巴菲特教你選擇企業(yè)

‖第一章‖選擇企業(yè)的基本準(zhǔn)則

選擇有競爭優(yōu)勢的企業(yè)

有些投資者在尋找投資目標(biāo)時，往往只關(guān)注股價是否便宜。巴菲特告訴我們，選擇企業(yè)時應(yīng)關(guān)注企業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營狀況，要選擇那些具有競爭優(yōu)勢的企業(yè)進行投資。以一般的價格買入一家非同一般的好公司，要比用非同一般的好價格買下一家一般的公司好得多。

巴菲特說：“對于投資者來說，關(guān)鍵不是確定某個產(chǎn)業(yè)對社會的影響力有多大，或者這個產(chǎn)業(yè)將會增長多少，而是要確定任何所選擇的一家企業(yè)的競爭優(yōu)勢，而且更重要的是確定這種優(yōu)勢的持續(xù)性。”

具有突出競爭優(yōu)勢的企業(yè)，具有超出產(chǎn)業(yè)水平的超額盈利能力，長期來說，能夠創(chuàng)造遠遠高于一般企業(yè)的價值增值。

巴菲特始終遵循他的導(dǎo)師格雷厄姆的教導(dǎo)：“我認(rèn)為迄今為止最優(yōu)秀的投資著作是本杰明·格雷厄姆的《聰明的投資者》，他在最后一章的最后一部分的開頭寫道：‘當(dāng)投資最接近于企業(yè)經(jīng)營時才是最明智的。’”

巴菲特認(rèn)為，股票并非一個抽象的概念，投資人買入了股票，不管數(shù)量多少，決定股票價值的不是市場，也不是宏觀經(jīng)濟，而是公司業(yè)務(wù)本身的經(jīng)營情況。巴菲特說：“在投資中，我們把自己看成是公司分析師，而不是市場分析師，也不是宏觀經(jīng)濟分析師，甚至也不是證券分析師……最終，我們的經(jīng)濟命運將取決于我們所擁有的公司的經(jīng)濟命運，無論我們的所有權(quán)是部分的還是全部的。”

巴菲特將他的投資成功歸功于他的商業(yè)思維。他說：“我是一個比較好的投資者，因為我同時是一個企業(yè)家。我是一個比較好的企業(yè)家，因為我同時是一個投資者。”

巴菲特總是集中精力盡可能多地了解公司業(yè)務(wù)經(jīng)營情況，他認(rèn)為公司業(yè)務(wù)分析的關(guān)鍵在于競爭優(yōu)勢：

（1）企業(yè)的業(yè)務(wù)是否長期穩(wěn)定，過去是否一直具有競爭優(yōu)勢？

（2）企業(yè)的業(yè)務(wù)是否具有經(jīng)濟特許權(quán)，現(xiàn)在是否具有強大的競爭優(yōu)勢？

（3）企業(yè)現(xiàn)在的強大競爭優(yōu)勢是否能夠長期持續(xù)保持？

由于巴菲特是長期投資，所以他非常重視企業(yè)是否具有良好的長期發(fā)展前景。而企業(yè)的長期發(fā)展前景是由許多不確定的因素決定的，分析起來相當(dāng)困難。巴菲特為了提高對企業(yè)長期發(fā)展前景的準(zhǔn)確性，在選擇投資目標(biāo)時嚴(yán)格要求公司有著長期穩(wěn)定的經(jīng)營歷史，這樣他才能夠據(jù)此分析公司是否具有良好的發(fā)展前景，未來是否同樣能夠繼續(xù)長期穩(wěn)定經(jīng)營，繼續(xù)為股東創(chuàng)造更多的價值。

巴菲特認(rèn)為公司應(yīng)該保持業(yè)績的穩(wěn)定性，在原有的業(yè)務(wù)上做大做強，才是使競爭優(yōu)勢長期持續(xù)的根本所在，因此巴菲特最喜歡投資的是那些不太可能發(fā)生重大變化的公司。

同時，巴菲特在長期的投資中深刻地認(rèn)識到經(jīng)濟特許權(quán)是企業(yè)持續(xù)取得超額利潤的關(guān)鍵所在。

巴菲特在伯克希爾1993年的年報中對可口可樂的持續(xù)競爭優(yōu)勢表示驚嘆：“我實在很難找到一家能與可口可樂的規(guī)模相匹敵的公司，也很難找到一家公司像可口可樂那樣10年來只銷售一種固定不變的產(chǎn)品。盡管50多年來，可口可樂公司的產(chǎn)品種類有所擴大，但這句話仍然非常貼切。就長期而言，可口可樂與吉列所面臨的產(chǎn)業(yè)風(fēng)險，要比任何電腦公司或是通訊公司小得多，可口可樂占全世界飲料銷售量的44%，吉列的剃須刀市場則有60%的占有率（以銷售額計）。更重要的是，可口可樂與吉列近年來也確實在繼續(xù)增加它們的產(chǎn)品全球市場的占有率，品牌的巨大吸引力、產(chǎn)品的出眾特質(zhì)與銷售渠道的強大實力，使得它們擁有超強的競爭力，就像是在它們的經(jīng)濟城堡周圍形成了一條條護城河。相比之下，一般的公司每天都在沒有任何保障的情況下浴血奮戰(zhàn)。”

