在轉換成股票前可以計入公司的附屬資本。次級可轉債的融資方式有兩個優點：一方面，票面利率較低，不需要像增發等方式給予二級市場折價，融資成本較低；另一方面，對股票供給形成緩釋，融資對每股收益和股東利潤的攤薄是逐步釋放的，融資方式較為柔和。

（5）財務公司債券

根據《中國銀監會關于企業集團財務公司發行金融債券有關問題的通知》的規定，財務公司債券屬于金融債券的一種，該通知并未對其進行單獨的定義，但對發行條件和程序進行了明確。財務公司發行金融債券應當由財務公司的母公司或其他有擔保能力的成員單位提供相應擔保，但經銀監會批準免予擔保的除外。財務公司發行金融債券可在銀行間債券市場公開發行或定向發行，可采取一次足額發行或限額內分期發行的方式。

此外，財政部2013年11月發布《財政部關于國有金融企業發行可轉換公司債券有關事宜的通知》，對所有的國有金融企業（須為境內外上市公司）發行可轉換公司債券進行規范，除了滿足上市公司證券發行管理的規定外，還需符合財政部的若干要求，在發行前需要將材料報至財政部備案。該通知禁止國有金融企業發行可交換公司債券。

總體來說，金融債券之間的主要區別在于發行主體和清償順序，因此，也影響了監管機構對各類金融債券所需提取的風險資本準備金及占比凈資本具體額度的不同比例和不同標準。

4．全國銀行間債券市場非金融企業債務融資工具

（1）非金融企業短期融資券/超短期融資券

根據《全國銀行間債券市場非金融企業短期融資券指引》第2條的規定，本指引所稱短期融資券是指具有法人資格的非金融企業在銀行間債券市場發行的，約定在1年內還本付息的債務融資工具。其中，非金融企業的超短期融資券可以將期限縮短至270天。

（2）非金融企業中期票據

根據《全國銀行間債券市場非金融企業中期票據業務指引》第2條的規定，中期票據是指具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業）在銀行間債券市場按照計劃分期發行的，約定在一定期限（一般為3~5年期）還本付息的債務融資工具。

2008年4月，人民銀行發布《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》兩天后，即有七家機構發行首批392億元中期票據正式亮相銀行間市場。由于它采取注冊制的管理方式，沒有試點、沒有批次、不預設規模，相對于偏長期的企業債而言，它的中期定位豐富了市場的債券期限，滿足了機構投資者的資產期限搭配需要，因此很受市場歡迎，中期票據僅僅兩個月的發行，就趕超了企業債半年的發行量。由于對企業債和公司債券的沖擊很大，發行兩個月后即被暫停。2008年10月6日，人民銀行同意非金融企業中期票據恢復發行，銀行間交易商協會于2009年11月3日發布《銀行間債券市場非金融企業中期票據業務指引》，標志著這場債券市場協調風波的終止。

（3）非公開定向債務融資工具

根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》第2條及第3條的規定，在銀行間債券市場以非公開定向發行方式發行的債務融資工具稱為非公開定向債務融資工具，其中，非公開定向發行是指具有法人資格的非金融企業，向銀行間市場特定機構投資人發行債務融資工具，并在特定機構投資人范圍內流通轉讓的行為。

（4）中小非金融企業集合票據

根據《銀行間債券市場中小非金融企業集合票據業務指引》，中小非金融企業集合票據是指2個（含）以上、10個（含）以下具有法人資格的中小非金融企業，在銀行間債券市場以統一產品設計、統一券種冠名、統一信用增進、統一發行注冊方式共同發行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具，其中，中小非金融企業是指國家相關法律法規及政策界定為中小企業的非金融企業。

