四、信托行業五次整頓的總結與反思

如果把1979年視作國內信托行業的開端，那么我們可以把截止到目前的信托歷史分為四個不同的階段：第一階段從1979年到2001年《信托法》的正式發布，這是信托行業的野蠻生長期；第二階段是2002年到2007年，從“一法兩規”到“新一法兩規”，國內信托行業進入了艱難的探索期；第三階段從2008年開始到2018年資管新規的發布，信托行業伴隨著大資管時代的興盛步入了全盛周期；第四階段從2018年開始，剛性兌付、期限套利等行業亂象被有效控制，非標總額被不斷壓降，信托行業逐步回歸本源。

“一法兩規”的推出標志著信托進入了發展的新時代，同時也意味著國內信托的草莽年代告一段落。在第五次信托行業整頓前，國內的信托行業已經頗具規模。截至1997年年底，國內共有信托投資公司242家，行業資產規模4 600億元左右。從助力經濟發展的“化肥廠”到在資本市場興風作浪又管理混亂的“壞孩子”，國內的信托行業在狂飆突進中又有哪些值得反思的？

（一）政府融資功能與市場化金融行為的沖突

在改革開放的前期，信托公司充當了完善金融體系的潤滑劑，為國家的社會主義建設帶來了充裕的資金。可以說，早年的信托公司通過“窗口公司”為政府融資而興，但也必然因為“窗口公司”名號的取消而衰亡。一個市場化運作的現代化金融企業，雖然可以發展政府融資業務，但絕不能依賴政府，更不能按照政府的架構來建制。

在第五次信托整頓前，信托公司大致可分為三個類型：第一類是中央政府和地方政府創辦的信托投資公司，比如財政部發起設立的中經開和上海市政府發起設立的上海國際信托有限公司（以下簡稱“上國投”）等；第二類是國有商業銀行發起設立的信托投資公司或信托部，這種類型的信托投資公司數量最多；第三類是其他國有金融機構創辦的信托投資公司，比如早年中國人民保險公司（PICC，后拆分為中國人保、中國人壽和中國再保險）創辦的中國人保信托投資公司等。從信托的股東背景來看，信托的股東要么是政府，要么是國有金融機構，其出身就多帶了一些“貴氣”，但也多了些“養尊處優”。帶著幾分洋氣的信托投資公司自然也變成了少數權貴的變現場所。如果沒有合適的企業治理來制衡股東對經營的干預，信托公司改善治理、提升經營效率進而全面擁抱市場就是一紙空談。

回首中國企業市場化的進程，“政企分離”是一個繞不開的詞語。如何擺脫計劃經濟下“等靠要”的舊思維，如何擺脫股東對企業市場化的不恰當干預，這些都是中國企業在改革開放前20年所不斷嘗試的。從這個角度來講，國內信托公司的發展歷史，亦是國內企業治理的一段探索歷史。

如果把信托行業的成長經歷作為反思樣本，那么我們在政企分離的問題上有三點經驗。

第一，對于市場化的企業，不管其業務和政府的關聯度有多高，其內部運行都要嚴格遵循市場化的規律。

相比信托的草莽年代，信托公司在大資管時代下已經逐步成熟，雖然政府融資平臺業務依然是許多信托公司的核心業務，但信托公司普遍秉承了市場化的原則，在業務方向的選擇上體現了自己的市場化思考。有些信托公司堅持“不做財政實力不足以覆蓋負債的地區”；有些信托公司只做“外部評級AA+以上的客戶”；甚至有些信托公司擔心政府的不恰當施壓，不做“信托公司注冊地所在的政府平臺項目”。雖然政信業務隨著貨幣周期而出現波動，屢有政府平臺出現還款問題，但信托公司整體上并未受到太大的負面沖擊。這便是信托公司按照市場化方式經營政府平臺業務所收獲的成果。

第二，股東結構多元化，對單一大股東的影響進行約束，是非常有必要的。

以最近幾年管理資產規模和凈利潤增速很快的三家信托公司為例，華能信托、五礦信托和光大信托的前身都是西部省份的省屬信托公司。借由司法重整的機會，華能、五礦和光大三家實力雄厚的央企產業集團成為這三家公司的控股股東，省級政府成為二股東。一方面，“產業辦金融”帶來了新的企業文化；另一方面，股權結構的變化也使得股東間出現了微妙的制衡，企業治理的優化也在不斷實現。加上優秀職業經理人的引入，在信托重整期陷入困頓的這三家信托公司走上了高速發展的道路。這無疑是對早年間大股東把信托公司當作“提款機”的一種有效反思。

第三，引入新的管理制度和考核制度，提升經營團隊的積極性，對信托公司的業績改善也會有直接的作用。

以改制后重新翻牌的中信信托為例，公司長期以來都是中信集團（前文中所述的中信公司）的全資子公司，但在2000年以后，中信信托的各項業務數據在行業內并不突出，行業龍頭日漸式微。直到新的總經理在2005年上任后引入了以“舉手制”為核心策略的“類合伙人制度”，中信信托才走上了發展的正軌，連續十多年排名行業第一，重塑了行業龍頭的輝煌。而中信信托所構建的這套體系，后續為其他同業所學習，可以說對整個信托行業的再度興起發揮了至關重要的作用。