因此，巴菲特認(rèn)為可口可樂是一個競爭優(yōu)勢持續(xù)“注定必然如此”的典型優(yōu)秀企業(yè)。

巴菲特將競爭優(yōu)勢壁壘比喻為保護企業(yè)經(jīng)濟城堡的護城河，強大的競爭優(yōu)勢如同寬大的護城河保護著企業(yè)的超額盈利能力。

我們喜歡擁有這樣的城堡：“有很寬的護城河，河里游滿了很多鯊魚和鱷魚，足以抵擋外來的闖入者——有成千上萬的競爭者想奪走我們的市場。我們認(rèn)為所謂的護城河是不可能跨越的，并且每一年我們都讓我們的管理者進一步加寬我們的護城河，即使這樣做不能提高當(dāng)年的盈利。我們認(rèn)為我們所擁有的企業(yè)都有著又寬又大的護城河。”

選擇盈利高的企業(yè)

一家優(yōu)秀的企業(yè)應(yīng)該可以不借助債務(wù)資本，而僅用股權(quán)資本來獲得不錯的盈利水平。優(yōu)秀企業(yè)的投資決策，會產(chǎn)生令人滿意的業(yè)績，即使沒有貸款的幫助也一樣。如果公司是通過大量的貸款來獲得利潤的，那么該公司的獲利能力就值得懷疑。

巴菲特說：“我想買入企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)之一是其有持續(xù)穩(wěn)定的盈利能力。”

在他看來，一個公司的權(quán)益資本收益率與股東收益率是衡量公司盈利能力最重要的指標(biāo)。

投資分析家通常用每股稅后利潤（又稱為每股收益）來評價企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。上年度每股收益提高了嗎？高到令人滿意的程度了嗎？巴菲特認(rèn)為，這只是個煙幕。因為大多數(shù)企業(yè)都保留上年度盈利的一部分用來增加股權(quán)資本，所以沒有理由對每股收益感到興奮。如果一家公司在每股收益增長10%，那就沒有任何意義。在巴菲特看來，這與把錢存到儲蓄賬戶上，并讓利息以復(fù)利方式累計增長是完全一樣的。

“對經(jīng)營管理獲利狀況最重要的量度，是已投入股權(quán)資本的收益狀況，而不是每股收益。”巴菲特更愿意使用權(quán)益資本收益率——經(jīng)營利潤對股東的比例來評價一家公司的經(jīng)營業(yè)績。

采用權(quán)益資本收益率時，需作某些調(diào)整。首先，有價證券應(yīng)該按投資成本而不是市場價格來估價。因為股票市場價格會極大地影響一家公司權(quán)益資本收益率。例如，如果一年中股價戲劇性地上升，那么公司的凈資產(chǎn)價值就會增加，即使公司經(jīng)營業(yè)績的確非常優(yōu)秀，但與這么大的股權(quán)市值相除，權(quán)益資本收益率也將急劇減小。相反，股價下跌會減少股東收益，從而會使平庸的盈利狀況看起來比實際好得多。

其次，投資人也應(yīng)控制任何非經(jīng)常項目對公司利潤的影響。巴菲特將所有資本性的收入和損失及其他會增減利潤的特殊項目全部排除在外，集中考察公司的經(jīng)營利潤，他想知道，管理層利用現(xiàn)有資本通過經(jīng)營能產(chǎn)生多少利潤。他說，這是評判公司獲利能力的最好指標(biāo)。

巴菲特認(rèn)為，衡量一家公司盈利能力的另一最佳指標(biāo)是股東收益率。

高水平的權(quán)益投資收益率必然會導(dǎo)致公司股東權(quán)益的高速增長，相應(yīng)也會導(dǎo)致公司內(nèi)在價值及股價的穩(wěn)定增長。長期投資于具有高水平權(quán)益投資收益率的優(yōu)秀公司，正是巴菲特獲得巨大投資成功的重要秘訣之一。

一般說來，管理層用來實現(xiàn)盈利的資本包括兩部分：一部分是股東原來投入的歷史資本，另一部分是由于未分配利潤形成的留存收益。這兩部分資本是公司實現(xiàn)盈利創(chuàng)造價值的基礎(chǔ)。如果說公司當(dāng)前的市值反映了股東歷史投入資本所創(chuàng)造的價值，那么公司未來市值的增長主要反映了留存收益創(chuàng)造的價值增長。否則管理層利用股東的留存收益不但不會創(chuàng)造價值，而且會毀滅價值。

