二 養老制度的困境

到了20世紀末期，人類平均壽命比起20世紀初期延長了將近2倍（從30歲延長到80歲），發達國家都已面臨人口老化與養老照護的問題，個人投資理財與相應的金融操作機制應運而生。富裕社會里龐大的不從事勞動的退休人口，晚年有較長時日，希望仍維持高質量的生活水平。這種“未來性”的解決方案，就成為人類社會必須嚴肅面對的課題。全球財富累積已經超過傳統經濟學所能處理的范疇，為了保值與創造價值，貨幣價值的未來儲存機制必然要找尋其可投資的場域——股票、期貨、基金、受益憑證、選擇權、諸多衍生商品等，創造出復雜的金融市場，這些資產的移轉活動，逐漸侵入社會各個階層的生活，形成了由法律和市場界定的社會關系。20世紀末資本主義發展已經進入全面金融化的時代（陳介玄，2005: 9～38, 2002；杜拉克，1994: 86～88）。“金融社會”成為累積財富增加，儲存實質構買力以面對退休后生活的實際需求所形成的全新經濟體制。而當前全球金融活動，有相當大的比例是養老退休基金——為了保值并創造未來財富所進行的高報酬或穩定收益的金融操作。

1976年彼得·杜拉克出版《看不見的革命》（The Unseen Revolution）一書，探討養老基金所代表的金融機構投資者，已經成為美國大企業具有支配地位的擁有者，也成為美國“唯一”的資本家了。自從1952年通用汽車公司設立第一個現代養老基金開始，資本主義就已產生本質的變化。通過養金基金掌握大企業股票，成為生產工具擁有者，美國社會已經變形為一個真正的“社會主義國家”。當時，通用汽車總裁威爾遜（Charles Wilson）所提出的關于養老金投資的四項基本原則最后被寫入1974年美國《退休金改革法案》（Pension Reform Act），主導美國退休金制度的發展。通過這些原則，保障退休金能在分攤風險的前提下，得到穩定合理的收益，保障退休人員晚年的生活。養老基金的設置，讓勞工實質掌握企業，將資本家與勞工間的傳統對立關系加以轉換，勞工階級與資本家共同擁有企業，形成了資本主義命運共同體，扭轉了資本主義必然崩解的命運。

時至今日，養老基金已經成為發達國家針對社會福利規劃最重要的制度。然而，威爾遜沒有想到，當年通用汽車所推出的制度安排，經過50年的復利增值，到2009年時通用汽車每年居然要支付70億美元的養老金費用給退休勞工，每個月將近6億美元的開銷，已經成為通用汽車龐大的財務負擔。伴隨人口結構改變，以及平均余命增加，養老金準備如果在過去未能足額提撥，經過復利累積，終將造成無法承擔的債務。

整體而言，全球金融體系的最大機構投資者是投資基金，其次則是保險基金和養老基金，至于社會保險基金、主權財富基金、私募基金和對沖基金所占比重仍然不是很大。發達國家人口結構日益老化，退休養老的問題日益嚴重，2001～2007年，企業養老基金發展迅速，增加了將近70%，平均每年增長9%以上，而新興市場國家的養老需求增加速度更快，面對未來人口結構老化的壓力，養老基金也會成為穩定社會的重要制度設計。全球金融體系發展趨勢下，“養老金因素”在機構投資者持有的金融資產里所占比例越來越高。

一般來說，全球機構投資者資產總額里，大約有60%是為養老因素考慮而建立的，而美國又占了其中的60%。1993～2007年，各國養老金平均投資報酬率動輒高達10%，許多退休制度更建立在高報酬的回報率基礎之上。然而，2008年金融危機時，全球各種養老資產損失超過20%（達到5.5兆美元），各單位開始意識到過去對退休制度所建立的推估，可能有高估之嫌。2009年全球總生產毛額為58.133兆美元，全球養老金資產規模為28兆美元，每年平均增加4.7%，到2020年時將增加為46兆美元。目前亞洲、中歐與東歐的規模都還很小，但隨著人口逐漸老化所產生的迫切需求，到2020年時將會達到相當于目前英國（約2.8兆美元）的規模（鄭秉文，2009, 2010）。養老基金已經成為解決老年化人口問題必要的安排。