（二）關于全能金融牌照的反思

國內信托投資公司的定位之高、功能之全，放眼全球都極為罕見。被賦予了極高定位的信托行業，卻在五次整頓后淪為了金融行業的配角，這里面又有哪些值得我們反思呢？

第一，全能牌照的另一面，要求信托公司發展自己獨特的競爭優勢，建立起自己的專業能力。

在五次信托行業整頓中，最讓人唏噓的莫過于廣國信的破產。通過披露的部分情況，我們可以看到，即便不發生亞洲金融危機，廣國信的盲目多元化事實上已經讓其步入極大的危機中。

依托“窗口公司”的信用，廣國信通過在國際上發行債券、貸款等方式，支持了廣東省一批重點項目。同時，廣國信依托信托業務發展成為以金融和實業投資為主的企業集團，投資范圍遍及金融、證券、貿易、通信、能源、高科、房地產等幾十個領域，投資項目共計3 000余個，可謂當時廣東最大的商業王國，號稱“永不沉沒的航母”。但“大而不倒”背后的另一面是專業能力的缺失。我們看到了廣國信的“大”，但直到其破產時，我們才發現廣國信除了旗下的土地和物業，并沒有一塊可以拿得出手的資產。全能的金融牌照讓過去的信托公司賺錢太容易了。憑借牌照間的套利，信托投資公司在各項業務間呈現了淺嘗輒止的姿態，業務發起缺乏有效的論證，業務推動環節缺乏管理與監督，業務不行了更沒有復盤和追責。試問：這樣的信托公司能做好業務嗎？

事實上，經過“新一法兩規”的淬煉，目前境內的信托公司在金融行業中依然具有“全牌照”和“跨行業”的特質。信托公司常常會自豪地宣稱“信托橫跨資本市場、貨幣市場和實業投資”，而其所具有的貸款牌照，在大資管時代中紅利盡顯。但在資管新規發布后，我們發現信托的制度紅利其實真正阻礙了信托公司在業務和管理專業化方面的建設，太容易賺的錢讓信托公司變懶了！

如同時任銀保監會副主席的黃洪在2020年12月中國信托業協會的公開講話中表達的那樣：“熱衷于投機，利用信托制度的靈活性到處找縫隙、鉆空子，千方百計為金融機構的監管套利和限制性領域的資金融通提供便利，導致靈活性這一信托制度的最大優勢沒有服務于委托人的正當需求，反而成為市場亂象的重要誘因……從投機主義發展而來形成了行業濃厚的江湖草莽氣息，進而發展為漠視規則和紀律，各種跨越監管紅線、陽奉陰違的現象頻繁發生。”黃洪的話一針見血，刀刃向內深刻自省了彼時信托行業的各種問題。

但事實上，這些問題在國內信托行業的歷史上不是第一次出現了，只要存在“全牌照”，基于“制度套利和牌照套利”的問題就不會止息。如何調整這一畸形的現狀，信托監管需要在頂層設計方面有更大的建樹，就如同黃洪所表達的那樣：“樹立一個意識，牢記兩個使命，養成三個習慣，提升四個能力。”只有當信托行業實現頂層意識、企業文化、治理結構和業務能力的全方位優化，信托公司才能擺脫因“制度套利”而“內虛體寒”的怪現狀，國內的信托行業才能迎來屬于自己的春天。

第二，全能牌照的金融機構要建立各項業務之間的防火墻。

關于金融行業分業還是混業經營的問題，在業內并沒有統一的說法，但無論是哪種路線，對于信托公司來說，建立自營業務和受托業務之間的防火墻都是必然的。而在五次整頓的過程中，信托公司作為受托主體，完全偏離主業，沒有履行受托職責，給委托人造成了巨大的財產損失，這是值得信托行業深刻警醒的。從根本上杜絕委托賬戶與信托公司自營或者股東業務之間的關系，堅定履行受托人職責，是信托公司永恒的使命。

2018年4月發布的資管新規明確要求“主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理公司開展資產管理業務，強化法人風險隔離”，這個嚴肅的規則直指規模龐大的銀行理財資金池，并推動了“銀行理財子公司”的成立。而在銀行理財資金池外，信托公司的資金池業務事實上也是一塊巨大的監管盲區。雖然信托公司資金池業務采用了單獨建賬、受托管理的模式，但由于資金池業務采用了期限錯配、多層嵌套等模式，所以監管難點極大，底層資產不清晰，資金被股東或者管理層挪用以填補之前的信托壞賬或成為股東的“抽血機”。

