第六章 連鎖故障

每個人都有一個完美的計劃，直到被一拳打中下巴那一刻。

——邁克·泰森——

這年頭，不可能的事情都能變成必然。

——吉姆·德懷爾——

 

與其說我們戰勝了商業周期的變化，標志著一個決定性的勝利；不如說央行的黃金時代最后結束于支撐起一個“過度”的歷史時期以及不負責任的風險承擔力。隨之而來的是經濟和金融的混亂，其激烈程度完全破壞了經濟“大緩解”和私營部門復雜的風險管理的概念，破壞了央行的主導地位和辛辛苦苦積累起來的聲譽。

到了2007年，人們終于開始認清，金融依賴型經濟對于銀行過于信任和依賴，當有所調控時，人們總是假定它們有足夠的“自我調節”能力，只是進行了“點到為止”式的約束。這種情況不僅出現在美國和英國——紐約和倫敦一直在全球主要金融中心的競爭中打得不可開交，迪拜、冰島、愛爾蘭、瑞士和其他地方的情況也是如此。這些國家試圖通過本國金融機構的國際化和杠桿化來規避國內經濟規模太小的局限性。

與此同時，人們也越來越清晰地認識到，國家當局被推到了一個兩難的境地：要么用納稅人的錢去資助金融惡棍，要么就得眼看著已經苦苦掙扎的實體經濟遭受雪上加霜般更嚴重的破壞。

2007年8月的第一周，第一個公共問題終于浮出水面：巴黎銀行——法國一家規模相當龐大的銀行，宣布虧損并且限制投資者從投資基金中撤回資金。消息一經宣布，舉世嘩然，這當然可以理解，因為消息中包含了讓市場參與者們最害怕的兩個要素——實際上，與價格大幅波動比起來，這兩個要素更讓人恐懼：首先，當銀行無法再如客戶預期的那樣提供流動資金時，人們便無法再獲得資金；其次，資金流動性的中斷破壞了市場的正常運轉，會帶來更廣泛的市場震蕩。

認識到目前面臨的威脅后，歐洲央行在經驗豐富的行長讓–克洛德·特里謝（Jean-Claude Trichet）的領導下，迅速果斷地做出了回應，成功地化解了眼前的危機，這是個好消息。但不太好的消息是，無論是歐洲央行還是央行界，它們作為一個整體，都沒有全面把握住一個概念：巴黎銀行受到的沖擊不是孤立的，不是針對某個機構的，而是暗示著一場潛在金融海嘯的形成。

總而言之，央行的反應機制還是過于遲緩和零散。它的設計是戰術性的，缺乏足夠的分析基礎，一個深思熟慮的戰略方針出臺之后也沒有更全面的后續行動。事后看來，也是從另一個角度說明了央行對現實情況多么欠缺腳踏實地的了解——不僅包括它們監管權限之外的領域，還包括就在它們眼皮子底下發生的事情。

央行發現自己正在不斷陷入越來越多的、內外部說辭不統一的矛盾中。對外，它們表現平靜，不斷強調伯南克主席經常引用的言論，宣稱美國房地產市場發展穩健，讓全世界放心；對內，它們已經開始了一場和危險環境賽跑的游戲，在未來一年中，將會表現得越來越明顯，最終導致的連鎖故障將會讓政策制定者和市場參與者們永生難忘。

第二次大震蕩發生在2008年3月。貝爾斯登投資銀行——曾經是美國最有實力、信譽最好的投資銀行之一，發現自己已經處于崩潰邊緣。復雜的金融工程和極端的杠桿定位再一次成了問題的核心所在，加上認識不足、監督不嚴、會計松懈，這一切都給銀行的冒險行為開了路。針對這個情況，央行在美聯儲主席伯南克的帶領下采取了舉世矚目的行動，即必須在事態徹底失控之前讓市場恢復冷靜。

與歐洲央行在7個月之前采取的包括注入流動性的緊急應對措施不同的是，美聯儲的這次干預更廣泛地使用了公共資產負債表。更重要的是，它強制失敗的貝爾斯登和財力雄厚的摩根大通“聯姻”，并為此提供了用于失敗保護的資金支持。

央行的希望是，通過這兩次令人震驚的突然事件，加上政府反應的特殊性質，能夠引導銀行有序地“去風險化”。而事實上，銀行對經濟學家們所說的“道德風險”變得愈發依賴——它們傾向于承擔更多的風險，因為它們知道總會有一個有效的和決定性的保險機制來支持自己。

來看看下面這個例子吧。花旗銀行是世界上規模最大、最受關注的銀行之一，它的首席執行官查克·普林斯（Chuck Prince）在接受《金融時代》（Financial Times）的頭版訪問時，對問題的前景發表了如下評論：“當音樂停止，流動性的問題就會變得很復雜。但只要音樂還沒停，你就要起來繼續跳舞。現在我們仍在跳著。”1后來，音樂真的停止了，查克·普林斯丟了工作，花旗也差點兒破產。

