在如今的市場條件下，回避風險是自然的反應(yīng)。我們都在尋求風險和收益的合理平衡。

布蘭帝投資公司

對于不同的收入水平、不同的年齡段，以及其他不同的條件下，投資者可以承擔多大的風險，我們已經(jīng)有很多的理論。互聯(lián)網(wǎng)甚至計算器都可以計算，特定條件下我們購買股票的比例或數(shù)值。幾乎什么事情都有貝塔系數(shù)。這些計算對我們有一些幫助，至少它給我們一定的方向感，但也可能成為一種干擾因素，因為它掩蓋了我們的常識判斷。

平衡風險

21世紀迄今為止，我們最大的教訓就是應(yīng)當尋求財務(wù)的健康和平衡。股票投資只適合于一部分投資者，他們的財務(wù)基礎(chǔ)穩(wěn)定，按揭貸款金額適當，每月可以按時付清信用卡賬單，在流動性較好的儲蓄賬戶，貨幣市場基金或短期存款單中留足至少6個月的生活費用。另外，你還應(yīng)該在諸如公司401（k）或羅斯個人退休賬戶等享受稅收優(yōu)惠的退休金賬戶中，盡可能存入法律所允許的最高金額。

另外，同樣重要的是，著名財務(wù)顧問蘇茜·歐曼曾說道：“我們必須非常清醒，正如我一直強調(diào)的，在買入股票之后，你至少10年或更長的時間都不需要進行交易。”這個建議或許過于保守，但卻很有價值。想想我們的住房市場是怎樣迅速倒塌，股票市場馬上就步其后塵，再想想怎樣挽救失業(yè)吧！

美國人已經(jīng)習慣于一個平穩(wěn)的股票市場，以至于我們都忘了要保護好自己，面積小的住房，減少國外旅行和較少的投資回報對我們來說都變得很陌生。沃倫·巴菲特常常警告我們，財務(wù)的第一個原則就是不要損失本金，而第二個原則就是記住第一個原則，他的話不僅僅適用于股票市場，還適用于我們生活的方方面面。

對風險的了解

我們天生就知道什么是風險。一般來說，年輕人比老年人能承擔更大的風險；他們有時間糾正自己的投資，并把損失贏回來。收入較低、儲蓄較少的人對風險的承受能力顯然低于那些現(xiàn)金充裕、沒有債務(wù)，并持有大量應(yīng)急資金的人。你越急著投資，就應(yīng)該越是謹慎和保守。

我們都清楚數(shù)學是很好的工具，但它也會導致我們過度自信。最好的例子就是華爾街和定量分析的故事，尤其是著名的“線性相依關(guān)系模型”，被《連線》雜志稱為“毀掉華爾街的模型”。

在加拿大受教育的華人經(jīng)濟學家李祥林發(fā)明了線性相依關(guān)系模型。2000年，他在《固定收入學報》上發(fā)表了題為“違約的相關(guān)性：相關(guān)函數(shù)方法”的論文。他所提出的公式，是一種計算風險的簡便方法，迅速風行于債券投資者、大銀行、對沖基金、證券交易商、評級機構(gòu)，甚至監(jiān)管機構(gòu)。公式被用于評估不動產(chǎn)貸款證券的風險，給那些行內(nèi)人士足夠的信心去將股票、債券和各種各樣的資產(chǎn)打包成為有抵押的債務(wù)工具。可問題是，這一公式是基于對波動頻繁的金融工具的分析，從沒有在現(xiàn)實生活中被檢驗過。

包括李祥林在內(nèi)的很多經(jīng)濟學家，都警告過這一模型存在風險，但大家都充耳不聞。畢竟函數(shù)的公式看起來很不錯，而且是用電腦計算的，披上了現(xiàn)代化和科技化的華麗外衣。

“李祥林不應(yīng)當受到指責，”CreditSight獨立研究公司的凱·基爾克斯認為：“畢竟，他只是發(fā)明了這個模型。真正該受到指責的是那些錯誤理解模型的銀行家們。即便如此，真正的危險不是因為有一部分人使用了函數(shù)，而是所有人都在使用。金融市場上，所有人做相同的事情，就意味著泡沫和難以避免的破滅。”

當房價開始暴跌，失業(yè)率攀升，各式各樣的違約爭先恐后地涌現(xiàn)時，數(shù)萬億美元的資產(chǎn)化為灰燼，全球金融體系危在旦夕。這一系列事件的教訓是什么呢？專業(yè)投資者每個人都不應(yīng)介入自己不能完全理解的投資方法。金融業(yè)務(wù)本身就存在風險，風險不能避免，但投資者可以有所準備，密切關(guān)注并把風險降至最低。在這個過程中，堅持實事求是的態(tài)度會有很大的幫助。

風險和收益的相關(guān)性

“有時風險和收益呈正相關(guān)的關(guān)系……而在價值投資中卻恰恰相反。你以60美分的價格去買1???元的資產(chǎn)，風險就比用40美分的價格買入時要高，在后一種情況下，回報的預(yù)期又要大得多。”格雷厄姆告訴我們。

