序

金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心，是解決我國經(jīng)濟發(fā)展“不平衡不充分”問題的重要一環(huán)。“沉舟側(cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春”，唐代詩人劉禹錫的這句詩揭示了新事物替換舊事物的歷史規(guī)律，也寓意著社會在不斷前行的過程中，符合發(fā)展規(guī)律的新生事物將具有強大的生命力。隨著中國特色社會主義進(jìn)入新時代，社會主要矛盾的轉(zhuǎn)化，當(dāng)前金融服務(wù)領(lǐng)域也面臨新的轉(zhuǎn)變與制度的推陳出新。如何著力解決經(jīng)濟發(fā)展“不平衡不充分”問題，更加注重質(zhì)量和效率，讓金融真正回歸服務(wù)實體經(jīng)濟的本源，更好地滿足實體經(jīng)濟日益增長的金融需求，是新時代向我們提出的新挑戰(zhàn)。

習(xí)近平總書記在黨的十九大報告中提出“加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度”的要求，這為未來金融領(lǐng)域與資本市場的服務(wù)重心指明了方向。改革開放以來，伴隨著中國經(jīng)濟的高速增長，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了20余年的高速發(fā)展期，形成了以銀行信貸、非標(biāo)融資和信用類債券為主要渠道的傳統(tǒng)房地產(chǎn)金融模式。當(dāng)前，中國的房地產(chǎn)市場逐步步入以存量為主的時代，以住房租賃為代表的對存量資產(chǎn)的有效經(jīng)營和配置將是未來房地產(chǎn)領(lǐng)域的重要發(fā)展方向。相應(yīng)地，資本市場也必須輔以新的模式來適應(yīng)新的變化與需求。推進(jìn)住房租賃市場發(fā)展，增加租賃住房的有效供給，離不開金融市場、資本市場的服務(wù)和支持，而REITs將可能在支持住房租賃市場發(fā)展中發(fā)揮重要作用。

發(fā)展住房租賃行業(yè)，需要充分合理利用社會資源，促進(jìn)經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型，降低投資風(fēng)險。“租購并舉”住房制度的建立，將引導(dǎo)住宅發(fā)展模式從原有的“開發(fā)—銷售”轉(zhuǎn)向“開發(fā)—持有—運營”模式。對于長租公寓類企業(yè)而言，其租金收入較為穩(wěn)定，而REITs作為資產(chǎn)證券化的一種方式，可以較好地滿足住房租賃企業(yè)的需求，有助于促進(jìn)形成房地產(chǎn)長效機制。美國、日本及新加坡等國外成熟市場實踐表明，REITs是推動住房租賃行業(yè)發(fā)展較為有效的金融工具之一。以美國為例，公寓與住房租賃在全部REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)類型中排名靠前，并大部分面向個人投資者發(fā)售。美國REITs中公寓類REITs占比13%，其中居前位的MAA、AVB、EQR分別持有公寓套數(shù)9.9萬套、8.4萬套、7.8萬套，3只REITs市值超過600億美元，成為公寓市場最主要的供應(yīng)主體。通過公開市場REITs投資，引入長期資金和機構(gòu)投資者，可以有效解決該行業(yè)存在的資金久期錯配問題，降低經(jīng)營風(fēng)險，提升資產(chǎn)流動性。

發(fā)展住房租賃行業(yè)，需要支持更多類型的住房租賃企業(yè)成長。除了傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)商外，近年來涌現(xiàn)了諸如鏈家自如、新派公寓、魔方公寓等基于中介服務(wù)、創(chuàng)業(yè)類型的住房租賃企業(yè)，有效豐富了住房租賃服務(wù)類型，滿足了特定人群的個性化住房需求。但上述大部分企業(yè)都面臨較大的融資壓力，尤其處于初創(chuàng)期或發(fā)展期的企業(yè)，很多還不能產(chǎn)生盈利，單純依靠主體信用進(jìn)行融資很難。此外，對于很多住房租賃企業(yè)而言，為了能加快發(fā)展布局，其往往采用租入房源的輕資產(chǎn)運營模式，但這一模式在助其快速擴張的同時，也導(dǎo)致其沒有抵押物從銀行獲得貸款。REITs出現(xiàn)后，這些住房租賃企業(yè)不再依賴主體信用評級便可獲得低成本資金，使得各類資產(chǎn)持有方獲得股權(quán)投資、信貸資金支持，成為一個資產(chǎn)收購平臺，持續(xù)不斷地獲取新的房源，進(jìn)而促進(jìn)不同類型，尤其是個性化、精品化住房租賃企業(yè)的發(fā)展。

