中國居民應該加杠桿嗎

2015年至今非常火爆的一個名詞就是“去杠桿”。在金融領域中，杠桿與信貸息息相關。表1展示了中、美、德、法、英、日、加這七個國家對非金融部門的信貸情況。我們把一個國家對非金融部門信貸定義為該國非金融企業信貸、政府信貸和居民信貸的總和。

從表1我們可以看到，中美兩國對非金融部門債務占GDP的比均為248%左右，次于法國、英國、日本、加拿大等國家，債務總體不是很可怕，相對比較健康。然而中國的非金融企業債務占GDP的比值（下文簡稱“債務占比”）卻超出美國非金融企業債務占比的兩倍；相對地，美國政府債務占比和居民債務占比也超出中國的兩倍。這反映出中國債務極大地偏向企業這一現實。

表1 非金融部門的信貸情況對比

中國學者李揚曾指出，“日本的杠桿率問題主要是政府，美國的杠桿率問題主要是居民，中國的杠桿率問題集中在中國企業上”。中國非金融企業債務占比為166.3%，已經達到了金融危機的水平，美國這一數據，只是70.9%。企業的過高債務會造成金融危機爆發或者經濟增長長期放緩的風險。

對比美國和其他國家，中國非金融企業的杠桿偏高，而政府和居民的杠桿都偏低。一些經濟學家提出，為了使中國企業降杠桿，中國居民應該加杠桿。他們認為居民應該增加消費信貸和住房貸款。在買車這個領域，新能源車貸最低首付降至15%。騰訊的微粒貸、阿里的花唄、京東的白條、中信銀行的夢想金等產品都是消費信貸發展的產物。2016年2月初，央行和銀監會聯合下發了個人住房貸款調整的通知，不限購的城市首套住房首付比例最低降至20%。銀行貸款利率也進一步降低，體現了銀行對增加住房貸款的支持。

然而我們認為：中國居民目前不宜加杠桿。為了使中國企業降杠桿，中國政府應該先完善社保體系和民生事項，待教育、醫療、就業、社保等福利體制完善后，中國居民才可以適當增加杠桿。

中國居民目前不宜加杠桿

中國是一個儲蓄率偏高的國家，為什么儲蓄率偏高呢？因為中國的社保和養老金體制不健全，而且孩子教育成本很高，老百姓需要為醫療、孩子教育，以及退休之后的養老存錢。對比各個國家，我們可以看出社會福利越好的國家，居民債務對GDP的占比也越高。

在表1中，我們看到居民債務占比最高的三個國家是加拿大、英國和美國。

加拿大的福利制度是世界一流的，其社會福利政策包括：兒童牛奶金、終身醫療免費保險、完全免費的學前班到高中的教育、優厚的社會福利金、老年養老金，等等。醫療方面，加拿大每個省都有醫療保險計劃，提供廉宜而高質的醫療服務。加拿大政府每年撥數十億加元用于實現醫療保健福利。保險計劃包括各項醫療服務、診金、住院和手術等費用，但不包括藥費。如果家庭醫生認為需要住院，甚至手術，不論手術大小，一切費用全部由醫療保險計劃負責。在住院期間，病人的伙食、藥費等都不用自己支付分文。65歲以上的老人和領取社會救濟的人，其處方藥大部分為免費提供。子女教育方面，在加拿大，學前班之前的教育是自費的，而且費用較貴。一個小孩的月托費要600～800加幣，很多低收入家庭沒有經濟條件讓小孩接受早期教育，因此政府就專門撥款成立托兒補助金。政府根據申請人的具體情況，有時補貼一半，有時全額補助，補貼直接支付給孩子所就讀的幼兒園。在這之后，加拿大實行免費教育，凡國家公辦的中學、小學，全體學生一律免費就學，只有大學才要付費。退休養老方面，加拿大的法定退休年齡為65歲，加拿大的居民不論其資產或收入，只要在加拿大定居10年以上即有資格參與“老年人福利保障項目（Old Age Security Programs）”。實際上，養老金與中國最低生活保障金類似。養老金的數額多少要依申請者在加拿大居住的年限長短來定，由加拿大聯邦政府按月發放。除魁北克省以外，加拿大各省都實施加拿大退休計劃。加拿大退休計劃是一項公共保險計劃。加拿大居民在每月的收入中扣除一定數額的退休金供款，在退休后或身體長期有障礙的時候，就可以通過這項計劃得到補助。退休金必須付稅，申請者不管在世界上任何地方都可以得到?？笨耸∮凶约旱挠媱?，稱作“魁北克退休計劃（Quebec Pension Plan）”。

英國的社會福利制度歷史久，內涵廣，對英國社會的發展發揮了積極的推動作用，大致分為七類：兒童和孕婦福利、傷殘或者疾病福利、退休福利、寡婦福利、失業福利、低收入人士福利和社會基金。醫療方面，NHS（National Health Service），全稱為全民醫療保健系統，創建于1948年7月，是英國社會福利制度中最重要的部分之一，它追求的目標是：不論個人收入多少，只根據不同需要，為人們提供全面的免費醫療服務。英國公民可享受免費醫療服務。基本退休福利，為超過退休年齡（女60以上，男65以上）及符合國民保險金條件的人士設定。要照顧未成年子女的人可以獲得其他福利。

美國的福利制度是在1936年社會安全法案實行之后逐步完善起來的，主要包括聯邦社會保險、失業補助金、公共援助金、孕婦與兒童福利四大類。其中聯邦社會保險是為就職人士設立的，在職或曾經工作過的本人及其家屬都可參加，主要包括退休金（Retirement Benefits）、撫恤金（Survivor's Benefits）、傷殘金（Disability Benefits）和醫療福利（Medicare Benefits）等。