事實上，分析留存收益的盈利能力并不容易，需要注意的是必須根據(jù)不同時期的具體情況具體分析，不能僅僅計算總體收益率。

很多情況下，在判斷是否應(yīng)當(dāng)留存收益時，股東們不應(yīng)當(dāng)僅僅將最近幾年總的增量收益與總的增量資本相比較，因為這種關(guān)系可能由于公司核心業(yè)務(wù)的增長而扭曲。在通貨膨脹時期，核心業(yè)務(wù)具有非凡競爭優(yōu)勢的公司，在那項業(yè)務(wù)中僅投入一小部分增量資產(chǎn)就可以產(chǎn)生很高的回報率。但是，除非公司銷售量正處于巨大的增長中，否則出色的業(yè)績肯定可以產(chǎn)生大量多余的現(xiàn)金。即使一家公司把絕大部分資金投入到回報率低的業(yè)務(wù)中，公司留存資產(chǎn)的總體收益情況仍然可能相當(dāng)出色，因為投入到核心業(yè)務(wù)中的那部分留存收益創(chuàng)造了超常的回報。許多股東權(quán)益回報率和總體增量資產(chǎn)回報率持續(xù)表現(xiàn)良好的股份公司，實際上是將大部分的留存收益投入到毫無吸引力的，甚至是災(zāi)難性的項目之中。公司強大的核心業(yè)務(wù)年復(fù)一年地持續(xù)增長，掩蓋了其他資本配置領(lǐng)域里一再重復(fù)的錯誤。犯下錯誤的經(jīng)理們總是不斷報告他們從最新的失敗中吸取的教訓(xùn)，然后，再去尋找下一個新的教訓(xùn)。

因此，對于投資者來說，重要的是要看重企業(yè)的盈利能力。企業(yè)將來的盈利能力是投資人投資是否成功的關(guān)鍵所在。

選擇價格合理的企業(yè)

是不是投資世界上最好的企業(yè)就一定會有最好的回報呢？巴菲特給了否定的回答，因為投資成功的一個必要前提是要在有吸引力的價位買入。

何謂有吸引力？就是股票的價格與我們計算的價值相比有足夠大的安全空間。也就是說我們應(yīng)當(dāng)在企業(yè)的價值被市場低估的時候買入。這看似是小孩子都明白的道理，但在貪婪和恐慌面前，一切都會變得很復(fù)雜。巴菲特之所以能成為“股神”，正是源于他無比堅定的執(zhí)行力，永遠把安全空間放在第一位。

巴菲特說：“投資人只應(yīng)該買進股價低于凈值2/3的股票。”利用股市中價格和價值的背離，以合理的價格買入，然后在股價上漲后賣出，從而獲取超額利潤。

巴菲特認(rèn)為，在購買任何股票前，投資者都要關(guān)注企業(yè)的市場價格與其內(nèi)在價值，以保證在理想的價格上買進。不過他也認(rèn)為，確定企業(yè)內(nèi)在價值并不是一件容易的事情。內(nèi)在價值的概念既嚴(yán)格又富于彈性，我們并沒有一個人能夠得出企業(yè)內(nèi)在價值的公式，關(guān)鍵是你得懂這個企業(yè)。在巴菲特看來，如果一家企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績出眾，即使它在短期內(nèi)被市場忽略了，但它的價值最終會隨之上漲的。

投資者在尋找到具有持續(xù)競爭優(yōu)勢的企業(yè)后，買入其股票并不能保證他獲得利潤。他應(yīng)該首先對公司內(nèi)在價值進行評估，確定自己準(zhǔn)備買入的企業(yè)股票的價值是多少，然后將該價值與股票市場價格進行比較。巴菲特稱為“用40美分購買價值1美元的股票”。

格雷厄姆曾說：“最聰明的投資方式就是把自己當(dāng)成持股公司的老板。”這是有史以來關(guān)于投資理財最為重要的一句話。試想一下，是不是大多數(shù)投資者正是由于沒有將自己看成是企業(yè)的主人，而只是將它看成了短期獲利的工具呢？所以，人們對企業(yè)的關(guān)心程度是不夠的，甚至常常在對其并沒有充分了解的時候就匆匆下手。如果我們能將自己看成是企業(yè)的主人，情況則會大不相同。我們會關(guān)心它，包括它的過去、現(xiàn)在與未來，它的成績與失誤，它的優(yōu)勢與劣勢，明白了這些，我們對企業(yè)的價值到底有多少也會做到心中有數(shù)。這樣也有助于我們確定該企業(yè)股票的合理價格。