上述銀行間市場的債務融資工具具有以下特點：①融資工具發行對象均為作為銀行間債券市場成員的機構投資者；②融資工具發行參與方包括審計師事務所、律師事務所、主承銷商、評級機構、增信機構等中介服務機構，由審計師事務所對發行企業進行財務審計，評級機構對企業和融資工具進行評級，主承銷商撰寫募集說明書，并指導企業進行信息披露等工作；③定價市場化，融資工具的發行利率根據企業和融資工具級別，銀行間市場資金面情況等要素，由發行人和主承銷商協商決定，通常低于銀行貸款基準利率；④發行方式市場化，依照交易商協會相關工作指引注冊發行，通常一次注冊擬發行的全部額度，此后可根據資金需求及市場情況分期發行，無須再做審批，但需要將相關分期發行信息上報備案。

總的來說，銀行間市場債務融資工具在發行上體現出更多的靈活性，在監管上也更加市場化。

二、我國債券市場的歷史沿革及現狀

（一）歷史沿革

我國債券市場從1981年恢復發行國債開始至今，經歷了起步、以交易所市場為主和銀行間市場為主三個階段。

（1）起步階段。20世紀80年代初到1990年上海與深圳兩家證券交易所成立。在此期間，我國債券市場以國債發行與國庫券柜臺交易為主，發展緩慢。

（2）以交易所市場為主的階段。1991年，國債交易統一轉入交易所進行集中撮合交易，此后，由于對債券風險認識不足和交易監控的不完善等問題，出現了一系列金融風險事件。1997年6月，商業銀行退出交易所市場，全國銀行間債券市場成立。

（3）銀行間市場成為主導的階段。銀行間債券市場成立后，采用了場外市場和面向機構投資者的發展模式，市場發展非常迅速。到2001年，銀行間債券市場的債券發行量、交易量與托管量都超過了交易所市場。

目前，以場外市場（即銀行間債券市場）為主、場內市場（即交易所債券市場）為輔的債券市場體系已經基本形成，在整個發展歷程中，主要的里程碑事件見表2-1。

（二）我國債券市場現狀

目前，我國債券市場的市場體系分為銀行間市場、滬深交易所市場、全國中小企業股份轉讓系統、機構間私募產品報價與服務系統、區域性股權交易市場、商業銀行證券公司柜臺市場等，如圖2-1所示。

銀行間市場是當前最大的債券市場，其作為場外市場的一種，既可作為一級發行市場，也可作為二級流通交易市場。銀行間市場現由銀監會及人民銀行進行監管和調控。目前，其債券存量和交易量約占整個債券市場的90%。這一市場參與者是各類機構投資者，屬于大宗交易市場（批發市場），實行雙邊談判成交，逐筆結算。商業銀行柜臺市場是銀行間市場的延伸，也屬于場外市場，面向柜臺個體投資者開放，其大部分屬于二級市場的范疇。

交易所市場作為我國當前唯一的債券發行及交易的場內市場，由除銀行以外的各類社會投資者組成，屬于集中撮合交易市場，實行凈額結算。目前主要由證監會進行監管和調控，是公司債、企業債、國債等債券的場內交易平臺。

2014年5月8日，國務院發布了《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發〔2014〕17號），鼓勵發展多層次資本市場，深化債券市場互聯互通，培育私募市場。此后，全國中小企業股份轉讓系統、機構間私募產品報價與服務系統、區域性股權交易市場和證券公司柜臺等債券市場開始起步發展，目前已顯示出蓬勃生機。圖2-2為近年來銀行間債券市場主要債券品種發行量變化情況。

三、美國債券市場發展概述

（一）美國債券市場發展簡述

美國債券市場的發展歷史可以追溯到1792年，當時，為了方便美國政府債券的銷售和交易，成立了紐約股票交易所。隨著股票發行量和交易量的增加，債券逐漸離開交易所市場。在19世紀和20世紀上半葉，債券的銷售主要依靠華爾街雇的銷售員挨家挨戶地推銷，債券的交易轉向了場外市場。經歷了一系列跨越式發展之后，美國債券市場現在已經成為世界上歷史最悠久、設施最完善和最有影響力的債券市場之一。

