加內(nèi)公司是采取分散化經(jīng)營(yíng)的新聞和大眾傳播公司，既有全國(guó)性報(bào)紙《今日美國(guó)》，又有分布全美各地的10家電視臺(tái)和11家廣播電臺(tái)，更是北美最大的戶(hù)外廣告集團(tuán)。但當(dāng)巴菲特20世紀(jì)80年代末期買(mǎi)下加內(nèi)公司4.9%股份時(shí)，卻是美國(guó)傳媒業(yè)發(fā)展的一個(gè)低谷，投資者都在廉價(jià)傾銷(xiāo)他們?cè)诩埫襟w的投資。而此時(shí)加內(nèi)公司大膽使用加內(nèi)的產(chǎn)權(quán)（也就是用自己的股票）來(lái)收購(gòu)其他報(bào)紙，結(jié)果《今日美國(guó)》擴(kuò)張成為全美最大的報(bào)紙，加內(nèi)公司盈利開(kāi)始穩(wěn)步遞增，巴菲特因此又撿了個(gè)大便宜。

要想擊敗市場(chǎng)，第一個(gè)條件當(dāng)然就是不要受市場(chǎng)情緒的影響。而不受市場(chǎng)情緒的影響，首要條件就是為自己確定一些選股的準(zhǔn)則。

巴菲特從不公布他選股的本益比標(biāo)準(zhǔn)，但根據(jù)那些曾經(jīng)把本身私人事業(yè)賣(mài)給巴菲特的創(chuàng)業(yè)家所說(shuō)，巴菲特收購(gòu)私人企業(yè)時(shí)，所要求的本益比是不要超過(guò)10倍。以1999年初的每股70000美元來(lái)算，伯克希爾的“長(zhǎng)期預(yù)算本益比”是10倍或更低。這也難怪巴菲特于1998年9月16日評(píng)論說(shuō)，他將會(huì)第一次做出準(zhǔn)備，以便隨時(shí)購(gòu)回伯克希爾的股票。

五、應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的非理性

當(dāng)市場(chǎng)供應(yīng)量不足的時(shí)候，我們加入大的供應(yīng)量；而當(dāng)市場(chǎng)供應(yīng)充裕的時(shí)候，我們略欠競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)然，我們不是因?yàn)橐龇€(wěn)定劑而遵循這個(gè)政策，是因?yàn)槲覀兿嘈牛悍€(wěn)定的價(jià)格政策是最合理的、最有利的企業(yè)經(jīng)營(yíng)方式。

——沃倫·巴菲特

保險(xiǎn)業(yè)是巴菲特最感興趣的行業(yè)。他所控制的第一家公司伯克希爾紡織企業(yè)，開(kāi)始時(shí)還有些盈利，但接下來(lái)就虧損連連。巴菲特的成功，就是當(dāng)紡織業(yè)者都忙著把常年盈利投資在工廠的新設(shè)備時(shí)，聰明地買(mǎi)入了幾家保險(xiǎn)公司。這幾家保險(xiǎn)公司的盈利，使伯克希爾得以投資在更多優(yōu)秀的公司、買(mǎi)入更多的保險(xiǎn)公司。

1967年3月，伯克希爾公司以總價(jià)860萬(wàn)美元購(gòu)買(mǎi)了總部設(shè)在奧瑪哈的兩家績(jī)優(yōu)保險(xiǎn)公司的股權(quán)，它們是國(guó)家償金公司和全國(guó)火水保險(xiǎn)公司。這是巴菲特傳奇般成功的序幕。

保險(xiǎn)公司是一流的投資工具。巴菲特早就知道這一點(diǎn)。保險(xiǎn)客戶(hù)支付保費(fèi)，提供了經(jīng)常性的流動(dòng)現(xiàn)金，保險(xiǎn)公司就把現(xiàn)金加以投資。保險(xiǎn)公司傾向于投資表現(xiàn)能力高的有價(jià)證券，主要是股票和債券。巴菲特插手保險(xiǎn)業(yè)，不只是取得了穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的保險(xiǎn)公司，還獲得了將來(lái)投資所需的豐厚資金來(lái)源。

1967年，國(guó)家償金公司和全國(guó)火水保險(xiǎn)公司擁有價(jià)值2470萬(wàn)美元的債券以及720萬(wàn)美元的股票投資組合。在兩年之內(nèi)，巴菲特使它們的股票和債券總值達(dá)到4200萬(wàn)美元。這真是一次典型的成功運(yùn)作。