事實上，金融風暴造成規模縮水還不是養老基金目前所面臨的最大挑戰，過去基于穩定且高速成長的經濟、較短平均余命，以及尚未老化的人口結構所采取的估算，對“未來提領”一事有著過度樂觀的期待，直到金融風暴發生，大家才意識到潛在的危機。而各國政府因選舉考慮放寬對退休制度、社會保障和醫療保險的承諾，隨著人口老化以及工作人口的減少，都將成為未來財務上的重大隱憂，養老金的財務缺口比起政府負債及財政缺口還來得更為嚴重。依據華盛頓卡托研究所（Cato Institute）經濟學家Jagadeesh Gokhale的研究，納入養老金支付后，希臘政府的實際債務不再只是官方所宣稱的115%，而是GDP的875%。同樣的，如果納入已承諾的養老金考慮，法國政府債務水平將從GDP的76%上升到549%，德國將從72%上升到418%，英國從53%上升到442%，波蘭從50%上升到1550%，至于美國則是從84%上升到500%（Gokhale, 2009）。由于平均余命增加，延后法定退休年齡已成為全球未來的必然趨勢，否則設計再精良的養老基金也會面臨破產的命運。

在過去，許多單位習慣用未實現預測投資收益來估算養老金債務，這些對未來債務低估所造成的潛在風險，在金融危機和經濟衰退時表露無遺。以美國為例，過去各州政府對公務員養老福利做了過多的承諾，超過2300萬公務人員領取高額福利，讓美國養老金已經出現超過2兆美元的虧空。有的學者甚至認為2兆估算太過保守，實際虧空可能高達3兆美元。各州政府即使通過增加貨物稅和所得稅，并消減財政預算（甚至社會福利支出），未來也不足以支應龐大的養老金赤字。Joshua Rauh和Robert Novy-Marx兩位教授研究占美國300萬地方政府雇員2/3的50個主要市縣養老基金，發現其財務缺口高達5740億美元，一些大城市的養老金資產甚至到2020年就將面臨破產窘境。斯坦福大學公共政策研究項目進行計算機仿真分析，發現加州公職退休金、教師退休金及加州大學退休金等三大退休金提撥不足，現在就必須溢注2000億～3500億美元（相當于加州政府每年財政預算的4倍），否則等到16年后大約260萬屆齡人員要申請退休時，會發現賬戶里已經沒有錢了（斯坦福大學公共政策研究項目，2010）。養老基金破產不是沒有先例，加州的瓦列霍市政府因無錢支應養老負債而在2008年申請破產。許多州為了因應養老基金的不足，采取“提高退休年齡、削減養老受益規則、提高員工養老金繳納比例、遏制退休前一年快速加薪、將公職人員的養老計劃轉為成本較低的企業定期繳納方式進行改革”等措施，希望能夠改善既存問題（鐘邊，2010）。然而，問題不是一天造成的，時至今日，即使很謹慎地處理，也不見得能解決未來退休金不足的困境。

養老基金存在的意義，在于購買力能夠有效儲存，并在未來具有實質提領的能力。這些都預設著養老基金應該核實提撥、有效管理，且能復利增值，讓每個人都能在未來領取到自己應享的福利。如果將未來因素納入考慮，現有賬項資不抵債——除非破產，否則不足以彌補缺口，就要依賴未來世代償還。未來，所有退休制度的可支配余額都將承受縮水的壓力，據統計，英國當前私人退休金比起三年前平均要減少30%（Batty, 2011）。是誰偷走了退休金賬戶中的錢？有什么特別的問題造成不同時期退休能夠領取的金額大不相同？簡單說來，提撥不足，越早退休能夠領取的金額越多，總有一天，各個國家養老金制度會面臨破產的命運。

若果真如此，未來數十年，我們將面臨真實的“世代斗爭”（翟本瑞，2010: 95～140）。過去世代及當前世代，預支了未來世代的養老金，如果處理不好，過去幾十年間發達國家所發展出來的退休金制度，就有可能成為人類歷史上最大的龐茲騙局（Ponzis cheme）。

養老因素左右著全球金融市場的發展，為了面對日益嚴峻的退休金提領壓力，各養老基金的投資策略會更加積極。可以預見的是，隨著養老金規模擴增，全球金融領域勢必面臨全新挑戰。