以安信信托為案例，2020年6月15日，上海銀保監局公開了安信信托《行政處罰決定書》（滬銀保監銀罰決字〔2020〕4號）涉及的違規項目名稱（見表1-1）。

這里面包含了不少資金挪用和違規開展具有影子銀行特征的資金池項目。這些項目的資金都流入了安信信托實控人及其關聯方的腰包，直接造成了委托人的巨額損失。

金融防火墻雖然是一個外來的概念，卻是金融行業最顛撲不破的真理。一個和金錢打交道的行業面臨的誘惑很多，如果不能建立起有效的防火墻以避免金融企業變成股東中飽私囊的工具，那么無論對于金融行業還是對于整個社會，這都將是極大的風險隱患。對于國內的信托行業來說，防火墻的概念更是如此。在資管新規的推動下，商業銀行和信托公司的資金池業務被不斷壓縮和整改，資金資產一一對應，行業風險不斷縮減。2020年7月31日，經國務院同意，中國人民銀行會同發改委、財政部、銀保監會、證監會、外匯局等部門，經審慎研究決定，延長《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》過渡期至2021年年底。也就是說，當我們迎來2022年第一縷陽光的時候，資金池這個“萬能的資產黑洞”將徹底告別國內的金融行業。這對于商業銀行和信托來說，可能是一件“肉疼”的事情，但對于金融行業的有序發展、保障委托人利益，卻是再好不過的一件事情。

在信托公司實際操作中，利用“類資金池業務”為股東或者信托公司謀取其他回報的方式一直暗潮涌動：部分信托公司利用家族信托全權委托的特性，以高收益變相吸納委托人資金，實則底層資產通過TOT（移交-經營-移交）的方式流入其他領域；部分信托公司則直接違規，不按信托合同的約定進行資金投放，把信托計劃直接變為“黑箱”操作。這些怪現象的背后，還是信托萬能牌照的“套利”思維在作祟。

從這個角度來講，信托行業的有序發展，不僅需要監管、股東和社會監督的多方協力，更需要信托文化的建設。黃洪的講話有更強的社會意義：“最基礎、最核心、最重要的是三個文化，即委托人文化、受托人文化和合規文化。委托人文化和受托人文化構成了信托法律關系，塑造了信托業獨特的商業模式。而這種商業模式能否成功，能否實現長期可持續并有效創造價值，最終取決于是否依法合規，是否具有合規文化。抓住這三個子文化的建設，就抓住了信托文化建設的牛鼻子，并能夠帶動其他子文化的建設，整體信托文化的建設也就水到渠成。”

（三）從前五次信托行業整頓來看信托監管之難

如果站在更高的角度去看待信托監管面臨的現實，我們就會發現國內信托行業的監管處在一個兩難夾擊的困局中。一方面，境內的信托行業在成立伊始便肩負了搞活經濟、提升金融活性的戰略性使命，它的存在和發展對社會主義經濟現代化建設起到了不可估量的作用。在這樣的背景下，監管必然要把信托行業納為金融的一個關鍵支撐點來考慮，要積極引導其在經濟生活中的重大作用，絕不能一棍子打死。另一方面，境內信托行業所具有的全能牌照，使得信托公司及其股東乃至投資者獲得了極大的回報，制度紅利溢出，讓股東及其管理方不當得利。這樣的局面又使得信托套利橫行、管理混亂，信托回歸本源之路異常困難。

回首看去，信托行業的五次整頓乃至現在的信托監管，其難點就在于要調和這兩個不同維度的監管策略。“既要”“也要”無疑是最難的，信托監管屢屢出現“按下葫蘆起了瓢”的尷尬現實。客觀來講，既要發揮信托公司在經濟生活中所起的積極作用，也要在長周期調整國內信托行業的定位，擺脫制度套利，回歸信托本源，這樣的監管難題是其他金融子行業所沒有面對的。國內信托的監管從一開始就在兩個不同維度的戰線上進行戰斗，難度之大可想而知。有旁觀者總說信托監管“頭痛醫頭、腳痛醫腳”，殊不知只有身處局中才知其難。

直到2017年7月14～15日，旨在加強金融監管協調、補齊監管短板的國務院金融穩定發展委員會在北京宣布設立，才標志著國內金融監管進入了一個新時代。一方面，“一委一行兩會”的格局提升了監管的專業性；另一方面，國務院金融發展委員會的存在，又使得不同維度的監管機構可以在某些宏觀事件上形成統一的步調，從根源上杜絕監管套利。更重要的是，資管新規以及后續一系列監管政策的持續推動，代表了國家層面對金融行業的一種堅決態度——金融不是經濟增長的唯一要素，也不是實體經濟的吸血鬼，而是要服務實體經濟。這樣的認知不僅符合經濟發展的基本邏輯，而且讓金融監管具備了真正的獨立性。當金融綁架了實體經濟的時候，金融監管的合理性和科學性又談何容易呢？

伴隨著資管新規的落地，信托行業的監管也將步入一個新的時代。之前在“保發展”和“防套利、調結構”之間的糾結不復存在，以更為單純目的的監管將會是未來信托行業監管發展的主要目標。信托行業的許多往事，以及轟轟烈烈的大資管時代，可能會和五次信托行業整頓一樣，注定被鎖入歷史塵封的記憶中，而羽化重生的信托行業在更為清晰的監管下，將以其制度優勢為經濟發展帶來更多的助力。