在60年代后期，保險(xiǎn)是個(gè)利潤(rùn)頗佳的行業(yè)。1967年年底，國(guó)家償金公司在收到的1680萬(wàn)美元擔(dān)保費(fèi)中，就凈賺了160萬(wàn)美元。到1968年，凈利上升到220萬(wàn)美元，保費(fèi)則增加到2000萬(wàn)美元。

由于巴菲特在保險(xiǎn)業(yè)中嘗到過(guò)甜頭，因而對(duì)拓展保險(xiǎn)領(lǐng)域更是不遺余力。在70年代，他不失時(shí)機(jī)地買(mǎi)下了3家保險(xiǎn)公司，還購(gòu)并了5家保險(xiǎn)公司。

保險(xiǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，但巴菲特堅(jiān)持合理公正的價(jià)格，從來(lái)不做賠本生意。而巴菲特的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們則用高于成本的價(jià)格來(lái)提高市場(chǎng)占有率，但連年的虧損使他們?cè)谑袌?chǎng)上紛紛消失。

巴菲特一再?gòu)?qiáng)調(diào)，他領(lǐng)導(dǎo)的伯克希爾始終堅(jiān)持做一個(gè)穩(wěn)定的保險(xiǎn)供應(yīng)商，他只做價(jià)格合理的生意。他的這種與眾不同的經(jīng)營(yíng)方法被人稱(chēng)為“保險(xiǎn)業(yè)的安定劑”。巴菲特最近幾年也常說(shuō)，保險(xiǎn)業(yè)將會(huì)是伯克希爾未來(lái)的最大擴(kuò)展功臣和盈利來(lái)源。

1998年12月，伯克希爾完成了公司史上最大的收購(gòu)行動(dòng)——以近200億美元股價(jià)收購(gòu)美國(guó)最大的“普通再保險(xiǎn)公司”（簡(jiǎn)稱(chēng)GenRe）。

為什么先前的幾家保險(xiǎn)公司能為伯克希爾提供強(qiáng)大的威力？為什么巴菲特一直強(qiáng)調(diào)保險(xiǎn)業(yè)將是伯克希爾的主要擴(kuò)展功臣？為什么今日伯克希爾的資產(chǎn)大半放在保險(xiǎn)生意里？

一言以蔽之，巴菲特的強(qiáng)點(diǎn)在于他的投資自律。自律就是理性。自律就是當(dāng)別人都瘋狂的時(shí)候，唯他獨(dú)醒。自律就是不陷入“集團(tuán)的瘋狂”，適逢經(jīng)濟(jì)不景氣大家都掉進(jìn)流沙中，百般掙扎、越陷越深的時(shí)候，唯獨(dú)他采取不動(dòng)的策略，留下力氣，等待好景到來(lái)，大家都已筋疲力盡時(shí)，才大展身手。巴菲特曾說(shuō)過(guò)，知道自己做錯(cuò)了，但還加倍努力的，是最愚蠢不過(guò)的行為。但人性常情是，大家都錯(cuò)就是對(duì)的。這個(gè)時(shí)候，能夠避免群體自毀的，就是投資自律。

這種極端的自律，用在保險(xiǎn)業(yè)，其威力更是凸顯。針對(duì)保險(xiǎn)業(yè)，巴菲特評(píng)論說(shuō)，這是一個(gè)管理人的錯(cuò)誤能夠被成倍加劇的行業(yè)。

一般的生意，如果管理人判斷錯(cuò)誤，通常也只是虧掉公司的一些資本。保險(xiǎn)公司的情形是類(lèi)似銀行那樣的“杠桿作用”，能夠使情況惡化十倍、甚至幾十倍。與銀行不同的是，保險(xiǎn)業(yè)還牽涉難度極高的“預(yù)測(cè)”。在預(yù)測(cè)未來(lái)成本和賠償方面，保險(xiǎn)公司管理人的保守和理性很重要，因?yàn)?0個(gè)人能算出12種結(jié)果。巴菲特多年來(lái)的經(jīng)驗(yàn)是，保險(xiǎn)公司通常都不保守，這導(dǎo)致它們的股東常常受到負(fù)面消息的驚嚇！

比如，當(dāng)保險(xiǎn)業(yè)行情不佳、保費(fèi)下降時(shí)，大家為了爭(zhēng)取預(yù)定的保額增長(zhǎng)率，必須千方百計(jì)地削價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，寧可以賠錢(qián)方式賣(mài)出保單，而希望能夠從保費(fèi)的投資上獲利彌補(bǔ)。就因?yàn)橐话惚ＹM(fèi)的收取和付出相差好多年，因此這種賣(mài)保單和投資上的錯(cuò)誤，往往要等很多年才顯現(xiàn)。