1．獨立戰爭到19世紀中葉——工業化準備階段，債券市場初步形成

美國真正的債券市場形成于獨立戰爭時期，南北雙方的戰爭經費通過發行短期債券，如信用券、公債券和國庫券籌集，這些債券的發行催生了早期的債券交易市場。獨立戰爭后的西進運動與殖民開發所需資金也由政府通過發行巨額國債籌集，因此早期的債券市場以國債為主，且國債發行規模受戰爭影響較大。但在1813年以后，聯邦政府開始利用盈余償還債券，逐步退出債券市場。

戰爭結束以后，州和地方政府成為債券市場上的發行主體，為基礎設施募集資金的市政債券擴展速度超過聯邦政府債券。1830年以前，只有極少數由地方政府支持從事運河、公路或鐵路建設的大型公司才能發行出售債券。1838年，州和地方政府發債總額達1.97億美元，占政府債券總額的98.5%。隨著美國進入工業化準備階段，債券種類也在不斷增加，銀行、保險公司等金融機構發行金融債券，一些大交通運輸公司也嘗試發行人債券，如當時的一些大型鐵路公司和船運公司。

早期美國債券市場中存在相當多的外國投資者，當時一些企業債券和政府債券直接向國外投資者發行。1853年，外國投資者持有美國債券余額為2.22億美元，占美國各類證券發行總額的18%。

2. 19世紀中葉到1929年大危機前——緩慢發展的債券市場

美國進入工業化大發展后，重工業逐漸成為主導產業。1859—1914年，美國加工工業產值增加18倍。美國公司組織結構也發生變革，股份公司成為主流，融資方式逐漸轉向外部融資，直接融資的比例也越來越高，股票與債券成為最重要的資金來源。這一時期的美國債券市場占資本市場份額逐漸降低，國債發行規模除南北戰爭與第一次世界大戰時期以外均穩中有降，公司債券占金融資產比重穩定。1850—1912年，公司股票占金融資產份額由7.7%增長至12.5%，而債券所占份額由4.2%增長到6.7%。此時的美國資本市場中，商業銀行是債券市場的主要機構投資者，同時也是美國主要的資本市場中介機構，股票、債券均通過商業銀行發行與交易。從發行結構看，和平時期市政債券與公司債券規模超過國債，成為債券市場發行的主要品種。

3. 1929年大危機到20世紀60年代——債券市場發展步伐加快

受大危機影響，美國聯邦政府財政收入驟降，由1929年的40億美元銳減至1932年的20億美元。第二次世界大戰爆發進一步加劇了財政赤字，政府發行了大量國債。1945年，聯邦政府債券總額為2587億美元，占當年GDP的122%。公司債券相對于發達的政府債券市場規模增幅較小，1945年發行凈值僅為275億美元，為政府債券總額的14.3%。第二次世界大戰后至20世紀60年代，公司債券受經濟穩定的利好，規模在1945—1965年間增長了1.83倍，超過股票發行增長幅度。這一時期的美國債券市場發行規模急劇增加，募集資金數額遠超股票市場。受戰后重建的需要，政府債券發行量也超長增加，公司債券和政府債券占據了美國資本市場的主體地位。從債券市場持有者來看，商業銀行的持有比例仍達40%以上，仍是債券市場的投資主導。

