七、京東：關鍵數據成謎 用戶數下滑的京東真的盈利了嗎？

北京時間11月19日京東（JD）發布了2018年第三季度業績，老虎證券合伙人Vincent Cheung總結認為：GMV、收入增速進一步惡化，活躍用戶數下滑，所謂盈利另藏隱情。

曾幾何時，高增長是京東在資本市場最耀眼的標簽，“虧損不要緊，只要增速還在！”老虎證券投研團隊數據顯示，電商的幾個核心指標：GMV、收入、活躍買家數，京東的高增長早已不在。

放寬統計口徑“粉飾太平”京東GMV到底是多少？

首先，京東第三季度商品交易總額（GMV）為3948億元，同比增長30%，環比下跌10%。由于第二季度有618、第四季度有雙十一，每年的二、四兩個季度GMV都會較高，因此GMV我們只看同比數據。從下圖看，自2018年以來，京東GMV同比一直維持在30%左右。

這里不得不提一句，老虎證券投研團隊很想將京東過去幾年的GMV季度數據做成一個走勢圖，無奈京東上市以來GMV統計口徑調整實在太多次了，沒法形成一致的對比。京東，一家總在使“財計”的公司。不斷通過放寬統計口徑這種“財計”來保GMV數字的漂亮，上市僅4年半的京東已經修改了7次GMV的統計口徑！然而即便這樣，我們還是看到上圖，GMV增速一直艱難維持在30%左右，而公司似乎已經沒有更多“財計”來拉動這一數字？

給大家貼出來京東最近統計口徑的變化圖（全部截自京東財報）:2017年第二季度財報顯示京東GMV為人民幣2348億元，然而到了2017年第三季度財報上回溯第二季度的GMV竟然變成了人民幣3353億元，相差超過1000億元！

如果在把2017年的回溯數據跟2016年對比，又不一樣，而每一次調整，統計口徑都放寬一些，也就更少一些：

時間關系，就不說過去了，大家有興趣可以把2015年以后的財報中GMV介紹都翻出來對比一下。

高增長不再

下面來看凈營收，第三季度京東凈營收為人民幣1048億元，同比增長25.1%，環比下滑10%，同樣由于618和雙十一影響，環比收入具備可比性，但這是京東凈營收同比增速首次低于30%，而最要命的是，京東給出的第四季度凈收入預期只有18%-23%的增長，也就是說，在跌破30%之后，京東凈收入增速很快就要跌破20%了！

其中來自第三方平臺服務收入109億元，同比增長49.4%。如此看來就是自營業務在拖后腿了。

如果沒有阿里巴巴財報在前，我們可以認為是宏觀的鍋，我們從無數的地方看到第三季度零售數據有多差，但根據阿里巴巴發布的截止2018年9月30日的財報顯示，收入人民幣851.5億元，同比增速54%，其中核心電商業務724.8億，同比增長56%。事實上，2015年阿里經歷了收入增長的谷底（最低2015Q2增速僅28%），自2016年一季度開始恢復，隨后就一直超過京東保持著50%以上的勢頭。

活躍用戶下滑

最后，上個季度還扛得住的年活躍用戶數據，這個季度直接環比下跌了。

截止2018年9月30日，京東過去12個月活躍用戶數3.052億，同比增長14%，但從下圖也可以明顯看出同比增速正在放緩。另外，京東過去12個月活躍用戶環比下滑2.7%，較2018年6月30日的第二季度年活躍用戶3.138億，第三季度年活躍用戶下滑了860萬，這大概是這一輪互聯網巨頭第一個出現活躍用戶下滑的公司。

沒有對比就沒有傷害，依然我們對比阿里巴巴同期活躍用戶新增2500萬達6.01億。如果拼多多財報出來活躍用戶數據環比增長，那就更加打臉了。

投資收益“美化”財報

好了，保增長難以為繼，京東將它本季度財報的亮點放在了歸屬股東的凈利潤同比大漲200%上做文章。

老虎證券投研團隊數據顯示，在美國通用會計準則下（GAAP），第三季度歸屬股東持續經營凈利潤為人民幣30億元，較去年同期的10億元大漲200%，創單季新高。但是非美會計準則下（Non-GAAP），歸屬股東持續經營凈利潤為人民幣12億元，同比下滑46%。

那么，GAAP和Non-GAAP凈利潤同比如此大的差異從何而來？

投資收益“美化”了京東的GAAP利潤。如下表所見，第三季度，在美國通用會計準則下（GAAP）來自經營虧損為虧損為人民幣6.5億元，去年同期Operation是盈利的。

而第三季度其他收入為人民幣34億元，去年同期僅不到5億元。

公司解釋了這34億元中，來自提計了京東投資的奢侈品電商Farfetch所得的公允價值計算的投資收入為人民幣36億元，Farfetch9月剛上市，表現也挺慘的。

好了，如果不算這比投資收入，京東還沒有到盈利。

增長不盡人意，活躍用戶增速掉頭，而盈利仍無法指望，京東這個財報有點慘。前有阿里、后有拼多多，劉強東還身陷桃色丑聞，根據公司給出的第四季度指引，無法想象京東還有什么上漲的動力，難怪一直號稱跟京東談戀愛的高瓴都忍不住減持。

以下為京東財報簡況：

·凈營收為人民幣1048億元，同比增長25.1%，不及華爾街一致預期的1056.9億元；也是京東凈收入同比增速首次低于30%。（對比阿里巴巴同期收入增速54%）

·第三季度，京東商城運營利潤率2.2%，較去年同期的2.3%略有下滑。

·美國通用會計準則下（GAAP），第三季度歸屬股東持續經營凈利潤為人民幣30億元，較去年同期的10億元大漲200%，創單季新高；這點主要歸于其投資的Fartfetch上市所得的一次性其他收入。

·非美會計準則下（Non-GAAP），歸屬股東持續經營凈利潤為人民幣12億元，凈利潤率1.1%。雖然非美實現連續10個季度盈利，但同比下滑46%。

·美國通用會計準則下（GAAP），稀釋后（Diluted）每ADS持續經營利潤為2.03元，相比去年同期為0.69元。

·非美會計準則下（Non-GAAP），稀釋后（Diluted）每ADS持續經營利潤為人民幣0.8元，較去年同期的1.52元嚴重下滑。

·京東第三季度商品交易總額（GMV）為3948億元，同比增長30%。

·截止2018年9月30日，京東過去12個月活躍用戶數3.052億，同比上漲14.6%，環比下滑2.7%，較2018年6月30日的活躍用戶3.138億，第三季度活躍用戶掉了860萬個。（對比阿里巴巴同期活躍用戶新增2500萬達6.01億）

·公司預計第四季度將實現凈收入為人民幣1300億-1350億元之間，同比增長僅僅18%-23%，加速放緩。