七、地產(chǎn)余暉：繁榮終結(jié)的影響深遠(yuǎn)

安得廣廈千萬(wàn)間，大庇天下寒士俱歡顏。居者有其屋一直是中國(guó)人的理想，有地有房也是民族文化傳統(tǒng)，擁有房產(chǎn)被人們視為安身立命之所依，是工作與生活穩(wěn)定的基本保證。自1998年國(guó)家推出住房分配貨幣化改革以來(lái)，住房商品化推動(dòng)了中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)20多年的快速發(fā)展。在14億人口大國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程中，房地產(chǎn)業(yè)逐步成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，由于房地產(chǎn)關(guān)聯(lián)著龐大的配套產(chǎn)業(yè)體系，并在居民消費(fèi)中具有舉足輕重的地位，其冷暖變化直接影響著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展在加快城鎮(zhèn)化進(jìn)程的同時(shí)，也帶來(lái)了住房?jī)r(jià)格的持續(xù)快速上漲，市場(chǎng)的非理性繁榮形成了廣泛而深刻的負(fù)面效應(yīng)。一是從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的高回報(bào)，導(dǎo)致很多實(shí)體企業(yè)忽視甚至放棄主業(yè)，抽調(diào)實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)資金進(jìn)行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與投機(jī)性投資，直接影響了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，一些企業(yè)因房地產(chǎn)調(diào)控帶來(lái)的周期波動(dòng)而陷入財(cái)務(wù)困境，甚至破產(chǎn)；二是居民在基本居住需求外，進(jìn)行大規(guī)模房產(chǎn)投資，融資炒房行為盛行，這一方面導(dǎo)致房?jī)r(jià)過(guò)快、過(guò)高地上漲，使購(gòu)房成為剛需居民家庭的沉重負(fù)擔(dān)，一些年輕家庭因背上巨額房貸而被稱作“房奴”，這都嚴(yán)重削弱了居民正常的消費(fèi)能力；三是房地產(chǎn)投資中的投機(jī)行為，使房子偏離了其作為居所的屬性，而成為準(zhǔn)金融商品，高杠桿房地產(chǎn)投資集聚起的金融泡沫，形成了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

在還原房子的居住屬性、堅(jiān)持“房住不炒”的總方針下，國(guó)家針對(duì)房地產(chǎn)業(yè)打出了一系列持續(xù)性治理組合拳，對(duì)房?jī)r(jià)實(shí)行嚴(yán)格調(diào)控，有效遏制了房?jī)r(jià)上漲勢(shì)頭。但是，長(zhǎng)時(shí)期的嚴(yán)厲調(diào)控也使地產(chǎn)行業(yè)跌入冰點(diǎn)。當(dāng)前，房地產(chǎn)企業(yè)無(wú)論大小，無(wú)論上市與否，都出現(xiàn)了嚴(yán)重的債務(wù)困境，一大批大型房企陷入債務(wù)危機(jī)，成為影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定的重大問(wèn)題。房地產(chǎn)業(yè)作為過(guò)去20多年里成長(zhǎng)最快的支柱產(chǎn)業(yè)，在短暫的幾年間，已由喧鬧的非理性繁榮變?yōu)榻鹑谂c投資機(jī)構(gòu)唯恐避之不及的行業(yè)，超常規(guī)衰退和債務(wù)違約正持續(xù)沖擊著曾經(jīng)輝煌的地產(chǎn)龍頭企業(yè)，最大的民營(yíng)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商中國(guó)恒大集團(tuán)（以下簡(jiǎn)稱恒大集團(tuán)）則轟然倒下。

2021年8月10日，恒大集團(tuán)突然發(fā)布公告，宣布出售旗下資產(chǎn)，公司公告稱：“本公司正在接觸幾家潛在獨(dú)立第三方投資者探討有關(guān)出售本公司旗下部分資產(chǎn)，包括但不限于公司上市附屬公司中國(guó)恒大新能源汽車集團(tuán)有限公司及恒大物業(yè)集團(tuán)有限公司的部分權(quán)益。”實(shí)際上，在公告發(fā)布的數(shù)月前，恒大系的股票就開(kāi)啟了持續(xù)下跌之路。從事地產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)的中國(guó)恒大（地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)）、恒大物業(yè)（物業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)）股票均大幅下跌，甚至連累恒大汽車股價(jià)在3個(gè)多月里跌落了90%。恒大集團(tuán)在中國(guó)香港發(fā)行的境外美元債，也一路跌到地板價(jià)。