4. 20世紀70年代以來——金融創新迅猛發展

20世紀70年代的石油危機與經濟衰退使得美國聯邦政府通過發行國債彌補赤字，國債規模進一步上升，1993年國債占GDP的71.5%。此后，美國政府財政赤字減少，開始回購已發行的長期國債，使得可交易國債存量減少。與此對應的是政府公共機構增加了政府其他債券的發行量，公司債券的地位也日漸突出，尤其是高收益債券（垃圾債券）的發行提升了公司債券的吸引力。20世紀80年代中期，金融買家和企業管理層通過發行高收益公司債券募集對大企業進行收購的資金，使得這一時期的高收益債券備受關注。1982年，美國公司債券余額為3510億美元，是1963年的3.5倍，1992年余額為15570億美元，是1983年的4.4倍。20世紀后期以來的債券市場中，金融創新帶來的抵押貸款債券和資產支持債券，成為發展較快的品種，結構債券成為債券市場新寵，公司債券規模增幅也較快，政府債券發行量雖持續增加，所占比重卻日益下降。20世紀90年代的高增長、低通脹、低失業率的繁榮期一方面使聯邦基金利率維持低位，另一方面促進了企業融資的需求，從而造就了繁榮的債券市場。

20世紀80年代中期以來，美國形成了種類齊全的債券市場，主要品種包括國債、聯邦政府機構債券、市政債券、公司債券、結構化融資品種和國際債券六大類。

5. 2008年金融危機后——總量維持，偏好降低

目前，美國債券市場已經成為全球最大的債券市場，該市場可分為六大部分：美國國債市場、政府機構債券市場、市政債券市場、公司債券市場、資產支持證券市場和抵押貸款支持債券市場。從總量看，債券市場規模一直呈現增長趨勢，2010年9月債券市場規模達到35萬億美元，穩定性較好。但金融危機對債券市場產品結構產生了影響，國債比例由2007年的15.68%上升到2010年的23.96%，公司債券比例由2007年的18.38%上升到20.57%。資產證券化產品和金融創新產品的投資比例下降，反映了美國債券市場風險偏好的降低，以及美國政府去杠桿化的努力。從交易量看，從1996年開始債券市場日均交易量一直保持上升趨勢，2008年達到高峰后經歷了2009年、2010年的回落調整，目前正在穩步回升。資產支持證券（ABS）在金融危機后變化最明顯，1996年ABS發行量為1667.6億美元，2006年為7538.8億美元，增長了3.52倍，而2007年與2008年ABS發行量大幅下滑，甚至低于1996年的水平。

（二）美國債券市場的品種與結構

1．美國國債

美國國債（U.S. Treasury Securities）是指美國財政部代表聯邦政府發行的國家公債，美國國債的投資者可以是本國公民或機構，也可以是外國公民或機構，當美國政府財政有盈余，政府可通過提前贖回債券以降低債務，同時停發新債券，也可在債券未到期時通過公開市場操作回購國債。

根據發行方式的不同，美國國債可分為憑證式國債、實物券式國債（又稱無記名式國債或國庫券）和記賬式國債三種。根據債券的償還期限不同，美國國債大致可分為短期國庫券（Treasury-Bills），期限從90天到52周（一年）不等，短期國庫券常以票面價格打折出售；中期國庫票據（Treasury-Notes），期限為二年、三年、五年、七年和十年不等，半年一付息；長期國庫債券（Treasury-Bonds），期限為十年到三十年不等，半年一付息。

此外，美國政府還會根據美國消費物價指數的變化擇機向公眾投資者發行抗通脹國債（Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS），該國債的本金隨著美國消費物價指數（CPI）的變化而調整，半年一付息，債券期限為五年、十年、三十年不等。

美國國債按持有人不同，可分為兩部分：一是以聯邦政府授權賬戶持有的國債，如社保基金等；二是聯邦政府以外的投資者（包括外國投資者）、州政府及地方政府等持有的國債。截至2012年8月，所有外國政府或機構持有美國國債總額為54300億美元，其中，中國持有美國國債11536億美元，是美國最大的債權國，第二大債權國是日本，持有美國國債11215億美元。

2009年12月，美國總統奧巴馬簽署國會通過的一項提升美國國債上限的法案，將美國政府債務上限從2900億美元提升到了12.4萬億美元。2011年8月2日，美國總統奧巴馬簽署了國會通過的2011預算控制法案，避免了出現債務違約，8月5日由于美國政府的削減財政赤字計劃未達到標準普爾期望的4萬億美元標準，標準普爾降低了美國政府的AAA主權信用評級至AA+級，并將評級前景定為負面，引發了全球金融業的劇烈波動。

