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邁向規范的新征程

2014—2015年：轉正！井噴！

在經歷了6年多的發展之后，私募行業已初具規模。格上研究中心的數據顯示，截至2013年年底，全國共有977家陽光私募機構（僅包括當時仍在運行的機構），管理的資產總規模已經超過3 000億元，而到2015年年底，這一數字已增至17 892億元，當年的“游擊隊”已經開始成長為資管行業不可小覷的中堅力量。

備案啟動，私募基金取得正式的法律地位

2014年2月7日，《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法》的正式實施引爆了整個資本市場，這意味著陽光私募機構終于可作為私募基金發行主體，不再需要通過信托等其他平臺發行，同時可以根據投資者喜好、管理人投資風格在投資和風控上進行個性化設置，幾乎沒有投資限制，大大提升了管理靈活性，私募行業迎來了歷史轉折點。

在私募的眼中，這是一個極具里程碑意義的日子，從“野蠻生長”到納入監管，私募基金站上了更廣闊的平臺。2014年3月17日，首批50家私募機構成功完成備案登記，其中包括33家證券投資類私募管理人、17家股權類私募管理人。而這距離趙丹陽2004年在內地發行首個陽光私募產品，已整整10年。私募人士都忍不住“曬”了一下那個剛領到的“紅本本”，一排金色的字格外亮眼，上面寫著——“私募投資基金管理人登記證書”。

同日，重陽投資推出了國內第一個自主發行的產品——重陽A股阿爾法對沖基金，自此，私募自主發行產品正式步入投資者的視野。3月25日，中登公司下發了《私募投資基金開戶和結算有關問題的通知》。該通知指出，自當日起私募證券投資基金可以直接開戶入市，既可以由基金管理人申請開戶，也可以由資產托管人申請開戶，這進一步為私募管理人自主發行產品提供了便利。

2014年5月9日，國務院發布《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，即“新國九條”，首次明確提出“培育私募市場”。同年8月22日，證監會發布《私募投資基金監督管理暫行辦法》，明確了全口徑登記備案制度及合格投資者標準。自此，整個私募行業開始迎來初步規范。

私募機構以基金管理人身份自主發行產品的業務模式，也在悄然改變著整個行業格局。自主發行產品不僅規模直線躥升，業績也“稱霸”各類投資策略，行業內外一致贊其為“萬能神器”。2015年5月，招商證券資產托管部總經理秦湘在公開演講中表示，全行業約7 000多家私募基金管理人，近70%已選擇自主發行。私募終于歸本正源，回到了以契約精神為中心的時代，以往私募發行賴以為生的通道——信托、公募專戶、券商資管等，其業務空間正被自主發行擠壓。

牛市啟動，行業迎來快速爆發

在私募行業的底層制度不斷完善的同時，始于2014年下半年的牛市也為私募行業的爆發式增長添了一把火。在牛市的浸潤下，部分私募賺得盆滿缽滿。投資者的情緒不斷高漲，私募產品熱度驟增，其發行量從上半年月均127個，增加到下半年的300多個，發行市場如火如荼，最終2014年全年私募新發產品共2 767個，是2013年的發行量的3倍。

伴隨著牛市行情，私募機構的管理規模也迎來了大幅擴張。格上研究中心的數據顯示，截至2015年6月，百億級證券投資類私募數量達到年內巔峰，共計28家，其中20家以股票策略為主；而2014年年底，百億級證券類私募僅7家，其中4家以股票策略為主。

同時，隨著市場對私募行業的認可度逐步提高，疊加牛市的浸潤，公募、券商等行業的優秀人才也開始大批量涌進私募，這進一步助長了私募行業的繁榮。

據同花順iFinD統計，大批基金公司高管、投研人員在2014年離任，單是基金經理，離職者就達到215人，加上基金高管，離職人數超過230人，遠遠超過2012年的111人和2013年的138人，其中有不少公募的核心投研人員加入了私募的行列。

2014年3月，華夏基金原明星基金經理胡建平創辦了拾貝投資；同時，安信證券原首席策略分析師程定華轉投私募常春藤；4月，興業全球基金原副總經理王曉明創辦了上海興聚投資；匯添富基金原投資副總監、明星基金經理齊東超創辦了巨杉資產；此外，華夏基金原經理譚琦、大成基金原首席投資官曹雄飛、“公募一姐”王茹遠等均加入私募的行列。