實際上，還是那些一貫的、固有的人性弱點在作祟，認識不足、驕傲自大、體制僵化等。而過度的風險承擔加上錯位的財政激勵措施、老生常談的金融委托代理問題以及過度的短期行為，把這些弱點災難性的潛在影響又進一步放大了。最終結果就是，不斷累積惡化的狀況已經遠遠超出整個體系對問題嚴重性的把控能力。這樣一來，用不了多長時間，可怕的結果必將顯露無疑。

到2008年夏天，這已經不再是一個如何預防危機的問題，整個世界已經全面陷入危機管理模式——其影響規模和波及范圍對現代全球經濟來說是前所未有的。自從大蕭條之后，這樣的潛在經濟災難前所未見，它與現代資本主義高效和自我調節的性質是背道而馳的，同時，也對還沒有完全意識到問題嚴重性的危機管理者們提出了很高的要求。這里面也包括一些盲目自大的私營部門的領導，他們根本不知道就在自己眼皮底下不負責任的商業模式的程度之甚。

很快，銀行業務中斷的現象不斷增加，銀行宣告破產情況不斷涌現，這其中就包括2008年9月投資銀行雷曼兄弟的破產，事態發展已然非常明顯，人們深感恐懼——金融已經把世界帶到了一個長期大蕭條的邊緣。在這個過程中，公眾認知中對于央行的定位也從可持續繁榮的推動者，變為縱容無良金融機構的共犯，最后變成了一場押上了現在和未來幾代人命運的賭局。

焦慮的情緒很快就蔓延開來，人們紛紛譴責金融當局遭受到大規模的“規制俘獲”2；隨之而來的還有彌漫在央行之間的恐慌之情，它們害怕的不僅是當面對緊急情況時缺乏足夠的應急工具，同時也害怕當涉及危急經濟和金融之間的聯系時，它們獲取不到足夠的信息。

美聯儲2008年的會議紀要（2014年公開的一份1865頁的文件）里面提到：“對于恐慌和混亂最詳細的描述，發生在2008年雷曼兄弟倒閉后的那個秋天。”羅賓·哈丁（Robin Harding）寫道，“當雷曼兄弟倒閉之后，美聯儲很難理解全球經濟所面臨的危機。”3

想要了解這場災難的影響程度，需要在對若干問題的理解上有一個精神支點——一個挑戰了已有的、根深蒂固的觀念的支點。

在2015年3月公布的2009年會議紀要中，美聯儲官員的強烈焦慮和悲觀情緒顯露無遺，好像都在爭先恐后地想要把控住“深陷日本式經濟危機”的經濟形勢。4耶倫主席在以舊金山聯邦儲備銀行行長的身份出席聯邦公開市場委員會的一次會議時表示，一個快速的V形反彈是令人難以置信的，“即使是漸進的U形復蘇也不可能出現”。對于正在實施的一系列積極的政策措施，她補充說：“我們現在正拼盡全力蹬著自行車爬一段上坡路，而不是開著高性能跑車猛踩油門。”

危機來臨之時，相當多美聯儲官員都因為對各方風險的錯誤認識而被打了個措手不及。如同會議紀要中表述的那樣，他們更擔心的是通脹的威脅，而非金融“驟停”的可能，而后者也許會把世界推至更險惡的邊緣。

對此，《華盛頓郵報》（Washington Post）的馬修·奧勃良（Matthew O’Brien）在自己的博客中對布魯塞爾的勃魯蓋爾智囊團做了一次字數統計，結果很簡單但非常引人深思。他發現，在雷曼兄弟倒閉前夕，聯邦公開市場委員會2008年6月的會議紀要中出現468次“通脹”，35次“系統性風險與危機”，在8月的會議紀要中這兩個詞分別被提及322次和19次。更加值得注意的是，“在2008年9月16日（也就是雷曼兄弟倒閉的前一天）的會議上，‘通脹’出現129次，‘系統性風險與危機’僅被提及4次。”5

金融網絡曾經備受推崇而且錯綜復雜，但當它從高效的創造者或風險緩解者的角色轉化成金融和經濟混亂的復雜的傳播者或放大器時，人們都低估了其轉化程度到底有多深。

因此，央行努力去松開回路切斷器，但級聯故障環環相扣，盡管它們已拼盡全力，但仍然找不到主開關的位置。

2008年秋天，伯南克——作為世界上最強大的央行美聯儲的主席——在別無選擇的情況下，通過美國國會發出了警告：一場巨大的經濟危機正在席卷美國和全世界。他和當時的財政部長亨利·保爾森（Henry Hank Paulson）一起懇求國會批準以最快的時間拿出大量資金來穩定金融系統，他們認為美國經濟已經失去了支撐點，其危害正在不斷蔓延開來。坊間甚至有流傳說保爾森曾跑到國會領袖南希·佩洛西（Nancy Pelosi）面前，單膝下跪懇求她支持自己備受爭議且耗資巨大的救市計劃。6