2．美國聯邦政府機構債券

美國聯邦政府機構債券（Agency Bonds）是由美國聯邦政府所屬機構或聯邦政府創辦的經營機構發行的債券。美國聯邦政府機構債券非由美國財政部發行，因此，發行該債券以及債券到期還本付息均不在聯邦預算考慮之列。

在美國，有兩類機構可以發行此類債券：一類是聯邦政府機構，該類機構的運營資金由聯邦政府撥款，包括美國聯邦住宅管理局、政府國民抵押協會、郵政局、美國鐵路協會等，聯邦政府機構發行的債券一般都有美國聯邦政府的擔保；另一類是原來由聯邦政府主持或創辦，目前已成為獨立經營，但仍在某種程度上仍然受政府控制和管理的，具有相對獨立性的機構，稱為聯邦創辦機構（Government Sponsored Enterprises, GSEs）。這類機構包括聯邦住房貸款抵押公司、聯邦農業信貸銀行、聯邦住房貸款銀行、聯邦土地銀行、聯邦國民抵押協會等。聯邦政府雖然不會為這些聯邦政府創辦機構發行的債券提供擔保，但因為這些機構多為上市公司，且仍處于政府的控制之下，所以聯邦政府絕不會看著這些機構發行的債券違約而不顧。例如，聯邦住房貸款銀行有3名董事是經國會同意，由總統任命的；聯邦國民抵押協會直接由美國建房及城市發展局領導，其15名董事中有5名董事是由總統任命的。

聯邦政府機構債券屬于政府債券的一個組成部分，具有政府債券的一些特點。由于債務方是政府機構，有相當高的信譽作為清償擔保，清償能力好，收益穩定，因而該類債券是一種風險小、安全性高的投資形式。所不同的是，政府公債券的信譽擔保更高，因為政府可以通過增發紙幣來實現其無限的清償權；而政府機構債券的信譽是靠政府的支持和資助得以實現的，不能靠增發紙幣來清償對公眾的債務，所以其信譽水平稍低于政府公債。聯邦政府機構債券所籌資金的用途不同于政府公債，后者廣泛應用于政府的各項財政開支，只有少數用于特定的建設項目，而前者由于是由各個不同性質和職能的專門機構發行的，所籌資金也主要用于各個不同的行業，以實現不同機構各自特定的職能。例如，美國住宅信貸銀行所發行的債券，主要用于發展房地產業；美國進出口銀行所發債券主要用于支持和鼓勵進出口貿易等。

美國聯邦政府機構債券是不定期發行的，發行程序與政府公債相似，一般也是由委托代理機構（銀行或證券公司）代理發行。有些政府機構本身就是金融機構，當然也可以自辦發行。債券期限根據債券性質和用途的不同而不同，多數為中長期債券。債券利率的確定比較靈活。各種債券依其規模、期限、擔保制度及當時市場利率水平等確定利率，一般每半年付息兩次。1974年開始，聯邦政府機構（不是聯邦創辦機構）不再發行新的債券，而通常是向美國財政部所屬聯邦融資銀行借款。在這種情況下，由于聯邦政府機構債券將逐步到期償還，聯邦政府機構債券市場將逐漸被聯邦創辦機構發行的債券占領。與美國國債相同，美國聯邦機構債券多數可以享受免稅待遇。

3．美國市政債券

美國市政債券（Municipal Bonds）是指州、城市、鎮和其他政府機構發行的用于向公眾籌資建設學校、高速公路、醫院、下水道系統、為日常債務提供資金和其他特殊項目的債券。很多市政債券的主要特征是債券利息收入通常可以豁免聯邦所得稅。如果持有人住在債券發行所在的州，持有人持有債券的利息還可獲得州和地方稅豁免。短期市政債券期限為1~3年，長期市政債券期限也不會超過10年。