恒大危機(jī)并非孤例，其揭開(kāi)了中國(guó)大型地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)債務(wù)危機(jī)的序幕。在嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控中，恒大事件只是房地產(chǎn)業(yè)急劇冷卻的一個(gè)縮影。實(shí)際上，過(guò)去幾年中，地產(chǎn)企業(yè)違約事件已經(jīng)成了信貸市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的常態(tài)，債務(wù)違約導(dǎo)致不少銀行不良信貸資產(chǎn)規(guī)模大幅上升，地產(chǎn)債券價(jià)格跌至無(wú)人交易，持券機(jī)構(gòu)損失慘重。與此同時(shí)，資金鏈斷裂的地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)了大面積的交樓延期，甚至根本無(wú)法交樓，交樓危機(jī)導(dǎo)致部分期房購(gòu)買者拒絕繼續(xù)償還購(gòu)房按揭款，將貸款按揭銀行拖入危機(jī)，這使政府不得不行動(dòng)起來(lái)，以行政力量主導(dǎo)“保交樓”，防止發(fā)生群體性事件，也避免出現(xiàn)大面積按揭違約，乃至演化為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)違約和大面積交樓危機(jī)，使金融市場(chǎng)對(duì)恒大集團(tuán)等一眾地產(chǎn)企業(yè)失去信心，也讓房產(chǎn)購(gòu)買者對(duì)如約交付房屋失去耐心，表明地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展拐點(diǎn)已至，行業(yè)深刻劇變已經(jīng)來(lái)臨。恒大集團(tuán)危機(jī)爆發(fā)時(shí)，其總負(fù)債高達(dá)1.95萬(wàn)億元，其中流動(dòng)性負(fù)債多達(dá)1.5萬(wàn)億元，債臺(tái)高筑使人瞠目。盡管恒大集團(tuán)在全國(guó)280多個(gè)城市擁有1 300多個(gè)項(xiàng)目，土地儲(chǔ)備2億多平方米，但巨大的短期債務(wù)注定了其救贖之路無(wú)望，走出債務(wù)泥潭的希望渺茫。

以快進(jìn)快出特點(diǎn)著稱的恒大地產(chǎn)，其快速崩潰與落幕的根本原因，不僅在于政府對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的嚴(yán)厲調(diào)控，也不僅是“短借長(zhǎng)用”的復(fù)雜融資結(jié)構(gòu)悲劇，而主要在于城鎮(zhèn)化率達(dá)65%的高位后，地產(chǎn)行業(yè)快速擴(kuò)張時(shí)代結(jié)束的必然結(jié)果，房地產(chǎn)黃金時(shí)代已經(jīng)走到盡頭。頭部地產(chǎn)商此起彼伏的債務(wù)違約和危機(jī)傳聞，甚至引起社會(huì)輿論對(duì)主要貸款融資機(jī)構(gòu)自身財(cái)務(wù)穩(wěn)健性和資產(chǎn)質(zhì)量的質(zhì)疑。這一切都表明，曾經(jīng)有幾萬(wàn)家地產(chǎn)商百舸爭(zhēng)流的地產(chǎn)繁榮時(shí)代，注定一去不復(fù)返了。

地產(chǎn)繁榮拐點(diǎn)的到來(lái)影響深遠(yuǎn)，一方面，幾家頭部地產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露，揭示了地產(chǎn)金融領(lǐng)域的巨大潛藏風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，這個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)過(guò)快、過(guò)度冷卻，也將對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形成嚴(yán)重負(fù)面沖擊。實(shí)際上，地產(chǎn)震蕩已波及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，也損害了居民對(duì)持有房產(chǎn)價(jià)值的信心。隨著居民對(duì)房?jī)r(jià)預(yù)期的逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)業(yè)曲雖未終，但人心已散。準(zhǔn)確地講，房地產(chǎn)市場(chǎng)威力更大的“核彈”是龐大的房地產(chǎn)“隱性庫(kù)存”——居民所持的巨大投資性房產(chǎn)存量，預(yù)期逆轉(zhuǎn)和房?jī)r(jià)下跌可能引發(fā)投資者拋售所持房產(chǎn)，這將導(dǎo)致嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融后果。

過(guò)去20多年來(lái)，房子逐漸成為具有“強(qiáng)金融屬性”的實(shí)物資產(chǎn)，它既是人們的安身立命之所，也是財(cái)富貯藏的普遍選擇。人們對(duì)房?jī)r(jià)預(yù)期的轉(zhuǎn)變，將根本性逆轉(zhuǎn)對(duì)房產(chǎn)價(jià)值的認(rèn)知，并最終決定地產(chǎn)行業(yè)的命運(yùn)，進(jìn)而直接影響經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定，其負(fù)向作用的大小取決于居民預(yù)期與行為逆轉(zhuǎn)的速度。居民預(yù)期改變后，在宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)重大波動(dòng)時(shí)，那些作為投資品的實(shí)物資產(chǎn)將轉(zhuǎn)化為洶涌的房產(chǎn)供給洪流，導(dǎo)致房?jī)r(jià)的更深度下滑，甚至引發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)，這在邏輯上與美國(guó)次貸危機(jī)并無(wú)二致。

