第一節　金融資產與金融市場

本節主要介紹金融資產與金融市場等基本概念，意在使讀者了解金融資產評估涉及的評估對象及其特點，了解金融資產所處的環境，從而了解影響金融資產評估結果的各種因素。

一、金融資產與金融工具

在會計領域里，資產是指經濟主體擁有或控制的、能以貨幣計量的、能夠給經濟主體帶來經濟效益的經濟資源。按照資產存在的形態，可分為實物資產和非實物資產。廣義的非實物資產包括專利、商標權、著作權等無形資產，以及貨幣資金、股權投資、債券投資、應收賬款、貸款等金融資產。

目前關于金融資產的定義尚無一個明確統一的表述。美國學者威廉·D.米勒（2001）將銀行擁有的一切資產稱為金融資產，用以分析銀行并購中的資產價值評估問題。實務當中，人們將實務資產和專利、商標權、著作權和商譽等無形資產以外的一些資產稱作金融資產。本書沿用楊子江等（2003）對金融資產的定義，認為金融資產是經濟主體所擁有的以價值形態存在的資產，是一種索取實物資產的權利。

金融工具是指可以在金融市場上交易的商業票據、銀行票據、保險單據、期貨、期權和各種金融衍生工具的標準合同，一般表現為信用關系的書面證明或債權債務的契約文書。金融實務中，金融工具也被定義為資金融通交易的載體，是金融交易者在金融市場上買賣的對象。

金融資產包括一切提供到金融市場上的金融工具，但金融工具并不一定是金融資產。對于購買金融工具的持有者而言，金融工具構成其金融資產；對于金融工具的發行者而言，金融工具構成其金融負債。例如，同一張債券，對于其持有者而言，表示有一定額度的債款索取權，其是金融資產；但是，對于其發行者而言，表示承擔一定額度的還本付息義務，其是金融負債。

二、金融工具的特征與類型

（一）金融工具的特征

金融工具是指在金融市場上進行投資或者籌資的工具，具有期限性、流動性、風險性、收益性四個基本特征：

1．期限性

期限性是指金融資產具有從發行到最終支付的時間跨度，通常由金融資產的合約條款限定。一般情況下，債權資產具有確定的期限，而股權資產往往沒有明確的期限。

2．流動性

流動性是指金融工具在必要時以合理價格變現而不遭受損失的能力。金融資產的流動性主要受兩個因素影響：償還期限長短和發行者信譽狀況。一般而言，償還期限與流動性成反比，發行者信譽狀況與流動性成正比。

3．風險性

風險性是指購買金融資產的本金和預計收益遭受損失的可能性，包括違約風險和市場風險。違約風險是指債務人不能按期還本付息帶來的履約風險。違約風險取決于債務人的還款能力和還款意愿。市場風險是指金融資產市場價格隨市場利率上升而下跌的風險。一般而言，證券價格與利率呈反向變動關系。

4．收益性

收益性是指金融工具能夠帶來價值增值的特性。通常情況下，風險和收益是對等的，呈正向變動關系。風險小，收益也小；風險大，收益也大。

（二）金融工具的類型

不同金融工具的具體特征表現不盡相同，按其收益特征，金融工具可分為以下三類。

1．權益性證券

權益性證券是指代表特定公司所有權份額的證券，常見的權益性證券有普通股股票和優先股股票。權益性證券是公司籌集資金的主要形式之一，通過發行公司股票將形成公司的股權資本。權益性證券不承諾投資回報，不保證回本付息，其收益具有不確定性，具有較高風險。權益性證券的回報與發行企業的經營和財務狀況密切相關，因而其持有人會關注公司的經營狀況和發展前景。