按債券結構，市政債券一般被分為兩種基本類型：一般責任債券和收入債券。隨著市政債券的發展，還出現了混合債券、特種債券、貨幣市場產品、市政衍生證券等其他類型的市政債券。

一般責任債券（general obligation bonds）是由州、縣、特區、城市、城鎮以及學區發行的債務工具，通過發行人的一般稅收權獲得安全保障。所謂一般責任債或普遍責任債，其含義是指“本地每位公民對該筆債務負有償還義務?！蓖ǔ?，一般責任債券通過發行人的無限制稅收權獲得保障。

收入債券（revenue bonds）是指為某個項目或企業融資而發行的市政債券，同時債券發行人可以通過項目運營收入來保證債券持有人收入的實現。根據做擔保的收入來源不同，收入債券可分為機場收入債券、學院和大學收入債券、醫院收入債券、單戶住宅抵押收入債券、多住戶收入債券、工業發展和污染控制收入債券、公共電力收入債券、資源回收收入債券、海港收入債券、下水道收入債券、綜合體育館和會議中心收入債券、收費公路和汽油稅收入債券、水務收入債券等。

混合債券（double-barreled bonds）和特種債券這兩種類型的市政債券具有一般責任債券和收入債券的特征，但具備更獨特的債券結構，主要類型有換新債券（refunded bonds）、上繳稅收支持債券和結構化/資產支持債券、被保險的債券、租賃支持債券、信用證支持債券、市政公用事業管區收入債券、新住房管理機構債券、稅收分配債券、領土債券等。

除了美國50個州及其地方政府（包括城市、鎮、鄉村和學區），哥倫比亞特區和美國領土及領地（波多黎各、關島、美屬維爾京群島和北馬里亞納群島）均可發行市政債券。另外，近年來，權力機構和特區也被稱為主要的發行人。市政債券的發行方式有兩種：競爭性承銷和協議承銷。競爭性承銷（competitive underwriting）指承銷商在特定日期和時間進行匿名競標產生承銷結果的一種發行方式。協議承銷（negotiated underwriting），也稱協議發售（negotiated offering），在這種發行方式中沒有投標過程，發行人在實際出售日（actual sale date）之前確定承銷商的組成，由承銷商負責協調交易商（trader）、銷售人員以及辛迪加集團（syndicate）的成員。

4．抵押支持債券和資產支持債券

抵押支持債券（mortgage-backed securities, MBS）是最早的資產證券化品種。最早產生于20世紀60年代的美國。它主要由美國住房專業銀行及儲蓄機構利用其貸出的住房抵押貸款，將其中一部分債權拿出來打包作為基礎資產和還款來源，向投資者發行的一種資產證券化產品，因其向投資者償付本金和利息的來源是住房抵押借款人按時還款產生的現金流，存在一定的信用風險，具有固定收益產品的特征，因此可以算作是債券的一種。其基本結構是，把貸出的住房抵押貸款中符合一定條件的貸款集中起來，形成一個抵押貸款的集合池，利用貸款集合體定期發生的本金及利息的現金流入發行證券，并由政府機構或政府背景的金融機構對該證券進行擔保。因此，美國的MBS實際上是一種具有濃厚的公共金融政策色彩的證券化產品。

