- 美國貨幣史：1867—1960（精校本）
- (美)米爾頓·弗里德曼等
- 8789字
- 2023-04-07 18:18:10
上冊 鍍金時代與崩潰
第1章 緒論
圖1 1867-1960年的存款和通貨
本書討論了美國貨幣存量。書中回顧了自美國內戰剛剛結束到1960年的將近一個世紀的時間里美國貨幣存量的變化，研究了其變化的決定因素，并分析了貨幣存量對歷史重大事件的影響。
我們的分析之所以從1867年開始，是因為1867年是美國貨幣存量估計值形成連續序列的最早時點。當《國民銀行法》（National Banking Act）在內戰期間通過的時候，人們都相信州立銀行很快就將不復存在。結果，聯邦針對州立銀行的系統的數據統計中止了。但正如我們所知道的那樣，州立銀行只是經歷了暫時的萎縮，并沒有完全地衰落。因此，我們的統計數據中有一段嚴重的缺失。內戰前的統計數據也要比1863-1867年的數據更容易獲得。
像在其他時期、地點一樣，在本書覆蓋的這段時期里，貨幣在美國的政治、經濟發展中扮演了重要角色。因此，我們深入探究了這些重要角色背后的細節，這使得本書讀起來可能有點像一般的經濟史。不過我們要提醒讀者事實并非如此，本書所涉及的內容都是經過精挑細選的。自始至終，我們都在跟蹤一條線索，那就是貨幣存量，我們對這條線索的關注也決定了本書將詳細分析哪些事件，而哪些將被一帶而過。
我們所構筑的貨幣存量估計值第一次給出了時間跨度超過90年的連續序列。[1]如圖1所示（表A-1中給出了具體數據），這些估計值清晰地顯示了自南北戰爭以來，美國歷史上大多數主要事件對貨幣存量的影響。
在我們所研究的時間跨度內，貨幣存量最顯著的特點是其急劇的上升趨勢。1867年，也就是我們有估計值的第一年，公眾[2]持有大約5.85億美元的通貨[3]和7.29億美元的商業銀行存款[4]，也就是共計13.14億美元的狹義的“貨幣”，本書所使用的“貨幣”據此定義。其中，通貨當時主要包括為內戰籌資而發行的“綠鈔”（greenbacks）以及國民銀行券（national bank notes）和金屬輔幣（subsidiary coinage）。另外，公眾還持有2.76億美元互助儲蓄存款，也就是共計15.9億美元的廣義的“貨幣”。以上的早期數據并沒有將商業銀行存款區分為活期存款和定期存款，因為這種區分在當時無論是對于銀行還是它們的客戶來說都毫無意義。銀行的準備金是對存款征收的，并不區分活期還是定期。像定期存款一樣，活期存款也支付利息；像活期存款一樣，定期存款也可以頻繁地通過支票轉賬。直到1914年《聯邦儲備法》（Federal Reserve Act）規定了對活期存款和定期存款的不同準備金要求以后，兩種存款的區別對銀行來說才變得重要，也是從那時起，兩種存款才分別有了可靠的連續數據。因此，在1867年我們缺少對第三種可能更為狹義的“貨幣”（即只包括通貨和活期存款）的估計值。[5]
在1960年（圖1所示估計值序列的最后一年）中期，公眾持有大約290億美元通貨、1100億美元活期存款和670億美元定期存款，總計2060億美元本書定義的貨幣。其中，通貨主要是聯邦儲備券（Federal Reserve notes），也包括一些殘余的銀元券、金屬輔幣以及其他一些遺留下來的早期貨幣。另外，公眾還持有大約350億美元互助儲蓄存款以及不到10億美元的郵政儲蓄存款。也就是說，加上這些存款，公眾共持有2420億美元的貨幣。根據我們的數據，與1867年相比，1960年年底公眾持有的通貨增長了50倍，商業銀行存款增長了243倍，互助儲蓄存款增長了127倍。
本書定義的貨幣在這九十多年的時間里總計增長了157倍，年增長率為5.4%。[6]由于在此期間美國人口增長了將近5倍，因此人均貨幣存量增長了大約32倍，年增長率為3.7%。我們把全部增長分為三個部分：1.9%基于人均產出的增長；0.9%基于物價的增長；剩下的0.9%則基于貨幣余額的增長，表現為公眾持有的貨幣收入的一部分。[7]復合增長率的力量非常強大，以至于小小的增長率對應到公眾持有的貨幣上，從1869年的總共不到3個月的收入一下子增長到1960年的總共超過7個月的收入。當然，如圖2所示，這種增長并不穩定。而本書主要關注的就是這種變遷所遵循的方式。
