一、險(xiǎn)資投資開展公司治理的監(jiān)督和激勵功能

保險(xiǎn)公司是金融市場中的重要機(jī)構(gòu)投資者，截至2018年5月末，我國保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的資金運(yùn)用規(guī)模達(dá)到155487.46億元人民幣。如表1-2所示，僅以2017年為例，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)合計(jì)投資了484家非金融上市公司，其中2016年中的不同保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對不同上市公司持股比例超過5%的樣本有210個，超過10%的有83個。

表1-2　2005—2017年險(xiǎn)資持股公司數(shù)量及其占比

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫。

（一）險(xiǎn)資投資對公司治理的正向激勵

首先，保險(xiǎn)公司作為金融市場中最重要的機(jī)構(gòu)投資者之一，由于在信息、資金規(guī)模以及專業(yè)投資等諸多方面的獨(dú)特優(yōu)勢，保險(xiǎn)公司作為債權(quán)人或者股東參與對公司進(jìn)行投資有可能提高市場定價(jià)效率、提高市場穩(wěn)定性以及完善公司治理，因此，有較多研究文獻(xiàn)認(rèn)為保險(xiǎn)公司的投資行為有助于通過完善上市公司治理從而幫助公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績改善和價(jià)值提升。

從理論上說，機(jī)構(gòu)持股比例越高，則機(jī)構(gòu)投資者對被投資公司進(jìn)行的監(jiān)督越強(qiáng)，從而應(yīng)該對公司績效產(chǎn)生更加顯著的正向影響。Cronqvist和Fahlenbrach（2008）以及Ward和Yin等（2018）都認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者的持股比例對公司績效產(chǎn)生了正向影響。魏志華和吳育輝等（2012）則提供了機(jī)構(gòu)投資者持股比例正向影響公司價(jià)值的中國市場的證據(jù)。

已有研究也發(fā)現(xiàn)了機(jī)構(gòu)投資者影響公司績效的諸多機(jī)制和渠道，如機(jī)構(gòu)投資影響并購決策（Chen and Harford et al.，2007）以及影響投資決策（Scott and Shih-Chuan, 2012）。Edmans（2014）重點(diǎn)討論了機(jī)構(gòu)投資者通過參與公司管理的積極干預(yù)機(jī)制以及賣出持有股價(jià)退出威脅的消極機(jī)制對公司治理產(chǎn)生的重要影響。Aghion和Van Reenen等（2013）則發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)持股通過降低管理層的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)有助于公司創(chuàng)新。

針對中國市場的研究中，李維安和李濱（2008）基于2004—2006年滬深兩市3470家樣本的實(shí)證結(jié)果顯示，機(jī)構(gòu)投資者在提升上市公司治理水平方面發(fā)揮了重要作用，降低了上市公司的代理成本，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與公司績效和市場價(jià)值之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。韓晴和王華（2014）從獨(dú)立董事責(zé)任險(xiǎn)（獨(dú)董險(xiǎn)）和機(jī)構(gòu)投資者二者的共同治理效果視角出發(fā)，發(fā)現(xiàn)獨(dú)董險(xiǎn)強(qiáng)化了獨(dú)立董事的獨(dú)立性和信息監(jiān)督動機(jī)，進(jìn)而有助于機(jī)構(gòu)投資者提高治理效率。石美娟和童衛(wèi)華（2009）研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股比例和公司價(jià)值存在顯著正相關(guān)關(guān)系，表明后股改時期，機(jī)構(gòu)投資者為維護(hù)自身的利益，有動力和能力去監(jiān)督上市公司經(jīng)營，從而促進(jìn)公司價(jià)值的提升。

（二）險(xiǎn)資投資可能的負(fù)向影響

保險(xiǎn)資金規(guī)模巨大，其舉牌上市公司的能力更勝于其他投資機(jī)構(gòu)，有可能借助資金優(yōu)勢通過入主上市公司從而實(shí)施掠奪，因此部分媒體甚至監(jiān)管部門把保險(xiǎn)資金投資上市公司比作“門口的野蠻人”和“害人精”。截至目前，關(guān)于險(xiǎn)資投資上市公司真實(shí)影響的規(guī)范實(shí)證研究仍然較為缺乏。

已有的實(shí)證研究中，如Gompers和Ishii等（2003）的研究顯示，公司為阻止其他機(jī)構(gòu)增持股份而設(shè)置較強(qiáng)的反收購機(jī)制將降低公司治理質(zhì)量，從而導(dǎo)致公司估值下降。事實(shí)上，當(dāng)公司面臨收購?fù){時，管理層有可能采取各種措施阻止收購，這一阻止收購的過程有可能伴隨著公司管理費(fèi)用的急劇上升，甚至公司會通過“毒丸”策略或者“焦土”政策進(jìn)行自我價(jià)值毀滅以阻止?jié)撛诘氖召徯袨椤Ｈ欢P(guān)于保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者在何種限度內(nèi)的股份持有將有利于對被投資公司的監(jiān)督，而超過何種限度則有可能引發(fā)被投資公司采取反收購措施，尚未在已有文獻(xiàn)中得到足夠重視。

Li和Moshirian等（2006）特別指出，險(xiǎn)資等機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮公司治理功能的關(guān)鍵在于險(xiǎn)資運(yùn)行所處的外部法制環(huán)境。如果險(xiǎn)資運(yùn)行的外部投資者保護(hù)環(huán)境更為嚴(yán)格、金融市場公司治理機(jī)制更為良好，則險(xiǎn)資等機(jī)構(gòu)投資者更有可能通過發(fā)揮監(jiān)督職能促進(jìn)被投資公司的公司治理機(jī)制完善。