全世界的人們震驚了，開始恐慌并質疑為什么央行居然允許情況變得如此失控、絕望與危險。許多日常的經濟和金融活動都突然遭到破壞性的中斷。像我一樣的人每天開始接到無數個電話，電話那邊不僅有不知所措的立法者和決策者，還有普通的百姓們——他們要求我去學校、圖書館這樣的地方演講，去解釋到底發生了什么以及為什么會發生這些。

面對如此混亂的、很多人之前覺得根本不會發生的局面，在央行家們充分理解這場災難的規模之大、波及范圍之廣以前，一些人“如板上之魚一般垂死掙扎”，一些更有能力的人則“因為眼前的災難發生的速度太快且前所未見，被嚇得呆若木雞”。7

2008年的第四季度，產出和貿易遭受了最具戲劇性的崩潰。失業率飆升，僅美國就失去了800萬個就業崗位（見圖3），跨境貿易更是幾乎完全停止（見圖4），這進一步加速了經濟崩潰的步伐。信用證幾乎無法開立。即使擁有最強大的資產負債表的成功公司，也發現自己的運營資金被切斷了。

廣泛的金融資產的價格體系崩潰了。那些有能力快速部署現金以及從議價中獲利的人，即使面對著幾周前他們還覺得很便宜的東西時，也失去了再議價的興趣。

直到后來，人們才意識到這場災難究竟有多么觸目驚心；但這些和之后可能發生的“驟停”比起來都不算什么了。除了可見的經濟和金融動蕩之外，還有一個更加不容易被發現的弱點，也是市場經濟和相互關聯的全球經濟的致命弱點之一——對支付和結算系統的致命侵蝕。

圖3 金融危機造成的美國失業形勢

數據來源：美國勞動統計局，2015年

圖4 跨境貿易（或世界貿易）崩潰

數據來源：湯森路透

我生活在加利福尼亞州，這是一個流行汽車導向文化的地方，人們都喜歡“免下車”快餐店（現在連免下車的星巴克都有了）。我曾經用一個簡單的類比去形容那些戲劇性的日子。雷曼兄弟破產的余波讓杠桿大廈徹底傾覆，把世界推到了多年蕭條的危機邊緣，世界上沒有哪個國家可以逃過此劫。

想象一下，一個顧客在“免下車”麥當勞里點了一個大漢堡，下單之后被要求去其他兩個窗口——其中一個窗口付款（“支付”），另外一個窗口取餐（“結算”），兩個窗口之間只相隔幾步。但是，這個顧客突然想起來，最近有快餐店破產了，有些客人就被晾在了這兩個窗口之間，有鑒于此，這位顧客要求即時付款、即時結算，但快餐店的系統并不支持這樣的要求。

由于顧客不愿意承擔在支付和結算窗口之間這幾步的風險，她會拒絕付款。盡管已經饑腸轆轆，她最后還是會開車離去。要記住，顧客有權獲得食物并且有權選擇支付方式。與此同時，對這家餐廳來說，情況只能更加惡化。受客觀形勢所迫，顧客不得不放棄了很合口味的完美一餐。

這樣就從根本上加速了市場連鎖失靈現象的出現，這在以前根本不可能發生，但其影響是破壞性的。那些在交易大廳直接接觸金融交易的人們都震驚了，因為他們發現連最基本的金融交易都無法進行了——包括將現金存入金融系統以及高質量抵押品的置換。

不穩定的浪潮蔓延到美國貨幣市場的那天，我至今記憶猶新。一個大基金被迫“跌破凈值”（即無法按客戶要求的票面價格滿足他們的贖回請求）。實際上，那一天市場失靈狀態已經開始顯現，當時我在加利福尼亞州，下午晚些時候，我打電話給我的妻子，讓她趕快去柜員機上取現金，能取多少取多少（一天限額大概是500美元）。她問我原因，我回答說，銀行很可能第二天不會開門了。

我覺得當時沒有幾個人相信我的說法。畢竟，美國的金融機構和央行都已經發展得很成熟并且管理很完善了，不像發展中國家的那么脆弱。我們生活在一個成熟的資本主義國家中，有著發達的金融系統、強大的央行以及危機斷路器。

僅僅幾個月之后，我的擔心就被證實了。當伯南克主席和財政部長保爾森在公開場合回憶起當時的情景時，伯克南對此的描述是“非常非常黑暗的8小時”8。美國和世界上大部分國家幾乎都要宣布施行“銀行假日”——為了之后的重置以一種可持續的方式關閉金融系統。

此外，關于這場危機，國務卿蓋特納在他的書中曾這樣說：經濟團隊的成員“公開談論”國有大銀行。而這僅僅是他們發現團隊成員之間“意見相左”時的問題之一，雖然他在書中傳達的信息是“意見分歧到最后沒有造成太大影響”9。

金融系統的不負責任讓世界遭受了巨大損失，甚至在一個更深的深淵邊搖搖欲墜，而互相扯皮推卸責任的把戲才剛剛開始。銀行發現自己在輿論抨擊的最前線，這當然也是可以理解的，而央行也一樣逃不過，無論它們是不是有意的，都淪為了瀆職的推動者。