在討論這些變化時，我們發現利用商業活動的經濟周期頂峰或谷底來劃分時期很方便。為此，本書使用美國國民經濟研究局（National Bureau of Economic Research, NBER）建立的經濟周期年表作為參考。我們廣泛使用這種年表也從側面更明確地提醒各位讀者，本書提供的不是全面的美國經濟周期歷史。貨幣因素在這些經濟活動中扮演了主要角色，而非貨幣因素也常常對貨幣發展產生重要影響。而且就算是把貨幣史學家關注的問題加在一起，仍然比經濟周期史學家研究的問題要少。
圖2 1869-1960年每年以貨幣形式持有收入的月數
從1867年到1879年的13年中，內戰因素對金融的影響占支配地位。1862年年初，受到北方為戰爭融資發行貨幣、外貿混亂、戰爭帶來的金融整體不確定以及財政部籌資策略等因素的綜合影響，聯盟通貨對鑄幣的可兌換終止了。從那時起直到1879年1月1日恢復鑄幣支付為止，美國采用一個法定的信用貨幣本位，即所謂的“綠鈔本位”。美元通過市場決定的匯率與其他貨幣聯系起來，并且逐日浮動。在這一時期，從不能在固定平價下兌換鑄幣的傳統意義上講，美元是不可兌換的；而以貨幣買賣方面受法律限制的現代標準來衡量，美元又是可兌換的。對于國內支付，黃金只是一種商品，和其他商品一樣有變化的市場價格。對于國際支付，黃金則等同于外匯，因為這一時期英國自始至終維持金本位，其他一些主要國家在這一時期的后期也是如此。
盡管在戰時和戰后都有許多商業組織支持不可兌換通貨，而且隨著農產品價格下跌，農民對不可兌換通貨的支持在戰后與日俱增，但是人們仍然普遍認為鑄幣支付的中止是暫時的。政府宣稱的金融政策的主要目標仍是以戰前平價恢復鑄幣支付。這一目標最終在1879年1月1日實現。整個事件清晰地反映在圖1的序列中，我們在第2章還將對此作詳細探討。回顧起來，1875年到1878年期間，貨幣存量的下降可以說是恢復鑄幣支付的必要前奏，此次下降是整個歷史序列中為數不多的幾次貨幣存量絕對下降中的一次，并且僅次于降幅最大的那次[2]。此后，貨幣存量極為明顯的增長也可以部分地歸因于鑄幣支付的成功恢復。
內戰帶來的另一個后果是銀行的急劇增多，這導致存款通貨比率明顯提高。戰時的金融措施包括建立國民銀行體系以及1866年7月1日對州立銀行券征收寓禁稅（prohibitive tax）。起初，并沒有幾家國民銀行創立，而稅負的預期對州立銀行形成了極大的威懾。結果，《國民銀行法》的主要影響在戰后開始顯現，加之州立銀行的復蘇，兩者共同促使存款有了明顯的增長，如圖1（見插頁）所示。
鑄幣支付的成功恢復并沒有終結貨幣本位的不確定性。從19世紀70年代開始，在其后的將近20年里，對于白銀在貨幣體系中地位的爭論充斥著美國金融界。
那幾十年中西方世界產出的快速擴張以及金本位制的更為廣泛的采用，使得在任何給定的價格水平上，對黃金的貨幣性需求都大量增加。雖然黃金產出增加，但結果仍然是需求的膨脹超出了當時供給的增加。產品價格出現緩慢而又平穩的下降趨勢。這種趨勢延長和加劇了內戰結束以后價格迅速下降所帶來的政治上的不滿。于是“綠鈔主義”（greenbackism）和“銀幣自由鑄造”（free silver）的呼聲開始不絕于耳。雖然支持使用白銀的力量仍不足以使白銀替代黃金成為本位幣，但是已經強大到足以迫使當局做出讓步，并動搖了維持金本位的信心。因此，這一時期的美國貨幣史危機重重，立法機構的態度搖擺不定?；仡櫰饋?，William Jennings Bryan在1896年總統大選中的失敗標志著這一時期的結束（見第3章）。