使用自己的投資系統(tǒng)是巴菲特的一個天性。他不再需要有意識地思考每一個行動步驟。

例如，巴菲特經(jīng)常談到根據(jù)長期國債的當(dāng)前利率將估算出的企業(yè)未來收益折現(xiàn)以判斷企業(yè)現(xiàn)值的方法。但他真是這樣做的嗎？根據(jù)他的合伙人查理·芒格所說，事實并非如此。芒格曾在伯克希爾公司的一次年會上說：“我從沒見他這么做過。”這是因為巴菲特的行動是下意識的。

當(dāng)他看到一家他了解的企業(yè)時，憑借數(shù)十年的分析企業(yè)價值的經(jīng)驗，他的潛意識會生成一幅精神圖像，展現(xiàn)出這家公司在10到20年后的樣子。他可以簡單地比較兩幅圖像，也就是這家公司今天的狀況和未來的可能狀況，然后立刻作出是否購買這家企業(yè)股票的決策。

當(dāng)超市里的一名購物者看到他最喜歡的肥皂正以5折出售時，他不需要做復(fù)雜的計算就知道這是劃算的價格。巴菲特同樣不需復(fù)雜的計算就能知道一家公司的售價是否劃算。對他來說，一個投資對象是不是便宜貨是顯而易見的。

當(dāng)巴菲特于1988年購買可口可樂的股票時，這家公司的每股收益是36美分。這些收益產(chǎn)生于1.07美元的每股凈資產(chǎn)，因此可口可樂的凈資產(chǎn)回報率是33.6%。而且，它的凈資產(chǎn)回報率在過去的幾年中一直保持在這個水平。假設(shè)可口可樂的凈資產(chǎn)回報率和分紅率均保持不變，那么在10年內(nèi)，它的每股收益將增長到2.13美元。

在巴菲特購買可口可樂的股票時，該股的市盈率在10.7～13.2之間。按這個倍數(shù)估算，可口可樂的股價將在未來10年內(nèi)達到22～28美元。

巴菲特的目標(biāo)投資收益率是15%。他的平均買價是每股5.22美元，按15%的年回報率計算，可口可樂的股價應(yīng)該在10年后上漲到21.18美元。

巴菲特購買的是一家企業(yè)的股份。如果企業(yè)本身是健康的，股市的波動不算什么，可口可樂的收益不會受到影響，而且仍會增長。事實上，巴菲特可以估算出，可口可樂在此后10年中的每股分紅累計將達5美元左右。

結(jié)果，在1998年年末，可口可樂的市盈率達到了46.5美元，股價為6.07元。巴菲特的平均買價是5.22美元，所以他的年復(fù)利率是28.9%。這還不包括分紅。

即使你決定要像巴菲特那樣做一個理性的投資者，可是你并不知道一個企業(yè)的股票到底值多少錢。巴菲特認(rèn)為，要解決這個問題，一半靠科學(xué)的分析，一半靠天賦。他說：“你應(yīng)當(dāng)具備企業(yè)如何經(jīng)營的知識，也要懂得企業(yè)的語言（即知道如何看懂那些財務(wù)報表），對于投資的某種沉迷，以及適中的品格特性，這可是比智商高低更為重要的因素，因為他將增進你獨立思考的能力，使你能夠避免不時在投資市場上傳染的形形色色的大面積的歇斯底里。”

選擇有經(jīng)濟特許權(quán)的企業(yè)

許多投資者所犯的錯誤是，認(rèn)為企業(yè)股票的價格及其漲落取決于其與競爭對于競爭的情況。用簡單的話說，就是取決于它的經(jīng)濟特許權(quán)。但請記住，我們買的不是股票，而是企業(yè)。作為企業(yè)買主，我們必須認(rèn)識到有許多力量影響著股票價格——這些力量往往與企業(yè)的實力及其經(jīng)濟特許權(quán)有關(guān)。

巴菲特說：“經(jīng)濟特許權(quán)是企業(yè)持續(xù)取得超額利潤的關(guān)鍵。”

與沒有經(jīng)濟特許權(quán)的企業(yè)相比，擁有經(jīng)濟特許權(quán)的企業(yè)被淘汰的可能性要小得多。長期的盈利預(yù)測也比較容易作出。

巴菲特認(rèn)為，一個出色的企業(yè)應(yīng)該具有其他競爭者所不具有的某種特質(zhì)，即“經(jīng)濟特許權(quán)”。那些具有經(jīng)濟特許權(quán)的企業(yè)在市場上有著一種特別的能力，其他企業(yè)就不能擠進這一領(lǐng)域與你競爭，更不可能與你展開價格戰(zhàn)，分享你的利潤。巴菲特曾經(jīng)將企業(yè)的經(jīng)濟特許權(quán)價值描述為一條環(huán)繞企業(yè)城堡的護城河。這些特權(quán)給企業(yè)加裝了一道安全防護網(wǎng)，使其在多變的商業(yè)世界里多了一份保障。