2015年年初，2014年半年度業績冠軍、興業全球明星基金經理陳揚帆發表了一篇洋洋灑灑的“告別信”——《光陰的故事》，表示要“下山去找尋屬于自己的江湖”，隨即創立猛犸資產；與此同時，2013年公募業績冠軍、景順長城副總經理王鵬輝以一篇記敘文《在不確定的世界，放下一切》，告別工作了7年多的景順長城基金管理公司，創立望正資產，開始自己的私募生涯。此外，還有民生加銀原總經理俞岱曦創立萬噸資產（2015年1月）；原嘉實基金張弢創立泓澄投資（2015年4月）等。格上研究中心的數據顯示，2015年離職公募且于當年創辦私募的人數達128人，其中25位在公募期間為投研總監或總經理級別的大佬。

危機襲來，問題爆發

然而，在整個私募市場迎來轟轟烈烈大發展的同時，讓大部分人始料未及的是，繁榮背后的危機正步步緊逼。

2015年6月，大盤一騎絕塵地沖向5 178點。隨后市場經歷兩輪暴跌的洗禮，大盤開始飛流直下，A股市場迎來繼金融危機以來的第二次大回調。在市場斷崖式下跌的環境下，大部分私募基金凈值回撤的幅度約在10%～40%，不少產品跌破清盤線，觸發被動清盤；也有部分產品出于投資的考慮，選擇提前清盤止損，退出市場，這直接導致該年清盤基金數創歷史新高。據格上研究中心統計，2015年共有1 686只基金清盤，接近2014年的3倍，相當于過去4年清盤基金數量的總和。其中，6月暴跌以后清盤的數量達1 191只，占全年清盤總量的70%以上。在這些清盤基金中，85%以上為股票型私募基金。

隨著股市的巨幅下調，不少私募基金的收益大幅回吐，加上客戶主動贖回，證券類百億級私募數量也有所下降，由年中的28家降為年底的22家。

突如其來的清盤潮也給整個行業的各參與方敲響了警鐘。其反映了在私募行業急速擴張的背后，實際已問題重重。比如，部分私募機構對市場的認識不足，投資能力參差不齊、風控意識欠缺等。同時，也暴露出了一些行業亂象，如不少私募機構利用私募管理人資格作為信用背書去募集資金；在資金募集過程中向非特定對象公開宣傳和推介私募基金產品；通過非法手段獲取股市內幕信息，從事內幕交易、操縱股票交易價格等。

2016—2017年：從嚴監管，正規軍養成記

為了維護私募行業的健康、有序發展，2015年年底，監管層開始陸續出臺一系列新的監管措施，對行業內的各種不合規行為進行規范。

監管政策日趨完善，“7+2”自律體系護航

2016年2月以來，中國證券監督管理委員會（簡稱證監會）和中國證券投資基金業協會陸續發布了一系列監管新規，旨在構建“7+2”自律規則體系。該體系主要包括7個自律管理辦法和2個指引。7個管理辦法包括：募集辦法、登記備案辦法、信息披露辦法、從事投顧業務辦法、外包服務管理辦法、托管業務辦法、從業資格管理辦法。2個指引包括：內部控制指引、基金合同指引。這些辦法和指引初步構建起私募投資基金的監管框架。

其中，《關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告》（以下簡稱《公告》）對私募管理人備案提出了更為詳細的要求。新規除了加強對新備案私募的監管外，還對之前已經獲得管理人資質，但一直沒有發行產品的私募機構進行排查，對于在規定時間內仍未發行產品的私募機構，協會將取消其管理人資格，這便催生了私募行業的“保殼”運動。此外，隨著北上深等地暫停投資類公司注冊，協會同時提高了對私募管理人的登記備案要求，私募資質顯得愈發珍貴，“空殼”私募價格一路看漲，私下買賣的殼資源價格飆升至百萬元，私募“保殼”行動再次升溫。

為了保住私募管理人資格，私募機構只能想辦法先發行一只產品，這又催生了產品發行高峰，只是這樣的發行潮多少會顯得有些另類——多數產品都會很“迷你”。如很多公司只是發一個200萬—500萬元的小產品，由自己或者朋友購買，去投一些固定收益的品種，這種做法純粹就是為了保殼。