Bryan的失敗標志著一個時期的結束，而不只是成功路上的小小挫折，因為他的失敗碰巧伴隨著黃金在南非和美國阿拉斯加州的發現以及萃取黃金的氰化過程日臻完善。這些發展注定了Bryan的政治失敗，比他任何講演上的蒼白或是其政治組織的不足更致命。世界黃金產量因金礦的發現和冶金技術的完善而快速膨脹。盡管產量在增加，但是巨大的黃金供給仍然在接下來的二十多年中強烈地推動了價格上漲。在美國，貨幣存量從1890年到1896年基本保持不變。在此期間，盡管世界范圍內黃金存量在溫和地加速上升，但貨幣本位的不確定以及相關的銀行業和國際支付問題抑制了美國黃金存量的增長。在此后的20年中，美國貨幣存量以絕對超過1881年到1896年的速度增長（見圖1）。其伴隨著的價格的逐步上漲，使得直到第一次世界大戰之前，金本位在美國都毫無爭議地保持著穩定地位。
有關貨幣本位的爭論消除之后，金融和政治的焦點轉移到了銀行業體系上。銀行業反復出現的危機引發了不滿。最為嚴重的銀行業危機發生在1873年、1884年、1890年和1893年。當時，銀行破產、擠兌，以及對更多銀行破產的廣泛恐懼引發了銀行業危機。在一些年份，比如最明顯的1893年，大多數銀行中止了客戶提現。1893年的事件反映在圖1中，表現為通貨的增加以及存款的減少，以及通貨和存款總額的減少。隨著1907年銀行業危機的又一次爆發，對銀行業體系的不滿最終達到極點。那次危機重演了早期的現象，包括中止提現。從圖1中可以看到，那是1897年到1914年期間貨幣存量唯一的一次下降，像1893年一樣，伴隨著的依舊是通貨增加以及存款急劇下降。結果是國會于1908年制定了《奧德利奇瑞蘭法案》（Aldrich-Vreeland Act）作為暫時的解決措施。隨后，1910年國家貨幣委員會（National Monetary Commission）開展了針對貨幣和銀行業體系的探索性研究，出版了一些關于貨幣與銀行業的著名學術著作。1913年，《聯邦儲備法》作為一項永久性的措施被國會采納（見第4章）。
1914年，聯邦儲備體系（Federal Reserve System）開始運轉。這一美國貨幣體系內部的深遠變革恰好與同樣意義非凡的外部變革（隨著第一次世界大戰的爆發，外部環境與內部貨幣供給間的紐帶有所松動）同時發生，這注定了聯邦儲備體系會存續下來。兩種變革共同促使1914年成為美國貨幣史上的一個重要分水嶺。
雖然這兩種變革很重要，但它們都是程度上的變化。很長時間以來，財政部都在行使中央銀行的權力，由于權力的邊界沒有明確的界定，并且一直以來在不斷拓展，財政部的央行權力十分強大，這在第4章中將會介紹。相對于世界經濟，美國經濟的規模在增長，而且美國經濟中對外貿易相對于國內貿易的重要性在降低，這使得美國的內部變革對世界貨幣環境的重要性日益增加，并且兩者之間的關系也變得更為重要。
兩種變革起初雖然相互獨立，但注定要變得密切相關。國際金本位的弱化賦予了聯邦儲備體系更大的決策自由以及更廣泛的職責；反過來，聯邦儲備體系使用權力的方式又對國際金本位的命運有著重要影響。不了解之后美國貨幣史的人很有可能推測這兩種變革會通過降低貨幣存量的不穩定性而彼此強化。外部聯系的弱化為國內貨幣存量免受外部沖擊提供了可能。而旨在應對貨幣不穩定的聯邦儲備體系則有能力對貨幣存量進行控制，并且可以利用此控制促進貨幣穩定。
然而，推測與事實并不相符。圖1很清楚地顯示，貨幣存量在1914年以后表現出比1914年以前更大的波動，而且即便排除貨幣存量在戰時的巨大增長，情況也是如此。金本位能夠以看不見的、沒有征兆的、類似自動的方式產生一種對貨幣的調節，這種調節帶有可預測性和規律性（也許是因為金本位有著客觀的、無法回避的機理），能比審慎的、有意的制度安排更好地維持貨幣穩定。這是一個表面具有迷惑性的典型例子，表面現象下往往運行著不為表象所反映的支配力量。
第一次世界大戰期間，美國的貨幣存量快速增長，當時聯邦儲備體系被視作為政府支出提供通脹式融資的機器。這種快速增長在戰后又持續了大約18個月，起初是政府支出擴張的伴生品，之后是聯邦儲備體系無意間為私營部門貨幣擴張融資的結果。聯邦儲備體系在1920年年初所采取的措施使此次貨幣擴張得以突然逆轉。這是聯邦儲備體系第一次慎重、獨立的重要貨幣政策行為，然而該行為也受到了嚴厲的抨擊（見第5章）。