巴菲特沒(méi)有所謂的策略。如果行情好，他就做。如果行情不利，他就縮頭。這一點(diǎn)，在管理保險(xiǎn)公司上最為明顯。他說(shuō)，視行情而定，他今年可以只賣(mài)去年五分之一的保額，也可以賣(mài)到去年五倍的保額。這和一般保險(xiǎn)公司由上到下，每一階層都有各自若干百分點(diǎn)的增長(zhǎng)率目標(biāo)的現(xiàn)象截然相反。這也是伯克希爾能夠?yàn)楣蓶|在未來(lái)15年里賺大錢(qián)的秘訣。

伯克希爾也是一個(gè)大的再保險(xiǎn)公司。一般的保險(xiǎn)公司會(huì)擔(dān)心所賣(mài)出去的保單在同一時(shí)間進(jìn)行賠償而無(wú)力承擔(dān)，因此都有向再保險(xiǎn)公司購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)的需求。這在不能人算的天災(zāi)方面最明顯。美國(guó)有兩大天災(zāi)是加州地震和佛州颶風(fēng)。這兩個(gè)州的人們都要為他們的房地產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)巨額的保險(xiǎn)，但搶著賣(mài)保險(xiǎn)給這些人的保險(xiǎn)公司，萬(wàn)一發(fā)生災(zāi)難時(shí)是沒(méi)有這么大的賠付能力的，伯克希爾于是成了這方面的最大再保險(xiǎn)公司。

在再保險(xiǎn)行業(yè)里，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)比在保險(xiǎn)行業(yè)里更重要。一般投保人買(mǎi)保險(xiǎn)時(shí)，不太會(huì)過(guò)問(wèn)公司的償還能力，畢竟保險(xiǎn)公司都有向再保險(xiǎn)公司購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)。投保人反而視保單價(jià)格為首要考慮的因素。但保險(xiǎn)公司向再保險(xiǎn)公司買(mǎi)保險(xiǎn)時(shí)，后者的償還能力可就是首要考慮的，價(jià)格卻在其次。試想，一旦需要賠償時(shí)再保險(xiǎn)公司賠不起，保單便宜又有什么意義呢？

在這方面，伯克希爾的優(yōu)勢(shì)就很明顯。收購(gòu)普通再保險(xiǎn)公司之后，伯克希爾是美國(guó)境內(nèi)股東資金最大的公司。平常我們說(shuō)哪一家公司是最大的，其實(shí)主要是以其營(yíng)業(yè)額或盈利的多少來(lái)評(píng)定的。保險(xiǎn)公司尋找再保險(xiǎn)公司買(mǎi)保險(xiǎn)時(shí)，不是看這些數(shù)據(jù)的。真正反映償還能力的是股東資金，這也等于“凈資產(chǎn)”。換言之，如果公司變賣(mài)所有資產(chǎn)、償還貸款之后，所剩下的才是屬于股東的資產(chǎn)。

保險(xiǎn)公司都知道，跟伯克希爾買(mǎi)再保，任何時(shí)候，伯克希爾都能夠悉數(shù)賠償。比如，即使是同一年里加州和佛州兩地同時(shí)發(fā)生地震和颶風(fēng)，而伯克希爾必須悉數(shù)賠償?shù)脑?huà)，也只將動(dòng)用到伯克希爾凈資產(chǎn)的2%而已。這種優(yōu)勢(shì)使伯克希爾能夠要求比競(jìng)爭(zhēng)者更可觀的保費(fèi)。可觀的保費(fèi)也意味著伯克希爾股東獲利更多！

巴菲特說(shuō)，伯克希爾在保險(xiǎn)業(yè)里，是消費(fèi)者極其需要的穩(wěn)定力量。當(dāng)業(yè)者大肆擴(kuò)展時(shí)，伯克希爾收縮，當(dāng)大家因擔(dān)心而不敢賣(mài)保險(xiǎn)時(shí)，伯克希爾則入場(chǎng)滿(mǎn)足消費(fèi)者的要求。