《公告》實施后，行業內“殼私募”清理效果顯著，一大批無展業能力的空殼機構被注銷，重塑了行業形象。根據中國證券投資基金業協會的數據，2016年，協會共注銷12 834家私募管理人（包括股權、創業及其他類私募管理人）。其中，因未按期完成《公告》整改要求而被注銷的機構10 957家；因在辦結登記手續之日起6個月內未完成備案首只私募基金，而被注銷的機構86家；1 791家機構主動注銷登記。

為了進一步規范私募基金的募集行為，2016年4月15日，中國證券投資基金業協會發布《私募投資基金募集行為管理辦法》（以下簡稱《辦法》），自2016年7月15日施行。與之前相比，該《辦法》強化了私募基金應該遵守的募集流程和面向特定投資者的要求，包括以下內容：

◎　僅管理人、具備銷售資格及協會會員資格的銷售機構具有募集資格。

◎　私募基金推介前，須進行合格投資者確認。

◎　合格投資者確認需提供財產證明文件。

◎　禁止基金份額的拆分轉讓。

◎　購買私募產品時設置了24小時投資冷靜期。

◎　實施回訪確認制度等。

募集辦法的出臺極大地規范了行業的募集行為，從真正意義上讓投資者的利益得到保護。

7月15日，證監會將2015年3月中國證券投資基金業協會發布實施的《證券期貨經營機構落實資產管理業務“八條底線”禁止行為細則》（簡稱《細則》）升級為證監會的規范性文件——《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》，即“新八條底線”。10月21日，中國證券投資基金業協會發布《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第1—3號》文件（簡稱《新規》），在證監會發文的基礎上進一步進行了細化和加強。

一方面，《新規》對私募產品的杠桿水平進行了嚴格的限制。根據最新規定，股票、混合類資產管理計劃杠桿倍數最多不超過1，而員工持股計劃則最多不得超過2倍；期貨、固定收益、非標類資管計劃杠桿不得超過3倍，其他類型資產管理計劃杠桿倍數不得超過2。同時，結構化產品不得嵌套投資其他結構化產品放大杠桿，且名稱中必須明確包含結構化或分級字樣，而集合類資管計劃的總資產不得超出凈資產的140%。而在2015年3月份的版本中，《細則》對結構化的分級資管計劃僅要求杠桿倍數不得超過10。

同時，《新規》還對投顧資格進行了嚴格的規定，即“3+3+1”規定。私募作為投顧既要滿足在協會登記滿1年、無重大違法違規記錄的會員條件，又要滿足具備3年以上連續可追溯投資管理業績的投資管理人員不少于3人的要求，其中業績情況需要經過托管、審計等公允機構出具相應的產品報告或其他證明材料予以證明。此外，私募證券投資基金管理人不得為主要投資于非標資產的資產管理計劃提供投資建議服務。這意味著，不符合“3+3+1”投顧要求的私募將不能再發行通道產品，這大幅抬高了私募作投顧的門檻，借通道發產品更加困難。

2016—2017年，監管層又陸續發布《私募投資基金管理人內部控制指引》《私募投資基金合同指引》《私募投資基金信息披露內容與格式指引2號》等多部新規，對私募管理人內部運營、風險管理、基金各參與方的權責予以明確和規范，使得整個私募行業的監管體系更為健全，讓私募管理人在運營、投資過程中有章可依。

此外，2016年，中國證監會與中國證券投資基金業協會同時加大了對私募行業的檢查與整改力度，對違規私募管理人進行了監督與處罰，主要包括證監會的行政監管措施、協會的異常機構公示以及責令整改等。僅2016年上半年，證監會便組織各地證監局對305家私募機構開展了專項檢查，涉及2 462只基金，管理規模9 000億元，占行業總規模的14%。據格上研究中心了解，2016年，證監會對74家私募機構發出了行政處罰決定。

可以說，2016年以來私募行業迎來了史上最嚴監管期，2016年也可稱為“私募監管元年”。這是一個行業由亂而治、規范發展的重要時間節點，它預示著中國私募2.0時代的開啟。