在20世紀20年代剩余的時間里，聯邦儲備體系的功能在很多方面得到了充分發揮。貨幣存量以非常穩定的速度增長，經濟活動也顯示出了高度的穩定性。兩者都被普遍地歸功于聯邦儲備體系的良好運行。在聯邦儲備體系內部，對金融市場的運行機制以及聯邦儲備體系應扮演的角色進行了很多深入而細致的研究，加深了聯邦儲備體系對自身的運作以及政策工具的理解。在聯邦儲備體系之外，不僅本國的銀行家和商人對聯邦儲備體系的力量心懷敬畏，而且其他國家也尋求美聯儲的幫助來完善自己的貨幣制度。美國聯邦儲備體系與英國、法國、德國的中央銀行合作更加密切；而且通過這樣的合作，增強了中央銀行家們保持國內外經濟穩定的信心（見第6章）。
美妙的時代在1929年戛然而止，那一年美國經歷了預示大蕭條（Great Contraction）的低迷時期。在起始階段，除了貨幣存量的輕微下降，這次緊縮在貨幣方面的特征和早期的緊縮沒有什么不同。除嚴重緊縮外，無論在緊縮時期還是擴張時期，貨幣存量通常還是在上升，雖然在緊縮時期增長率很低。但是此次緊縮的貨幣特征在1930年后期急劇改變，幾家大銀行的破產導致隨后出現了一系列銀行流動性危機，包括空前規模的擠兌和銀行倒閉，這在美國歷史上還是第一次。1931年，英國脫離金本位以及美國聯邦儲備體系對該事件的反應強化了銀行業的倒閉風潮，即便他們沒有將復蘇的可能扼殺在搖籃里，他們也沒有把握住復蘇的最后一線曙光。到1933年年初，貨幣體系的崩潰在銀行歇業期（banking holiday）終止時發生，貨幣存量已經下降了1/3——這是本書考察的整個時期中規模最大、時間最長的一次下降。雖然聯邦儲備體系的創始人試圖通過聯邦儲備體系來防止類似銀行歇業期這樣的危機，但是和以往不同，這次危機遠比之前任何一次來得更嚴重。除此之外，在早期的危機中，許多銀行在破產之前就會實行提款限制，以此減少后續破產銀行的數量，然而絕大多數銀行在1933年銀行歇業期前已經崩潰了，許多在歇業期前還開業的銀行，歇業期之后再也沒能營業。1/3的銀行在1933年的破產與合并中不復存在（見第7章）。
貨幣存量的急劇下降以及銀行業空前嚴重的危機并不意味著聯邦儲備體系缺乏防范這些問題的能力。在整個大蕭條時期，聯邦儲備體系都有足夠的力量來結束通貨緊縮的慘劇和銀行業的崩潰?；仡櫰饋?，假如聯邦儲備體系在1930年后期、1931年早期乃至中期有效地行使這些權力，那么幾乎可以確定，這場以持續流動性危機為顯著特征的緊縮本是可以避免的，貨幣存量也不會下降，或者說事實上可以上升至任何理想的水平。本來可以采取行動緩解緊縮的嚴重程度，而且很有可能提前終止危機，然而聯邦儲備體系沒有采取措施。我們猜測部分原因是體系內權力偶然地由紐約聯邦儲備銀行向其他聯邦儲備銀行轉移，以及在華盛頓的聯邦儲備委員會（Federal Reserve Board）的軟弱；部分原因是社會和體系自身賦予聯邦儲備體系維護外部穩定的任務要優先于維護內部穩定的任務（見第7章）。
大蕭條促成了銀行業體系和貨幣體系的重大改革。在銀行業方面，主要的變化是1934年設立的聯邦存款保險制度。該制度彌補了《聯邦儲備法》的一個缺陷，它的成功之處在于即使公眾對一些銀行喪失信心，也不會產生廣泛的銀行業危機并對貨幣存量造成嚴重的下行壓力；若果真如此，那么它對后來的美國貨幣史將是非常重要的。自聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corporation）建立以來，銀行倒閉已罕有發生。聯邦儲備體系自身進行了重組，更多的權力被集中在委員會手里，而各地方儲備銀行的權力有所削弱。聯邦儲備體系也被賦予更多的權力，其中調節準備金率的權力是迄今為止最為重要的。在貨幣體系方面，美元對黃金貶值，而且金本位的特征也發生了變化。金幣的使用被廢止，持有金幣或金塊不再合法。財政部可以繼續自由地以固定的價格從鑄幣局買入黃金，但自由地以固定的價格賣出黃金只能用于國際支付。隨著金本位國家在第二次世界大戰中和戰后相繼拋棄金本位以及其他國家廣泛采用外匯管制，美國實際上建立的是一種信用本位。黃金成為一種價格受法律支持的商品，而不再是實際意義上的美國貨幣體系的基礎（見第8章）。