這種推論重新把我們帶回到格雷厄姆 “安全邊際”的概念中，巴菲特堅持這不涉及任何高等數(shù)學的內(nèi)容。簡言之，安全邊際就是你對基本價值的推斷和股價之間的差額。該差額在交易中為負值，就意味著股價被高估。這個差額會很微小，有時又會變得很大，而這就是我們要尋找的東西。

引用戴維·伊本的話：“我們?nèi)匀粺o法抗拒低于賬面價值很多的價格。我們喜歡在市場不利時給我們帶來的保護，享受賬面價值給我們帶來的力量。”

要確保投資的“安全邊際”而獲得安全收益，我們需要去尋找存在價值的機會。重要產(chǎn)品的庫存、引領(lǐng)市場的產(chǎn)品，或是充裕的現(xiàn)金都有可能提供收益的安全性。此外：

· 在市場下滑時買入股票，因為大量股票的價值被低估，2008年年末～2009年年初的股票市場就是很好的例子。

· 尋找暫時陷入困境的公司。2007～2008年金融危機之后，對大型銀行的股票進行評估和購買的投資者很有遠見，事實也證明他們的決定是明智之選。2009年年底，豐田公司開始召回油門存在致命問題的車輛，問題變得越來越嚴重，到2010年年初，公司累計召回車輛超過800萬輛，公司先前的信譽蕩然無存。2010年1月19日，豐田的股價在每股91.78美元，投資者意識到問題的嚴重性后，股價迅速下滑，至2010年2月3日已跌至每股73.49美元，而且還在保持不斷下滑的趨勢。這似乎是豐田公司受到應(yīng)得的懲罰。然而，福特和通用汽車兩家公司都曾出現(xiàn)過車輛召回的記錄，但它們最終還是恢復(fù)了元氣。價值投資者觀望豐田公司，認為對于有耐心的價值投資者，豐田公司是不可錯過的好機會。

· 如果股市不景氣，去證券交易所尋找被大家忽略的股票。

了解投機

在《安全邊際》一書中，塞思·卡拉曼把資產(chǎn)和證券分為兩大類：投資和投機。投資“是為了股東著想，但投機不是”。

格雷厄姆對投機的定義稍微有些不同。他把投機看成一種更大或不同尋常的風險。他常說，在了解投機后，投機也是可以接受的。他的意思是，投資者必須知曉自己所面臨的風險，盡力去研究，并在為高收益選擇承擔高風險的時候有充足的理由。

貝塔系數(shù)

市場的風險和投資的波動性，都可以用貝塔系數(shù)進行衡量。貝塔系數(shù)幫助投資者選擇和自己風險承受能力相當?shù)耐顿Y。

貝塔系數(shù)是資本性資產(chǎn)定價模型的關(guān)鍵參數(shù)。參照市場的整體情況，通常以標準普爾500指數(shù)為參照物，用回歸分析的方法對個股、共同基金，或投資組合進行定量分析。它說明的是過去5年中，標準普爾500指數(shù)每上下波動1%時，某一個投資工具的業(yè)績表現(xiàn)。貝塔系數(shù)超過1，說明該投資工具的波動幅度超過市場的整體水平，反之亦然。

個股和市場的波動幅度一致，貝塔系數(shù)就剛好為1。當我們得到的貝塔系數(shù)為負數(shù)時，說明市場轉(zhuǎn)暖時個股還在下跌。

指數(shù)上漲10%時，股價上漲20%的個股貝塔系數(shù)為2, 貝塔系數(shù)為1.2是指個股漲幅比市場漲幅要多20%。

例如，我們假設(shè)Also-Ran公司的貝塔系數(shù)為0.7，就是說公司股票的收益潛力只是市場總體水平的70%。同樣，我們假設(shè)另一家公司的貝塔系數(shù)為1.3，說明其股票收益的潛力比市場總體水平還要高出30%。

貝塔系數(shù)較高的股票風險更大，收益潛力也更大。低價股往往有很高的貝塔系數(shù)，相反，貝塔系數(shù)較低的股票就是低風險、低收益的那一類。歷史悠久、經(jīng)營穩(wěn)定的公司往往貝塔系數(shù)較低。

正如你可能會想到的，貝塔系數(shù)有可能為零。貝塔系數(shù)為零的資產(chǎn)被認為沒有風險，如國債和現(xiàn)金。但也不完全是這樣；投資工具和市場變動完全不相關(guān)時，貝塔系數(shù)也會為零。比如我們預(yù)測賽狗比賽的結(jié)果，但賽狗比賽和股票市場之間的相關(guān)性為零，賽狗比賽下注顯然不是沒有風險的。

生產(chǎn)消費品和必需品的公司，如食品公司和公共事業(yè)部門的貝塔系數(shù)就較低，因為它們不太容易受到經(jīng)濟波動的影響。而生產(chǎn)或銷售奢侈品和耐用商品的公司，貝塔系數(shù)會高一些，因為人們在財務(wù)狀況緊張時，可能會減少購買。較高的負債水平也會提高公司的貝塔系數(shù)。