強監管下私募行業進一步規范發展

盡管2016年以來，私募行業經歷了自興盛以來的第一次強監管時代，但同時行業里也出現了一些新的積極的變化。

鼓勵多元化發展，完善行業生態。與對私募機構監管日趨嚴格不同，監管層對投資范圍及投資機構的限定卻在逐漸放開，并加大了對私募行業多樣化的支持力度。如2016年，監管層曾多次公開支持FOF在國內的發展，為FOF在國內發展塑造了良好發展環境。同時，2016年的年中，證監會也曾公開表示，允許符合條件的外商獨資和合資企業申請登記成為私募證券基金管理機構，并開展包括二級市場證券交易在內的私募證券基金管理業務。這在一定程度上，有利于豐富私募行業的參與者及投資策略類型，為投資者提供更多選擇。2017年2月，全面受限一年半的股指期貨也開始逐步松綁，讓部分量化類私募機構看到了曙光。

私募“出海潮”加快國際化進程。2016—2017年期間，港股通、債券通的開通以及A股“入摩”使得整個市場國際化程度越來越高，參與者也越來越成熟。滬深港通的開通點燃了私募機構布局海外的熱情，尤其是在港股大漲、客戶海外資產配置需求旺盛的背景下，這種態勢持續火爆，越來越多的私募機構通過取得香港9號牌照、發行海外基金等形式揚帆出海。格上研究中心的數據顯示，2016年發行的可投資港股的私募基金有6 258只，是2015年總體發行量（2 668只）的2.35倍，涉及3 298家私募管理人。

“私轉公”火爆，部分私募謀求轉型。隨著整個私募行業的蓬勃發展，部分行業內頂級私募機構開始謀求新的發展路徑。2016年6月，鵬揚投資正式獲批設立公募基金公司，成為業內首家轉型公募的私募機構，隨后凱石投資、博道投資也先后獲得公募牌照。

私募后來居上，規模首超公募。隨著監管政策的進一步完善，以及市場的多樣化程度越來越高，私募行業得到了越來越多投資者的認可。2016年10月，借著政策春風，正式出道不足3年的私募“小弟”逆襲，成功超越發展近20年的公募“老大哥”。中國證券投資基金業協會的數據顯示，2016年10月，包括股權基金、創業基金等在內的私募行業認繳規模達到9.13萬億元，憑借3 900億元的微小優勢，首次超越公募基金的8.74萬億元規模，成為中國資本市場上具有標志性意義的大事件。同年12月，全行業私募基金認繳規模突破10萬億元大關，年內增幅達101.97%，平均有度增長超過4 000億元。

2017年證券私募規模下滑，量化對沖基金陷入低谷。2016年A股市場呈現震蕩行情，股票型私募全年平均虧損6.81%。2017年，市場進一步分化，不少偏好成長股投資風格的私募機構旗下產品業績低迷。隨著A股整體缺乏大的趨勢性機會，不少投資者開始轉向股權類投資，希望以時間換取穩健收益，再加上私募基金業績的自然損耗，截至2017年年末，整個證券類私募行業的管理規模較2016年底縮水4 803億元。

此外，2017年，由于整個A股市場呈現一九分化狀態，而大部分量化多頭或者量化對沖機構的組合中以配置中小市值的成長型個股為主，故在這種市場狀態下難以獲取超額收益。在CTA策略方面，2017年，期貨市場呈現震蕩狀態，以趨勢跟蹤見長的量化CTA策略開始遇到瓶頸，平均虧損0.68%，量化基金陷入低谷。

歷經10多年的發展，私募行業已經從當年名不見經傳的草莽英雄，成為能夠跟公募行業匹敵的資本市場的重要參與者。隨著整個行業的不斷發展，未來私募行業必將在國內資本市場譜寫出新的篇章。

經過10余年行情跌宕洗禮，越來越多的私募管理人從努力“活下來”到脫穎而出，在投資管理、公司運營、團隊凝聚等方面沉淀了豐富的經驗。格上研究中心訪談了18家優秀的私募管理人，涵蓋股票策略、債券策略、量化策略、宏觀對沖策略等領域，以內部視角跟隨私募機構重走成長路，從點滴細節中感受投資的智慧。