人們觀念上的變化和制度方面的變革同樣重要。由于緊縮時期銀行體系的崩潰以及貨幣政策在阻止緊縮上的失敗，人們不再迷信聯邦儲備體系在20年代展示出的力量。在學術領域和政策領域，無論對錯，這些事件都導致人們將貨幣置于次要地位，政府財政行為和直接干預成了關注的重點。
上述觀念轉變的一個后果是聯邦儲備體系成為一個非常被動的角色，在變化發生時其以有序的方式調節自身來適應改變，而不是承擔一個獨立的控制中心的角色。除了一次例外，其他都是財政部而不是聯邦儲備體系在制定并推行貨幣政策措施。1933年以后貨幣存量的快速增長歸因于兩個因素：一是實施了修復貨幣體系的措施，幫助公眾恢復了對銀行的信心，并因此提升了存款通貨比率；二是黃金的大量流入（最初是由于美元含金量的下降，之后是由于希特勒權勢的增強，歐洲出于對戰爭的恐懼所導致的資本外逃）。1936年以前，聯邦儲備體系對此無所作為，既沒有抵消這些因素的影響，也沒有加強這些因素的影響。隨后它使用了新近獲得的權力，僅在6個月的時間里就將準備金要求翻了一番——這也就是上面提到的例外。結果造成了那一時期貨幣存量上升過程中的一次重大中斷。這次中斷伴隨著1937-1938年間短暫而又明顯的衰退，加劇了衰退的嚴重性，并可能在一定程度上導致了這次衰退的發生（見第9章）。
1939年歐洲爆發第二次世界大戰以后，聯邦儲備體系的貨幣政策繼續從屬于財政政策，1941年美國參戰后更是如此。像第一次世界大戰時一樣，聯邦儲備體系事實上成為財政部金融運作的代理機構。聯邦儲備體系建立起政府債券利率的固定模式，放任政府稅收和支出活動以及社會愿意用來在此固定利率下購買政府債券的實際資源來間接影響貨幣存量。結果是從1939年到1945年，貨幣存量增長了2.5倍（見第10章）。
在戰后的幾年，貨幣存量增長的速度大大放緩，而物價指數則在迅速上升。這個結果被廣泛認為（至少一定程度上）是對戰時貨幣存量大量增加的滯后反應。聯邦儲備體系只要繼續以固定水平支持政府債券的價格，那么它用來控制貨幣存量的一般性手段就顯得蒼白無力。于是聯邦儲備體系進行了一系列的嘗試，結果無一奏效。爭論隨之圍繞債券支持計劃本身展開。隨后朝鮮戰爭爆發，價格的迅速上升放大了債券支持政策對貨幣存量控制的抑制影響。終于，在1951年，《財政部聯邦儲備體系協議》（Treasury-Federal Reserve Accord）應運而生，債券支持政策不再那么僵化，并在兩年后被徹底廢除。
國外的措施也強化了這些國內事件的影響。許多國家在戰后奉行了“低息借款”（cheap money）政策。這樣的國家無一例外地經歷了公開的通貨膨脹，或者采用一攬子措施來平抑通貨膨脹的壓力，這些措施部分有效，部分無效。事實證明，沒有國家能在不采取控制貨幣存量增長措施的情況下，成功地抑制通貨膨脹。國內外事件和學術思潮的變化導致了對貨幣問題興趣的回升以及對貨幣政策的重新強調，這種重新強調反過來也刺激了對所謂的貨幣政策局限性的重新關注。
在上述態度的轉變上，宣言明顯多于實際行動。無論是《財政部聯邦儲備體系協議》，還是后來有關貨幣政策方向和路徑的任何陳述，都沒有在圖1的貨幣存量變化中清晰地顯示出來。與早期相比，1947年后的10年中，貨幣存量上升的顯著特點是年增長率高度穩定。從這方面考慮，戰后時期與1903-1913年及1923-1929年極其相似。這三個時期在貨幣存量的變化率和經濟環境方面都相對穩定（見第11章）。
也許戰后貨幣發展最令人迷惑的特點是，相對緩慢的貨幣存量增長與相當快速的貨幣收入增長同時出現。正如開篇所指出的，在本書研究的90多年里，貨幣存量比貨幣收入增長得更快（見圖2）。1948年到1960年是例外，貨幣存量以每年2.9%的速度增長，而收入則以每年5.0%的速度增長；也就是說，貨幣流通速度在加快。關于這個現象有多種解釋，我們傾向于認為，最根本的原因是公眾對未來經濟穩定性預期的變化（見第12章）。
注釋