根據(jù)巴菲特的觀點，整個經(jīng)濟世界可劃分為兩個團體：有特許經(jīng)營權(quán)的企業(yè)形成的小團體和一群普通的商業(yè)企業(yè)組成的大團體。后者中的大部分企業(yè)的股票是不值得購買的。巴菲特把特許經(jīng)營定義為：一家公司提供的產(chǎn)品或服務(wù)有市場需求甚至是強烈的需求，并且沒有比較接近的替代產(chǎn)品，沒有受到政府的價格管制。這些特許經(jīng)營型企業(yè)有規(guī)則地提高它們的產(chǎn)品或者是服務(wù)的價格，卻不必?fù)?dān)心失去市場份額。特許經(jīng)營型企業(yè)甚至可以在需求平穩(wěn)、生產(chǎn)能力未充分利用的情況下提價。這種定價的靈活性是特許經(jīng)營的一個重要特性，它使得投資可以得到超乎尋常的回報。特許經(jīng)營企業(yè)另一個明顯的特點是擁有大量的經(jīng)濟信譽，可以更有效地抵抗通貨膨脹帶來的負(fù)面影響。

相反，普通的商業(yè)企業(yè)所提供的產(chǎn)品或者服務(wù)與競爭對手往往大同小異或者雷同。幾年前，普通的商品包括油料、汽油、化學(xué)品、小麥、銅、木材和橘汁。如今，計算機、汽車、空運服務(wù)、銀行服務(wù)和保險業(yè)也都成了典型的日用商品。盡管有巨大的廣告預(yù)算，它們的產(chǎn)品或者服務(wù)仍然與競爭對手沒有實際意義上的區(qū)別。

具有經(jīng)濟特許權(quán)是出色企業(yè)的特點，與沒有經(jīng)濟特許權(quán)的企業(yè)相比，它今后20年的情況更容易預(yù)測。從踏入投資行業(yè)開始，巴菲特便對這種具有特許權(quán)的公司有著極為濃厚的興趣。在他看來，在普通企業(yè)遭遇危機的時刻，那些具有經(jīng)濟特許權(quán)企業(yè)雖然也可能受到影響，但它們的經(jīng)濟特許權(quán)的地位卻是不可動搖的。而且在這樣的時刻，股價一般都會下跌，這正是買入的大好時機。

就像可口可樂公司，它擁有全世界所有公司中價值最高的經(jīng)濟特許權(quán)。“如果你給我1000億美元用以交換可口可樂這種飲料在世界上的特許權(quán)，我會把錢還給你，并對你說：‘這不可能。’”

對企業(yè)所有者來說，經(jīng)濟特許權(quán)意味著很難遇到競爭。雖然可口可樂比一般飲料貴，但喜歡可口可樂的人不會在乎。你無法通過降價與可口可樂競爭，這也是經(jīng)濟特許權(quán)存在的一個表現(xiàn)。人們很難與易趣競爭，因為它擁有世界上最大的網(wǎng)上拍賣市場。人們之所以很難與吉列競爭，是因為它擁有大量忠實的客戶。迪士尼、箭牌糖果公司也是如此。

經(jīng)濟特許權(quán)并不限于熱愛一種產(chǎn)品。雖然許多人對微軟公司不滿，卻依舊使用視窗軟件，因為大量軟件需要依賴它運行，一定程度上可以說是被迫使用。雖然人們也許不滿于附近的沃爾瑪超市給鄰居的百貨店帶來的遭遇，卻仍然在沃爾瑪購買小百貨，因為那里的小百貨便宜得讓他們無法拒絕。沃爾瑪具有價格特許權(quán)。

特許經(jīng)營通常會形成盈利優(yōu)勢。優(yōu)勢之一表現(xiàn)在可以自由漲價從而獲得較高的盈利率。另一點則是在經(jīng)濟不景氣時，比較容易生存下來并保持活力。巴菲特認(rèn)為，持有一家即使犯了錯誤，利潤仍能超過平均水平的企業(yè)的股票是值得的“。特許經(jīng)營企業(yè)可以容忍管理失誤，無能的管理者可能會減少它的盈利能力，但不會造成致命的損失。”

擁有特許權(quán)的企業(yè)更加引人注目的一點在于，它們能夠與通貨膨脹保持同步。換言之，成本上漲時，它們能夠提價。即使可口可樂、吉列剃須刀或者星巴克的大杯咖啡今天的價格比昨天要貴，人們也仍然會購買這些商品。