發(fā)展住房租賃行業(yè)，需要發(fā)揚工匠精神。營造精益求精的敬業(yè)風(fēng)氣，發(fā)揚工匠精神是習(xí)近平總書記向我們提出的要求和期待，是新時代經(jīng)濟發(fā)展從數(shù)量擴張轉(zhuǎn)向質(zhì)量提升和結(jié)構(gòu)優(yōu)化的必備條件，也是深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的具體要求和路徑。在擴大租賃住房供給的同時，也需要重視提升供給質(zhì)量，滿足不同層次人群的住房需求，向高中低端不同消費者提供住房租賃服務(wù)。REITs將會激勵更多具有經(jīng)營能力和持之以恒精神的企業(yè)家參與到行業(yè)建設(shè)中來。對于機構(gòu)而言，尤其是銀行、保險、基金等專業(yè)投資機構(gòu)，通過投資REITs可以深度參與到房地產(chǎn)行業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)中。一個理性的金融生態(tài)，將會鼓勵富有工匠精神的社會風(fēng)氣逐漸形成。

事實上，REITs不僅僅是指“房地產(chǎn)”投資信托基金，其涵蓋范圍可以擴展到鐵路、高速公路、通信設(shè)施、污水處理設(shè)施等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，這些資產(chǎn)都可以理解為“不動產(chǎn)”。我國的基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)面臨龐大的資金需求，根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2016年我國基礎(chǔ)設(shè)施固定資產(chǎn)投資達(dá)到11.89萬億元，同比增長17.4%，在國家對地方政府債務(wù)規(guī)模實行限額管理的背景下，亟須社會資本填補原由政府主導(dǎo)的投資空缺。海外經(jīng)驗表明，REITs是基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域重要的融資渠道之一，其也應(yīng)助力我國基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作項目的開展。

國務(wù)院辦公廳〔2016〕39號文《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的若干意見》提出：支持符合條件的住房租賃企業(yè)發(fā)行不動產(chǎn)證券化產(chǎn)品，穩(wěn)步推進(jìn)REITs試點。2016年10月，國務(wù)院頒發(fā)〔2016〕54號文《國務(wù)院關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，提到要運用企業(yè)資產(chǎn)證券化的方式來化解企業(yè)杠桿率過高的問題，要發(fā)展REITs，鼓勵房地產(chǎn)企業(yè)向輕資產(chǎn)的經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型。可以說，在宏觀背景下，REITs的發(fā)展已經(jīng)上升到國家層面的發(fā)展規(guī)劃中。

結(jié)合我國REITs現(xiàn)狀，繼續(xù)加深探索與實踐至關(guān)重要。美國REITs市場從1960年開始發(fā)展，到現(xiàn)在已經(jīng)超過了50年，市場規(guī)模已超過1萬億美元。我國境內(nèi)由于缺乏專門針對REITs產(chǎn)品的法律法規(guī)，市場一直未出現(xiàn)完全符合國際慣例和標(biāo)準(zhǔn)的REITs產(chǎn)品。但在“租購并舉”已成為國家重要方針政策的當(dāng)下，進(jìn)一步探索與研究REITs具有較強的現(xiàn)實意義。近年來，國內(nèi)金融機構(gòu)在現(xiàn)有金融監(jiān)管法律框架下推出了一批在功能上與海外成熟市場REITs產(chǎn)品具有一定相似性的類REITs產(chǎn)品。幾年來的實踐表明，類REITs產(chǎn)品由于適應(yīng)市場發(fā)展需要，滿足企業(yè)降低融資成本、去杠桿，助推企業(yè)轉(zhuǎn)型的內(nèi)在需求，顯示出了強大的生命力，市場規(guī)模逐步攀升。這為監(jiān)管部門積累實踐經(jīng)驗、完善規(guī)則體系、推動標(biāo)準(zhǔn)化REITs的發(fā)展提供了很好的分析、研究樣本。

2017年以來，在上海、深圳證券交易所涌現(xiàn)了包括保利租賃、鏈家自如、新派公寓、魔方公寓等住房租賃資產(chǎn)證券化及類REITs項目。上述項目的推出既符合國家大力推進(jìn)租賃住房市場建設(shè)的宏觀政策導(dǎo)向，也為資產(chǎn)證券化在各實體經(jīng)濟領(lǐng)域的廣泛、縱深運用進(jìn)行了市場化的嘗試和拓展，并帶來了可觀的經(jīng)濟與社會效益。類REITs和住房租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展，對解決房地產(chǎn)企業(yè)租賃住房投資回收周期過長的“后顧之憂”、通過資本市場實現(xiàn)住房租賃市場輕資產(chǎn)運營模式提供了現(xiàn)實案例，有望增強包括房地產(chǎn)企業(yè)、股權(quán)投資基金在內(nèi)的各類主體加大租賃住房投資的信心和動力。

基于當(dāng)前住房制度變革以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求不斷提高的背景，為合理借鑒美國等發(fā)達(dá)市場的經(jīng)驗，推進(jìn)中國REITs市場的穩(wěn)步、健康發(fā)展，中國資產(chǎn)證券化研究院的林華院長組織翻譯了該書，從REITs的定義、財務(wù)分析、投資估值、類型等多角度、全方位地向我們展示了REITs發(fā)展的過程和邏輯。該書對我國下一步發(fā)展REITs市場、制定相關(guān)政策、引導(dǎo)市場投資者合理評判REITs產(chǎn)品有很好的參考價值和借鑒意義。

蔡建春