抵押集合體所產生的本金與利息原封不動地轉移支付給MBS的投資者，因此，MBS也被稱為過手證券（pass-through securities）。美國的過手抵押證券主要有以下四種：政府國民抵押協會（GNMA）擔保的過手證券；聯邦住宅貸款抵押公司（FHLMC）的參政書；聯邦國民抵押協會（FNMA）的抵押支持債券；民間性質的抵押過手債券。截至2010年年底，美國的抵押支持債券未償還余額占整個美國債券市場的26.07%，其存量僅次于美國國債。資產支持債券（asset-backed securities, ABS）是以某種資產組合為基礎發行的債券。先由資產的擁有者，一般是銀行或其他金融機構，將若干資產進行捆綁組合，構造一個資產池，然后將資產池出售給一家專門從事該項目基礎資產的購買，并發行資產支持證券的特殊目標機構（SPV）, SPV以購買到的資產為基礎發行證券，并委托發起人處置資產，資產處置形成的現金回流用于向證券購買者支付證券本息。能夠進行資產證券化的資產可以有住房抵押貸款、應收賬款、消費貸款（包括汽車貸款、學生貸款、房屋建造貸款、信用卡借款等）、設備租賃貸款等。

1985年3月，美國的斯佩里金融租賃公司（Sperry Lease Finance Corporation）為了融通資金、改善經營，以1.92億美元的租賃票據為擔保，發行了世界上第一筆資產支持證券。隨后，馬林米蘭德銀行（Marine Midland）于同年5月發行了世界上第一筆以汽車貸款擔保的資產支持債券。由此，引發了西方發達資本主義國家資產證券化的浪潮。截至2010年年底，美國未償還資產支持債券余額占整個美國債券市場的1.64%，是比重最小的一個債券品種。

5．公司債券

公司債券（corporate bonds）是公司為了籌集資金，依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的有價證券，它表明發行債券的公司和債券投資者之間的債權債務關系。在整個美國債券市場中，公司債券地位顯著，是美國債券市場的主要券種。

在美國，公司債券的發行主體可以分為三類：金融機構、非金融機構和境外公司。除商業銀行和財務公司等金融機構外，基金公司也可以發行公司債。機構投資者是美國公司債券的主要力量，商業銀行、保險公司、養老基金、投資基金和證券公司等機構持有85%左右的美國公司債券。

美國公司債券市場經過長期發展已經相當成熟，在發行、上市、交易、清算交收等環節都已經形成較為規范的制度。美國證券交易委員會（SEC）負責美國公司債券的發行注冊，發行的公司債券可以在交易所市場和場外柜臺市場上市交易，其結算業務由美國國家證券清算公司（NSCC）負責。

美國公司債券發行上市必須遵守的法規主要是《1933年證券法》《1934年證券交易法》以及《1939年信托契約法》。美國公司債券為注冊制，發行人只需要按照規定進行真實、準確和完整的信息披露，就可以向SEC申請注冊并發行，SEC不會對發行人的招募行為進行干涉，是一種完全市場化的發行方式，其強調的是發行人和中介機構的責任。美國公司債券可以分為公募發行和私募發行兩種方式。公募發行需要在SEC注冊，制作債券募集說明書公開披露公司信息，聘請評級公司進行債券評級，聘請投資銀行進行承銷。而私募發行則較為簡單，與公募發行相比，不需要取得債券評級和對公眾進行信息披露。

在投資者保護方面，按照美國《1939年信托契約法》的要求，信托契約必須列明債券投資者的權利，在投資契約中增加投資者保護條款在一定程度上還可以提高公司債券的信用評級。常見的投資者保護條款主要有以下幾類:①同等優先清償權條款，該條款要求發行人在發行人債券后不得再簽署清償順序優先于公司債券的其他債務，以保證發行人對所有債權人的償債順序都是等同的，無任何人優先；②限制抵押條款，該條款要求發行人在發行人債券后不得對外提供任何擔保，或者限制發行人對外提供擔保，以保證發行人在公司債券到期時有足夠的償債能力；③償債基金條款，該條款通常要求發行人建立一支償債基金，按照一定的時間間隔，分期計提一定數額的款項進行累積，用作公司債券到期后的專項償債資金；④信用證條款，該條款通常規定在必要的時候，信用證的發行人將借款給公司償還到期本息，其實是對債券發行人的一種擔保措施。