美國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的普遍現(xiàn)象是，大家都在賣(mài)的保險(xiǎn)，人人就都敢賣(mài)。別人不敢賣(mài)的，尤其是很特別的，人人都不敢去動(dòng)。原因很簡(jiǎn)單：人人都賣(mài)的，你去賣(mài)，即使是虧錢(qián)的生意，也沒(méi)人會(huì)怪你，畢竟整個(gè)行業(yè)都在虧錢(qián)??！反而是那些沒(méi)人敢賣(mài)的特殊保險(xiǎn)，如果你膽敢去賣(mài)，賺錢(qián)時(shí)沒(méi)有多少人會(huì)稱(chēng)贊你，反而會(huì)說(shuō)你是運(yùn)氣好，一旦虧錢(qián)那就要遭殃了。

巴菲特的保險(xiǎn)管理哲學(xué)是，股東的錢(qián)讓他管理，就是要他計(jì)算出有獲利潛能的就去做，而不是為了害怕虧錢(qián)時(shí)被罵而不敢去做巨大盈利潛能的生意。巴菲特也很驚訝，在保險(xiǎn)業(yè)里，競(jìng)爭(zhēng)者有時(shí)候很不理智地售賣(mài)虧錢(qián)的保單。可怕的是，這些保單不但會(huì)在多年后出乎意料的出現(xiàn)，而且會(huì)導(dǎo)致很慘重的虧損。反而是概率上賺錢(qián)的保單卻沒(méi)人敢賣(mài)。比如1998年底，伯克希爾賣(mài)出一宗擔(dān)保一家新建職業(yè)球場(chǎng)貴賓座位票房的保險(xiǎn)，就是在無(wú)對(duì)手情形之下得到的。巴菲特這種獨(dú)立判斷的精神，不但造福了這些不可不買(mǎi)保險(xiǎn)的消費(fèi)者，也為股東們帶來(lái)巨大的盈利，真是皆大歡喜。

巴菲特更發(fā)現(xiàn)，有時(shí)不是保險(xiǎn)公司不會(huì)算概率，而是為了追求常年盈利的穩(wěn)定性，而不敢售賣(mài)那些能夠賺大錢(qián)、但卻也可能導(dǎo)致一整年虧損的保單。尤其是美國(guó)的保險(xiǎn)公司每年都被獨(dú)立的評(píng)估單位審判，因此不敢貿(mào)然影響評(píng)估等級(jí)。伯克希爾規(guī)模之龐大且行業(yè)又分散，因此不受評(píng)估影響，這是一大優(yōu)勢(shì)。

在經(jīng)營(yíng)保險(xiǎn)公司的時(shí)候，巴菲特遵守以下三項(xiàng)基本原則。

（1）只能接受自己有能力合理評(píng)價(jià)的交易風(fēng)險(xiǎn)，并且在自己的能力范圍之內(nèi)，在對(duì)全部相關(guān)因素，包括未來(lái)有可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)之后，把實(shí)際業(yè)務(wù)范圍集中在實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)的目標(biāo)限度內(nèi)。

（2）把業(yè)務(wù)范圍限制在可以接受的范圍之內(nèi)，確保任何一項(xiàng)交易及其相關(guān)因素不會(huì)威脅到企業(yè)的流動(dòng)性。

（3）即使保險(xiǎn)費(fèi)率再高，也要避免有可能涉及道德風(fēng)險(xiǎn)的交易。與一個(gè)缺乏職業(yè)道德的交易伙伴在一起的時(shí)候，你不可能為自己找到真正有利可圖的項(xiàng)目。盡管大多數(shù)投保人和客戶(hù)都是誠(chéng)實(shí)的，而且具有相當(dāng)?shù)牡赖滤疁?zhǔn)，一旦出現(xiàn)個(gè)別的例外也足以讓保險(xiǎn)公司陷入無(wú)法自拔的困境。

六、高明之處在于從通貨膨脹中獲利

通貨膨脹是一場(chǎng)災(zāi)難，但在這場(chǎng)災(zāi)難的背后也會(huì)給投資者帶來(lái)福音。

——沃倫·巴菲特

通貨膨脹對(duì)大多數(shù)投資人都是最大的敵人，但也有一部分人能從通貨膨脹中獲利。那些負(fù)擔(dān)為期30年，且利率為5%房屋貸款的購(gòu)屋人，則因通貨膨脹而獲益，原因是他們的收入會(huì)增加，而必須繳納的房貸利息都是固定的。公司企業(yè)也同樣受益于通貨膨脹，那些在20世紀(jì)60年代成功地說(shuō)服投資人以固定利率提供資金給公司作長(zhǎng)期運(yùn)用者，也因?yàn)橥ㄘ浥蛎浿剩梢杂幂^低的成本償還貸款利息，因此投資人是通貨膨脹的最大受害者，因?yàn)閷?shí)質(zhì)購(gòu)買(mǎi)力相對(duì)變小。在20世紀(jì)60年代，如果投資人以4000美元購(gòu)買(mǎi)通用汽車(chē)的公司債券，當(dāng)時(shí)的4000美元可以用來(lái)買(mǎi)一部新車(chē)，到90年代，通用汽車(chē)把4000美元的本金還給投資人時(shí)，這筆錢(qián)只能買(mǎi)到1／4臺(tái)的新車(chē)。所有投資人都必須考量通貨膨脹帶來(lái)的影響。