目前中國對比以上幾個高福利的國家而言，居民福利依然有所差距。整體來看，高福利國家的社會福利可以保證其居民享有較高的生活品質。而中國的社會福利實際上僅夠維持基本生活。在醫療方面，中國的醫保制度實施社會統籌與個人賬戶相結合的制度。每月繳納的醫療保險僅部分放在個人賬戶中，有一部分是放在社會統籌賬戶中。而在去醫院治療非重大疾病的時候，優先使用個人賬戶中的資金進行報銷。對城鎮和農村戶口人員、針對不同的就醫方式有不同的報銷比例。我國的醫保制度采用部分自費的方式來抑制居民不必要的醫療消費。因此若沒有購買補充醫療保險，視情況居民需要自行承擔一定比例的金額。此外，我國的醫保制度對具體疾病和具體用藥的報銷范圍都有嚴格的規定。因此，即使是工作穩定的企業職工，如患有重大疾病，想要接受最好的醫療，也會受到一定的限制，除非自費或走商業保險報銷的途徑。更不用說家庭困難的居民，若沒有繳納醫保或其他保險，一旦患病，就面臨巨額的醫藥費支出。子女教育方面，雖然中國實行九年義務教育，但是因為競爭激烈，家長對子女課外輔導的支出是巨大的。與許多教育免費的高福利國家相比，在中國養兒育女必須要有相應的儲蓄資金做支持，這也是教育儲蓄在中國非?；鸨脑蛑?。養老退休方面，在中國，達到法定退休年齡或提前喪失勞動能力必須退休，之后視之前繳納的社會保險情況領取退休金。不同的地區、不同企業員工的退休金差異較大。而在美國，只要達到法定年齡就可以領取社會安全金，何時退休取決于自身的身體條件及存款金額。目前隨著中國老齡化的問題日益加重，社保基金缺口巨大，政府已開始研究推遲退休時間來緩解社?；饓毫?。在中國工作的年輕人，許多都不指望當前每月繳納的社?？梢詾槠涮峁┩砟晖诵萆畹馁Y金來源，相反，大部分人都會為自己購買一些儲蓄基金來作為養老金。

因此，我們認為在中國，社保、養老金和教育福利體制改善之前，為了增強社會穩定，老百姓還是應該多存錢和做好長期投資，而不宜過度消費加杠桿。

中國政府應該增加惠民生方面的支出

據中國財政部公布的數據，2015年1～12月累計，中國一般公共預算支出175768億元人民幣。各項重點支出如圖1所示：1～12月累計，教育支出26205億元，占比14.9%；醫療衛生與計劃生育支出11916億元，占比6.8%；社會保障和就業支出19001億元，占比10.8%；城鄉社區支出15912億元，占比9.1%；農林水支出17242億元，占比9.8%；節能環保支出4814億元，占比2.7%；交通運輸支出12347億元，占比7.0%。

對比美國，美國聯邦政府2015財年的財政總支出為36876億美元。如圖2所示，美國聯邦政府2015年重點財政支出占比為：國防支出5913.72億美元，占比16.0%；教育培訓等支出1203.76億美元，占比3.3%；健康支出4821.53億美元，占比13.1%；醫療保險支出5462.03億美元，占比14.8%；收入保障支出5094.32億美元，占比13.8%；社會保障支出8877.48億美元，占比24.1%；利息支出2233.3億美元，占比6.1%。

從中美兩國的對比來看，中國政府財政支出中關于民生的教育、醫療和社保的占比合計為32.5%；美國政府財政支出中關于民生的教育、健康、醫療、保障等占比合計高達69.1%。因此雖然美國政府債務占比較高，但是財政支出給美國人民的比例卻是相當高的，這對提高人民生活質量有決定性作用。

中國政府惠民生體制完備之后，居民才宜加杠桿，促使企業降杠桿。

由于相較于其他國家，中國政府的債務比例并不高，因此政府通過發債擴大惠民生的支出，來達到藏富于民的目的是可行的。政府可以加大改善和健全中國的社保、養老金和教育等與民生息息相關的設施及體制方面的財政支出，從制度上保障老百姓的生活福利。老百姓有了福利保障之后，自然愿意增加消費和投資，這樣，中國的儲蓄率就會降低，錢就不會都集中在銀行系統。從而，既可以給老百姓吃定心丸、鼓勵居民增加社會消費，也可以使資金流向社保、保險、基金等其他長期的機構投資者。

居民消費增加，會使得企業盈利增加。企業盈利增加了，一方面，企業會雇用更多的員工及增加工資獎金，達到改善就業環境以及實現財富效應的良性循環。另一方面，企業有了更多的內部資金，對外部融資的需求就減少了。如此，企業自然降低了債務，達到企業降杠桿的目的。

居民投資增加，以及資金流向社保、保險、基金等其他長期的機構投資者，這些都有助于企業進行股權融資，企業通過股權融資會降低企業債務，優化資本結構，也有助于達到企業降杠桿的目的。

總結

從對非金融部門的信貸占比指標來看，中國總體債務杠桿比例并不算高，整體而言比較健康。但是中國的債務問題在于非金融企業的債務比例過高而政府和居民的債務比例較低。企業杠桿過高會增加違約風險，為了降低企業的杠桿比例，有觀點認為應該通過居民加杠桿的方式來實現。我們認為，在社保、養老金和教育福利體制改善之前，中國居民暫時不宜增加杠桿。因為中國的社會福利相較于其他發達國家有較大差距，中國居民保持較高的儲蓄率是有意義的。只有當政府完善社保體系和民生事項后，中國居民才應該適當增加消費和投資，促使企業利潤增加，而且使資金流向長期投資的社保、保險、基金等領域，優化企業融資結構，在良性循環形成后，企業自然而然地會降低債務杠桿。

歐陽輝 孟茹靜