2．固定收益證券

固定收益證券是指其發行人未來向其持有人支付的貨幣流量將符合某種合約規定的證券。固定收益證券最顯著的特征就是其貨幣流量的確定性，即固定收益證券的持有人未來在該證券上獲得的貨幣流量是預先通過合約規定而確定的。例如，企業發行的公司債券，此證券必須承諾向債券持有人按一定期限支付一定利息。固定收益證券的持有人在關注收益的同時，更關注安全性。只有在發行人破產或違約的情況下，證券持有人才無法如期如數獲得收益，否則可按合約規定獲得收益。

3．衍生證券

衍生證券是指其價值由另一種資產（或一組資產）價值決定的證券，包括各種形式的遠期合約、期貨、期權和互換等合約。以衍生證券價值變化能夠抵消標的資產價值變化為思想基礎，衍生證券的主要作用是方便公司進行套期保值或者轉移風險。

三、金融市場

（一）金融市場的含義與特征

1．金融市場的含義

金融市場是貨幣資金融通和金融工具交易的場所與行為的總和。金融市場是由許多不同的市場組成的，構成十分復雜，是一個龐雜的體系。

一個完備的金融市場應包括以下三個基本要素。

（1）資金供應者和資金需求者。包括政府、金融機構、企業事業單位、居民等，既能向金融市場提供資金，也能從金融市場籌措資金。這是金融市場得以形成和發展的一項基本要素。

（2）信用工具。這是借貸資本在金融市場上交易的對象，如各種債券、股票、票據、可轉讓存單、借款合同、抵押契約等，是金融市場上實現投資、融資活動必須依賴的標的。

（3）信用中介。這是指一些充當資金供求雙方的中介人，起著聯系、媒介和代客買賣作用的機構，如銀行、投資公司、證券交易所、證券商和經紀人等。

2．金融市場的特征

與其他市場相比，金融市場具備自身獨有的特征。

（1）金融市場是以信用工具為交易對象的市場。

（2）金融市場交易雙方之間不是單純的買賣關系，更主要的是借貸關系，體現了資金所有權和使用權相分離的原則。

（3）金融市場可以是有形市場，也可以是無形市場。

（二）金融市場的類型

可以從不同的角度對金融市場進行分類。

（1）按照融資交易期限，可分為短期金融市場和長期金融市場。短期金融市場（貨幣市場），是指一年以下的短期資金的融通市場，包括同業拆借、票據貼現、短期債券和可轉讓存單的買賣等市場；長期金融市場（資本市場），包括長期貸款市場和證券市場。

（2）按照金融交易對象，可分為債券市場、股票市場、票據市場、外匯市場、黃金市場和保險市場等。

四、金融市場的功能

在現代經濟系統中，金融市場是引導資本流向、溝通資本由盈余部門向短缺部門轉移的市場。金融市場的功能主要體現在以下幾個方面。

第一，融通資金。金融市場為籌資人（資金需求者）和投資人（資金供給者）提供了便捷的融資途徑和場所，將供給者手中的資金轉移至資金需求者手中。通過這種轉移，其能夠迅速、有效地引導資金合理流動，提高資金配置效率。

第二，轉移和分散風險。在金融市場的交易過程中，資本使用權的出售者（資金供給者）在獲得資本使用權購買者（資金需求者）一部分收益的同時，也有條件地分擔了資本使用權購買者所面臨的一部分風險。資本使用權出售者本身也變成了風險投資者，使經濟活動中風險承擔者的數量極大增加，從而減少了每個投資者所承擔的風險量。在期貨市場和期權市場，金融市場參與者還可以通過期貨和期權交易，進行籌資、投資的風險防范與控制。

第三，確定金融資產價格。買賣雙方在金融市場上的相互作用決定了交易資產的價格，或者說使金融資產的報酬率得以確定。金融市場這一定價功能引導著資本流動的方向與性質。金融市場具有定價功能，以其價格的波動和變化成為經濟活動的晴雨表，金融市場的活躍程度可以反映經濟的繁榮和衰退。