因此，龐大的房地產(chǎn)“隱性庫(kù)存”始終是懸于宏觀經(jīng)濟(jì)頭頂之上的達(dá)摩克利斯之劍，也是保持金融穩(wěn)定的長(zhǎng)期隱憂。確保房地產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)、有序軟著陸，樹立居民對(duì)房地產(chǎn)價(jià)值的客觀評(píng)價(jià)和理性預(yù)期意義重大。

作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)過(guò)快退潮，將給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)顯著沖擊。從產(chǎn)業(yè)生命周期來(lái)看，一個(gè)行業(yè)從成長(zhǎng)、繁榮到衰退的周期變化，既反映產(chǎn)業(yè)發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，也受到產(chǎn)業(yè)政策和外部環(huán)境變遷影響，政府對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的宏觀調(diào)控應(yīng)該立足于實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)、有序軟著陸，保障行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，尤其是對(duì)支撐經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)折期，大量傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)同時(shí)面臨轉(zhuǎn)型升級(jí)的壓力，由于承載著巨大的經(jīng)濟(jì)總量，既要推進(jìn)其快速轉(zhuǎn)型，又要盡可能地延續(xù)其承載的就業(yè)責(zé)任。因此，盡力確保房地產(chǎn)業(yè)健康可持續(xù)，保持房?jī)r(jià)基本穩(wěn)定，給予行業(yè)必要且適度的金融支持，助力其循序漸進(jìn)地化解債務(wù)危機(jī)，對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展至關(guān)重要。

正因如此，2022年底政府在堅(jiān)持“房住不炒”的總原則下，同時(shí)在信貸市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和資本市場(chǎng)“三箭齊發(fā)”，為地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)閘放水，以保持房地產(chǎn)市場(chǎng)的基本平穩(wěn)。但截至目前，效果仍然不佳，樓市在2023年初短暫反彈后再度走弱，或許我們已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了最佳的輸血時(shí)機(jī)，要將冰封的地產(chǎn)行業(yè)重新“焐熱”尚需時(shí)日。同年7月底召開(kāi)的最高決策層會(huì)議明確要求，要“適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”，保持房地產(chǎn)業(yè)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

實(shí)際上，2023年上半年，金融支持房地產(chǎn)業(yè)政策所取得的效果并不理想，因?yàn)閮H在供給端為地產(chǎn)商增加融資，并不能解決產(chǎn)業(yè)鏈循環(huán)不暢的問(wèn)題。當(dāng)前，房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要矛盾是居民對(duì)房產(chǎn)的有效需求不足，導(dǎo)致住房銷售乏力，房企銷售回款不足，從而使房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)鏈循環(huán)受阻，資金流無(wú)法實(shí)現(xiàn)有效循環(huán)，這是制約房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的最大瓶頸。

近期，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部提出了進(jìn)一步落實(shí)降低首套房首付比率和貸款利率、改善性住房換購(gòu)稅費(fèi)減免、個(gè)人住房貸款“認(rèn)房不用認(rèn)貸”等政策措施，以提振地產(chǎn)需求，并得到北京、上海、廣州和深圳等一線城市及時(shí)表態(tài)支持，鄭州等二線城市也積極跟進(jìn)落實(shí)。2023年8月初，央行召開(kāi)了由8家主要民營(yíng)地產(chǎn)企業(yè)和部分金融機(jī)構(gòu)、銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)主要負(fù)責(zé)人參加的座談會(huì)。央行明確要求金融機(jī)構(gòu)深入了解民營(yíng)企業(yè)金融需求，回應(yīng)民營(yíng)企業(yè)的關(guān)切和訴求，為民營(yíng)企業(yè)提供可靠、高效、便捷的金融服務(wù)；要精準(zhǔn)實(shí)施差別化住房信貸政策，滿足民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求，促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展。

房地產(chǎn)業(yè)具有巨大的行業(yè)輻射效應(yīng)和拉動(dòng)力，涉及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的眾多行業(yè)領(lǐng)域。隨著房地產(chǎn)業(yè)跌入冰點(diǎn)而無(wú)力復(fù)蘇，相關(guān)行業(yè)被深度波及，鋼鐵、水泥、玻璃、裝修建材、工程機(jī)械，以及家居消費(fèi)等一系列行業(yè)都深感寒意，沖擊力巨大，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的附帶影響也十分深遠(yuǎn)。因此，要在增長(zhǎng)轉(zhuǎn)折期保持經(jīng)濟(jì)中速增長(zhǎng)，就必須找到在規(guī)模體量以及對(duì)整體經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)性上，能夠替代房地產(chǎn)業(yè)的新支柱產(chǎn)業(yè)。從目前來(lái)看，能夠與房地產(chǎn)業(yè)的規(guī)模體量和影響力比肩的行業(yè)尚未形成。雖然新能源行業(yè)被廣泛看好，且在碳達(dá)峰、碳中和的大背景下有巨大的成長(zhǎng)空間，但其規(guī)模體量發(fā)展壯大到能夠替代房地產(chǎn)業(yè)的作用，仍需時(shí)日。