如果你理解了所謂經(jīng)濟特許權(quán)類型的企業(yè)，你便不難從眾多的股票中把它們找出來。如果你恰好以一個合適的價格買進此股票，并長期持有它的話，那你的投資幾乎是零風(fēng)險。

選擇超級明星經(jīng)理人管理的企業(yè)

投資者在選擇投資目標(biāo)時，也應(yīng)該注重一個企業(yè)的優(yōu)秀的經(jīng)理人，因為優(yōu)秀的經(jīng)理人更注重公司長期保持專業(yè)化的經(jīng)營，只有專業(yè)化的經(jīng)營才能使公司盈利能力更高。此外，從合作者的角度來看，大家都愿意并喜歡與尊敬的人一起共事，因為這可以使良好的結(jié)果出現(xiàn)的機會最大化，并且保證一個良好的合作過程。

巴菲特說：“在進行控股收購和股票買入時，我們要像購買目標(biāo)公司，不僅需要該公司的業(yè)務(wù)優(yōu)秀，還要有非凡出眾、聰明能干并且受人敬愛的管理者。”

以巴菲特多年的投資經(jīng)驗來看，他只選擇那些他喜歡、信任和敬佩的經(jīng)理人管理的優(yōu)秀企業(yè)，他覺得這樣才有機會獲得良好的投資回報，巴菲特把這稱為與偉人一起才能成就偉業(yè)。

在1989年巴菲特公開宣布他已持有可口可樂公司6.3%的股份。當(dāng)被問到為什么沒有更早地持有該公司的股票時，巴菲特回答是因為過去他對可口可樂的長期發(fā)展前景缺乏信心。

至于為什么后來又買進可口可樂公司的股票，巴菲特給出的解釋是他看到了可口可樂公司在20世紀(jì)80年代在羅伯托·郭思達和唐·基奧領(lǐng)導(dǎo)下所發(fā)生的巨大變化。并且自1962年起一直擔(dān)任公司總裁的保羅·奧斯汀1971年被任命為董事長，之后可口可樂公司就開始了大規(guī)模地進行多元化經(jīng)營，比如投資于眾多與可樂無關(guān)的項目，包括水凈化、白酒、養(yǎng)蝦、塑料、農(nóng)場等。

巴菲特認(rèn)為這些舉措是在浪費寶貴的資金。在股東的壓力下，奧斯汀被迫辭職，1981年可口可樂公司第一位外籍總裁羅伯托·郭思達上任。羅伯托上任后全力以赴轉(zhuǎn)向美國可樂市場上與百事可樂的競爭。1985年，可口可樂放棄了已使用100多年的老配方，推出了新的可樂配方。這一驚人的失誤付出了驚人的代價。在無數(shù)可口可樂忠誠消費者的壓力下，老配方不得不又恢復(fù)了。羅伯托漸漸放棄了與可樂無關(guān)的業(yè)務(wù)。從1984～1987年，即巴菲特投資前，可口可樂在全世界的銷量增加了34%，每加侖邊際利潤也從22%上升到27%，國外的總利潤從6.66億美元漲到了幾十億美元。報告中更吸引人的是重新調(diào)整后的公司本身。1984年可口可樂公司的國外利潤只勉強占總利潤的一半多一點（52%），到1987年，它的利潤的3/4來自于美國本土以外。在羅伯托的領(lǐng)導(dǎo)下，可口可樂公司的巨大變化吸引了巴菲特的注意。

羅伯托·郭思達擁有非常難得的天賦，將市場銷售與公司財務(wù)兩方面的高超技巧整合在一起，不但使公司產(chǎn)品銷售增長最大化，而且也使這種增長帶給股東最大化的回報。

1997年羅伯托·郭思達在被診斷出肺癌的消息對外公布后不到兩個月便不幸去世。羅伯托顯示出卓越且清晰的戰(zhàn)略遠見，他總是將公司目標(biāo)定位于促進可口可樂股東價值不斷增長上，羅伯托很清楚他要將公司引向何方、如何到達目的地、為什么這是適合所有股東的最佳路徑。同樣重要的是他對于達成以上目標(biāo)有著強烈的渴望。

選擇具有超級資本配置能力的企業(yè)

投資者需要注意的是能夠體現(xiàn)管理層高超的資本配置能力的一個重要標(biāo)志就是，管理層在公司股價過低時大量進行股份的收購，但是需要注意的是，管理與業(yè)務(wù)相比，業(yè)務(wù)是公司發(fā)展的根本所在，優(yōu)秀的鼓勵能夠為優(yōu)秀的公司錦上添花。所以在應(yīng)用這個原則時，不能忽視掉公司的業(yè)務(wù)。