第四，降低交易成本。金融市場減少了交易的搜索成本和信息成本。金融市場各種中介機構可為潛在的和實際的金融交易雙方創造交易條件，溝通買賣雙方的信息往來，從而使潛在的金融交易變為現實。金融中介機構的專業活動降低了交易成本和信息成本。

第五，調節經濟。金融管理部門在金融市場中進行操作，實現并完成金融間接調控。通過在金融市場中的金融間接調控行為，中央銀行可以傳導其政策信號，通過影響金融市場的價格從而對各微觀經濟主體的行為進行引導，實現其調整貨幣政策的意圖。例如，經濟過熱時，中央銀行既可以在公開市場出售證券，回籠貨幣資金；也可以提高存款準備金率，迫使商業銀行減少放款，從而減少信貸市場上的貨幣供應。在貨幣需求不變而貨幣供應減少的情況下，利率將上升，從而導致投資成本上升，進而抑制投資需求，緩解經濟過熱。

五、資本市場效率

有效市場假說是現代經濟學中理性預期理論在金融學中的發展。理性預期的思想表明，如果金融市場是有效的，那么市場預期就是基于所有可能信息的最優預測。在高度發達的金融市場中，由于各種信息已被及時且完全地反映在價格中，市場將具有高效率的“公允”價格的發現功能和形成機制，此“公允”價格能正確地反映資產價值的市場均衡價格。

因為價值評估基本理論通常以市場有效為假設前提，所以學習有效資本市場理論對于資產價值評估具有重要的意義。

（一）有效市場假說

Fama（1970）提出并深化了有效市場假說（Efficient Markets Hypothesis，EMH）。有效市場假說認為，在一個沒有交易成本、持有成本和信息成本的理想證券市場中，如果證券價格及時、準確、完全地反映了所有可獲得的相關信息，并能對新信息做出迅速且完全的調整，則這樣的市場被稱為有效市場。

在EMH的市場上，證券價格與其價值相等。一旦有和證券價值相關的信息被披露出來，市場就會迅速做出調整，從而使得價格重新等于價值。因而在這樣的市場上，沒有人或任何交易策略可以前瞻性地利用公開的信息賺取系統的超額投資回報。

（二）有效市場假說的三種形態

在金融市場上，不同信息對價格的影響程度不同，從而金融市場的效率程度因信息種類的不同而不同。法瑪（1970）將證券的有關信息分為歷史信息、公開信息和內部信息三類，從而劃分了弱式、半強式和強式三種不同程度的市場效率。

法瑪對證券有關信息的三類劃分如下：

（1）歷史信息，是指基于證券市場交易的有關歷史資料，如歷史股價、交易量等。

（2）公開信息，是指一切可公開獲得的有關公司財務及其發展前景等方面的信息。

（3）內部信息，是指只有公司內部人員才能獲得的有關信息。

法瑪根據這三類信息，將資本市場分為以下三種有效程度。

1．弱式效率性

在弱式效率性（Weak Form Efficiency）的市場中，所有包含過去證券價格相關的資料和信息（股票價格、交易量等歷史資料）已充分反映在證券的現行市價中；證券價格的過去變化和未來變化是不相關的，即所有證券價格的變化是相互獨立的。由于證券相關的歷史信息已經充分揭露和完全反映，任何投資者試圖通過技術方法分析歷史信息以獲取超額收益都是不可能的。反之，如果通過分析證券歷史資料可以獲取超額回報，則說明歷史信息未完全反映在證券價格中，證券市場尚未達到弱式效率。

由于該理論的假設中，證券價格的過去變化和未來變化是不相關的，昨天的價格既不能用來說明今天的價格，也不能用來預測明天的價格。通過對證券價格的長期跟蹤、分析，人們用“隨機行走過程”（Random Walk Process）這一理論來形容某一特定股票的將來價格與其過去價格的關系。在隨機行走過程中，股票連續的各次變動在統計鏈上是相互獨立的，或者可以說，其序列相關系數為零。這就好像一群在空場上散步的人沒有計劃、沒有目的地走來走去，使人完全沒有辦法預測其規律一樣。過去的價格完全無法被用來預測將來的價格變化。研究股價歷史完全無法給人帶來盈利的機會。