貝塔系數(shù)不總是準確地反映投資風險，原因之一是貝塔系數(shù)不穩(wěn)定。另外，貝塔系數(shù)的計算是基于歷史數(shù)據(jù)。過度依賴貝塔系數(shù)，可能會令人失望。

貝塔系數(shù)和風險

巴菲特認為貝塔系數(shù)在衡量波動性時很有用，但他也經(jīng)常強調(diào)波動并不能代表風險，也不一定和收益有相關(guān)性。

資金經(jīng)理布魯斯·葛朗臺說：“……有很多研究開始挑戰(zhàn)這個理論。市盈率和市凈率都較低的價值股票，貝塔系數(shù)都較低，但收益一直比成長型股票更高。這與風險和收益共存的現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論恰恰相反。”

包普斯特財務(wù)管理集團基金公司的塞思·卡拉曼持有相同的觀點，“我認為用反映過去價格變動的數(shù)字來描述證券中的風險很荒唐。”

他認為，在衡量風險時貝塔系數(shù)有幾個缺陷：

· 僅從市場價格的單一角度來衡量風險，而忽略了企業(yè)的實際經(jīng)營情況或經(jīng)濟發(fā)展狀況。

· 價格水平被忽視，好像IBM 的股票以每股50美元的價格購入，并不比以每股100美元購入時的風險低。

· 沒有考慮投資者對風險的影響。投資者通過代理權(quán)、股東決議、與管理層進行溝通，或是買入足夠的股份，以獲得公司的控制權(quán)并直接影響股票價值。

· 貝塔系數(shù)假設(shè)任何投資上漲和下跌的可能是一樣的，僅僅是投資波動和市場總體波動的函數(shù)而已。

“這和我們了解的實際情況不一樣，”卡拉曼說：“事實上，證券價格的歷史波動不能很好地預(yù)測將來的投資業(yè)績（或是將來的證券波動），怎么能很好地衡量風險呢？”

查爾斯·布蘭帝表示認可，“我們可以測量市場的波動，卻無法測量市場的不確定性……把波動定義為風險（現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論就是這樣）混淆了投資風險的真正含義，真正的風險是指損失的可能性，并非市場的波動。”布蘭帝還說：“貝塔系數(shù)主要被關(guān)注市場整體情況（或市場上大部分股票情況）的投資者所使用，他們并不在意企業(yè)的具體情況。正如我向價值投資者所展現(xiàn)的，他們的理論不一定成立，甚至會有很大的危害性。”

巴菲特經(jīng)常用華盛頓郵報公司的投資來描述風險：

“1973年，華盛頓郵報公司在市場上的售價為8000萬美元，”格雷厄姆也曾經(jīng)說過，“那時……其資產(chǎn)的實際價值為4億美元，或許還要更多。當時如果股價繼續(xù)下滑，公司售價從8000萬美元跌至4000萬美元，它的貝塔系數(shù)會更大。如果我們認同貝塔系數(shù)可以反映風險的大小，似乎股價越低就會使股票看上去風險更大。這就是真的‘愛麗絲夢游仙境’了。”

貝塔系數(shù)固然對投資有一定的幫助，一味盲從仍然是不可取的。

明白自己是哪類投資者

任何投資都需要時間和知識，和人的性情也有關(guān)系，這一切都要從了解自己開始。

格雷厄姆把主動投資者稱為“進取型”投資者，他們有興趣和能力，有時間來管理自己的投資。

被動型投資者具備相同的能力，但研究股票和債券的興趣不太大，投入的時間也少得多。格雷厄姆把被動型投資者稱為“防守型”投資者。他們一般會購買股票市場的大盤指數(shù)型基金，比如標準普爾500指數(shù)和債券型基金。出于投資多樣化的考慮，他們可能會在道·瓊斯指數(shù)和標準普爾指數(shù)之間分配投資的份額。然而，由于交易所交易基金和指數(shù)基金僅僅只是股票市場的一部分，被動型投資者常常要面臨更大的風險。格雷厄姆和巴菲特一致認為，投資者和證券市場上狂熱的賭徒存在天壤之別。

被動型投資者的投資選擇

資產(chǎn)約1.24萬億美元的先鋒共同基金集團創(chuàng)始人約翰·伯格，一直都是共同基金業(yè)務(wù)的先鋒和創(chuàng)新者。2009年，伯格非常嚴厲地批評了他從業(yè)約40年的金融行業(yè)。對于被動型投資者，最重要的投資工具就是共同基金，伯格強烈呼吁對金融業(yè)進行深入改革，以使個人投資者和整個市場都受益。

伯格說：“過去的50年，機構(gòu)投資者持有的美國股票……已經(jīng)上漲了7倍之多，從起初的8%到如今超過70%。但在我們新型的 ‘代理社會’里，金融中介往往都是持有美國大公司控股權(quán)的大集團，他們充當代理人，卻沒有為委托人的利益著想。實際上，我們身邊不乏這樣的例子，他們把自己的利益置于委托人的利益之上，而委托人就是那上億個普通家庭，他們是我們共同基金的持有人和年金產(chǎn)品的受益人。”