巴菲特說：“企業(yè)經(jīng)理的最重要的工作是資本配置。一旦管理者作出資本配置的決策，那么最為重要的就是，其行為的基本準(zhǔn)則就是促進每股的內(nèi)在價值的增長，從而避免每股的內(nèi)在價值的降低。”

巴菲特認(rèn)為資本配置對企業(yè)和投資管理都是至關(guān)重要的，管理層最重要的能力就是資本配置的能力。資本配置的能力主要體現(xiàn)在管理層能否正確地把大量的資本投資于未來長期推動股東價值增長的最大化的項目上，可以這么說，資本配置上的遠見在某種程度上決定了公司未來發(fā)展的遠景。

比如在可口可樂每年的年報中，管理層都會一再重申：“管理的基本目標(biāo)是使股東價值最大化。”羅伯托·郭思達在公司“80年代的經(jīng)營戰(zhàn)略”中指出：“未來10年內(nèi)我們要繼續(xù)對股東負(fù)責(zé)，使他們的投資增值。為了給我們的股東創(chuàng)造高于平均水平的投資收益，我們必須找到條件合適、回報率超過通貨膨脹率的項目。”

公司的經(jīng)營戰(zhàn)略則強調(diào)使公司長期現(xiàn)金流最大化。為實現(xiàn)這一目標(biāo)，可口可樂公司采取的是集中投資高收益的軟飲料企業(yè)，并不斷降低成本的經(jīng)營戰(zhàn)略。這一戰(zhàn)略的成功直接表現(xiàn)為公司現(xiàn)金流增長、權(quán)益資本收益率提高和股東收益增加。為實現(xiàn)這一宗旨，可口可樂公司通過增加權(quán)益資本收益率和利潤率來提高紅利水平，同時減少紅利支付率。

在20世紀(jì)80年代，可口可樂公司支付給股東的紅利平均每年增長10%，而紅利支付率卻由65%降至40%。這樣一來，可口可樂公司可以把更多的未分配利潤用于再投資，以使公司保持一定的增長率。凈現(xiàn)金流的增長使可口可樂公司有能力增加現(xiàn)金紅利并回購股票。1984年，公司第一次采取股票回購行動，回購了600萬股。

從這以后，公司每年都要回購股票。1992年7月，可口可樂公司再次宣布：從現(xiàn)在起到2000年，公司將回購1億股，相當(dāng)于公司流通股份總數(shù)的7.6%。羅伯特·郭思達自信，由于公司強大的盈利能力，完全可以做到這一點。從1984～1996年的12年間，可口可樂總共動用了53億美元，回購了4.14億股，相當(dāng)于1984年初公司流通股份的25%。如果按1993年12月31日的收盤價計算，回購的這些股票價值185億美元。巴菲特對可口可樂回購股份之舉大加贊賞。

消費壟斷企業(yè)是優(yōu)先選擇的投資對象

布魯伯格認(rèn)為，企業(yè)便利的地理位置、彬彬有禮的雇員、周到的售后服務(wù)、令人滿意的產(chǎn)品品質(zhì)等因素令消費者信賴，從而產(chǎn)生一種心理狀態(tài)——商譽意識。消費者的商譽意識帶來了消費壟斷。而商譽意識雖然只是一種消費心理狀態(tài)，但作為一種無形資產(chǎn)卻具有巨大的潛在價值。它常常驅(qū)使消費者對某些商品產(chǎn)生一種信任，只購買某幾種甚至某種商品。這樣就會給企業(yè)帶來更高的利潤增長、良好的業(yè)績等，此類公司的股票自然會受到追加，股價也會隨之上漲。這類公司即使在經(jīng)濟不景氣的情況下也會有突出的表現(xiàn)。

巴菲特說：“對于投資來說，關(guān)鍵不是確定某個產(chǎn)業(yè)對社會的影響力有多大，或者這個產(chǎn)業(yè)將會增長多少，而是要確定任何所選擇的一家企業(yè)的競爭優(yōu)勢，而且更重要的是確定這種優(yōu)勢的持續(xù)性。那些所提供的產(chǎn)品或服務(wù)周圍具有很寬的護城河的企業(yè)能為投資者帶來滿意的回報。”

2000年4月，在伯克希爾公司股東大會上，巴菲特在回答一個關(guān)于哈佛商學(xué)院的邁克爾·波特的問題時說：“我對波特非常了解，我很明白我們的想法是相似的。他在書中寫到，長期的可持續(xù)競爭優(yōu)勢是任何企業(yè)經(jīng)營的核心，而這一點與我們所想的完全相同。這正是投資的關(guān)鍵所在。理解這一點的最佳途徑是研究分析那些已經(jīng)取得長期的可持續(xù)競爭優(yōu)勢的企業(yè)。問問你自己，為什么在吉列公司稱霸的剃須刀行業(yè)根本沒有新的進入者。”