2．半強式效率性

半強式效率性（Semi-Strong Form Efficiency）假說認為證券價格中不只包含過去價格的信息，也包含所有已公開的其他信息，如經濟和政治形勢變化的宏觀信息、收入資料、公司經營管理狀況及財務信息等微觀信息。

在半強式效率性市場中，投資者根據獲得的公開信息迅速行動，則股價迅速反映了所有已公開信息，因此，在一個具有半強式效率性的市場中，投資者無法利用已公開的信息獲得超額利潤。這是因為在新的資料信息尚未公布之前，證券價格基本處于均衡狀態。一旦新的信息出現，價格將根據新的信息而變化。公開信息傳遞的速度越快、越均勻，證券價格調整就越迅速；反之，就越慢。如果每個投資者都同時掌握和使用有關的公開信息進行投資決策，則任何投資者都不可能通過使用任何方法分析這些公開信息以獲取超額收益。然而，公司的內線人物（如董事長或總經理等）卻可能通過取得投資者無法獲得的內部信息獲得超額利潤。

3．強式效率性

強式效率性（Strong Form of Efficiency）市場假說認為證券的現行市價已充分地反映了已公開的或未公開的信息，即全部信息。強式有效資本市場的特征是無論可用信息是否公開，價格都可以完全地、同步地反映所有信息。由于市價能充分地反映已公開的和私下的信息，對于投資者來說，不能從公開的和非公開的信息分析中獲得超額收益，因此內幕消息無用。

研究資本市場的強式有效問題，需要明確“內幕信息獲得者”。通常情況下，大股東、董事會成員，監事會成員、公司高管成員以及有能力接觸內部信息的人士被列為內幕信息獲得者。對強式有效資本市場的檢驗，主要考察內幕信息獲得者參與交易時能否獲得超額收益。如果有人利用內幕信息買賣證券而獲利，則說明證券市場尚未達到強式效率性。

在上述三種效率市場中，歷史信息集是公開信息集的一個子集，而公開信息集又是所有信息集的一個子集，所以強式效率市場包含著半強式效率市場，半強式效率市場包含著弱式效率市場。

六、資產評估與金融資產評估

資產評估是一種運用科學方法對特定資產實際價值進行客觀評定的行為，是一種將資產加以市場化的社會經濟活動。每項評估工作都由一系列過程組成，包括界定評估對象、收集和分析資料、進行具體評估、提出評估報告等。

金融資產評估是資產評估的一種，是對金融資產在某一特定時間點的價值進行評定和估算。由于金融資產本身具有與其他資產不同的特點，金融資產評估除具有資產評估的共性以外，還有一些自身的特點。

金融資產的現實價格由它的收益和風險決定。金融資產評估也就是對金融資產的收益和風險進行確定的過程。

金融資產為其所有者或支配者提供現金流量（收益）。現金流量最直接的表現形式就是利息、股息、紅利等。人們用現有的貨幣以一定的價格購買金融資產，是為了獲得該項金融資產未來的現金流。考慮不同時點現金流之間的轉化必然涉及時間價值以及未來的不確定。投資者持有一定量的金融資產，在未來所獲得的現金流存在大量不確定性。這種預期現金流或收入遭受損失的可能性，被稱為金融風險。

金融資產評估因金融資產交易的需要而產生，隨著經濟的發展、金融市場的繁榮，金融資產評估業務也從最初的偶然性、非專業性，向經常化、專業化發展。隨著衍生金融工具的涌現與全球金融市場一體化的發展，金融資產評估理論不斷完善和豐富，金融資產評估業務也蓬勃發展起來。