巴菲特?zé)嶂杂谕顿Y那些具有消費(fèi)者獨(dú)占的公司。巴菲特在投資這些企業(yè)的同時(shí)，通貨膨脹也會(huì)讓他的投資價(jià)值增長(zhǎng)，幫助他變得富有。這就是出色投資家的高明之處。

巴菲特以喜詩(shī)糖果（See"s Candy）為例來(lái)說(shuō)明這個(gè)現(xiàn)象。1972年，喜詩(shī)糖果的盈余約為200萬(wàn)美元，同時(shí)賬面上有800萬(wàn)美元的凈有形資產(chǎn)，這意味著喜詩(shī)的廠房設(shè)備及存貨，在扣除費(fèi)用和稅負(fù)之后，有200萬(wàn)美元屬于凈利。

伯克希爾在1972年付出約3500萬(wàn)美元買(mǎi)下喜詩(shī)公司，相當(dāng)于8%的稅后回報(bào)率，和當(dāng)年度的政府公債所提供的回報(bào)率5.8%相比，喜詩(shī)的稅后回報(bào)率8%顯然不差。

假設(shè)有一家經(jīng)營(yíng)情況比喜詩(shī)公司較差的鋼鐵廠，年度凈利為200萬(wàn)美元，凈有形資產(chǎn)1800萬(wàn)美元（煉鋼鍋爐設(shè)備的成本較制造糖果設(shè)備的成本要來(lái)得高）。兩個(gè)不同性質(zhì)的企業(yè)，同樣的都在年度內(nèi)賺取200萬(wàn)美元的凈利。但不同的是，喜詩(shī)公司以800萬(wàn)美元的凈有形資產(chǎn)就創(chuàng)造出200萬(wàn)美元的凈利，相對(duì)的，鋼鐵廠卻以1800萬(wàn)美元的凈有形資產(chǎn)才創(chuàng)造出200萬(wàn)美元的利潤(rùn)。

再把通貨膨脹的因素加以考量，假定未來(lái)10年，產(chǎn)品價(jià)格、銷(xiāo)售數(shù)量和利潤(rùn)會(huì)成長(zhǎng)1億美元，所以?xún)杉夜镜膬衾麜?huì)變成400萬(wàn)美元。這是很容易實(shí)現(xiàn)的，因?yàn)橄M(fèi)者的薪水在10年內(nèi)也會(huì)有所增加，只要公司以調(diào)漲后的價(jià)格，賣(mài)出同樣數(shù)量的產(chǎn)品就可達(dá)到。

若兩家公司都計(jì)劃更換生產(chǎn)設(shè)備，而生產(chǎn)設(shè)備的價(jià)格如同產(chǎn)品價(jià)格般也上漲1倍，喜詩(shī)公司要花費(fèi)1600萬(wàn)美元買(mǎi)進(jìn)新的機(jī)器設(shè)備來(lái)替換原有價(jià)值800萬(wàn)美元的舊設(shè)備，而鋼鐵廠則要花費(fèi)3600萬(wàn)美元的資金進(jìn)行機(jī)器設(shè)備的更新。

在這種情況下，我們會(huì)選擇持有哪一家公司的股票？回答當(dāng)然是喜詩(shī)糖果公司，因?yàn)殇撹F廠更新設(shè)備要多花2000萬(wàn)美元，才能創(chuàng)造出喜詩(shī)公司所能賺取的利潤(rùn)。

巴菲特善于選擇那些可以用較小的凈有形資產(chǎn)卻能創(chuàng)造較高獲利的公司，正因具備這樣的優(yōu)勢(shì)，即使受到通貨膨脹的影響，市場(chǎng)上仍允許喜詩(shī)公司擁有較高的本益比。通貨膨脹雖然會(huì)給許多企業(yè)帶來(lái)傷害，但是那些具備消費(fèi)獨(dú)占性的公司卻不會(huì)受到損害，相反，還能從中受益。