巴菲特把市場上的眾多公司分成兩大類：第一類是投資者應(yīng)該選購的“消費壟斷”的公司；第二類是投資者應(yīng)該盡量避免的“產(chǎn)品公司”。

有些公司在消費者腦海里已經(jīng)建立起了一種“與眾不同”的形象，無論對手在產(chǎn)品質(zhì)量上如何與這些公司一樣，都無法阻止消費者去鐘情這些公司。對于這類公司，巴菲特稱之為“消費壟斷”的公司。巴菲特一直都認(rèn)為可口可樂是世界上最佳的“消費壟斷”公司的例子，這可以通過世界最大的百貨連鎖公司沃爾瑪在美國和英國的消費市場里的情況得到證明。

通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，消費者在不看品牌的情形下，的確是無法認(rèn)出哪一杯汽水是可口可樂、百事可樂，哪一杯又是沃爾瑪?shù)淖杂衅放啤＝Y(jié)果，沃爾瑪公司就毅然推出它的可樂品牌，放在幾千家的分店外面，和可口可樂、百事可樂的自動售賣機擺在一起賣。自有品牌飲料不但占據(jù)最接近入口的優(yōu)勢，而且售價也只是百事可樂和可口可樂的一半。但結(jié)果呢？沃爾瑪?shù)淖灾骑嬃喜粩尺@兩個世界名牌汽水的市場占有率，而只是搶占了其他無名品牌汽水的市場而已。

“消費壟斷”的威力可以讓人忽略產(chǎn)品本身的質(zhì)量高低，也能夠吸引顧客以高一倍的價格購買。盡管在市場上，這些公司并沒有壟斷，因為還有很多的競爭者來爭生意，但在消費者群體的腦海里，它們早已是“壟斷型”的公司了。

巴菲特在要買下一家公司股份時，常常先這么問自己：“如果我投資幾十億美元開辦新公司和這家公司競爭，而且又可以聘請全國最佳經(jīng)理人，我能夠打進它的市場嗎？如果不能，這家公司的確不錯。”這么問還不行，巴菲特會問自己更深一層次的問題：“如果我要投資幾十億美元，請來全國最佳經(jīng)理人，而且又寧可虧錢爭市場的話，我能夠打進它的市場嗎？”如果答案還是不能的話，這就是一家很優(yōu)秀的公司，非常值得投資。

這一點，從巴菲特所持有的股票上就可以看出。他持有的每一只股票幾乎都是家喻戶曉的全球著名企業(yè)，其中可口可樂為全球最大的飲料公司；吉列剃須刀則占有全球60%便利剃須刀市場；美國運通銀行的運通卡與旅行支票則是跨國旅行的必備工具；富國銀行擁有加州最多的商業(yè)不動產(chǎn)市場并位居美國十大銀行之列；聯(lián)邦住宅貸款抵押公司則是美國兩大住宅貸款業(yè)者之一；迪士尼在購并大都會/美國廣播公司之后，已成為全球第一大傳播與娛樂公司；麥當(dāng)勞亦為全球第一大快餐業(yè)者；華盛頓郵報則是美國最受尊敬的報社之一，獲利能力又遠高于同行業(yè)。

分析此等企業(yè)的共同特點，在于每一家企業(yè)均具有強勁的市場利基，也就是巴菲特所說的“特許權(quán)”，而與一般的“大宗商品”不同。巴菲特對此種特許權(quán)的淺顯定義，是消費者在一家商店買不到某種商品（例如可口可樂或吉列剃須刀），雖然有其他類似競爭產(chǎn)品，但消費者仍然會到別家尋找此種產(chǎn)品。而且此種產(chǎn)品優(yōu)勢在可預(yù)見的未來都很難改變，這就是他“長期投資”，甚至“永久投資”的基本面因素。

與“消費壟斷”的公司相反的是“產(chǎn)品公司”。這類公司生產(chǎn)的產(chǎn)品是那些消費者很難區(qū)分競爭者的產(chǎn)品。這些公司的特點是每個競爭者為了爭取生意，都必須從產(chǎn)品價格和產(chǎn)品形象兩方面競爭，兩者對公司收益都不利。這些公司為了吸引顧客，都會拼命打廣告，希望能在顧客腦海里建立起和其他競爭者不同的形象，但往往都是白費心思，白白增加成本而已。“產(chǎn)品公司”在市場好時，收益已不算多，一旦遇上經(jīng)濟不景氣，大家競相降價求存，就會導(dǎo)致人人都面臨虧錢的困境。“產(chǎn)品公司”是投資者應(yīng)該盡量避免的公司，這些公司即生產(chǎn)大麥、石油、鋼材、銅、電腦配件、民航服務(wù)、銀行服務(wù)等產(chǎn)品的公司。